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设立国有资本投资公司是我国国资管理体系实现从“管资产”到“管资本”变革的重要举措，而资本运营是国有资本投资公司总部功能的重要组成部分。国有资本投资公司要做好资本运营，应通过股权投资、多元化融资、资产证券化等手段，借助资本杠杆，实现国有资本优化配置和高效价值创造。按照十八届三中全会通过的《关于全面深化改革若干重大问题的决定》，以及2015年8月的纲领性文件《关于深化国有企业改革的指导意见》(中发[2015]22号)，我国国资管理将形成国资委-国有资本两类平台公司-国有企业的三层架构。
国有资本投资公司开展资产证券化，一方面要关注ABS（资产支持证券）、ABN（资产支持票据）等实践运用较多的资产证券化工具；另一方面，对于其他的资产证券化工具，建议国有资本投资公司应重点关注CMBS及CMBN的运用，从而进一步提高在手资产的价值创造效率，更好地实现国有资本保值增值，实现企业的“提质增效”。
从目前的国有资本投资公司试点情况来看，各试点企业的集团总部纷纷向“小总部”的定位转型。但“小总部”不等于弱总部，除需要对下属的二级企业更多授权，从而实现从“管资产”向“管资本”的转变之外。更重要的是重新定位集团总部核心职能、打造集团总部关键能力。
国有资本投资公司总部要实现“管资本”的定位，总部需构建的核心职能主要包括三大方面：“战略引领、服务优化（资本运营、资源整合、促进协同等）、经营监察”，即“方向盘（引领）、加油站（加油站）、红绿灯（监管）”。
在服务优化方面，资本运营是其非常重要的组成部分。所谓国有资本投资公司的资本运营，应该是致力于建立健全专业化的资本运营能力，通过股权投资、多元化融资、资产证券化等手段，借助资本杠杆，实现国有资本的优化配置和价值创造。
在我国金融市场三大动因素（利率市场化、直接融资比重日益扩大、互联网金融）的推动下，资产证券化近年来越来越受重视。通过此方式融资不仅能拓宽公司融资渠道，还将优化公司存量资产结构，改善资本负债期限错配情况，提高资产的流动性。同时，资产证券化通过释放风险资产规模，大大缓解公司资本压力。目前国内的资产证券化工具主要包括：ABS（资产支持证券）、ABN（资产支持票据）、Reits、CMBS（商业地产抵押贷款支持证券）、CMBN（商业地产抵押贷款支持票据）等。
CMBS及CMBN作为一种特定期限的债权类融资，其优势可以归纳如下：
一是在于可以突破银行贷款（经营性物业贷款）的限制，使得融资不完全依赖于借款人的主体信用，而以基础资产的信用评级进行；
二是借款人保留了对不动产的所有权（这一点对国企非常重要，规避了国有产权处置的一系列繁琐流程，也是CMBS及CMBN相对于Reits较为明显的优势），享有未来地产价值的升值空间；
三是CMBS的投资人对原始权益人的其他资产没有追索权，保护了资产原始权益人的其他利益；
四是CMBS为债券交易提供了更好的市场流动性，相比单一资产项目的处置具有更大变通性。
就CMBS与CMBN的发行而言，国内适用的场景主要包括以下三类：一是高信用等级企业、二是主体信用不足而质量较高的资产（如民企旗下优质物业）；三是来自于同一主体或不同主体的分散性物业的资产组包。目前的国有资本投资公司大多都属于其中的高信用等级企业，如属于发债额度快用完而必须要选择其他低成本融资渠道的大型央企或地方大型国企，或是属于央企国企旗下AAA评级的子公司，其需要融资而又达不到直接发债的标准，即“强主体+强资产”，都可以选择发CMBS或CMBN。
CMBS及CMBN成立的核心在于基础资产能产生稳定的现金流。在当前趋于下行的经济周期中，现金流较稳定的资产如一线城市的办公楼、城市更新主题下重新定位的项目，以及包括工业物流、家居商城、体验式购物中心和社区型商业在内的具备稳定现金流的特殊类别资产，均可作为CMBS或CMBN基础资产，各企业均有一定数量可作为CMBS或CMBN基础资产的已确权资产。
CMBN是一种资产支持票据，属于ABN中商业抵押贷款的证券化，与交易所注册发行市场商业地产抵押贷款支持证券相对应。因CMBN的公募性质，其流动性更强，发行利率理论上最低。
总之，国有资本投资公司应紧跟资本市场创新的步伐开展资本运营，重视诸如CMBS与CMBN这样的资产证券化新工具的运用，进一步提高在手资产的价值创造效率，更好地实现国有资本保值增值，实现企业的“提质增效”。
文章来源：正略金融研究所
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