聚焦|Aug 9,2024-外资观点: Mag 7估值,通信前瞻,半导体设备,腾讯DNF

原则： 多放市场观点，不放自己观点
范围: 海外TMT + 中概互联网

美股Mag 7七巨头  - 目前的交易价格相对于过去五年的PEG比率仍有有40%的折价

• 大摩 (E. Woodring, 24/08/07)
  

• 在最近的股票市场抛售中，了解美国股市的中坚力量——“Mag 7”的估值情况尤为重要。截至8月5日，Mag 7 平均下跌 9%，表现逊于标普 500 指数 6% 的跌幅以及纳斯达克指数 8% 的月度跌幅。其中，TSLA 和 NVDA 是 Mag 7 中相对表现较差的公司（本月迄今分别下跌 14%），而 META 则是该组中的相对表现优异者（本月迄今持平）。
  
  

• 从三个最常见的估值指标来看——市盈率（P/E）、市值与自由现金流比率（P/FCF）和企业价值与息税折旧摊销前利润比率（EV/EBITDA），Mag 7 的估值现在比过去五年峰值下降了 30%，比过去五年平均值低 5%，但仍比过去五年谷底值高 50-60%。相比之下，纳斯达克 100 指数的估值比其过去五年高点低 20%，比过去五年低点高 37%；而罗素 2000 指数的估值比其过去五年高点低 56%，但比其过去五年低点高 50%。
  
  

• “Mag 7”的估值虽然较五年高点下降了 30%，但仍然比五年谷di底值高出 50%，与五年平均值大致持平。然而，当根据未来每股收益增长进行调整时，“Mag 7”目前的交易价格相对于五年 PEG 比率 有 40%的折扣 ，这在软着陆情景中是一个关键的区别，并有助于支持大市值股票的表现优于小市值股票。
  
  

Semis Cap.半导体设备 - 下调AMAT/LRCX/KLAC预期, 在英特尔裁员之后

• 花旗 (A. Malik, 24/08/05)

• 我们将24/25财年的全球晶圆设备（WFE）空间预测从之前的 1030亿 美 元/1200亿美元 调整为 1000亿美元/1130亿美元 （同比增长13%），以此与英特尔修正后的24/25财年260亿美元/215亿美元的资本支出预期保持一致（参见英特尔相关说明）。
  
  

• 此外，我们也将潜在中国HBM禁令可能带来的约10亿美元WFE贡献进行了降风险处理。我们假设中国占HBM需求的 约15% ，而HBM在WFE支出中占比为 低两位数百分比(Low Teens) 。我们注意到，根据最近的报告文件，英特尔并不是三大主要公司中任何一个的销售额超过10%的客户，并且我们将AMAT、KLAC、LRCX在相对英特尔风险敞口上进行排名。我们调整了三大公司的25财年预测，并分别将AMAT、LRCX、KLAC的目标价下调了约4%、3%、3%。我们预计，由于美国选举的影响，该集团将保持波动，并维持我们对2025年WFE的 900亿美元 （同比下降10%）的 Bear Case （Base Case为1130亿美元），这一预测假设中国国内WFE同比下降 40% ，在完全内存工厂限制的情况下（参见第二阶段晚期分析）。
  
  

通信板块2Q前瞻 - 关注COHR的AI收入预期指引

• 大摩 (M. Marshall, 24/08/09)

• 核心观点:
  

• 在股票经历一轮波动之后，大多数投资者对下周即将发布的F4Q (6月)财报持乐观态度（或者至少认为下行风险有限）。尽管对AI业务的库存和毛利率有所谨慎，但整体预期是F1Q(9月)指引将大致符合预期。
  
  

• COHR: 尽管不会提供2025财年的指引，但关于战略方向和AI收入预期的指引可能会带来上行的推动力（但要警惕毛利率的风险）

1. Coherent: 在网络业务方面，我们预计数据通信和AI业务将继续表现强劲（ 预计本季度800G的收入将超过2.5亿美元 ），但预计客户的800G交货时间将如上一季度一样继续缩短。
2. 关键问题仍然是COHR能否提高业务的盈利能力，我们预计数据通信的毛利率将由于第三季度的一次性收益问题而逐步改善。然而，我们确实预计800G的定价将遵循与200G/400G类似的轨迹，因此对1.6T出货量的提升时间保持关注（我们目前预计这将在2025年发生）。
3. 我们预计本季度800G以下的业务将基本持平。
   
   

• LITE: 虽然不期望得到完整的2025财年指引，但关于第二个数据通信客户的评论可能带来上行的推动力，同时需要注意电信业务方面的持续谨慎态度
  
  

• 电信领域：

• 背景：尽管在服务提供商方面出现了一些更为积极的数据点（如INFN、GLW、NOK、CIEN），我们预计支出将保持受限或稳定，复苏将是一个更为渐进的过程。一级客户似乎正在缓慢地结束库存消化，而较小的服务提供商仍面临更多挑战。
  
  

• INFN: 在上周报告了第二季度的业绩，显示一级服务提供商的季度环比增长了5%，而其他（较小的）服务提供商的季度环比下降了12%。公司继续指出库存过剩的消化以及项目延迟的情况。
  
  

• GLW: 在7月底报告了第二季度的业绩，显示运营商销售环比增长了17%，因为运营商的订单更符合部署计划，这表明未来复苏的潜力令人鼓舞。
  
  

• JNPR: 在7月底报告了第二季度的业绩，服务提供商的表现低于预期，环比下降了4%，宏观经济和库存消化的逆风持续存在。
  
  

• ERIC: 在7月中旬报告了第二季度的业绩，指出库存消化的逆风接近结束。然而，尽管出现了一些积极迹象，管理层仍然在展望中提到了困难的市场环境，这与我们对短期内不会出现转折的观点基本一致。
  
  

• NOK: 在此之后不久报告了第二季度的业绩，特别提到了印度5G放缓（占季度下降的3/4），这对CIEN更为不利。NOK对今年下半年持更为积极的态度，预计下半年（主要集中在第四季度）和2025年会有所改善，因为库存水平恢复正常。
  
  

• CIEN: 在6月份的第二季度业绩中也包含了关于电信订单改善和下半年出现积极迹象的鼓舞性评论，预计第三财季的订单和收入将环比增长。
  
  

• 数据通信领域：

• 背景：在数据通信方面的背景依然强劲，云需求可能仍将是COHR和LITE的主要增长来源。我们预计800G收发器的需求将保持强劲（这里的主要问题在于利润率与需求的关系），而投资者关注的重点是1.6T的启动时间。我们预计大规模出货将是2025年的事情。我们也会关注与非AI相关的数据通信业务的任何复苏迹象。
  
  

• INFN: 第二季度数据显示ICP同比增长15%，环比增长66%，其评论对整个领域的云业务曝光率具有积极意义。北美地区是ICP表现最强劲的地区，但在欧洲、中东和非洲（EMEA）地区表现较弱。
  
  

• GLW: 在7月初预先公布了第二季度业绩，显示与生成式AI相关的光学连接需求带来的上行。GLW的上行对光学收发器厂商是个好消息，但要注意GLW的收入增长比光学收发器厂商要稍晚出现，限制了其影响。
  
  

• JNPR: 的云业务显示订单同比增长了三位数（主要惠及CIEN），收入环比增长了7%，管理层指出客户已经消化了库存，并正在进行投资。
  
  

• CIEN: 第二财季的表现对云业务的强劲增长也是一个积极信号，我们预计云业务在下半年将继续保持强劲。
  
  

东京电子 8035.T - Neutral Impression

• UBS (K. Yasui, 24/08/08)

• 业绩超预期 ：公司2024年第一季度的营业利润达到1657亿日元，超出市场和公司预期，主要得益于中国市场的强劲需求和高利润率销售。

• 上调指引 ：公司将2025财年的营业利润指引从5820亿日元上调至6270亿日元，并略微上调了2024年半导体设备市场的预期，预计2025年将实现两位数增长。

• 中性估值展望 ：尽管业绩表现强劲，但缺乏推动股价复苏的积极因素，特别是在AI投资和美国宏观经济的不确定性下，估值倍数快速恢复的可能性较低。
  
  

纬颖 Wiwynn 6669.TW - 2Q24超预期，利润率提升

• UBS (G. Chen, 24/08/08)

• 超预期： 纬颖Wiwynn 在2024年第二季度的业绩表现超出预期，净收入和利润率均显著提升，主要得益于强劲的销售和一次性工程（NRE）的贡献，特别是在AI服务器项目的开发中。 自2023年第二季度以来，Wiwynn 的利润率持续超出预期，归因于优化的产品组合和为云服务提供商开发专用集成电路服务器所带来的NRE收益。此外，7月份的收入也显示出强劲增长，进一步支持了其市场表现。
  
  

• 关键跟进因素： 我们预计投资者对强劲的业绩反应将保持中性至积极。
  

  我们认为需要跟进的关键因素包括： 1）2024年下半年的增长前景，2）关键客户AI服务器增长的进展，以及3）地缘政治的发展。
  
  

• 其他: 公司最近通过全球存托凭证（GDR）和欧洲可转换债券（ECB）筹集了资金。 公司在7月发行了GDR，导致收益稀释了5.9%，我们预计当ECB完全转换时，将额外稀释3.2%的收益。
  
  

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