专栏名称: 中信建投证券研究

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中信建投 | 持续推荐算力基础设施产业链

中信建投证券研究 · 公众号 · 证券 · 2025-03-05 07:25

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政策研究 | 银发经济与养老金融系列（二）：银发经济孕育巨大投资机遇：产业视角

金融工程 | 行业轮动单月超额4.6%，陪伴式FOF持续跑赢偏股基金 ——组合月报202502

通信 | 云厂商资本开支强力支撑，持续推荐算力基础设施产业链

电新 | 锂电需求业绩共振，新周期起点呼之欲出——3月锂电产业链跟踪月报

金属和金属新材料 | 钴供给高度集中，刚果（金）暂停出口价格反弹

军工 | 我国空间站将迎首位外籍航天员，欧洲加速卫星互联网标准建设

公用 | 25煤炭目标稳产增产，助力火电燃料成本改善

社服商贸 | 中国澳门2月博彩毛收入+6.8%，蜜雪集团登陆港交所

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银发经济与养老金融系列（二）：银发经济孕育巨大投资机遇：产业视角

随着全球人口老龄化进程加速，银发经济作为新兴经济形态，逐渐成为推动各国经济发展的新热点。在我国，政府高度重视银发经济，相继出台一系列政策，为其发展提供了坚实的政策保障与方向指引。

当前我国已进入银发经济发展阶段，产业需求丰富多样，涵盖“衣、食、住、行、钱、学、乐、医、养、终”十大领域。“衣”主要涉及老年服装和鞋产业，不同年龄段需求差异大。“食”主要涉及保健食品和冲调糊粉类食品，面临标准缺失、创新不足、认知局限等问题。“住”主要涉及住宅设备适老化改造和养老社区，我国城乡老年人在适老化改造需求上存在差异，养老社区发展面临诸多顾虑。“行”主要涉及轮椅、拐杖等出行辅助工具，当前产业发展存在产品质量参差不齐、推广不足、创新滞后等问题。“钱”主要涉及养老金融，产品发展多元，但老年投资者金融知识水平不一，一站式服务平台尚不完善。“学”主要涉及老年教育，市场规模增长迅速，但参与率较低。“乐”主要涉及老年旅游、游戏等，老年文娱市场增长迅速。“医”主要涉及中医、医疗器械等，市场规模庞大且持续增长。“养”主要涉及康复、保健等，市场规模不断扩大，消费行为呈现线上渗透率高、需求精细化、服务依赖性强等特征。“终”主要涉及临终关怀，目前供需矛盾较为突出。这些产业方向契合不同老年群体的消费需求，对推动银发经济发展、挖掘消费潜力意义重大，有望助力银发经济成为我国经济高质量发展的新支柱。

从投资视角来看，我国银发经济投资机会可分为刚性需求、普惠需求、消费升级需求三大类。刚性需求投资领域包含老年日常用品和医疗保健；普惠需求聚焦社区养老服务和老年金融产品；消费升级需求则关注老年旅游和老年教育。

风险提示： （1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）近期房地产市场较为波动，市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（4）土地出让收入大幅下降导致地方政府债务规模急剧扩大，地方政府债务违约风险上升。（5）地缘政治对抗升级风险，俄乌冲突不断，国际局势仍处于紧张状态。

行业轮动单月超额4.6%，陪伴式FOF持续跑赢偏股基金 ——组合月报202502

本文重点内容为中信建投金融工程及基金研究团队在资产配置、行业轮动、基金及ETF组合的策略跟踪。2月股强债弱，成长风格强势。资产配置方面，模型提示黄金短期存在风险, 中观配置方面，行业轮动模型单月超额4.56%，基金组合方面，陪伴式FOF组合月度收益5.98%，组合超额收益为1.69%；行业轮动主动权益基金组合收益3.97%，超额收益0.73%。基金池方面，成长和医药赛道优选基金超额分别为3%和2%。

市场回顾：2月股强债弱，成长风格强势

2月大类资产呈现股强债弱格局，上证指数和黄金指数分别上涨2.16%和4.3%，商品指数和债券指数分别下跌0.28%和0.83%。权益市场除红利指数外均收涨，其中沪深300上涨1.91%，计算机涨势突出，上涨15.9%，成长风格占优，上涨8.25%。港股市场表现亮眼，恒生指数上涨13.43%。

资产配置: 黄金短期存在风险, 行业轮动模型单月超额4.56%

（1）资配模型提示黄金短期存在风险。 基于宏观状态识别的多资产配置模型，通过增长/通胀因子、流动性、黄金因子构建动态风险预算组合。截止2月底，其他资产的信号没有发生明显变化，但黄金信号发生切换，提示黄金短期存在风险。

（2）行业轮动模型多头超额4.56%，样本外超额11.8%。 主要涵盖宏观、财务、分析师预期、ETF份额变动，公募基金/优选基金仓位动量、事件动量维度的多维度行业轮动模型多头组合收益8.03%，相对行业等权月度超额收益4.56%。

组合业绩跟踪：陪伴式FOF和行业轮动基金业绩表现突出。

（1）陪伴式FOF组合月度收益5.98%，相对万得偏股超额收益为1.69%。

（2）长期能力因子组合相对主动权益基金超额收益1.03%；

（3）风格轮动FOF组合相对主动权益基金超额收益-2.49%；

（4）KF-Alpha+交易FOF组合相对偏股混超额收益-2.4%；

（5）行业轮动主动权益基金组合收益3.97%，超额收益0.73%；

（6）行业轮动ETF组合收益3.26%，超额收益-1.42%。

基金池：成长风格及医药板块优选基金超额表现较好。

截至2月末，成长风格优选基金超万得偏股基金指数3%；赛道产品中，医药板块优选基金超额2%。

风险提示： 本报告结果均基于对应模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；文中涉及基金组合仅供研究参考，不构成推荐；基金历史收益仅供参考，不代表未来收益；当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险；基金历史收益不代表未来收益，本报告不对基金及对应组合未来收益做任何保证；行业轮动模型参数较多，应对经济环境变化有失效风险。

云厂商资本开支强力支撑，持续推荐算力基础设施产业链

根据DeepSeek披露，2月27日至2月28日的24个小时内，DeepSeek-V3和R1推理服务总成本为87072美元/天。若所有tokens的输入和输出全部按照DeepSeek R1的定价计算，理论上DeepSeek一天的总收入为562027美元，成本利润率高达545%。但由于DeepSeek-V3定价低于R1，且网页端和应用程序免费，仅部分服务产生收入，再加上非高峰时段设有夜间折扣，其实际收入不及理论数值。

当前市场主要的关注点在于AI大模型的训练和推理成本大幅下降，是否会影响对于算力基础设施建设的需求。我们认为从长期来看，算力成本的下降是AI大模型应用爆发的必要条件，当前国内外云厂商均大幅增加资本开支，需求端有较为强力的支撑要素，建议继续重点关注算力基础设施产业链。

风险提示： 国际环境变化；人工智能发展不及预期；市场竞争加剧；汇率波动；数字中国发展不及预期；下游资本开支和需求不及预期。

锂电需求业绩共振，新周期起点呼之欲出——3月锂电产业链跟踪月报

电动车行业每年在终端旺季来临时有较强驱动，我们预计2-4月是行业终端数据逐步走强的时刻，有望上修全年预期。电动车方面，预计2025年国内电车销量1560万辆，但仍存在上修预期，关键时点在3、4月；美国尽管受到IRA补贴预算停止影响，1月销量仍有12%同比增长，打消市场担忧；欧洲九国1月同比+26%也表现强势，为2025碳排放打好开局。供给侧经历2年的价格下行当前已见底，涨价诉求强烈，当前龙头企业和材料价格谈判基本落地，根据我们的测算供需比例，预计在年底及25年Q2末开始，行业供需形势将有效扭转，逐步进入价格修复区间，好看3、4月行业旺季来临叠加年报、一季报业绩期龙头公司的股价机会。

需求端：当前是2025年旺季来临下需求走强的关键时刻，全年有望小幅超预期： 全年看，预计国内销量1560万以上， 有望实现1600万辆，预计2025年锂电装机需求超过1813GWh，同比+23%， 依然保持较高增速；短期看，1月销量94.4万辆，同比+29.4%；2月春节影响下电车需求见底，3月开始新车上市旺季来临需求有望快速增长， 预计2月、3月销量80、115万辆，3月、4月是验证全年能否超预期的关键时刻。

供给端：三年过剩周期结束，行业供需扭转开启，近期涨价落地： 根据供需比例，预计24Q4旺季部分紧张的材料环节先行涨价，当前龙头企业释放出涨价谈判完毕的信息增强市场对材料盈利改善的预期，我们预计25Q2末之后几乎亏钱的材料企业（铜箔、六氟磷酸锂、磷酸铁锂、隔膜等）都有望进入盈利修复阶段。

后续机会包括：

1）旺季来临下需求超预期： 预计2月、3月销量80、115万辆，3月、4月是验证全年销量能否上修至1600万以上的关键时刻，叠加储能关税走强抢装启动， 关注终端需求带来的板块机会，包括整车、零部件，锂电， 尤其是Q1业绩确定性较强的标的机会更大。

2 ）板块见底预期供需扭转： 2024Q4部分紧张的环节包括 铁锂高压实和负极快充开启涨价， 12月起下游客户谈判开启，春节后基本落地，2025Q2末起，几乎亏钱的材料企业可以进入全线涨价区间，关注Q1业绩兑现和6月是否有再次价格向上的机会，推荐 铁锂正极、负极、铜箔、隔膜 的龙头企业。

3）25年需求确定下的低估值标的。

4）板块热度下可以进一步关注新技术动态， 包括固态电池、复合箔等技术。

5）2025年 自动驾驶方案落地下电子件 选择确认，带来放量元年，推荐 摄像头、传感器、PCB板 等方向。

风险提示： 下游需求不及预期；原材料价格波动超预期；推荐公司的重点项目推进不及预期；政策波动造成影响。

钴供给高度集中，刚果（金）暂停出口价格反弹

钴： 2月21日刚果（金）总理与矿业部长签署行政法令，授权战略矿产市场监管局暂停钴出口四个月，旨在遏制国际市场钴金属供应过剩引发的价格持续下跌。禁令已在2月22日生效，三个月后阶段性评估，后续可能调整政策力度。钴生产高度集中于刚果（金），2024年产量约22万吨（全球占比75.9%），其次是印尼2.8万吨（占比9.7%），刚果（金）暂停四个月出口，或影响未来几个月约7万吨的流通量。据安泰科数据2024年预计全球钴过剩超4万吨，2025年过剩量继续累积，刚果（金）钴伴生铜而产出，自身产量受铜矿影响，价格对供应调节力度弱，当前钴出口暂停目前不影响钴产出，亦难以扭转年度供需平衡，但将明显造成现货流通紧张，市场价格跳涨。

锂：据百川盈孚，本周工业级碳酸锂市场均价为7.3万元/吨，较上周下降2.0%；电池级粗粒氢氧化锂均价为 7.05万元/吨，较上周基本持平。供给端，本周碳酸锂整体开工上行，某电池大厂所属盐厂复产，叠加各头部企业供应恢复，产量增速较快。近期锂盐厂散单出货较少，目前价格成本倒挂，出货困难，库存累积。现货市场电碳新货较少，工碳供应缓解，近期某青海大厂集中放货。碳酸锂总库存预计上涨，厂家库存上涨，下游库存维持安全库存，贸易商积极出货，收货困难，库存小幅下滑。期货仓单量降至44542吨。需求端，下游排产维持，3月预期环比正常增量。下游大厂需求多客供和长协供应，本周散单外采略有好转，但仍为刚需补库，无大量囤货。少数下游厂家有对外出货。资源端，国内锂资源自主可控意义凸显。

镍：本周LME镍价为15590美元/吨，较上周上涨0.7%；上期所镍价为126650元/吨，较上周上涨2.1%。本周SHFE镍库存3.09万吨，LME镍库存19.50万吨，合计库存22.59万吨，较上周减少0.1%。本周国内硫酸镍产量预计30000吨，较上周产量持平，开工率同步不变。周内硫酸镍市场基本面未有明显转好迹象，厂家生产基本维持稳定，场内开工积极性一般。新能源方面，电池需求虽然有所增长但是偏缓慢，合金方面处于稳定增长的趋势。总体来看，年后市场需求预计还将向旺季过渡。

稀土&磁材： 本周稀土价格涨跌互现。截止到本周四，氧化镨钕市场均价44.85万元/吨，较上周五价格上调1.36%；氧化镝市场均价171万元/吨，较上周五价格下调1.16%；氧化铽市场均价641.5万元/吨，较上周五价格上调3.89%。从供需基本面看，供应约束：稀土管理条例发布，进口矿指标管控，同时缅甸矿进口受到限制，2025年上半年稀土指标预期增量不多，现货市场数量不多，供应端对市场约束增强，现货流通减少。需求增长：下游生产企业开工稳定，企新增订单尚可，终端新能源及智能机器人等领域快速发展，对钕铁硼需求仍有增加预期，需求端整体支撑尚可。

风险提示： 全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块继续消费持续低迷。

我国空间站将迎首位外籍航天员，欧洲加速卫星互联网标准建设

巨型低轨卫星星座的建设和运营，具有周期长、技术集成度高、高风险等工程特点。我国国有民营企业纷纷布局，卫星研制与火箭发射模式逐步转型，商业航天力量有望加速低轨互联网布局进程。同时，随着海南商业航天发射场的首飞、多款可复用商业航天火箭计划发射，卫星互联网海外开展试运营业务，预计2025年我国星座整体建设进程将迈入新的阶段。

中国空间站将迎来首位外籍航天员，中国载人航天工程办公室正式签署《关于选拔、训练巴基斯坦航天员并参与中国空间站飞行任务的合作协议》。我国成功发射四维高景一号03、04星。国际方面，SpaceX已完成450次猎鹰发射，发射236批星链。沃达丰将与AST SpaceMobile合作开设欧洲宽带研究中心，整合低地球轨道（LEO）卫星星座与地面移动宽带服务。美国商业航天公司蓝幽灵月球着陆器成功登月，着陆危海地区。

建议关注先行的产业链中上游。

风险提示： 卫星互联网建设不及预期；技术突破不及预期；频谱和空间资源争夺。

25煤炭目标稳产增产，助力火电燃料成本改善

近期，国家能源局印发关于《2025年能源工作指导意见》的通知，提出2025年工作目标：包括煤炭稳产增产、天然气产量保持较快增长、全国发电总装机达到36亿千瓦以上（2024年末为33.5亿千瓦），新增新能源发电装机规模2亿千瓦以上（2024年新增超3.5亿千瓦），发电量达到10.6万亿千瓦时左右（2024年为9.85万亿千瓦时）等。在绿色转型方面，《意见》提出2025年非化石能源发电装机占比提高到60%左右，非化石能源占能源消费总量比重提高到20%左右。《意见》要求煤炭稳产增产，有助于确保动力煤供给的平稳增长，避免供需紧张导致燃煤成本大幅上涨。目前，国内外动力煤市场价维持下行趋势，有助于火电企业燃料成本的改善，部分燃煤成本弹性较大的煤电企业有望受益。

风险提示： 煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。

中国澳门2月博彩毛收入+6.8%，蜜雪集团登陆港交所

日本航空表示，今年1月中国内地航线旅客数量增至去年同期的2倍以上，中国香港航线同比增至近2倍。

中国澳门2月博彩毛收入197.44亿澳门元，按年+6.8%。澳门特区统计暨普查局资料显示，2025年1月随团入境澳门旅客23.9万人次，同比上升79.2%。酒店业场所提供客房4.3万间，同比减少7%，客房平均入住率89.8%，同比上升3.9个百分点。住客平均留宿时间维持在1.6晚。据统计，今年1月随团入境澳门的旅客中，内地团客21.7万人次，同比上升88.4%；国际团客1.8万人次，同比增加3%，其中韩国团客上升27.3%，达1.1万人次。此外，通过旅行社购买出境游服务的澳门居民3.8万人次，同比上升18.5%。今年1月末，向公众提供住宿服务的酒店业场所共147间，同比增加6间。其中，五星级酒店入住率92%、四星级酒店入住率85.6%、三星级酒店入住率88.2%。1月份酒店住客125.9万人次，同比减少4.7%，主要是五星级酒店住客减少所致。

3月3日，新茶饮企业蜜雪冰城股份有限公司正式在港交所上市，股票简称“蜜雪集团”，成为继奈雪的茶、茶百道、古茗后第四家上市的新茶饮企业。

风险提示： 行业竞争加剧；渠道扩张不及预期；居民边际消费倾向下降；市场对于美元降息的预期可能过于一致。

报告来源

证券研究报告名称：《银发经济与养老金融系列（二）：银发经济孕育巨大投资机遇：产业视角》

对外发布时间：2025年3月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

胡玉玮 SAC编号：S1440522090003

周之瀚 SAC编号：S1440524090001

证券研究报告名称：《行业轮动单月超额4.6%，陪伴式FOF持续跑赢偏股基金 ——组合月报202502》

对外发布时间：2025年3月4日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

孙诗雨 SAC 编号:S1440524060007

刘一凡 SAC 编号:S1440523070011

证券研究报告名称：《云厂商资本开支强力支撑，持续推荐算力基础设施产业链》

对外发布时间：2025年3月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

阎贵成 SAC 编号:S1440518040002

SFC 编号:BNS315

刘永旭 SAC 编号:S1440520070014

SFC 编号:BVF090

武超则 SAC 编号:S1440513090003

SFC 编号:BEM208

证券研究报告名称：《锂电需求业绩共振，新周期起点呼之欲出——3月锂电产业链跟踪月报》

对外发布时间：2025年3月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

许琳 SAC 编号：S1440522110001

朱玥 SAC 编号：S1440521100008

屈文敏 SAC 编号：S1440524050004

雷云泽 SAC 编号:S1440523110002

证券研究报告名称：《钴供给高度集中，刚果（金）暂停出口价格反弹》

中信建投 | 持续推荐算力基础设施产业链

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