【浙商宏观固收】常德经投剥离平台举债职能挑动城投“信仰”神经──20170731-20170806信用周报

8月4日，新华网报道常德市经济建设投资集团有限公司（下称“常德经投”）宣布“退出政府融资平台，不再承担地方政府举债融资职能”，成为继今年3月和6月，库车城市建设投资（集团）有限公司和洛阳市首阳建设发展有限公司后，又一家声称将“退出政府融资平台，实现自负盈亏、自主经营”的城投公司。
我们推测在存量债券中，发行时间在今年3月间的17常经债并不具备地方政府显性的信用背书，而其他三只存量债券相对更有可能获得地方政府债务的置换机会。
结合当前公开报道和常德经投披露的情况来看，我们认为投资者不必对这一事件过度解读，这是由于：1.常德经投发布公告是出于融资便利；2. 43号文后融资平台或多或少仍享受政府隐性背书，不会因单一事件发生较大逆转；3.目前较慢的城投平台转型以及PPP模式落地速度使得地方政府对本辖区内出现违约事件仍显抗拒。
总体来看，目前PPP模式落地进度不达预期，对过往城投模式的取代仍需要时间，而从融资供给端看，近期新增的地方专项债品种（土储、公路债）对城投债冲击依旧有限，难以完全取代后者，同时对城投债信仰核心逻辑的考察应更关注于融资需求端是否面临拐点，特别是对基础设施建设投资增速的考察。

一级市场方面，上周信用债发行小幅上升，净融资额与前一周相比大幅增加。分品种看，上周企业债和短融发行上升，而除短融净融资额大幅增长外，其它品种净融资额有所收窄。分行业看，建筑装饰、综合、公用事业行业发行量居前。上周取消或推迟债券发行的企业数量有7家。需求端，配置盘认购情绪较好，建筑装饰和城投行业受青眯。
二级市场方面，从成交量看，上周信用债交投小幅回落。分品种看，除企业债以外各品种成交量有所下滑。分期限看，小于1年成交量略微抬升以外，其它期限均有所下滑，其中3-5年成交量下滑最多，变动达-23%。分评级看，AAA等级成交量跌幅最大，为-15%。从收益率看，上周1-3Y利率品收益率下行，5-10Y收益率上行，收益率曲线走陡加剧。上周银行间信用债收益率3年期低评级和5年期高评级有所抬升。当下短端收益率来到59-69%分位数，而长端收益率位于37-52%分位数。
上周信用利差1-3年期有所走扩，5-7年期普遍下跌；交易所公司债收益率涨跌互现；城投债收益率除1、7年期外，各期限有所抬升。

利率债方面，上周五央行开展7100亿元逆回购，到期逆回购7500亿元，一周内净投放-400亿元。8月央行仍将维持流动性紧中有稳，资金面难以过度乐观，监管对去杠杆进程是否将有所放松仍然存疑。此外，未来政府换届结束后国内利率走势恐仍将压制债市趋势。同时，欧美等国经济复苏强劲强化了市场的加息预期，叠加7月国内经济数据偏好的影响，短期内债市仍将承压。当前点位来看，短端持续回落，曲线逐渐走陡，3年期内的利率债收益率持续下行，交易性机会已兑现，然而10年期国债仍盘踞在3.6%以上区间。在近期的弱配置盘和弱交易盘格局下，债市波段操作不易，投资者应密切关注和等待8月份在基本面上的突破信号。
信用债方面，近期财政部新推出的项目收益专项债涵盖之前的土地储备专项债、收费公路专项债，承接承接先前城投债功能，同时上周常德经投公告退出地方融资平台定位，因而在短期内城投债金边属性仍将持续走弱。此外，进入七月以来信用债供给得以放量，净融资大幅上升。就点位来看，尽管从收益率角度各品种分位数较高，但信用利差的分位数却维持在历史较低水平，预计短期内信用债震荡仍将延续，但在下半年信用事件爆发的不确定性较高的情况下，信用利差仍有继续走扩的可能。对此我们仍然建议维持高评级的选债策略，仍推荐受供给侧改革支持，债务融资享有资金成本优势的强周期行业，特别是有色、钢铁的国企龙头。