主要观点总结
本文提供了关于金融、建筑、科技等多个领域的报告摘要和一些重点活动信息。
关键观点总结
关键观点1: 金融领域报告摘要
包括供需两旺的REITs市场、一带一路的复盘和展望、销售费率下行下的基金超市和投顾模式转型、算力需求高增下的AI ASIC发展等。
关键观点2: 建筑领域报告推荐
推荐关注国际工程公司，分析了一带一路相关的业务表现和展望。
关键观点3: 科技领域报告分析
分析了AI ASIC的发展前景，包括市场规模、单卡算力、集群算力效率、软件生态等方面的内容。
关键观点4: 今日重点活动
国泰君安证券的2025年度固收策略沙龙、消费大组主题论坛等活动信息。
关键观点5: 其他提醒
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正文
每周一景：新疆沙漠湖泊与胡杨并存的葫芦岛
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【固收】供需两旺，乘势而上
从供需两端来看，虽然2025年新增供给可能维持高位，但是REITs估值在广义资产荒的情况下仍有望维持或抬升，横向比较来看，REITs的相对配置价值较高。首先，REITs具备较强的类红利资产属性，当权益市场出现回调或者中小盘有边际下行情况下，REITs可能会出现替代性配置抬升；其次，债券市场持续突破新低，绝对高位隐含了风险，相较于其他资产而言REITs天然具备类固收属性；最后，随着经济工作会议定调，政策将不断细化落地，部分底层资产尤其是周期类底层资产有望出现弹性变化，有望带来超额收益。
后续从REITs二级市场来看，或可关注以下三类隐含机会：①随着无风险利率不断走低，债市获利空间下降的同时，偏固收类投资者或将对保障房等弱周期板块REITs产品更加青睐。②部分项目因底层资产表现不及预期，股价可能存在一定补涨空间，可提前布局等候估值回归或业绩反转带来的潜在机会。③2024年以来部分新发REITs项目带有收益分配调节机制，可挖掘其中潜力较足的强周期项目，短期业绩保障搭配长期业绩反转策略，收益相对更稳定。
2024年国内REITs发行放量，截止12月16日新增上市25只REITs，发行规模达541亿元，皆创历史新高。品种方面新增水电能源基础设施、陆上风电能源基础设施、消费类基础设施和水利基础设施，其中消费类基础设施上市7只，发行规模198亿元，为2024年新增规模最大的REITs种类。2024年REITs二级市场整体表现良好，但具体板块间分化明显。具体来看，截止12月16日，2024年以来中证REITs全收益指数上涨12.75%，产权类和特许经营类REITs分别上涨15.52%和14.76%，从底层资产来看，涨幅由高到低分别为：水利（37.45%）、保障房（37.18%）、能源（25.00%）、生态环保（21.54%）、消费（16.87%）、产业园（13.51%）、交通（8.44%）、仓储（1.42%）。
REITs行情整体修复的同时，板块间的分化格局延续。从REITs三季度报来看，不同板块间底层资产经营情况表现分化，个别项目经营受负面影响经营出现波动，需关注影响的持续性；能源板块短期受天气影响导致经营波动较高，建议以相对长期的视角看待；受经济基本面影响程度较高的仓储物流、产业园和高速公路板块整体承压态势不变，而消费板块经营数据依旧环比稳步上升。
风险提示：超预期REITs政策发布，底层资产经营情况恶化。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：供需两旺，乘势而上，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【建筑】一带一路复盘和展望，推荐国际工程公司
(1)2024年前三季度，中钢国际境外新签订单123亿元同比增加81%，占比82%。中工国际境外新签订单16亿美元同比增加10%，占比70%。中材国际境外新签订单302亿元同比增加6%，占比57%。北方国际新签订单8亿美元同比减少61%。龙建股份境外新签13亿元同比减少7%，占比8.9%。新疆交建上半年营收19.99亿元，境外营收0.44亿元，占比2.21%。(2)PB/股息率：中工国际0.93/1.47%，北方国际1.14/0.91%，中钢国际1.14/4.09%，中材国际1.26/4.13%，龙建股份1.46/0.81%，新疆交建2.32/1.35%，中国交建0.61/4.12%，中国化学0.82/2.2%。
一带一路历史涨幅与估值弹性大，国际工程最受益。(1)2014-2015年连续6次降息5次降准，一带一路拉动海外需求。建筑指数涨290%创新高，中国中铁涨936%(PE最高46倍)/中国电建涨684%(PE最高39倍)。(2)2017年5月一带一路峰会在京举行，会议达成270多项具体成果。上半年建筑指数涨22%,中材国际与中钢国际涨幅最高，分别达72%和61%。(3)2019年第二届峰会进入高质量发展时期。峰会期间中方签署100多项多双边合作文件，中外企业对接洽谈签署合作超640亿美元。北方国际涨123%，中钢国际涨108%，中工国际涨68%，中国海诚涨112%。
2022Q4-2023H1第三次峰会催化，国际工程公司平均上涨99%。(1)2023年3-5月，一带一路国际工程公司平均涨幅为60%，大于SW建筑指数和沪深300指数。(2)2023年3月，国家财政部表示2023年外交支出预算为548.26亿元，同比增加12.2%；沙特伊朗中国北京恢复双方外交关系，一带一路指数下一个交易日单日涨2.13%；2023年5月召开的中国-中亚峰会和下半年召开的第三届“一带一路”国际合作高峰论坛为一带一路企业注入增长活力。(3)在2022年12月至2023年5月区间内，北方国际涨148%，龙建股份涨121%，中工国际涨97%，中钢国际涨94%。
2024年12月第四次一带一路建设工作座谈会召开，全面推动共建一带一路高质量发展。(1)在当前严峻复杂的国际环境下，推动共建“一带一路”高质量发展机遇和挑战并存，但总体上机遇大于挑战。我们要坚定战略自信，保持战略定力，勇于担当作为，开创共建“一带一路”更加光明的未来。(2)要统筹深化基础设施“硬联通”、规则标准“软联通”和同共建国家人民“心联通”，统筹推进重大标志性工程和“小而美”民生项目建设，完善推进高质量共建“一带一路”机制，不断拓展更高水平、更具韧性、更可持续的共赢发展新空间等。(3)2024年1-10月我国对外承包工程业务营业额同比增长3.2%，新签同比增长16.6%。
风险提示：宏观政策超预期紧缩、业绩增速不及预期。>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：一带一路复盘和展望，推荐国际工程公司，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【非银】销售费率下行，转型基金超市和投顾模式
投资建议：居民权益配置需求有望提升，线上获客、资配、协同能力强的券商更有望实现客户资产规模的高增。1）美国财富管理机构以免佣基金和各类买方服务满足居民真实需求导致了销售费率的下降，账户中客户资产的沉积成为业绩增长的主要驱动力。2）我国资本市场改革逐步落地见效，居民权益配置需求有望提升，线上获客、资配能力、ETF综合服务能力强的券商更有望实现客户资产规模的高增。
基金销售费用是对基金销售机构提供基金销售服务的支付，美国基金销售费率呈持续下行趋势。1）基金销售费用是对基金销售机构提供基金销售服务的支付，包括销售费和12b-1费。前者直接从股东账户中扣除，后者从基金资产中支付。2）美国基金销售费率和12b-1费率呈下行趋势。投资者实际支付的股票基金销售费率自1990年的3.9%到2016年下降至1.1%。基于整体基金资产的12b-1平均费率自1990年的0.10%提升至2000年的0.16%。2000年以来，12b-1平均费率下行，至2010年下降至0.09%。
卖方基金销售服务难以满足居民日益提升的配置需求和“自助”投资需求。一方面，美国居民更多基于养老等长期投资目标投资基金，更倾向于通过资产配置和长期持有来实现财富的保值增值，销售渠道的卖方销售服务难以为居民实现投资目标。另一方面，随着投资教育普及，居民投资能力的提升使其更倾向于“自助”投资，对渠道提供的销售服务需求降低。
财富管理机构以免佣基金和各类买方服务满足居民真实需求导致了销售费率的下降。1）直销、基金超市、养老金计划以及咨询机构代销是向美国家庭销售共同基金的主要渠道。各销售渠道分别以免佣基金及信息服务、产品筛选、投顾服务等买方服务满足居民的真实需求，导致了销售费率的下行。免佣基金占长期共同基金销售总额比重自2000年的46%提升至2023年的92%。2）典型财富管理和资管机构中，嘉信理财以基金超市+买方投顾模式提供免佣产品，特点在于利用互联网平台集聚效应丰富产品和外部投顾服务供给，形成以基金超市集聚客户、以TAMP平台集聚投顾的创新模式。Vanguard以直销模式+买方投顾模式提供免佣产品。特点在于其作为被动产品管理机构率先构建免佣金的直销模式，且结合智能投顾提供低价投顾服务。富达以直销+基金超市+买方投顾模式提供免佣产品。特点在于作为主动产品管理机构基金超市品种齐全、投顾品牌众多，定制化能力强。
风险提示：权益市场大幅波动。>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：销售费率下行，转型基金超市和投顾模式，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【海外科技】算力需求高增，AI ASIC突围在即
投资建议：ASIC针对特定场景设计，有配套的通信互联和软件生态，虽然目前单颗ASIC算力相比最先进的GPU仍有差距，但整个ASIC集群的算力利用效率可能会优于可比的GPU，同时还具备明显的价格、功耗优势，有望更广泛地应用于AI推理与训练。我们看好ASIC的大规模应用带来云厂商ROI提升，同时也建议关注定制芯片产业链相关标的。
AI ASIC具备功耗、成本优势，目前仍处于发展初期，市场规模有望高速增长。目前ASIC在AI加速计算芯片市场占有率较低，预计增速快于通用加速芯片。据Marvell预测， 2023年，定制芯片仅占数据中心加速计算芯片的16%，其规模约66亿美元，预计2028年数据中心定制加速计算芯片规模有望超400亿美元。
ASIC单卡算力与GPU仍有差距，但单卡性价比和集群算力效率优秀。ASIC中算力相对较高的谷歌TPU v6和微软Maia 100算力约为H100非稀疏算力的90%、80%，同时ASIC的单价显著低于GPU，故而在推理场景呈现更高的性价比；ASIC的芯片互联以PCIe协议为主，处于追赶状态，NVLink协议更具优势；在服务器互联方面，ASIC主要采用以太网，正追平英伟达的IB网络，目前H100集群可以做到10万卡规模，ASIC中谷歌TPU相对更为领先，TPU v5p单个Pod可达8960颗芯片，借助软件能力，TPUv5e可拓展至5万卡集群，且保持线性加速。由于ASIC专为特定场景设计，且云厂商对软件生态掌握程度也较高，ASIC集群的算力利用率实际可能高于GPU（如TPU、MTIA等）。
软件生态也是影响AI计算能力的重要因素，当前CUDA生态占据主导，ASIC软件生态有望逐步完善。云厂商普遍具备较强的研发能力，均为AI ASIC研发了配套的全栈软件生态，开发了一系列的编译器、底层中间件等，提升ASIC在特定场景下的计算效率。此外，一些商用芯片厂商也推出了开源平台，如ROCm和oneAPI，未来ASIC的软件生态将会愈发成熟、开放。
风险提示：AI算法技术风险、生态系统建设不及预期、芯片研发不及预期、AI产业发展不及预期。>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：算力需求高增，AI ASIC突围在即，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
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