作者 | 建投黑色团队
本报告完成时间 | 2024年9月11日
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螺纹钢持续去库，为钢厂复产带来空间，但其他品种钢材供需基本面要比螺纹弱一些，对供给端的承接能力一般。而偏低的吨钢利润也不支持钢厂大规模复产，焦煤消耗需求尚看不到打开空间。国内产量持续缓慢爬升，焦煤通关有收缩但延续性不够，海运煤进口也在高位，供给收缩不足。库存多集中在上中游，行业下行周期中，下游或有阶段性补库行为，但追逐库存的行为很难出现。双节前，下游有补库需求，但8月中旬已经出现一轮，剩下的补库体量不算大。短周期钢厂复产和局部小范围补库或对价格有支撑，预计焦煤开启日线级别的反弹，但是向上驱动力度还是不足，1300-1350元/吨的压力偏大。未来能否突破此价格压力，或者5月中旬以来周线级别下跌能否结束？产业层面带来这种量级变化的可能性不算大，未来需要重点关注国内宏观政策层面的变动。
策略：
布局长线多空均不合适，近期波段操作为宜。
风险提示：刺激政策落地
上周钢厂出现小规模复产，日均铁水产量环比增加1.72万吨至222.61万吨，焦煤消耗需求边际转弱。7月中旬以来的铁水日产累计最高下降近19万吨，焦煤需求大幅走低，带动期货价格下跌超500元/吨。上周的复产是否意味着钢厂重新开启复产周期，是否会带动焦煤价格重新走强？
本轮复产条件比较薄弱。从全国钢厂盈利比例来看：247家钢厂仅有4.33%能够盈利，绝大多数钢厂仍处在亏损状态，较4-5月份复产周期差一些。从主要品种的利润来看：螺纹钢长流程即期利润大概在50元/吨上下，与4-5月份复产周期相差不大；热卷即期利润大概在-80元/吨，与4-5月份复产周期相差近400元/吨。因此，站在静态的角度来看，本轮复产周期条件要比上次薄弱。
低利润限制复产周期高度和时间。螺纹钢利润水平优于热卷，主因在于其自身供需基本面存在缺口。螺纹周产178万吨、表需218万吨，静态缺口在40万吨左右，也就是有40万吨左右的复产空间。按照长流程利润和短流程的利润水平估算，预计长流程复产空间在30万吨左右，折算铁水日产增量空间4万吨左右。上周螺纹周产增加16万吨，预计经过2-3周的增产，复产空间就有消失的风险。热卷周产310万吨、表需307万吨，没有缺口，一旦复产的话仍有累库。另外，考虑复产惯性和其他钢材的承接能力，本轮铁水日产高点可能也就在230万吨以下。
有没有其他因素能打开复产空间和时间。8月份国内制造业PMI录得49.1较上期下降0.3个百分点；8月份全国开工项目投资额同比下降57%，累计下降37%。国内制造业需求和建筑需求表现偏弱，限制钢材需求高度。而出口方面，8月份出口维持偏高位置，但越来越多的国家开始针对国内钢材出口问题开展反倾销调查，出口承压的风险越来越大。所以，从内需和出口来看，打开钢厂复产空间的能力有限。至于其他变量，要重点关注政策层面的变动，是否出台有利政策，提振市场信心，改善终端钢材需求或预期，带动投机需求回升。
整体来看，焦煤需求向上的弹性比较有限，需求增长空间尚未打开。
汾渭焦煤原矿产量909万吨，煤矿持续小幅增加，创今年以来的新高，同时也略超去年同期水平，较去年周产量均值增加近17万吨。7月份焦煤原煤产量3892万吨，同比去年下降128万吨左右，但是6月份产量同比增加140万吨，总体来看国内焦煤产量基本上回到正常区间范围内。今年焦煤内产环比明显改善始于5月份，原因有两方面：一是煤矿安全帮扶工作进入尾声，安全问题对供给的约束明显下降；二是山西经济压力偏大，主动推动煤炭增产。统计局口径上：1-7月份炼焦煤原煤总产量2.26亿吨，同比去年下降2360万吨或8.2%；从国内煤炭原煤产量来看，截止到7月份全国原煤产量同比下降1489万吨或-0.56%；山西省煤炭原煤产量同比下降11%或8679万吨，累计同比降幅持续收窄，6-7月份产量已经回到去年正常水平。目前生产政策并无大的变动，国内焦煤产量上看不到明显收缩迹象。
月初蒙煤进口收缩。1-7月份蒙煤进口3457万吨，累计同比增加近800万吨或30%，月度进口量长期稳定在500万吨左右。近期受到蒙煤价格下跌和口岸库存偏高以及外蒙天气因素影响，焦煤通关数量有所下降。其中甘其毛都，月初以来五日均值通关量从8月下旬的16万吨下滑至8万吨左右，下滑体量较大。但是，通关减少上看不到明显的持续性，近日通关量回升较快。整体蒙煤通关下滑的体量不大，延续性也不强。
其他焦煤来看维持在高位。1-7月份非蒙煤进口总量3364万吨，累计同比增加792万吨或30%，8月份进口量创今年以来新高，达到580万吨。非蒙煤进口量大幅增加，原因主要有两方面：一是海外需求偏弱。1-7月份海外生铁产量和去年基本持平，而印度生铁产量增速也从去年的7.3%回落至4.7%，日韩合计更是下跌3%。二是海外跌幅更大。外需走弱导致海运煤价格明显下跌，和国内煤炭价格相比性价比有所回升。海外需求一般，海运煤向国内的供给预计维持在高位。
终端需求羸弱，供给收缩不足，导致焦煤库存更多集中在上游，而下游长期维持低库存策略。
上游库存方面：煤矿原煤和精煤库存675万吨，洗煤厂库存462万吨，前期下游有一波补库和投机需求释放，煤矿和洗煤厂库存小幅下降；甘其毛都口岸监管区库存380+万吨，港口进口焦煤库存404万吨，仍处在累库中。上游库存压力依然偏大，在库存难以有效向下游转移的情况下，将持续对价格造成压力。
下游库存方面：钢厂库存718万吨，焦企库存698万吨，均处于近两年偏低水平。行业下行周期中，下游或很难出现追逐库存的行为，除非下行周期结束。但中间因假期、天气和生产波动带来的补库时有发生。现阶段钢厂在低斜率复产，又临近双节，下游有一定的补库需求，但补库需求在8月下旬已经有所体现了，预计剩余的补库需求体量并不大。这在9月份对价格的影响更多体现在支撑上，向上的驱动还是偏弱。
螺纹钢持续去库，现货价格略显坚挺，为钢厂复产带来空间。但其他品种钢材供需基本面要比螺纹弱一些，对供给端的承接能力增长空间有限。另外，偏低的吨钢利润也不支持钢厂大规模复产，焦煤消耗需求尚看不到打开空间。供给充足，国内产量持续缓慢爬升，焦煤通关有收缩但延续性不够，海运煤进口也维持在高位，供给收缩不足，市场上不缺货。库存多集中在上中游，行业下行周期中，下游或有阶段性补库行为，但追逐库存的行为很难出现。双节前，下游有补库需求，但在8月中旬已经出现一轮，剩下的补库体量不算大。短周期钢厂复产和局部小范围补库或对价格有支撑，预计焦煤开启日线级别的反弹，但是向上驱动力度还是不足，1300-1350元/吨的压力偏大。
未来能否突破此价格压力，或者说5月中旬以来周线级别下跌能否结束,并开始周线级别的上涨？产业层面带来这种量级变化的可能性不算大，未来需要重点关注国内宏观政策层面的变动。二季度以来，国内宏观刺激政策不多，但近期市场风向出现了一些微妙的变化。一旦市场期待的刺激政策落地，或宣告5月中以来周线下跌的结束。除了关注政策有无之外，还需要关注政策与产业层面的衔接问题，这可能影响底部形态。
建投黑色团队
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