【安信通信】海能达深度：从“技术领先”到“技术引领”，宽窄融合践行全球化发展战略

■数字化和宽窄融合趋势显著，技术升级推动专网通信行业持续增长：数字化、专网宽带化以及宽窄带融合通信是推动专网通信行业增长的核心动力。短期来看，数字产品将逐步取代模拟产品，根据HIS的预测， 2016年数字产品的占比将由38%提升至44%。长期来看，随着宽带集群通信标准的落地、各国宽带专网建设项目的不断启动以及宽窄融合渐进式方案的提出，宽带专网系统和终端、宽窄融合解决方案将迎来巨大的市场机遇。

■产品覆盖TETRA、DMR和PDT全系列，宽窄融合解决方案领先：公司具备从终端到系统和应用的一体化产品体系，同时基于专网通信从模拟向数字技术的转变趋势，公司拥有符合TETRA、DMR和PDT等标准的全系列数字产品。此外，为满足专网用户的数据和视频通信需求，公司逐步推出了LTE宽带产品和宽窄融合解决方案。在全球反恐力度持续加大，“一带一路”规划不断践行，以及国内轨道交通建设稳步推进的背景下，公司有望通过全系列产品和清晰的产品市场定位推动业绩大幅增长。

■持续加强技术、渠道和供应链建设，巩固行业优势地位：根据汉鼎咨询发布的报告，摩托罗拉和海能达分别以52%和13%的市场份额位居专网通信行业第一和第二的位置。公司从技术、渠道和供应链三个方面构建“护城河”与“突破点”。在技术研发上，公司研发投入占营业收入的比重达到15.96%，正全力实现从“技术领先”向“技术引领”的转变。在全球营销布局上，公司通过对优质标的外延并购和自身子公司的建立，不断提高国内外营销渠道的数量和质量。在供应链方面，公司于2017年3月发布公告，拟以现金收购主营基站天线的加拿大公司诺赛特，力图实现成本结构的进一步优化与核心技术的进一步突破。

■紧握市场发展契机，募投项目稳步推进：2016年8月，公司通过自有资金投入和非公开发行股票的方式，为LTE智慧专网集群综合解决方案、智慧城市专网运营和军工通信等项目募集资金，共计30.09亿元。项目建设期为两年，预计达产后可为公司贡献营业收入合计21亿元，净利润合计5亿元。2016年11月，公司进一步启动了第二次非公开发行股票，计划募集资金10亿元，为第三代融合指挥中心研发项目、专网宽带无线自组网技术研发项目等提供资金支持。

■投资建议：技术升级和下游需求增加推动了全球专网通信行业的持续增长。公司继续巩固专网通信行业全球第二、国内第一的市场地位，在不断完善产品体系的同时，通过清晰的产品市场地位不断提高在国内外市场的份额。同时，公司通过大力加强技术、渠道和供应链建设，在LTE宽带集群技术、全球销售渠道布局以及基站天线供应等方面均取得长足进展。我们预计公司2017年-2019年的收入分别为51.84亿元（+50.9%）、74.14亿元（+43.0%）、105.10亿元（+41.8%），净利润分别为7.75亿元（+92.8%）、10.11亿元（+30.5%）、14.52亿元（+43.6%），对应EPS分别0.45元、0.58元、0.83元，对应PE分别为33倍、25倍、18倍。维持“买入-A”评级，上调六个月目标价至18元，对应2017年动态PE为40倍。

■风险提示：市场竞争加剧；海外市场拓展不达预期；国内PDT发展不及预期。

1. 海能达：专网通信行业国内第一，全球第二

海能达通信股份有限公司前身为1993年5月成立的深圳市好易通科技有限公司，2010年3月整体变更为股份有限公司，2011年5月在深圳中小板上市。公司主要从事对讲机终端、集群系统等专业无线通信设备的研发、生产、销售和服务，并提供整体解决方案。主要面向公共安全、公共事业以及工商企业三大客户群体，满足其应急通信、指挥调度和日常工作通信等需求。目前，公司已经发展成为专网通信行业的龙头企业。根据汉鼎咨询的研究报告，在国内市场，公司的市场占有率为中国品牌第一；在国际市场，公司的产品出货量为全球第二。

1.1. 全球市场收入持续增加，业绩跨过规模效应拐点

2016年公司实现的营业收入为34.36亿元，同比增长38.66%；归母净利润为4.02亿元，同比增长58.71%。2012-2016年，公司营业收入逐年上升，年复合增长率为31.89%。营业收入持续增加主要是因为公司不断增加产品线，同时大力拓展海外市场。公司归母净利润经历了2012和2014年的负增长之后，在2015年和2016年分别实现了485.19%和58.71%的增速。净利润增速超过营业收入增速主要是因为公司的全球市场规模不断扩大，推动公司实现了规模经济，跨过了规模效应拐点。

公司综合毛利率长期保持在50%左右，2016年终端产品和系统产品的毛利率分别为56%和50%，其原因一方面是因为专网通信行业的上游芯片等原材料厂商竞争激烈，议价能力弱，另一方面是因为公司自身建立了较好的采购模式和运营管理模式，对成本实现了有效控制。

公司国内、外收入均持续提高，国内市场收入增速相对更快。在国内市场方面，受益于我国公安部对拥有自主知识产权的PDT数字集群标准的推进实施，以及公司在PDT联盟总体组中担任组长单位的先发优势，公司国内收入迅猛增长，2012年-2016年年均复合增长率为48.29%，到2016年达到19.34亿元。在国外市场方面，公司不断拓展海外市场，在美国、加拿大、俄罗斯、南非、阿联酋和英国均设立了全资子公司，并通过并购不断打开新的海外市场，相继拿下多笔海外专网建设大单，推动国外营业收入持续增加。公司2012年-2016年海外市场营收年均复合增长率为19.56%，到2016年达到15.02亿元。

1.2. 股权结构稳定，持续强化激励

公司董事长陈清州直接持有公司51.53%的股份，与一致行动人翁丽敏共同持有公司52.54%的股份，是公司的实际控制人。截至目前，公司共拥有27家子公司，其中国内子公司有14家，国外子公司有13家。

2013年，公司推出股权激励计划，面向高级管理人员、中层管理人员和核心技术人员授予共计633.7万份股票，占公司总股份的2.28%，其中首次授予573.7万份，预留60万份，有效期为5年。2014年1月13日和10月30日，公司分别完成首次授予和预留部分授予的登记工作。

2016年，公司完成第一期员工持股计划，启动第二期员工持股计划，并审议通过第三期员工持股计划。第三期员工持股计划将通过认购非公开发行股票的方式实施，参与公司第二次非公开发行股票项目。

2. 专网通信市场规模平稳增长，行业整合加速

2.1. 数字通信标准众多，数字化进程是专网通信行业的短期核心增长点

区别于为社会公众提供服务的公网通信，专网通信以特定部门和群体为对象，提供应急通信、指挥调度和日常工作通信等服务。专网通信最早起源于军队，1930年摩托罗拉为美国军队研制出第一台对讲机。随后，专网通信逐渐被应用到公共安全、公共事业和工商业部门，技术上大致经历了模拟常规通信、模拟集群通信和数字通信三个阶段。

模拟常规通信可以实现端与端之间的直接对讲，无需基站设备，但是覆盖范围有限，且用户之间互相干扰。20世纪70年代，模拟集群技术开始出现。集群技术参考了蜂窝技术，可以提供更加复杂的业务种类，MPT1327是主流的模拟集群系统。

由于模拟通信的频率利用效率低，且支持的业务比较单调，因此随着技术的不断进步，数字通信逐渐发展起来。目前，数字通信的主流标准包括DMR、dPMR、TETRA、GSM-R、P25和PDT六种。DMR、dPMR、TETRA和GSM-R均由欧洲通信标准协会（ETSI）制定，其中GSM-R是ETSI专门针对铁路制定的数字集群通信标准；P25由美国公共安全协会制定，广泛应用于北美洲；PDT则是由中国公安部牵头，联合国内各部门成立PDT联盟共同制定，是唯一具有中国自主知识产权的专网通信标准。

我国最早通过引用国际先进标准的方式发展专网通信，模拟通信方面主要采用MPT1327集群通信标准，数字通信方面主要采用TETRA集群通信标准。在数字集群通信方面，由于TETRA标准的技术和专利门槛高，高等加密协议不开放给欧洲以外国家，难以国产化，因此2008年我国公安部决定牵头制定具有自主知识产权的PDT标准，该标准的制定汇集了海能达、东方通信等一系列国内优秀的无线厂商。2012年，PDT标准制定完成并颁布。相较于TETRA，PDT的覆盖范围更广，可以大大降低组网建设成本。

在技术应用方面，专网通信表现出从政府与公共安全领域向公共事业、工商业依次推进的特点。模拟技术主要应用在发展中国家、发达国家公共事业的中低端市场和工商业市场；数字技术主要应用在发达国家的政府与公共安全市场、公共事业的高端市场，以及发展中国家的个别中心城市；数字常规产品主要应用在全球公共事业和高端工商业市场。

模拟通信发展历史悠久、技术成熟且产品价格便宜，数字通信则在语音质量、通信安全、频谱效率和业务功能上具有显著优势。随着通信技术的不断发展，全球专网行业数字通信产品的需求持续提高，数字化进程不断加快。由我国公安部牵头制定的PDT标准明确提出要能够与MPT1327模拟集群互联互通并支持平滑升级。根据HIS关于专网行业2015年度的预测，在全球存量市场中，2016年数字产品的占比将由38%提升至44%。数字产品的逐步市场渗透是短期内专网通信行业的核心增长点。

2.2. LTE宽带专网快速发展，带动行业长期投资增长

2.2.1. B-Trunc和3GPP两大标准的落地，宽带专网成长可期

伴随着社会进步，专网通信的用户需求逐渐从语音调度、短数据传输，向图片传输、视频传输和数据库访问转变。由于现有的窄带集群系统受数据带宽限制，只能为用户提供语音调度业务，而无法满足多媒体数据传输需求，因此能够提供多元化服务的宽带专网通信具有广阔的发展前景。

LTE技术作为全球4G标准，具有高速率、高频谱效率和低时延的优点。目前，基于LTE的宽带集群技术已经成为专网通信未来发展的趋势。我国在宽带数字集群技术方面处于世界领先水平，是率先制定全球LTE宽带集群系统级标准的国家。2012年，中国通信标准化协会（CCSA）启动了宽带集群（B-Trunc）系列标准的制定。2014年，工信部电信研究院联合鼎桥、华为、中兴、信威等厂商、科研机构和高等院校等，成立了B-Trunc产业联盟，并推出B-Trunc集群标准，该标准被CCSA确立为我国LTE宽带集群标准，同时被国际电信联盟（ITU）接受，是ITU推荐的PPDR（公共保护和救灾）的标准。

国际上，3GPP也提出了无线专网标准的制定规划。根据标准路线图，2016年3月发布R14版本。目前，包括摩托罗拉和华为在内的国内外厂商已经开始了基于R14版本的设备试验和演示。

2.2.2. 宽带专网建设加速，全球LTE专网投资增长

目前，美国、英国和韩国已经启动国家级宽带专网建设。美国于2012年启动“FirstNet”项目，计划由联邦政府投资70亿美元，到2022年建成覆盖全国的宽带专网；英国于2012年启动“ESN”项目，计划投资12亿英镑，在2019年实现宽带专网的全面应用；韩国于2014年启动“SafeNet”项目，计划投资20亿美元，目前已经投资4000万美元在平昌区域开展了宽带专网建设。

 我国宽带专网建设采取城市或行业申请的方式稳步发展。2015年，国家无线电管理委员会发布文件，决定将1447~1467MHz和1785~1805MHz两个频段划给了采用TDD的宽带数字专网系统，其中，1.4GHz频段主要用于公共安全、政务和应急，1.8GHz频段主要用于轨道交通和其他行业无线接入。截至目前，遵循B-TrunC标准的产品已经在北京政务网、南京政务网和天津政务网等实现应用。在2014年8月举行的南京青奥会期间，LTE无线宽带政务专网成功为青奥会提供了PPDR通信服务，这也是遵循B-TrunC标准的LTE宽带数字集群在国际重大赛事中的首次应用。

根据SNSResearch的预计，2020年全球公共安全领域LTE专网设备投资将达到20亿美元，年平均复合增长率为40%。

2.2.3.窄带和宽带集群通信优势互补，渐进性的宽窄融合是行业发展共识

虽然宽带集群通信提供较高的数据能力支撑，支持多元化的传输业务，但是距离专网全宽带化的发展目标还有诸多障碍。首先，宽带专网的技术还有待进一步成熟。专网通信龙头摩托罗拉在2017年一季度的电话会议中指出，目前LTE网络端到端直连通话的功能还有待完善，还无法满足专网通信的传统语音通话需求。其次，宽带专网的建设和维护成本较普通窄带专网高。一方面，各国申请到的LTE专网的频段较高，普遍在700MHz以上，导致基站的覆盖范围小，需要新建的基站数量大；另一方面，宽带专网不兼容模拟终端，在“模转数”仍在持续进行的背景下，宽带专网难以实现饱和的利用效率。

窄带集群通信虽然带宽受到限制，并且支持的业务内容单一，但是发展时间长，并且采用大区制覆盖方式，具有技术成熟、建网和维护成本低、频谱需求低的优势。因此，窄带和宽带集群通信具有各自的特点，互为补充，短期内宽窄融合是专网通信行业的主要发展趋势。

“2G+4G”的宽窄融合模式成为行业共识。该模式下，2G网络用于传输低频数据，实现窄带通信和广覆盖，4G网络用于传输高频数据，实现宽带通信和热点覆盖。美国于2009年规划建设一张全国性的应急宽带网络，该网络采用宽窄融合的思路，宽带LTE传输高频数据，窄带传输应急语音。摩托罗拉担任终端和系统供应商，爱立信提供LTE方案。

全球主要国家都已经建立了宽窄带融合的公共安全专网通信建设方案。美国于2010年发表《国家宽带计划》和《全国无线行动计划》，确定形成P25+LTE的国家公共安全移动通信专网。欧盟也已经确定TETRA+LTE的公共安全宽带集群技术发展路线。我国公安部于2012年发布《警用数字集群技术报告》，明确指出采用PDT+ LTE的技术路线建设中国安全无线专网。

2.3.国内外市场需求旺盛，专网通信行业可持续增长

截至2010年，全球有超过2200万专网集群用户。根据Aeroflex的预测，到2020年全球集群通信的用户将到达3000-4000万，用户绝对量的增加将推动专网通信市场空间的持续增长。根据汉鼎咨询的预测，未来全球专网通信市场将继续保持稳定的增长趋势，行业规模有望在2018年达到1100亿元。

2.3.1.全球公共安全领域需求强劲，“一带一路”建设同步打开亚、非市场

在全球恐怖袭击频繁爆发和各国反恐力度不断加大的背景下，公共安全成为专网通信行业最大的应用领域。统计数据显示，公共安全领域对专网通信的应用在全球市场和我国市场分别达到45%和43%。由于专网通信可以发挥应急联动和应急通信保障的功能，因此，未来各国对公共安全的持续重视将推动专网通信市场空间的持续增长。

随着我国“一带一路”政策的实施，沿线国家基础设施的大力建设和贸易往来的持续深化将推动专网通信国外市场空间的提升。2013年，习近平提出“一带一路”的重大倡议，实现沿线国家的设施联通和贸易互通是该倡议的重点内容。2015年，亚洲基础设施投资银行正式成立，为“一带一路”建设提供资金支持。2017年5月，“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行，截至目前，已有40余国家和国际组织与中国签署合作协议。由于专网通信可以满足基础设施建设和贸易运输过程中的无线集群通信的需求，“一带一路”的深入实施将进一步扩大专网通信的市场空间。

2.3.2.PDT公安专网和轨道交通建设，双轮驱动国内专网通信行业的空间提升

2012年，我国公安部确定全面开启PDT公安专网建设。配合专网建设目标，公安部提出了明确的PDT联网规划，即在省级公安机关建设包括调度系统和网关系统在内的联网中心，在地市级公安机关建立PDT系统，在县级公安机关建立基站入网。2014年初，公安部正式启动了部省级网管试点项目。目前，覆盖全国的PDT公安专网仍在持续建设中，将推动国内专网通信市场的进一步发展。

我国政府对轨道交通的发展规划，将助力专网通信在轨道交通领域的深入拓展。2016年，我国国家发改委和交通运输部联合发布《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》，提出未来三年新增城市轨道交通项目103个，总长2385公里。由于轨道交通中车站、车辆段、停车场、主变电所以及全部列车都存在专网通信设备需求，因此我国轨道交通的持续建设将带动专网通信市场的不断增长。

2.4. 摩托罗拉全球市场份额第一，我国设备商强势切入专网通信领域

2.4.1. 专网通信行业集中度高，摩托罗拉占据全球市场龙头地位

 目前，全球专网市场呈现出集中化的发展趋势。根据IMS的研究数据，2010年，全球前三大专网设备商对讲机终端的出货量占总市场份额的73%。其中，摩托罗拉（摩托罗拉解决方案）凭借52% 的市场份额位居行业第一。

摩托罗拉解决方案公司的前身是摩托罗拉公司，该公司成立于1928年，1946年在纽交所上市，2011年进一步拆分成摩托罗拉移动和摩托罗拉解决方案，分别聚焦公网移动通信终端业务和专网通信业务。2014年，摩托罗拉解决方案进行了业务调整，出售了企业业务，而只保留政府安全应急通信业务。

摩托罗拉解决方案（以下简称“摩托罗拉”）的收入主要来源于北美。2016年，摩托罗拉在北美市场实现的营业收入占总收入的比重达63%，主要原因是，美国公共安全部门域建立了自主的P25数字集群标准，摩托罗拉作为本土企业，是美国市场P25系统和终端产品的主要供应商。2014年，摩托罗拉P25系列产品的营业收入在总收入中占比47%。

近年来，摩托罗拉在中国市场的销售收入持续降低。2017年一季度，摩托罗拉中国区收入仅占总营业收入的3%。这主要是因为我国公安部于2012年4月启动PDT专网建设，于2013年10月废止公安行业TETRA标准，在此背景下，摩托罗拉逐步退出市场竞争。

在专网宽带化的背景下，摩托罗拉采取与爱立信合作的方式积极布局LTE专网业务。2016年，摩托罗拉LTE系统和终端设备实现的营业收入占总收入比重的2%，未来有望持续扩大。

2.4.2. 我国公网设备商布局宽带专网通信，行业竞争或将加剧

华为和中兴通讯两大通信设备商不断加深专网通信市场的布局，或将将加剧行业的竞争程度。一方面，目前我国客运专线以及新建线路均采用GSM-R数字集群通信技术，华为和中兴是国内GSM-R系统和终端的主要供货商。另一方面，在专网宽带化的技术背景下，华为和中兴通讯分别成立了子公司鼎桥通信和中兴高达，从事宽带集群系统和终端的研发。

鼎桥通信技术有限公司于2005年由西门子（现为诺基亚西门子）和华为合资成立，双方分别持有51%和49%的股份。成立之初，鼎桥通信专注于TD技术与产品的研发，主要产品广泛应用于中国移动3G商用网络，稳居市场份额第一。2010年，鼎桥通信开始进入专网市场，是国内最早研发基于LTE的宽带集群系统和终端的企业。2014年，鼎桥通信成为B-Trunc联盟的主要发起人和理事单位。2015年7月，鼎桥通信成为首批通过B-Trunc系统测试认证单位。目前，鼎桥通讯TD-LTE宽带多媒体数字集群解决方案已经在智能交通、机场、港口、智能电网、公共安全以及无线政务网等领域成功应用。

中兴高达成立于2012年，是中兴通讯旗下专注于专网通信的解决方案提供商。中性高达可提供符合PDT/DMR标准的2G集群产品，符合B-Trunc标准的4G集群产品，符合自主研发的GoTa标准的3G集群产品，以及“2+4”宽窄带融合数字解决方案，在政府与公共安全、交通、能源等多个行业广泛运用，市场范围覆盖海内外40多个国家。

3.产品线丰富齐备，市场定位清晰准确

公司拥有从终端到系统和应用的一体化产品体系。同时基于专网通信从模拟向数字技术的转变趋势，公司拥有符合TETRA、DMR和PDT等标准的全系列数字产品，并根据客户需求提供相关定制化解决方案。此外，为满足专网用户的数据和视频通信需求，公司逐步推出了LTE宽带产品和宽窄融合解决方案。

3.1.从终端到系统与应用：产品品类丰富，软硬件兼备

公司主要提供专网通信终端产品和系统产品。终端产品主要包括对讲机、中继台和车载台，系统产品主要包括集群基站、同播系统件，同时公司立足于系统开发，推出相关的应用软件。2016年公司终端产品实现的营业收入为17.50亿元，同比增长22.38%；系统产品实现的营业收入为10.35亿元，同比增长86.82%。

3.2.从模拟到数字：顺利实现转型，产品覆盖DMR、PDT和TETRA全系列

公司不断深化专网通信产品从模拟向数字的转型。2012年，公司数字产品的销售收入为5.47亿元，同比增长40.78%，首次超过模拟产品。近年来，数字产品的销售收入持续增加，到2016年达到25.06亿元，占主营业务收入的73.81%，年复合增长率为46.30%。目前，公司形成了DMR、 PDT和TETRA三大系列数字通信产品，各系列产品在清晰的市场定位下持续稳定发展。

3.2.1 PDT产品掌握核心技术标准，主攻国内公共安全市场

公司是我国PDT联盟总体组组长单位，成功推动了我国具有自主知识产权的PDT数字通信标准的制定和发布。

立足于技术标准优势，公司PDT产品在我国公共安全领域拥有较高的市场份额。根据公司公告，2016年，公司不仅完成了杭州峰会通信保障工作和14个省级PDT统一通信平台建设，还打造了浙江高速交警等多个特殊警种样板点项目，同时在司法和监狱等领域的布局也持续深化，中标且交付完成了“新疆维吾尔自治区监狱管理局380兆模拟集群通讯升级至数字集群通讯基础升级改造项目”，项目金额为2085.50万元。2017年以来，公司又陆续获得1.02亿元的深圳公安PDT项目、6500万元的厦门金砖会议安保项目和2767万元的四川甘孜森林防火项目。未来，公司将持续推进PDT产品在国内公共安全领域的专网建设。

3.2.2.DMR产品性价比优势显著，重点定位国内外工商业市场

作为模拟常规产品向数字产品升级的主要标准，DMR产品长期以来是公司的主要收入来源。2016年，公司继续推出了多款高性价比DMR商业对讲机，同时不断完善DMR系统的常规功能。2017年5月，公司与乌兹别克电气设备股份有限公司签署合作协议，提供DMR产品的相关技术和主要物料，于当地完成组装、生产和销售，预计该项合作可以给公司带来2.07亿元的收益。未来，公司将立足DMR产品，进一步推进在高端行业的应用，提升在工商业市场的竞争力。

3.2.3.不断加强TETRA产品的技术实力和行业应用，欧洲和国内市场份额迅速提高

TETRA数字集群标准广泛运用于全球各个国家，尤其在欧洲拥有绝对优势。在欧洲，TETRA网络主要运用于公共安全领域，瑞典和德国分别建有全球覆盖最广的和规模最大的TETRA网络，其他众多欧洲国家也都配备覆盖全国的TETRA网络。在我国，TETRA网络主要运用于地铁无线通信系统领域，广州、深圳、上海和南京等地建有TETRA城市网，山东省建有TETRA省级网。

公司拥有TETRA产品的核心技术，并不断实现技术升级。2012年，公司收购TETRA系统主流供应商PMR和TETRA技术领先公司FED，实现了从仅提供TETRA终端向提供终端加系统的整体解决方案的技术跨越，并成功进入欧洲市场。2016年4月，公司发布全球首款“ia”级TETRA对讲机，防爆等级为全球最高。2016年12月，公司发布公告，以6.49亿元现金要约收购英国上市公司赛普乐，该项交易已于2017年5月23日获得英格兰和威尔士高等法院的批准。赛普乐成立于2002年，主要经营专业数字对讲机、专网通信设备和解决方案，是全球TETRA产品的主要厂商之一，在英国、德国、巴西和北美等市场拥有领先地位。该收购可以进一步提高公司TETRA的核心技术，弥补技术短板。

公司不断拓展TETRA产品的行业应用，实现对国外公共安全市场和国内轨道交通领域的布局。在国外公共安全市场，根据公司公告，2015年，公司中标C2000荷兰全境公共安全项目，中标金额超6亿元，标志着我国专网厂商第一次中国欧洲发达国家国家级公共安全网络项目，对摩托罗拉的垄断地位造成强有力的冲击。2016年，公司中标多米尼加共和国首都及其周边城市TETRA网络建设及扩容项目，中标金额4471万元。2017年2月，公司宣布中标俄罗斯2017年FTFA联合会杯和2018年FIFA世界杯专网项目，项目金额合计4590万元。

在国内轨道交通建设市场，根据公司公告，2014年，公司拿下深圳地铁专网订单，突破了我国地铁专网市场被摩托罗拉和空客等国外厂商占据的局面，成为国产第一单。同年，公司又成功拿到长沙地铁专网订单。2017年5月，公司再次中标深圳地铁6号线、10号线专网项目，中标金额为5278.44万元。

3.3.从语音、数据到视频：顺应宽带化发展趋势，推出宽窄融合解决方案

公司积极顺应宽带化的行业发展趋势，持续推进宽带终端和系统的自主研发，实现产品升级。2016年，公司研发出宽带LTE终端和系统产品。进一步地，公司立足于窄带语音技术，突破宽窄带系统平台的关键技术瓶颈，于2016年5月成功推出了自主研发的“新融合方案”。该方案在横向上宽窄融合，用窄带传输关键语音和低速率数据，用宽带传输高速率数据和视频，用公网实现广域宽带覆盖；在纵向上，融合终端、系统和基于调度系统的应用软件，为客户提供深层次的专网通信解决方案。

2017年3月，公司在美国国际无线通讯技术展览会（IWCE）上，推出LTE-LMR全新双模专网通信解决方案。该方案不仅提供从LMR（Land Mobile Radio）窄带语音及数据传输，无缝切换到LTE宽带数据的平滑切换技术，还支持网络的平滑切换升级，帮助客户确立从窄带系统迁移到宽带系统的最佳路径，预计该方案或将于2018年面向行业用户正式发布。

4. 加强技术、渠道和供应链建设，巩固公司行业优势地位

4.1. 研发投入大，技术优势显著

公司持续加大研发投入，2016年达到5.79亿元，占营业收入的15.96%，同比增长93.87%；研发人员数量也不断提升，2016年达到2352人，占员工总数的40%，同比增长39.83%。目前，公司在全球建有深圳、哈尔滨和德国巴特明德三个专网通信研发中心，同时建有多个国际领先水平的射频、环境可靠性、交互设计和行业准入测试等专业化实验室。2016年，公司共完成专利申请254项，专利授权72项，累计申请专利995项，累计授权410项。

公司积极参与国际专网通信标准的制定，不仅多项提案被欧洲通信标准组织（ETSI）采纳并发布，还担任国内PDT联盟总体组组长单位，成功推动我国具有自主知识产权的PDT数字通信标准的制定和发布。此外，在专网宽带化的长期发展趋势，公司积极参与新一代宽带集群B-Trunc标准的制定，成为首批该标准的理事成员单位。

4.2.营销布局全面，市场占有率高

公司坚持全球市场的营销布局，自2010年提出全球战略以来，在全球专网通信市场的地位不断提升。根据IMS Research的数据，2010年公司对讲机终端产品的出货量在全球企业专网通信市场排名第二，仅次于摩托罗拉。

目前，公司产品已经遍布全球120多个国家和地区，设有50多个分支机构，为公共安全、公共事业和工商业等多个领域提供近千余张专用通信网，拥有600多万专业用户。

在国内市场，公司一方面凭借在PDT技术标准方面的领先优势，在公共安全行业拥有较高的市场份额，覆盖全国大部分省市公安用户，另一方面持续完善TETRA技术，相关产品在我国轨道交通领域的市场份额不断提升。在国际市场，公司不断通过外延并购和自主延伸的方式加大布局，DMR产品和TETRA产品在和亚非拉欧美市场的份额持续扩大。

4.3.整合上游基站天线供应链，实现成本优化

2017年3月，公司发布公告，拟以4.27亿元现金收购加拿大公司诺赛特。诺赛特成立于1977年，在纽约证券交易所和多伦多证券交易所上市，主要经营基站天线和卫星地面终端产品的研发、生产和销售，并提供通讯解决方案。经过四十年的发展，诺赛特积累了巨大的产品和市场优势，不仅可以针对不同行业客户的需求提供定制化的产品，还成为专网通信行业基站天线的主要供应商之一。

基站是专网通信的重要组成部分之一，基站天线是专网通信厂商的重要原材料。在长期专网宽带化和短期宽窄融合的行业发展背景下，基站数量的大规模增长成为必然。诺赛特作为基站天线的主要供应商之一，此次收购有利于公司整合上下游产业链，从而降低原材料采购成本和生产成本。

5. 紧握市场发展契机，募投项目持续稳步推进

2016年8月，公司通过自有资金投入和非公开发行股票的方式，为LTE智慧专网集群综合解决方案、智慧城市专网运营和军工通信等项目募集资金，共计30.09亿元。其中自有资金投入9.36亿元，非公开发行股票募集资金20.73亿元。项目建设期为两年，预计达产后可为公司贡献营业收入合计21亿元，净利润合计5亿元。

2016年11月，公司进一步启动了第二次非公开发行股票，计划募集资金10亿元，为第三代融合指挥中心研发项目、专网宽带无线自组网技术研发项目等提供资金支持。根据公司公告，该次非公开发行股票已于2017年1月23日获得中国证监会受理。

5.1.从“技术领先”到“技术引领”，以自主研发深入布局宽窄融合

摩托罗拉在宽带专网通信自主研发的道路上不断退缩，而采用结盟大型公网设备厂商的方式，布局宽窄融合。2009年，摩托罗拉与爱立信合作，结合自身的终端产品优势和爱立信的LTE宽带网络优势，共同为美国政府提供宽窄融合的专网通信解决方案.2010 年，摩托罗拉进一步放弃无线业务，向诺基亚西门子出售 GSM、CDMA、WCDMA、WIMAX和LTE 等产品和服务，停止了对宽带专网的自主研发投入。

不同于摩托罗拉的发展思路，公司力图通过自主研发的方式实现宽窄融合。在技术标准制定方面，公司积极参与新一代宽带集群B-Trunc标准的制定，是首批该标准的理事成员单位；在技术研发投入方面，公司每年研发开支70%以上用于开发下一代宽带产品，并且于2016年先后两次非公开发行股份，为LTE智慧专网集群综合解决方案等宽窄融合技术开发项目募集资金。

LTE智慧专网集群综合解决方案将遵循B-TrunC国家标准及3GPP国际标准，实现PDT、TETRA和DMR等多种制式的窄带专网与LTE宽带专网的互联互通及平滑过渡，在提供相应手持终端、客户端软件和可穿戴设备的同时，为行业用户提供专网智慧云统一通信平台。该平台将指挥调度流程、行业工作流及用户数据紧密结合，利用大数据技术，对数据进行分析和处理，从而提供更智能的综合指挥调度。

在成功研发宽带终端、系统和应用产品、以及云通信平台的基础上，未来公司将从管道、基站核心网和终端三个方面联合推进，不断加强宽窄融合的通信网络建设能力，以获取更多的客户与市场份额。

5.2. 拓展军工业务

自2013年十八大以来，军民融合上升为国家战略。根据《中国军民融合发展报告》，截至2014年，我国军民融合度在30%左右。2016年3月，中央政治局进一步审议通过了«关于经济建设和国防建设融合发展的意见»，要求“把军民融合的理念与要求贯穿经济建设和国防建设全过程”，挖掘与发展军民融合发展的巨大潜力与整体效益；同年5月，中央军委颁发《军队建设发展“十三五”规划纲要》，指出到2020年基本完成军改目标，强调更加注重军民融合。政府政策对军民融合的持续推进标志着我国军民融合将逐步由初步融合向深度融合发展，我国军民融合市场前景广阔。

公司在军工产品市场具有良好的发展基础。根据公司公告，2013和2014年，公司分别收购了鹤壁天海电子信息系统有限公司和南京宙达通信技术有限公司，两家企业均具有军工产品生产资质。天海电子主要经营特种汽车改装和车载电子信息系统的研发，在公共安全领域的通信车市场具有广泛的客户基础。宙达通信主要从事军工专用通信系统的研发和服务，参与制定军用数字集群标准。

借力于军民融合，2014年，公司投资8亿元在鹤壁打造军工电子生产基地。2016年，公司进一步募集资金4.52亿元，用于军工通信研发和产业化项目。天海电子将作为该项目的实施主体，在军用数字集群、军用多模智能终端等方面不断推进项目建设，加快公司在军工产品市场的布局。

5.3. 打造智慧城市运营专网

我国的智慧城市建设热潮兴起于2013年。2013年，国务院正式提出在有条件的城市开展智慧城市试点示范建设。2014年，《国家新型城镇化规划》要求大力推进智慧城市建设。截至目前，国家陆续公布了三批智慧城市试点共计290个城市，有95%的副省级城市和76%的地级城市在政府工作报告中提到智慧城市的建设目标。2017年4月1日，国务院宣布建立雄安国家级新区，“建设绿色智慧新城”是雄安新区规划的七大重点任务之一。

公司于2014年12月收购深圳市运联通通信服务有限公司，开始了城市专网建设的布局。运联通主要经营800MHz无线电集群通信业务、无线电数据传输业务、通信设备销售和维修业务等。该收购完成后，公司采取由母公司提供专网通信设备、由运联通负责项目运营的模式，为政府及企事业单位提供专网通信服务。

基于智慧城市的发展趋势，以及公司在城市专网建设方面的发展经验，2016年，公司进一步募集资金4.17亿元，用于智慧城市专网运营及物联网项目。运联通作为该项目的实施主体，有望凭借自身的运营资质优势推动公司在智慧城市专网建设方面的深化布局。

6. 投资建议和盈利预测

数字化、专网宽带化以及宽窄带融合通信推动全球专网通信行业持续增长。短期来看，数字产品将逐步取代模拟产品，根据HIS的预测， 2016年数字产品的占比将由38%提升至44%。长期来看，随着宽带集群通信标准的落地、各国宽带专网建设项目的不断启动以及宽窄融合渐进式方案的提出，宽带专网系统和终端、宽窄融合解决方案将迎来巨大的市场机遇。

公司具备从终端到系统和应用的一体化产品体系。同时基于专网通信从模拟向数字技术的转变趋势，公司拥有符合TETRA、DMR和PDT等标准的全系列数字产品，分别定位于不同的应用领域，并根据客户需求提供相关定制化解决方案。此外，为满足专网用户的数据和视频通信需求，公司逐步推出了LTE宽带产品和宽窄融合解决方案。在全球反恐力度持续加大，“一带一路”规划不断践行，以及国内轨道交通建设稳步推进的背景下，公司有望通过全系列产品和清晰的产品市场定位，推动业绩大幅增长。

公司为巩固专网通信行业全球第二、国内第一的市场地位，从技术、渠道和供应链三个方面构建“护城河”。在技术研发上，公司研发投入占营业收入的比重达到15.96%，正全力实现从“技术领先”向“技术引领”的转变。在全球营销布局上，公司通过对优质标的外延并购和自身子公司的建立，不断提高国内外营销渠道的数量和质量；在供应链方面，公司于2017年3月发布公告，拟以现金收购主营基站天线的加拿大公司诺赛特，实现成本优化。

2016年8月，公司通过自有资金投入和非公开发行股票的方式，为LTE智慧专网集群综合解决方案、智慧城市专网运营和军工通信等项目募集资金，共计30.09亿元。项目建设期为两年，预计达产后可为公司贡献营业收入合计21亿元，净利润合计5亿元。不同于摩托罗拉，公司在专网宽带化的趋势背景下，积极通过自主研发的方式布局LTE专网的技术升级。同时，公司顺应我国智慧城市建设的热潮和发展机遇，大力投入智慧城市专网建设，推动行业应用和业务空间的增长。此外，公司把握军民融合的政策红利，在军工电子和军工专网通信领域不断纵深发展。多元化的战略业务布局有利于进一步增强公司的竞争优势，实现业绩和规模增长。

我们预计公司2017年-2019年的收入分别为51.84亿元（+50.9%）、74.14亿元（+43.0%）、105.10亿元（+41.8%），净利润分别为7.75亿元（+92.8%）、10.11亿元（+30.5%）、14.52亿元（+43.6%），对应EPS分别0.45元、0.58元、0.83元，对应PE分别为33倍、25倍、18倍。维持“买入-A”评级，上调六个月目标价至18元，对应2017年动态PE为40倍。