专栏名称: 电子后花园

天风证券电子团队

【天风电子】一周半导体动向：板块有望迎来估值修复下的反弹\/海外资产注入上市公司提升板块质量

电子后花园 · 公众号 · 证券 · 2018-12-02 21:18

正文

观点

我们将每周对于半导体行业的思考梳理，从产业链上下游的交叉验证给予我们从多维度看待行业的视角和观点，并从中提炼出最契合投资主线的逻辑和判断。我们承认全球半导体在库存水位重新进入高点，而贸易战引发的最大不确定性在于需求抑制。但我们也同样认为，A股在考虑半导体类股票的维度上，与美股是有所不同的，我们的理由如下：美股SOX估值在本轮景气周期上行中不断提升，而周期的下行风险触发美股SOX的估值中枢下降，而同期A股半导体估值中枢并没有上移，显见A股半导体观察维度多样化，而纵向历史比较估值边界具有安全性。

科技股的向上成长弹性较强值得投资者在估值回归之后重点审视。本周G20峰会中美双方领导进行会谈，在贸易战问题上达成了90天的缓冲窗口期，来进行进一步的沟通和洽谈。我们认为，中美在贸易战上紧张局势的缓和有助于半导体板块短期的估值修复。从中长期维度考虑，产业趋势是寻找科技股边界的因子，而目前中美关系最大的不确定性引发市场对于半导体类股票的担忧在考虑半导体类股票边界的时候无须过度放大，做时间的朋友在价值投资上的结果导向就是寻找向上可能性最大的价值成长股，在某阶段合理的价格上进行买入。

我们判断，在中美贸易战之前从海外收购回来的优质资产在注入上市公司后，会提升整个半导体板块的公司质量，半导体的研究向头部公司集中会成为国内行业研究的趋势，建议积极关注下周复牌的闻泰科技（发布预案收购安世半导体）/北京君正（发布预案收购北京矽成部分股权），建议关注韦尔股份（拟收购豪威科技）

从估值角度看，我们认为，短期维度上，中美贸易摩擦的情绪影响得到修复，投资者的信心有望得到提升，美股费城半导体指数在历经一轮下跌后上周持续迎来反弹，而国内半导体板块估值已经回归至2014年以来的低点，看好半导体板块在短期迎来估值修复下的反弹。

在中美贸易战之前从海外收购回来的优质资产在注入上市公司后，会提升整个半导体板块的公司质量，半导体的研究向头部公司集中会成为国内行业研究的趋势，我们看到未来A股的半导体板块上市公司的质量会逐步提升，以闻泰科技拟收购的安世半导体为代表。

全球领先的半导体厂商NXP提供全球领先的高性能混合信号（HPMS）和标准产品（SP）解决方案，公司在加密安全、高速接口及射频领域有着显著的专利优势。恩智浦的业务非常广泛，产品解决方案主要应用于汽车电子、个人安全识别、移动通信、工业、消费电子等行业。

安世半导体前身是NXP的标准产品部门，是集设计、制造、封装测试于一体的IDM，其产品广泛应用于汽车、工业控制、计算机、消费电子等领域。安世集团拥有60多年的半导体行业专业经验，其分立器件、逻辑器件、MOSFET器件的市场占有率均处于全球前三名的位置

从收购的估值角度看，我们建议以EV/EBIDTA来评估这几家从海外收购回来的优质资产（安世半导体/北京矽成/豪威科技），理由是这几家公司都是相关领域的行业龙头，经营质量稳健，而收购所产生的资产增值摊销和利息费用侵蚀的表观利润并不能完全体现公司真实的经营质量，而EBIDTA是很好的判断经营质量的依据。

我们以安世半导体为例，以2018年6月30日为基准日，公司 100%股权的市场法预估值为352.00亿元，对应海外公司收购的EV/EBIDTA如下

根据上述相关数据，本次交易安世截至2018 年6 月30 日未经审计的静态市净率为2.34倍，EV/EBITDA(TTM)为16.05倍，低于近期同行业可比交易案例的平均水平。

我们建议重点关注功率半导体在国内的产业链变革。我们看好国内企业通过已收购回来的海外优质汽车半导体资产并进行国产替代，打开成长空间的逻辑。从目前的进度看，国内的闻泰科技有望凭借成功的资本运作和成本管理能力率先获得成功，预计未来国内将出现自己的顶级汽车功率半导体企业。

行情与个股

我们再次以全年的维度考量，强调行业基本面的边际变化，行业主逻辑持续。

【再次强调半导体设备行业的确定性】中国集成电路产线的建设周期将会集中在2017H2-2018年释放。在投资周期中，能够充分享受本轮投资红利的是半导体设备公司。我们深入细拆了每个季度大陆地区的设备投资支出。判断中国大陆地区对于设备采购需求是未来行业投资主线。核心标的： 北方华创/ASM Pacific/精测电子。

【我们看好2018年国内设计公司的成长。设计企业具有超越硅周期的成长路径，核心在于企业的赛道和所能看的清晰的发展轨迹】。我们看好“模拟赛道”和“整机商扶持企业”：1）中国大陆电子下游整机商集聚效应催生上游半导体供应链本土化需求，以及工程师红利是大环境边际改善；2）赛道逻辑在于超越硅周期；3）“高毛利”红利消散传导使得新进入者凭借低毛利改变市场格局获得市值成长，模拟企业的长期高毛利格局有可能在边际上转变；4）拐点信号需要重视企业的研发投入边际变化，轻资产的设计公司无法直接以资产产生收益来直接量化未来的增长，而研发投入边际增长是看企业未来成长出现拐点的先行信号。核心推荐： 圣邦股份 （模拟龙头）/ 纳思达 （整机商利盟+奔图）/ 兆易创新/闻泰科技 ，建议关注： 韦尔股份

【多极应用驱动挹注营收，夯实我们看好代工主线逻辑】。我们正看到在多极应用驱动下，代工/封测业迎来新的一轮营收挹注。这里面高性能计算芯片（FPGA/GPU/ASIC等）是主要动能。落实到国内，我们建议关注制造/封测主线。龙头公司崛起的路径清晰。核心标的： 中芯国际/华虹半导体/通富微电/长电科技/ ，建议关注： 晶瑞股份

风险提示：半导体行业发展不及预期，下游行业需求减弱，海外资产收购方案被否

海外半导体板块涨幅

半导体周报系列

【2018.11.18】一周半导体动向：扩大半导体行业边界的成长动能（I）——新能源汽车

https://mp.weixin.qq.com/s/OC2b1J5IRxsLmTwH6hB0kA

【2018.11.11】一周半导体动向：讨论国产半导体设备的“质变”到“量变” 再次确立“设备”为投资主线

https://dwz.cn/LztHTFQ1

【2018.11.4】一周半导体动向：半导体板块三季报总结/短期看好板块迎来估值修复下的反弹

https://dwz.cn/SHFqQCwG

【2018.10.28】一周半导体动向：

财报季（德州仪器）/国内半导体设备行业具备独立成长逻辑

https://mp.weixin.qq.com/s/FqIlHqrs4G9ynwI9C11zVQ

【2018.10.21】一周半导体动向：

半导体库存修正周期下的需求结构性变化/台积电（3Q业绩解读及指引）

https://mp.weixin.qq.com/s/pZGaqoSI3MUvn784u2zpOw

【2018.10.14】一周半导体动向：

从上一轮半导体周期推演板块走势/寻找估值的锚

https://dwz.cn/0M7cbvIV

【2018.10.7】一周半导体动向：

8月SIA数据解读/关注半导体类股3季报披露和产业趋势

https://dwz.cn/zDnku96Q

【2018.9.24】一周半导体动向：

一周半导体动向：镁光科技最新季度财报&指引解读/测算研发费用加计扣除对半导体上市企业净利润影响

http://t.cn/Ehmj5Yc

【2018.9.16】一周半导体动向：

讨论半导体周期研究指标与当下穿越硅周期品种

http://dwz.cn/v3GUHZq7

【2018.9.02】一周半导体动向：

财报季（半导体板块半年报总结）/验证板块跨年度投资主线为“设备”和“模拟”

http://dwz.cn/PSicFAmP

【2018.8.26】一周半导体动向：

半导体板块受产业和政策双重拉动是当前积聚向上动能的蓄力/夯实跨年度投资主线“设备”和“模拟/分立”

http://dwz.cn/BfugscLl

【2018.8.19】一周半导体动向：

财报季（AMAT）/解读AMAT短期注意供应链库存修正，WFE进入500亿美金市场成为新常态

http://dwz.cn/emasg6DX

【2018.8.12】一周半导体动向：

财报季（中芯国际&华虹半导体）/讨论“代工边界”下的价值的锚/持续推荐半导体板块跨年度投资主线

http://dwz.cn/650fa2jJ

【2018.8.05】一周半导体动向：财报季（安森美：重要指标观测8寸景气）/关注港股晶圆代工商（中芯国际&华虹半导体）下周放榜/台积电“病毒事件”对供应链影响评估

http://dwz.cn/LDfEHcAl

【2018.7.29】一周半导体动向：财报季（德州仪器&台联电）/乐观指引8寸晶圆景气，惟需谨慎评估美中贸易紧张局势

http://dwz.cn/W0dNjiKf

【2018.7.22 】一周半导体动向：财报季（台积电/Skyworks）/Q3供应链拉货动能回暖，需谨慎看待部分业者库存水位

http://dwz.cn/k0X6V1Gr

【2018.7.15】一周半导体动向：核心技术是国之重器/产业和政策双重拉动蓄力向上动能/三维度确定明年半导体设备高增

http://dwz.cn/QXpXlPgJ

【2018.7.8】一周半导体动向：封测企业启动新一轮资本投资周期配套晶圆线扩张/拆解后端设备投资细节

http://dwz.cn/DciHLKKd

【2018.7.1】一周半导体动向：从联电子公司拟赴A股上市解读台湾半导体发展趋势/维持8寸晶圆景气度向好和产业链推荐逻辑

https://mp.weixin.qq.com/s/V1sztr35sFxAY2dqfw2TBQ

【2018.6.24】一周半导体动向：行业数据依然乐观，贸易战杂音带来的板块股价修正将得到基本面的修复

https://mp.weixin.qq.com/s/HTeC0dAQHmUFplCdFApktA

【2018.6.18】一周半导体动向：上中下游供需关系拆解8吋晶圆景气度最夯/佐证“设备”和“模拟”为国内半导体板块跨年度投资主线https://mp.weixin.qq.com/s/BUBtBg0yvN9igYdeWCThsQ

【2018.6.10】一周半导体动向：供需关系短期无法纾解，重点关注8寸族群相关业者

https://mp.weixin.qq.com/s/IyU-6WJsXvPzPQwCOkWD0A

【2018.6.3】一周半导体动向：重申半导体板块估值重回历史低位，Q2元器件交货周期拉长景气度持续拉升，重点关注产业链相关公司https://mp.weixin.qq.com/s/uLWH8WT_EVXsrZkelE2VgA

【2018.5.27】一周半导体动向：β与α的博弈——集成电路板块当前估值体系剖析https://mp.weixin.qq.com/s/wokw2xIpF-lOeegF_guxLA

【2018.5.20】一周半导体动向：从AMAT法说会提取信息看全球半导体资本开支和几点重要趋势

https://mp.weixin.qq.com/s/_3edFBbjK6Y3jEfz8J7iYw

【2018.5.13】一周半导体动向：从METI及SUMCO数据判断行业供需面，从上游佐证半导体景气度

https://mp.weixin.qq.com/s/_u9ft765te3SMzB8AeTeGA

【2018.5.6】一周半导体动向：全球半导体行业一季度数据分析/夯实全年投资主线“模拟”和“设备”为最优/国内半导体板块一季报数据统计

https://mp.weixin.qq.com/s/2Z1dwY98n9UCYW0AD6Ejqg

【2018.5.1】一周半导体动向：从海外龙头公司一季报看行业景气周期/当前时点审视北方华创的“戴维斯双击”

https://mp.weixin.qq.com/s/q4Kc0NHCwsX9GPYMsts3_g

【2018.4.15】一周半导体动向：二季度供应链库存修正到位推动产业链公司机会/“存储年”效应带动下的设备龙头

https://mp.weixin.qq.com/s/CfJBVTsIFbJOnT1RDvpYpQ

【2018.4.8】一周半导体动向：“数据”推动半导体产业第三次产值提升/重视“入口型”芯片投资机会

http://mp.weixin.qq.com/s/nxQk4gtP5gmJLL9cIPgO7w

【2018.4.1】一周半导体动向：以产业技术发展方向变化维度解读集成电路所得税政策/讨论全球“存储年”效应下的半导体设备投资

http://mp.weixin.qq.com/s/hNJ4K20wP_yUA19PwmUcPA

【2018.3.25】一周半导体动向：从集成电路产业链分工看“中美贸易摩擦”下的国内行业机会/持续加推短中长期逻辑清晰的核心龙头

http://mp.weixin.qq.com/s/9DttInupcOhaDRqCUB39mA

【2018.3.18】一周半导体动向：“数据”赋能半导体行业边际增长

http://mp.weixin.qq.com/s/cVErqjjRaGTETKWWkaOSCw

【2018.3.11】一周半导体动向：Semicon China下周召开/台积电二月营收&SIA一月数据分析/政策加码扶持下的集成电路产业

http://mp.weixin.qq.com/s/piDv8BqAx6oE5uM9Ar97Ow

【2018.3.4】一周半导体动向：从产业发展本质属性推导半导体设备行业边际变化最高/以制造业为本的大国崛起下半导体核心资产再讨论

http://mp.weixin.qq.com/s/y7laRQFg0hMhOcv1W63RiA

【2018.2.25】一周半导体动向：从半导体库存看行业仍处景气周期/最上游角度解读半导体行业持续增长动能和逻辑

http://mp.weixin.qq.com/s/7Zj3Sa_Pke6v8MRrfMGtVw

【2018.2.11】一周半导体动向：中芯国际FY17Q4财报&台积电一月营收数据判断代工业首季情况/建议布局半导体优质个股180211

http://mp.weixin.qq.com/s/lu6RBhdkUTvGsb278hhxmw

【2018.2.4】一周半导体动向：以指标股为讨论标的，比较国内公司长逻辑的确定/夯实全年投资主线围绕设备和模拟展开/多极应用挹注营收

http://mp.weixin.qq.com/s/2M_WOqUaduVX1KHWwaIjaw

【2018.1.28】一周半导体动向：强调多极应用驱动挹注半导体产业链营收/推算比特币需求对产业链业者影响

http://mp.weixin.qq.com/s/P3rFTs5R5cIOanOEN8-rfw

【2018.1.21】台积电指引半导体前瞻判断，夯实重点关注代工/模拟主线逻辑

http://mp.weixin.qq.com/s/tDYZeEPE1TBU9QYqVnY5OQ

【2018.1.14】再论元器件涨价/重视跨年度投资主线不可忽视的模拟芯片行业/从台积电营收判断18年代工业投资方向。 http://dwz.cn/7hENm9

【2018.1.7】讨论供需关系逆转下的元器件涨价主题/供需关系形成剪刀差，景气周期开启。http://dwz.cn/7fpjil

【2017.12.24】下游多极应用驱动半导体发展，代工/封测业者迎来新营收挹注；推荐半导体设备业为投资主线。http://dwz.cn/791ptI

【2017.12.17】跨年度投资主线新增硅片供需分析/穿越硅周期的模拟芯片行业分析/供应链杂音不改看多代工业。http://dwz.cn/791uHJ

【天风电子】一周半导体动向：板块有望迎来估值修复下的反弹\/海外资产注入上市公司提升板块质量

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