【中金固收·信用】中国短期融资券及中期票据信用分析周报

• 从发行品种看，本周有27家发行人公告发行27支短期融资券，总发行额205.5亿元；共27家发行人公告发行30支超短融，发行额291.5元；共37家发行人公告发行37支中期票据，总发行额358.5亿元；共1家发行人公告发行1支项目收益票据，总发行额0.5亿元。本周发行人中，新华联控、新城控股、苏沙钢、桑德工程、人福、宏润建设、云图控股、新誉、三安、华谊兄弟、永达投资、皖山鹰、清新、华西、红豆、恒逸、广汇汽车、鄂绒为非国有企业，其余发行人均为国有企业。本周发行人中，中国金茂、渝建工、新城控股、象屿股份、申华、人福、宏润建设、中环半导、中材科技、云图控股、中建材、新中泰、鲁晨鸣、华谊兄弟、漳泽电力、皖山鹰、桑德、清新、宁沪高、海南航空为上市公司，其余发行人均为非上市公司。

• 从行业分布看，本周短融中票共发行95支，其中城投23支，占比四分之一左右，比上周基本持平；其余包括综合投资11支，化工7支，高速公路4支，电力、电子、房地产、钢铁、基建设施、贸易、煤炭、水务各3支，航空、机械设备、建筑建材、零售、农业、汽车、食品饮料、造纸、租赁各2支，传媒、纺织服装、港口、航运、环境、家电、旅游、医药各1支。本周短融中票公告发行合计856亿元，发行额位居前五的行业包括城投185.5亿元、综合投资100.5亿元、化工58亿元、钢铁50亿元以及电力和房地产各46亿元。

• 本周首次发行的有长春城投和中国金茂，其余发行人均有发债评级历史。在首发发行人中，中国金茂是中化集团唯一的房地产运营平台，项目集中在一二线城市，财务杠杆适中；长春城投所在区域财政实力强，净资产规模超过1000亿元，主要从事污水处理等公用事业。

• 本周投机级发行人中，部分发行人存在评级虚高风险。其中津渤海涉及土地整理业务，自由现金流缺口持续扩大，鄂交投面临巨大的融资需求，自身偿债能力弱，泰达投资、供销主业盈利能力不强，主要依靠各类补贴和投资收益补充净利润，刚性债务负担重，陕西能源、晋能、潞安、苏沙钢和南方水泥受近年来宏观经济周期影响，导致盈利能力有所弱化；三安盈利变现效率差，实际偿债压力很大，象屿股份债务负担重且短期流动性压力大，自由现金流缺口大，桑德实施BOT项目导致自由现金流缺口持续扩大，盈利变现能力偏弱；广汇汽车是国内最大的汽车经销商，但其短期周转压力和债务负担过重。

• 本周永续中票有17渝建工MTN001、17鄞州城建MTN001、17新疆金投MTN001、17新华联控MTN001、17象屿股份MTN001、17湘轻盐MTN001、17泰达投资MTN001、17陕西能源MTN001、17人福MTN001、17津航空MTN001、17海沧投资MTN001、17鄂联投MTN002、17鄂交投MTN001、17春华水务MTN001、17滨海新建MTN001，发行条款统计见附表3。以上发行人中渝建工、象屿股份、人福为上市公司，其余均不是上市公司，强制付息条款中分红条款约束力并不强。总的来说，目前永续债条款对于不在首个赎回日赎回债券的约束力较强，但能否按期赎回并支付利息仍取决于发行人主体资质；递延支付利息约束条款并不是很强，发行人按时足额偿还利息很大程度上与其再融资能力、需求及维护资本市场形象动力更为相关。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。

• 本周发行人中，中诚信将中材科技主体评级由AA上调至AA+，我们认可评级公司的观点，中材科技16年收购泰山玻纤100%股权后，盈利能力有所改善，不过债务负担进一步加重。武清国资由于财力稳健增长且债务负担减轻；新中泰由于产能扩张及盈利改善；华谊兄弟盈利主要依靠处置掌趣科技等股权，目前对掌趣科技持股不足1.4%，且控股股东股权质押比例高达80%。