【华泰大金融团队】证券行业2017年中期投资策略——规范方益远，谋定而后动

整顿与规范期，分化与转型是行业发展主题

2017年证券行业监管力度不减，市场化竞争机制逐步完善，分化与转型是发展主题。监管收紧环境下行业进入规范整顿期，有助于提升中介结构综合运营能力，推动未来资本市场稳定健康发展。牌照逐步放开、监管力度收紧推动行业形成市场化竞争机制，且在监管层金融去杠杆环境下通道业务价值下降，行业盈利驱动从牌照红利向市场红利，向市场定价、风险管理能力发展演变。预计下半年市场将持续企稳回暖，看好市场化机制下优质券商的投资机会。

监管收紧，行业进入整顿与规范期，铅华洗净后价值将愈加凸显

2017年行业维持了较强的监管整肃力度，监管层以促进资本市场稳定健康发展为目标，建立起以净资本为核心的风控和预警制度；在加强制度建设的同时不断强化监管，针对IPO、再融资、资管等业务加大监管力度。券商的资本实力、市场声誉、风控能力、公司治理都得到了大幅提升。当前的从严监管是提升中介机构综合运营能力，以及未来资本市场稳定健康发展的必然举措，有利于证券行业的规范发展和声誉的提高。行业经过综合治理将实现洗礼蜕变，充分化解历史遗留风险，重回规范发展的跑道。

市场化竞争弱化通道业务价值，从牌照红利过渡到业务实力主导

行业在中国经济快速崛起的大环境下经历了从坐商到行商，从行商向做商的发展演变。交叉持牌、混业经营将打开券商业务空间，牌照价值逐渐弱化，带动市场化竞争加剧。传统通道类业务，如经纪、股票质押等通道价值下降。监管收紧、监管层金融去杠杆带动资管通道规模被压缩，更强调业务主动管理能力。监管收紧大环境下行业步入规范整顿周期，依赖杠杆率扩张提振ROE的业务模式无法持续，未来业务将强调资金使用效率。行业盈利驱动从牌照红利向市场红利，向市场定价、风险管理能力发展演变。

传统业务困中求变转型加速，积极探索特色化业务空间

传统业务承压，改革转型大步迈进，打造“资金-产品-资产”全业务链闭环。经纪业务积极转型财富管理，成为资金端最重要的业务形式。投行从原有的承销保荐业务模式向上下游一体化业务模式转型，提升其在集聚资产端资源的竞争力。资产管理业务积极提升主动管理能力，加大产品对资金的吸引力。2016年直投、期货业务渐成看点，同时券商积极结合自身优势，加快对资产证券化、PPP、FOF等创新及特色业务的探索。

投资逻辑：回归价值，优质券商攻守兼备

当前板块处于长期制度利好与短期市场悲观的焦灼状态。预计未来监管力度不减，但当前市场对政策的悲观预期已有较充分的反映，未来监管的边际效应将递减。2017年券商股估值处于历史低位，大券商PB水平1.3-1.5倍左右，PE水平14-16倍。新的监管环境将加速行业的分化，资本实力强、风控控制突出的优秀券商将取得竞争优势。推荐广发、国君、长江、国元、兴业。

风险提示：改革推进不如预期，市场波动风险。

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