【荣盛石化*柴沁虎团队】深度报告：奔竞不息，勇立潮头

荣盛石化

浙石化掀开公司石化产业布局崭新一页：公司进军炼化一体化，在保障化纤原料供给、实现聚酯链各环节强竞争力的同时，所处产业链拓展至壁垒更高、下游更深、容量更大的烯烃行业。应当注意到，国内烯烃产业存在事实上的垄断特征，存在产能不足、产品低端的缺点，和国际存在显著差距。浙石化将开启我国烯烃及下游发展的新格局，促进国内相关产业的转型升级。 

秉持“分子管理”理念，贴近需求中心，打造全球炼化标杆：浙石化是国内首个按 4,000 万吨/年一次性统筹规划的炼化一体化项目，方案原油适应性强、产品结构灵活、投资经济性好、技术成熟可靠。由于一次性统筹规划，炼油、芳烃、乙烯部分充分体现“分子炼油”的理念，物尽其用。烯烃全部深加工成进口依存度高的化工品，华东地区是下游主要消费地，区域优势明显。我们期待民营企业进入炼化领域后凭借强大的活力与创造力，从日、韩手中夺过高端石化产品的竞争力，实现石化大国向强国的转变。

携手浙能成立浙江石油，共筑能源供应坚实壁垒：能源供应领域壁垒高，而浙能集团在省内能源产业占有主导地位。与浙能的深度绑定，助于有效弥补民营企业在政策所限领域的不足，不仅在于解决成品油出路、分享零售环节利润，对公司未来在油气等高壁垒领域深一步发展也有重要意义。

预期经济效益良好，抗风险能力强：在基准油价 60 美元/桶环境下，我们测算的浙石化一期税后利润达 129 亿元，预期经济效益良好。烯烃下游化工品的营收占比高达 40%，高化产深度使其具备更强抵御周期波动的能力，油价回溯结果也表明浙石化抗风险能力较为理想。 

不仅仅是浙石化，中金石化的炼化一体化进展值得关注：依托规模化和一定程度的一体化优势，中金石化盈利能力较好，但还存在很大的提升空间。我们认为，中金石化存在复制浙石化的业务模式，打造完整烯烃、芳烃板块，实现真正炼化一体化的可能性。实际上，宁波是国家规划的七大 6,000 万吨石化基地之一，尚有 2,000 万吨的富裕配额，中金石化是当地除镇海炼化外最有条件切入炼油领域的企业，100%股权带来的成长性贡献不亚于浙石化。 

执甬舟万亿级石化产业集群之牛耳：根据舟山绿色石化基地规划，中期除炼油外还将启动化工新材料及精细化学品产业建设，远期将进一步扩大三者的规模，因此我们认为未来舟山石化基地不仅仅有浙石化，而浙石化也不仅仅只有炼化项目。作为宁波石化基地的扩展区，舟山基地非孤立存在，浙石化投产后，两基地可实现物料互供，发挥协同效应。一个有希望媲美新加坡裕廊岛、韩国蔚山、美国墨西哥湾的宁波-舟山万亿级石化产业集群正在形成。公司在宁波和舟山石化基地分别拥有中金石化和浙石化两大核心平台，作为区域内的主导者，拥有更多的项目机会，未来发展空间广阔。 

投资建议： 暂不考虑增发和浙石化贡献(浙石化盈利预测参考正文部分)，预计公司 17-19年净利润为 20.30、27.15、34.02 亿元，EPS 为 0.53、0.71、0.89 元，PE 为27X、20X、16X，我们看好公司未来广阔的成长空间，维持“买入”评级。 

风险提示：项目建设进度不及预期、油价大幅波动、行业扩产超出预期。

（分析师  沈晓源  柴沁虎）