【定向降准港股风起，关注龙头股及Fintech】安信金融第38期周报

券商

我们认为四季度券商股存在“资金驱动+业绩驱动”的双重利好。资金驱动来自于市场交易额和两融余额的总体提升，以及增量资金入市和定向降准预期的利好；业绩驱动不仅来自A股交易量、两融余额和指数的提升，也来自香港股指创新高带动的券商海外业务业绩释放，券商9月业绩和三季报发布前后存在投资机会。
（1）恒生指数创新高，券商海外业绩释放。
①截至2017年10月6日，恒生指数在国庆期间上涨3%，收至28458点，创近十年来的新高。A+H股券商普遍实现上涨，华泰证券（6886.HK，+6.4%）、中信证券（6030.HK，+4.5%）涨幅居前。
②港股交易量创新高。根据WIND统计，9月陆港通（沪港通和深港通）总成交金额2200亿元，创2016年以来新高；2017年9月港股成交金额达1549亿元，为近26个月来第二高，仅次于8月。港股交易量的上升预示着后市还有继续增长的动力，有利于中资券商的香港子公司经纪业务和孖展（保证金）业务的业绩释放，而这一部分业绩通常不会体现在每月披露的业绩数据当中，容易被忽略和低估。
（2）交易量和两融余额提升，降准改善流动性预期
①降准改善流动性预期。国庆前国务院部署自2018年起开始针对普惠金融的定向降准，短期内对股市流动性不存在直接利好，但有助于提升市场对未来资金流动性的预期和风险偏好。从2014年4月货币较长期处于偏紧状态后的两次“定向降准”的经验来看，券商板块并不会因为首次降准而持续上涨（2014年4月首次定向降准后一月券商指数下降3%），等流动性宽松确认后才会大幅上涨（2014年6月二次定向降准后一个月，券商指数开始大幅提升）。
②交易额和两融明显提升。三季度市场交易情绪明显回升，9月日均股基交易额5796亿元（MoM +6%, YoY +30%），三季度日均股基交易额5406亿元（QoQ +16%，YoY +3%），均创2017年新高且实现同比正增长；9月两融余额最高升至9975亿元，创21个月来的新高，三季度末两融余额较二季度末增长12%。8月以来香港股市同样经历了交易量提升但指数横盘的阶段，与A股现阶段股指走势有相似之处。

保险

（1）国庆期间AH价格比降低。国庆期间保险板块港股价格提升（新华保险+7%/中国平安+6%/中国太保+4%/中国人寿+3%），带动AH价格比相应下降3到7个百分点（新华保险1.41/中国平安1/中国太保1.24/中国人寿1.35），国庆后一周建议重点关注新华保险（转型稳步推进）/中国平安（聚焦客户价值提升）/中国人寿（业务稳健发展）。
（2）134号文影响低于预期，预计开门红保费将维持正增速。
①预计开门红保费将维持正增速。我们认为134号文带来影响将低于预期，主要有两大方面原因，一方面134号文规定首次生存金给付应在保单生效满5年以后，我们认为该项规定对保险公司经营并不会带来实质性影响，在大多数情况仅代表生存金所在账户的切换；另一方面，134号文规定不得以附加险形式设计万能或投连产品，我们认为产品形式对于保费增速的影响并非决定性，以上市险企2017年上半年为例，平安营销员规模产能并进，营销员数量较2016年末增长19%，产能则同比增长18%；太保（+33%）和国寿（+6%）营销员规模提升；新华营销员产能提升，同比增速2.8%；在人均产能或代理人数量稳步提升的背景下，产品形式改变对于保费增速的影响将低于预期，预计2018年开门红保费将维持正增速。
②预计2018年新业务价值将维持稳增长态势。在134号文之下，寿险公司将改变以往经营模式，即在年初通过低新业务价值率的产品扩张保费规模，开门红结束后通过高业务价值率的产品实现结构的优化，而是将在开门红时期就更加注重销售保障型产品，以平安为例，公司长期保障产品新业务价值率达到86%，显著高于其他类型产品，我们预计2018年开门红产品新业务价值率较以往有很大的提高，保险公司新业务价值增长会更加稳健。
（3）央行定向降准将利好保险股投资端。截至2017年中报，险资持有银行股数量占比达到46%，央行定向降准将带来银行业风险下降，利好银行股，进而带动保险投资端边际改善。

银行

（1）“定向降准”利好估值预期。①未来流动性预期大幅放松。降准范围将覆盖所有大型银行及接近90%的城商行和95%的农商行。按照居民存款1百万亿计算，即使降准0.5个百分点也将释放至少5000亿元的资金量，从历史经验看定向降准将显著降低银行间市场资金利率，对银行负债成本构成利好，DDM模型分子端受益明显。②去杠杆和“脱虚入实”仍是主基调。本次央行的通知明确了4季度维持金融去杠杆的政策态度，银行业的整体风险将继续下降，对银行的长期估值提升构成利好。2017年维持流动性水平整体稳定将显著加快去杠杆进程，使得DDM模型分母端风险大幅降低③货币政策“稳健中性”特点不变。央行“定向降准”推迟至2018年开始实施意味着在未来三个月货币政策将继续维持稳健中性的特点，不会采取“大水漫灌”式的降准释放流动性，符合我们之前的判断，对银行估值影响中性。综合以上3点，定向降准将引导银行股估值稳步提升。
（2）排查消费贷款，严控信贷风险。9月29日，银监会表态要打击房地产行业贷款风险，吸取美国次贷危机教训，防止居民部门杠杆上升过快。①2017年短期贷款大幅增加。2017年1-8月，中国居民部门短期贷款新增1.28万亿元，远超去年全年8305亿元新增短期贷款的总额。②消费贷违规流向房贷。根据房地产研究机构公布的数据，约有3000-4000亿消费贷款流向房地产行业。从长期来看，消费贷风险排查将促使银行向正常的消费金融渠道投放，有利于降低银行业的长期风险。
（3）10月流动性维持紧平衡。①9月30日周，央行公开市场操作净回笼3600亿，Shibor隔夜利率进一步接近2.9%，7日Shibor利率均值达到年内新高。由于1-8月工业企业主营业务收入增速疲软，制约去杠杆政策的执行力度，因此央行维持资金的审慎投放。②从历史经验来看，2014-2016年10月新增财政性存款分别为7761亿元，4944亿元，7730亿元。因此预计今年缴税规模在7500亿左右，将对资金面造成一定冲击，央行将适时投放缓释资金面紧张，10月流动性将继续维持紧平衡，10月银行负债成本将维持稳定。

转型金融

（1）众安上市引领金融科技热潮。9月28日，众安在线在香港交易所主板挂牌交易，开盘价69港元，成为港股金融科技第一股。截至10月6日，众安在线累计涨幅达36%（与发行价相比上涨57%），市值突破1300亿港元。我们认为，保险科技受到市场青睐是因为科技在优化运营模式、升级保险产品、激发保险商业模式创新方面起到了很大的作用，而将保险嵌入金融生态圈的商业模式尤其具备优势。
①科技优化保险行业的运营模式。我们认为，相比于传统保险，保险科技有利于实现差异化定价和更好的绩效控制。并且，随着科技被引入保险，部分保险公司的后台流程可以自动化实现，大幅降低运营成本。
②科技促进保险产品与服务的升级。首先，互联网保险催生了一些新的险种，比如车险中按里程收费保险和按行车习惯收费保险。这些全新概念的兴起得益于互联网科技对保险产品各方面的渗透。其次，对科技的利用还能使保险公司可以为客户提供一些与保险业相关或无直接关系的增值服务。第三，保险科技在审理理赔方面更加简洁、直接，给客户更好的体验，解决传统保险业的一大痛点。
③科技激发保险业的商业创新。保险科技最大的创新在于将保险嵌入生态。典型的生态是一站式服务网络:一个整合了应对客户所有需求的网络。我们认为，生活消费、消费金融、健康、航旅和车险五大生态圈都有很大的发展潜力。另外，科技保险在个性化保险方案定制和自动化理赔方面也有得天独厚的优势。
（2）不良资产供给稳中有升，三类AMC各领风骚。我们在近期发表的行业报告中阐述了随着对金融业监管的趋严，不同类型的AMC业务均将有较大的发展空间。
①三方面不良资产供给持续上升。首先，商业银行不良贷款余额持续上升。我们认为，由于五大行的“不良贷款余额/逾期90天以上”指标在1以上，而绝大多数股份行的该指标在1以下，股份行后续的不良确认压力较大，预计不良资产供给将进一步释放。其次，信托风险项目量价齐升。第三，工业企业应收账款逐步沉淀。我们认为，一部分应收账款将继续沉淀为坏账，进一步增加了不良资产的供给。
②三类AMC各领风骚。我们认为，不同AMC会发挥各自的优势，以不同的方式在去杠杆周期中获利。四大AMC虽然业务各有侧重，但是近年来纷纷转型金控，并深化与四大行的合作。地方AMC借助政策松绑积极处置方式创新，而各路资本的注入也促进了地方AMC发挥其国有资本不具备的信息优势。而非持牌AMC正在逐步打破地域界限，与四大、地方AMC互补合作。
（3）信托市场规模扩张，行业数据继续向好。近几周信托存续期市场规模不断扩张，并在9月下旬突破3万亿。这代表着二季度行业数据显示的行业总体趋势在下半年得以延续。我们认为，近期信托行业景气稳固。存续期市场规模走强。9月以来，信托景气逐渐走强，信托市场存续期规模周增速的四周移动平均稳定在0.5%以上，并在9月末达到0.77%。这是三月银监会颁布八道金牌限制同业业务之后的新高。另外，信托市场周平均发行规模再次逼近3亿元。高频数据的好转印证了我们近期的观点：信托行业景气稳固。

券商

（1）长江证券(000783)：公司出资1亿元人民币设立PPP私募基金子公司，该公司专业从事PPP及政府购买服务类相关业务。
（2）招商证券(600999)：面向合格投资者公开发行面值总额不超过85亿元的公司债券，已获中国证券监督管理委员会“证监许可[2017]1669号”文核准。
（3）国元证券(000166)：证监会核准公司非公开发行不超过455,560,578股新股。
（4)申万宏源(601688):公司拟以自有资金人民币4.5亿元对宏源期货进行增资。本次增资完成后，宏源期货的注册资本由人民币5.5亿元增加至人民币10亿元。
（5）第一创业(002797)：梁学来先生因个人原因申请辞去公司副总裁职务，辞职后将不再公司担任任何职务。

保险

本周无重要公告

银行

（1）常熟银行（601128.SH）：2017年9月27日，江苏常熟农村商业银行股份有限公司发布关于首次公开发行部分限售股上市流通公告。本次上市流通的限售股为公司首次公开发行限售股，上述股份合计765,045,915股，共涉及2250名股东，锁定期为自公司股票上市之日起12个月，该部分限售股将于2017年10月9日起上市流通。
（2）中信银行（601998.SH）：2017年9月30日，中信银行股份有限公司发布关于中信银行（国际）有限公司增资扩股的公告。中信银行股份有限公司子公司中信国际金融控股有限公司100%持股的子公司中信银行（国际）有限公司拟发行3,027,780,392股新股，由5名投资者认购，合计投资金额约为90.53亿港元。本次增资后中信国金将持有信银国际75%股权，对中信银行以往与信银国际在战略规划、风险管控、业务发展等方面的管理关系不存在实质影响。此外，信银国际通过本次增资所募集资金将有利于其业务发展及收入结构的优化，增强同行业竞争优势。鉴于信银国际是中信银行间接控制的境外机构，本次增资将有利于积极开拓海外国际业务。

转型金融

（1）海德股份（000567）：公司于近日收到中信证券《关于更换保荐代表人的函》，因保荐代表人郭强先生拟于近期从中信证券离职，将不再担任本次非公开发行的保荐代表人。中信证券现委派保荐代表人骆中兴先生接替其担任海德股份非公开发行项目的保荐代表人，继续履行相关职责与义务（骆中兴先生的简历附后）。本次保荐代表人变更后，海德股份非公开发行项目的保荐代表人变更为骆中兴先生和刘东红女士。
（2）爱建集团（600643）：因要约收购方案调整，预定收购的股份数量拟由 431,141,953 股调整为104,883,445 股，按照 18 元/股的要约价格计算，最高要约所需金额将由7,760,555,154.00 元变更为 1,887,902,010 元。因此，为避免国有资产受损，广州基金已向中国证券登记结算有限责任公司上海分公司申请将原已存入的履约保证金 1,600,000,000 元退还，并将 380,000,000 元重新存入指定账户，不少于调整要约收购方案后所需最高收购金额的 20%。