导读：节前市场交投平淡，本文试图分析市场担忧因素，并对节后股市及转债市场走势作出相应判断。
1.1. 关注三季报业绩预增行业
节前A股波动有限，市场观望情绪浓厚。一方面，资源类周期股中期上涨逻辑受到挑战，而楼市调控加码则打断了房地产板块的短期逆势行情，另一方面，传统上来说，市场习惯于规避长假不确定性因素而着眼布局节后。在以上因素影响下，市场交投活跃度明显下滑。
股市波动率降低，节前观望情绪浓厚。9月以来市场热点轮动较快，赚钱效应更差，风险偏好较高的资金活跃度趋弱。周期股弹性大，但大宗商品出现调整，黑色等主要子行业9月份表现分化且震荡加大。从资源类板块出逃的资金至少有部分涌向了房地产板块，主要逻辑仍为行业集中度提升利好龙头房企以及整体估值相对较低，触发因素为港股内房股表现较好。然而，楼市调控加码打断了地产板块的短期交易行情。随着“十一”长假的临近，资金习惯于落袋为安而布局节后行情，因此股市活跃度明显降低。通过对全部A股个股换手率进行算数平均，9月末A股平均换手率为2.45%，较8月末降低了1.29个百分点。量能方面，自9月中旬上证综指破位下跌后，A股日成交量出现明显下滑，中枢水平从3.4亿股/日下降至3.0亿股/日。
资金面跨季有惊无险，定向降准释放积极信号。在6月份资金该紧不紧以及7月份资金该松不松的经验教训之下，市场对于年内第三次MPA考核均严阵以待。因此9月中下旬以来资金时不时出现结构性紧张，除了常规的缴税、缴准、财政资金回笼、节前提现需求等扰动外，市场预期混乱且对于跨季心态谨慎也是重要影响因素。对比年内前两次季末，三季度末跨季资金价格低于3月末但高于6月末，且临近月底短期限资金拆借已经不难，但平跨季头寸仍不容易。然而心态的谨慎反而促使机构做足准备，跨季终有惊无险。
9月30日，央行公告对普惠金融实施定向降准，并在随后召开相关新闻发布会并强调定向降准“不改变稳健货币政策的总体取向”。对于实际投放资金数量，市场估测值存在较大差异（1500亿至7000亿），而对于“两档考核标准”和“普惠金融”覆盖范围的理解也并没有权威定论。即便在这样的不确定性之下，10月3日，港股中资银行股大涨—工行H股跳空高开拉出大阳线，收盘涨7.93%；建设银行高开高走，收盘涨5.86%。此外，即便按最高估计值7000亿计算，尚不足以对冲10月份到期的近万亿逆回购（及MLF）。而目前银行体系超储率持续处于低位，17年来均低于1.5%，央行的公开市场操作对于资金面影响仍需关注。总体而言，定向降准释放的积极信号作用强于实际利好。然而，在度过9月末之后跨季因素消除之后，资金面大概率会重新回到宽松，叠加 “定向降准”让投资者看到了央行货币政策边际转向的可能，实质性宽松加上预期转暖，流动性层面利多节后金融市场表现。
“十一”期间美股上涨，十月份关注三季报业绩预增行业。长假期间的不确定性因素中，政策方面偏利多，而海外因素美股表现也较为强势。虽然9月份非农就业人数出现2010年9月以来首次负增长，但薪资增速强劲回升提升市场信心，对于12月加息预期进一步上升，美股涨势受到阻挠。但两大因素支撑美股上涨，一方面，美国ISM制造业指数触及2004年以来新高，对于经济乐观预期升温；另一方面，共和党工部税改框架标志着特朗普税改取得重要进展。纳斯达克指数连涨9个交易日并创出历史新高，近一周累计上涨1.45%，标普500和道琼斯指数近一周分别上涨1.19%和1.65%。
内因方面，市场较为关注10月份陆续发布的上市公司三季度业绩预告。截止10月7日，全部3381家A股上市公司中，已经有1124家发布了三季度业绩预告，占比33%。其中，黑猫股份和深物业A预告净利润同比暴增超80倍；人人乐和易成新能则同比大跌超4000%。从行业角度来看，平均净利润同比增幅较高的行业为综合、有色、银行，分别同比上升582.74%，59.30%和45.06%，而采掘和传媒则同比下降38.14%和10.13%。一般而言，业绩较好的上市公司更有动力尽早发布业绩预告，因此行业间表现差异可能已经基本定型，且不排除差距进一步拉大的可能。
内因中政策/流动性，以及外因美股上涨对于节后A股整体利多，分化则取决于上市公司业绩预告表现是否能超出预期，预计节后A股仍存在结构性行情。
1.2. 转债策略：分化后现投资机会
正股作壁上观，转债交投更加清淡。随着正股进一步走弱，转债交投愈发清淡，上周转债成交32.28亿，较前一周下降了27.85%。分析指标方面，上周转债加权平均转股溢价率小幅上升0.46个百分点至28.68%，总体而言本轮杀估值幅度在2-3%左右，市场学习效应之下供给放量的负面冲击被快速消化。当前机构转债仓位较低，预示着潜在买盘正在积蓄力量。
转债分化后现投资机会。存量转债在供给冲击下普遍杀估值后，分化中亦存在参与机会。中长期角度，金融板块、周期、以及医药行业龙头企业仍有配置价值，继续推荐券商、银行转债、桐昆EB、三一转债、九州转债。
股市方面，周一，受楼市新政及经济数据不及预期的双重压力，房地产板块与周期稀土等低开低走，上证早盘维持震荡运行；午后稀土、有色、房地产板块加速下行，银行板块尾盘拉升助上证收盘十字星，创业板受个股跌幅影响较大，量能持续减少；周期全面走弱带动个股回调，迫使创业板收跌，而上证受银行板块的尾盘护盘收跌十字星；截至收盘，上证指数下跌0.33%，创业板指下跌1.22%。周二，开盘后整体市场受周期带动小幅反弹，但受家电、电器、医药等下跌影响，指数快速下跌；随后煤炭板块持续反弹，带动上证小幅上升并转入窄幅震荡；午后上证维持小幅震荡一段时间之后开始重新跳水，量能有所放大，放量后市场情绪再次反转，周期重新上涨带动上证收阳，创业板收十字星；截至收盘，上证指数上涨0.06%，创业板指下跌0.23%。周三，钢铁板块开盘后首先放量拉升，锂电池为首的新能源汽车板块也随之快速抬升，中小板、创业板也受此影响，上午的走势缓慢抬升；临近中午收盘前，5G概念板块突然放量突破；午后通讯、电信等5G概念板块再次上扬，随后又短暂休整，整体市场维持震荡直到收盘；午后银行和保险在略放量下挫，上证50收小阴线；截至收盘，上证综指上涨0.05%，创业板指上涨0.84%。周四，午后题材股整体不活跃，早盘表现较好的5G等概念股涨幅回落，次新股涨幅收窄；市场热点不多，加之节后消费旺季即将到来，消费板块再次受到关注，白酒股涨幅居前；受黑色系大宗商品期货下跌影响，相关周期股集体调整下跌；截至收盘，上证综指下跌0.17%，创业板指下跌0.01%。周五，沪深两市双双高开，开盘后次新股表现抢眼，中小创整体走强，随后证券板块上涨，带动银行和保险板块回升；午后指数小幅回落后走势震荡，前期强势的5G、芯片等概念板块表现活跃，食品饮料等走势稳定；截至收盘，上证综指上涨0.28%，创业板指涨0.66%。
债市方面，周一，央行进行1600亿14天、400亿28天逆回购操作，当日有2800亿逆回购到期，单日净回笼800亿；国债期货高开震荡走高全线收阳，10Y国债期货主力合约T1712收涨0.13%，5Y国债期货主力合约TF1712收涨0.09%；银行间现券收益率明显下行，其中30年期国债买盘明显，资金面回归平衡；截至收盘，利率债活跃券收益率整体下行，10Y国开收益率下行2bp，30Y国债收益率下行3bp。周二，央行进行400亿14天、100亿28天逆回购操作，当日有1300亿逆回购到期，单日净回笼800亿；国债期货低开弱势震荡，收盘涨跌互现，10Y国债期货主力合约T1712收跌0.03%，5Y国债期货主力合约TF712收盘走平；利率债活跃券收益率上行1-2bp；央行连续两天净回笼，季末与国庆长假叠加，资金面结构压力较突出，债市维持窄幅整理格局。周三，央行未开展公开市场操作，当日净回笼400亿，加之周一周二均净回笼800亿的公开市场操作，央行连续三日共净回笼2000亿；债市弱势不改，5Y、10Y国债期货主力合约均收跌，T1712收跌0.04%，TF1712收跌0.02%；除短期国债利率小幅下行外，其他利率债活跃券收益率整体上行，10Y国开收益率上行0.75bp，10Y国债收益率上行0.88bp；8月工业企业利润数据创新高，全球PMI指数明显改善，耶伦按时年底加息美债收益率全线上扬等多因素压制债券市场情绪；但当日国务院常务会议决定，采用减税、定向降准等手段，激励金融机构对小微企业的扶持力度。周四，央行进行500亿14天、200亿28天逆回购操作，当日有700亿逆回购到期，完全对冲当日到期资金规模；国债期货全线收涨，10Y国债期货主力合约T1712收涨0.13%，5Y国债期货主力合约TF1712收涨0.11%；利率债活跃券收益率下行，10Y国开收益率下行2.5bp，5Y国债收益率下行2.2bp。周五，央行未进行公开市场操作，单日净回笼1600亿；国债期货高开后震荡多数收跌，T1712收跌0.07%，TF1712收跌0.01%；由于国庆长假，市场整体成交清单，银行间现券成交量缩小波动不大，利率债活跃券收益率涨跌互现，10Y国开收益率下行0.25bp，10Y国债收益率上行0.31bp。
商品方面，周一，黑色系先抑后扬，宽幅震荡，焦煤一度下探两个月低位，收跌近3%，焦炭、锰硅铁跌超2%；化工品多数收涨，聚丙烯涨近2%；有色金属涨跌互现，沪镍跌超2%，沪铝跌超1%，而沪铜、沪锌涨近1%；农产品涨跌不一，两粕上涨，油脂类齐跌，鸡蛋跌超2%；周二，开盘黑色系普遍回暖，但午后再度回落，截至收盘，焦煤跌超1%，焦炭、铁矿石收跌，热卷、锰硅则涨超1%；有色金属普遍走强，沪锌收涨2.69%，沪铅、沪铜收涨约1%；化工品整体偏强，聚丙烯收涨1.74%，PVC收涨1.71%；农产品涨跌不一，油脂油料震荡走弱，菜油跌近1%，郑棉涨超1%。周三，黑色系午后部分回升，热卷收涨2.08%，螺纹钢收涨1.74%，铁矿石涨超1%，双焦收跌，焦炭跌近2%；有色金属、化工品偏强，沪锌收涨1.67%，聚丙烯涨近1%；农产品多数下跌，午后跌幅收窄，郑棉跌超1%。周四，黑色系遭遇“黑色星期四”，日盘焦炭跌6%，受库存增加和供应过剩焦虑的影响，铁矿石延续跌势，跌超3%；化工品集体走弱，受供给端相对过剩等利空影响，橡胶主力合约跌停，PVC、PTA跌超3%；贵金属低迷，沪金跌近1%；农产品全线下跌，棕榈油收跌2.59%，郑棉收跌2.24%，鸡蛋则逆势涨超1%。周五，黑色系回暖，热卷涨超2%，焦炭、螺纹钢涨超1%，焦煤、铁矿石跌幅缩至近1%；化工品涨跌不一，聚丙烯收涨2.4%，甲醇收涨2.45%，橡胶跌幅收窄，跌近4%；有色金属强势，沪铅收涨3.34%触及年内高点，沪铜收涨2.83%；农产品多数下跌，菜粕跌超2%，豆粕跌超1%。
正股市场：波动甚微，观望情绪浓厚。上周上证综指下跌0.11%，收于3348.94点，创业板指数略涨0.03%，收于1866.98点。分行业来看，上周股市行业多数下跌。受节后消费利好影响，食品饮料板块领涨，全周累计上涨3.48%；5G、通讯等概念板块涨幅居前，通信板块全周累计上涨2.83%，国防军工板块上涨2.18%；周期行业涨跌互现，钢铁、煤炭板块分别上涨1.4%、0.25%，有色板块下跌0.41%；受楼市新政及经济数据不及预期的双重压力，房地产板块领跌，全周累计跌幅3.85%；锂电池为首的新能源汽车板块上涨带动汽车行业涨幅居前，全周累计上涨1.39%；纺织服装、农林牧渔板块跌幅居前，分别下跌1.35%、1.23%；其余板块波动幅度不大，涨跌幅在-1%至1%之间。
债券市场：资金跨季有惊无险，债券收益率下行。上周有6800亿逆回购到期，净回笼3600亿。上周银行间1D质押式回购利率下行7bp至2.96%，受国庆假期影响，银行间7D、14D质押式回购利率分别上行52bp、94bp至3.20%、4.13%。国债收益率全线下行1-2bp，1Y、3Y、5Y、7Y、10Y国债收益率分别收于3.47%、3.57%、3.62%、3.69%、3.61%。中债中短期票据收益率AAA、AA+和AA评级均持平，分别收于4.74%、5.06%和5.43%。
转债市场：成交进一步缩量，个券跌多涨少。转债市场上周成交额32.28亿，较前一周44.74亿大幅减少27.85%。指数方面，上周转债指数下跌0.59%，沪深300指数下跌0.03%。首只信用申购转债雨虹转债发行成功，网上中签率仅0.0013%。存量32只转债（雨虹转债未上市），其中巨化EB、广汽转债、永东转债周换手率较高，分别为13.56%、11.06%和8.21%；共有16只转债强于正股：受正股驱动，巨化EB领涨，正股上一周涨幅6.83%，转债上涨1.08%，三一转债和中油EB涨幅居前，正股分别上涨2.55%、0.50%，转债分别上涨0.90%和0.64%；骆驼转债、顺昌转债高位回落，上一周分别下跌5.38%、2.31%，跌幅高于正股跌幅1.20%、1.08%，转债估值分别下降至19.82%、20.79%；国贸转债持续走低，全周累计下跌2.31%，平价虽有回调，但仍相对较高为110.78；格力转债上周继续下跌1.32%，平价降至85.08，且回售期将近，可关注条款博弈；皖新EB周三恢复交易后持续下跌，转债跌幅1.28%，高于正股跌幅1.06%；模塑转债周一开盘即下跌，后或触底略有回升，全周累计下跌1.26%，正股涨幅0.86%；其余转债波动幅度不大。
分析指标：平价降，债底升。存量转债平价小幅下降，加权平均转股价值下降0.63元至88.82元，加权平均转股溢价率上升0.46个百分点至28.68%。转债的债底小幅上升，加权平均纯债价值上升0.12元至89.99元，加权平均纯债溢价率下降0.57个百分点至22.67%；加权平均到期收益率小幅下降至-4.71%。
济川药业（可转债）
概要：济川药业于2017年8月15日获得证监会批准发行可转债，此次将采取公开发行（优先配售+网上+网下）形式，发行规模8.4317亿元。根据当前总股本8.09亿股计算，预计每1股可获配1.0412元面值可转债；若按照当前股价36.86元，则潜在稀释率为2.36%（假设溢价率20%）。回售条款30/30,<50%较为严苛，对投资者保护不足。
基本面分析：销售和管理能较强的平台类公司。济川药业处于医药产业链的中上游，一般从三个角度进行评价，即产品、销售和管理。济川医药自身研发能力一般，但亦不属于仿制药企业，突出优势体现在其强大的销售能力和优异的公司治理能力。具体来说，从公司研发费用所占收入的比例小可以看出济川药业志不在于研制新药。其商业模式扎根于通过外延并购发现有市场潜力的药品品种，并将其嫁接到公司强大的销售网络上在各渠道进行推广。公司目前的主要产品为蒲地蓝，销售渠道/终端为是全国各地的二甲医院市场对公司的疑虑主要在两方面，一是主力产品蒲地蓝2016年销量已过20亿，未来能否继续放量；二是在目前药品市场充分竞争的格局下公司能否继续发掘出蒲地蓝这样的“爆款”产品。对于第一个挑战，公司目前正在发力医院外的OTC渠道，即药店零售渠道。对于第二个问题，公司近期尚未公布外延并购方案。基于以上分析，我们认为济川药业的同行业里是一家优秀的药品公司，更准确地可以定义为平台类公司，其核心竞争力在于公司强大的销售和管理能力，不足在于产品创新和研发能力。基于公司的业务模式，未来的重点是保持原有主力药品的持续增长和发掘下一个潜力品种。
总体评价：得益于强大的销售和管理能力，济川药业业绩增速稳健，股价表现良好。对标存量转债的两大医药标的，15天集EB/天士力和16以岭EB/以岭药业，济川药业溢价率应当更高。
风险：正股波动，发行时点选择等
