本周贸易保护题材继续发酵，其中加拿大菜籽热度维持，菜系整体偏强运行。棕榈油方面周末印度加征进口关税题材被证实，马棕有所承压。美国对华301“制裁”继续，后期大豆贸易题材或再次发酵。展望后市，贸易保护题材仍构成盘面运行的主要扰动因素，且关税幅度想象空间较大。基本面方面，考虑到国际间贸易受阻概率增加，各品种都面临出口挑战。
一、棕榈油预期转向，偏强逻辑逐步终结
9月14日印度正式提高植物油关税，其中植物原油关税提高到27.5%，精炼植物油关税提高到35.75%。印度此举主要是为了保护本国新季油籽作物，符合此前预期。9月初印度植物油进口利润改善较多，主要是“避险式”提前进口需求增加，关税落地后预计后期利润将迅速恶化，从而抑制植物油进口需求。
印度需求的下降将直接导致马来西亚、印度尼西亚棕榈油出口难度的增加。9月印尼提高出口税率，理论上有利于马来西亚棕榈油出口。但ITS本月1-10日出口数据显示出口量44.9万吨，环比下降4.7%，其中中国部分环增7%，印度环增277%，其他销区减少。考虑到印度需求增加的不可持续性，若后期印度进口需求迅速下降，全月出口数据下滑程度可能在10%以上。
产量方面，印尼前期降雨偏少的苏门答腊地区迎来较多改善，预计6-8月的厄尔尼诺滞后性影响已经缓释，季节性增产有望兑现。马来方面沙巴州累计降水仍然偏少，但MPOA8月数据显示沙巴州产量环增7.33%，超出平均水平，后期预计维持季节性增产态势。
产地出口难度的增大以及季节性增产的预期均暗示着棕榈油CNF报价有下调的可能性，或改善中国棕榈油理论进口利润。目前国内10月船期进口利润倒挂仍然较多，棕榈油性价比虽然下降，但商业库存仍维持紧平衡状态，如果近期仍然不能增加10月船期的商业进口数量，棕榈油继续降库概率较高。
整体来看，接下来棕榈油的逻辑可概括为“印度关税提高，抬升进口成本，销区支撑下降，产地卖压增加，马棕估值承压”，可关注后期国内进口利润改善机会。
二、巴西播种题材来临，加菜籽贸易流方向或改变
本周USDA9月报告未作较多调整，美豆周度出口近期表现偏好，买船成交情绪提振。另一方面中国大豆库存触顶下降，压榨压力有所缓释，豆系基本面边际改善。但如果买船进度加快，也有可能对前期“四季度买船偏慢”逻辑进行证伪，从而限制11-1的头寸高度。
另一方面，随着美国Francine飓风的到来，美豆产区降雨迎来改善机会。目前来看近期密西西比河水位仍然偏低，但担忧程度或环比下降。总体来看美豆的卖压在9月底增加的趋势不会改变，水位题材的交易时间窗口正在逐步减少。
随着9月报告落地，我们判断美豆供应交易题材已经进入尾声，豆系后期的重点将转移到巴西。按照SPEI的干旱检测数据，巴西主要大豆产区均面临严峻的干旱挑战。9月20号前后巴西部分产区将开始播种大豆，其中马托格罗索州当前累计降雨偏少，土壤墒情预计偏差，可能影响播种意愿。
本周ICE菜籽继续承压下行，中国反倾销影响继续扩大。部分产业群体出现进口成本抬升焦虑，12月及明年菜籽进口意愿受到抑制。目前来看，11月前菜籽供应料相对充足，不过菜籽库存触顶回落的预期已经形成，尤其是25年以后的菜籽进口预期较不明朗，暗示着11-1或11-5的反套机会。
对华出口难度的增加将导致加菜籽增大对其他销区的依赖程度。本周六美国上调对华部分产品进口关税，主要集中在工业品。8月28日路透数据显示截至6月美国进口UCO数量约100万吨，其中中国占比60%，若后期关贸题材继续发酵，不排除波及UCO产品的可能性。目前美国生柴原料中大豆油、动物油和UCO占比较高，若后期UCO受到影响，对包括加菜油的其他替代品都形成利好。近期加菜籽理论榨利有所提振，后期加拿大依赖美国消耗加菜油的概率继续增加。
另一方面，加拿大也不得不继续依赖欧盟市场出口菜籽。近期澳大利亚上调24/25年度菜籽产量至561万吨，而ABARES数据显示23/24年度产量为568万吨，这暗示着澳菜籽减产幅度或不达预期，在欧盟市场对加菜籽形成挑战。不过如果中加关系持续紧张，对澳菜籽的检疫手段也有可能出现调整。
总的来看，我们认为下半月大豆在贸易及巴西天气方面具备一定交易题材，叠加中国库存压力改善，豆油相较于棕榈油的价差有望修复，但棕榈油9-10月进口依然偏少，若无新增进口，预计Y-P01仅能恢复到平水附近，回归23年水平难度较大。菜籽方面反倾销题材较难证伪，但利多更集中在远月，我们倾向于采取月间反套。
