百川能源（600681）深度报告：受益京津冀煤改气高增长 异地扩张打开成长空间

联系人：刘晓宁/王璐/查浩/查浩

京津冀煤改气龙头标的，区位优势凸显，充分受益行业性机会。公司为京津冀地区优质燃气龙头，16年成功借壳上市。公司主营区域集中在河北，包括廊坊市下属若干区域以及张家口市涿鹿县、天津市武清区。从地理位置看公司位于北京、天津、雄安三角区域腹地，上接北京、下临雄安。公司区位优势凸显，将充分受益于京津冀煤改气带来的行业性机会。16年公司实现营收17.2亿元，同比增长21.54%，实现归母净利润5.51亿元，同比增长35.15%，主要是得益于下游燃气消费大增，以及毛利率较高的接驳业务高增长。

京津冀煤改气持续加压，十月禁煤大限驱动公司接驳收入近期爆发，煤改气推动长期燃气需求向上。环保压力倒逼下，京津冀煤改气政策持续加速。17年3月环保部发布文件明确要求北京、天津、廊坊、保定市10月底前完成“禁煤区”建设任务，公司当前经营的8个区县中7个位于“禁煤区”。当前10月大限将至，各级政府积极推动煤改气落地，廊坊地区各级政府对居民安装燃气补贴8000-9000元，基本可覆盖安装成本，对于后续用气采暖还有额外1元/方的用气补贴。公司紧抓政策机遇，加速推进香河县、三河市以及天津武清区村村通工程，预计今明两年接驳收入大增，新增用户今年大多为下半年安装，预计后期燃气需求将大幅释放。

外延扩张提升成长天花板，整合产业链上下游提升盈利能力。根据公司增发预案，公司拟向贤达实业、景湖房地产分别发行5389万股、1347万股收购其持有的荆州燃气100%股权，发行价为13.05元/股。荆州燃气16年营收3.8亿元，净利润7804万元，同时原股东承诺17~19年扣非归母净利润分别不低于7850万元、9200万元和10150万元。收购荆州燃气标志公司外延扩张迈出关键一步，未来供气业务有望逐步扩展到京津冀以外区域，打开公司成长空间。公司今年4月公告设立产业投资基金，首期规模4亿，将用于整合上下游燃气资源。公司同时在香港设立子公司，拟从事油气资源等项目的投资并购。当前气改稳步推进，公司积极切入产业链上下游，有助于帮助降低公司气源成本，提升盈利能力。

盈利预测和评级：考虑到京津冀煤改气推进加速，以及公司增发收购荆州天然气的进度（预计18年初并表），我们上调公司盈利预测，预计17-19年分别实现归母净利润8.22、10.72 和12.15亿元（调整前分别为7.8、9.5和9.85亿元），考虑增发带来的股本摊薄，对应的EPS为0.80、1.04、1.18元/股（摊薄前分别为0.85、1.11、1.26元/股），PE分别为19、15和13倍。公司充分受益于受益京津冀煤改气带来的高增长，异地扩张步伐加快打开成长天花板，继续维持“买入”评级。