5
月份金融数据总体来看有所走弱，尤其是
M2
增速历史上首次跌破
10%
。社融增量也低于贷款增量，显示表外融资处于收缩状态。从
5
月份经济数据来看，房地产和基建投资增速已经有所放缓，主要是受到资金来源增速放缓的影响。这也显示金融杠杆去化已经开始作用于经济。鉴于债券利率已经某种程度上超调，尤其是短期债券收益率升幅较高，未来货币政策和银行监管政策可能不会更大力度收紧，甚至在货币增速以及经济进一步弱化的情况逐步放松。短期来看，需要关注本周
MLF
到期后是否还会继续展期，另外美联储如果加息，央行是否还会继续上调公开市场利率，如果这次不上调，已经某种程度上显示政策态度有所松动，有利于债市修复超调部分。债券收益率在目前水平上仍有一定幅度的下行空间，尤其是短期债券收益率。
1.
贷款增长保持稳定，结构上仍以按揭贷款和企业中长期贷款为主
5
月份贷款增量达到
1.11
万亿，略高于市场预期。从结构上来看，与此前几个月相差不大，仍主要体现在按揭贷款和企业中长期贷款的增长。但在房地产调控以及按揭贷款利率难以覆盖银行资金成本的情况下，按揭贷款增量也在放缓，企业中长期贷款增量也有一定程度的放缓。
表内票据仍处于压缩当中，表内外票据合计也依然是净减少，显示短期利率上升幅度较高后，对短期融资工具的冲击更为明显。
2.
存款增长乏力，
M2
增速首次跌破
10%
，普通存款稀缺倒逼银行依赖同业负债融资
尽管
5
月份贷款增长不弱，但
5
月份存款的增速和
M2
增速再创新低。尤其是企业存款增量只有
1072
亿，明显低于季节性。监管政策导致同业业务收缩，也会导致其派生的存款减少，对企业存款的影响尤其明显。
此外，
5
月份财政存款的超季节性上升也一定程度上回笼了资金。
6
月份以来同业存单利率持续升高，很大程度上也跟普通存款增长乏力，导致银行不得不依赖同业负债来支撑业务运作有关。比如
5
月份居民和企业存款的增量只有
2300
多亿，而贷款投放量超过
1
万亿，中间的资金缺口都需要依赖同业负债。我们在最新一期周报《破局关键在于修复资产派生负债循环》中也提到，负债荒的破局需要依赖重新启动资产配置形成负债的正循环，这需要依赖货币当局重新注入低成本和长期流动性，或者需要看到外汇占款逐步恢复。未来需要关注央行在流动性层面的投放是否可能修复这个循环。
3.
社融低于贷款，表外融资萎缩
社融方面，5月新增社融1.06万亿（前值1.39万亿）；受去年同期低基数影响，社融余额增速从上月的12.8%小幅升至12.9%。在银监会针对银行套利、空转从严下，如限制非标占比、非非标等规避监管的模式，要求加强委外资金穿透、杠杆、资本占用等，导致非标、债券需求减弱，其净融资量均明显下降，社融结构因此发生明显的转变：
（1）5月新增社融中，信托贷款、委托贷款分别新增1812、-278亿元，二者在当月新增社融的占比从前期的20%有余降至14%；（2）5月信用债净融资-2462亿元，创当月负融资之最；一方面受补年报、端午节假期的影响，但更主要是需求较弱、债券融资成本高于贷款等有关，导致5月发行量显著下降，取消或延迟发行的案例达78个。（3）表外票据净增-1245亿元，或因商业银行一般存款压力增加、负债成本上行境况下，压缩债券、票据等资产。（4）非标与标债等融资受阻后，信贷偏宽松，5月新增信贷1.18万亿略高于市场预期。（5）股票融资增加507亿，外币贷款减少99亿。往后看，关注信用债融资持续下降给发行人带来的再融资压力，以及近期发布的财预50号文、87号文对地方政府融资、购买服务等具体规范从严后，地方投资增长空间与融资意愿走向。
