2024 年美国总统选举是第 60 届总统选举，俨然成为今年投资者的关注热点，其选举结果对接下来美国的政治、经济及外交政策产生重大影响。相比于 2020 年发生在疫情期间大选，本次选举或显著减轻了程序性风险，但随着政治环境的日益复杂化，今年大选周期也呈现出不同于 2020 及以往选举的“非典型性”。
基本制度与流程
2024 年美国总统选举，即第 60 届总统选举，无疑成为今年全球关注的重点事件。
它不仅关乎总统的选举，还包括众议院所有 435 个席位和参议院 33 个席位的改选，以形成第 119届美国国会。美国总统大选流程预计从今年 1 月（两党内部初选）持续到明年 1 月（大选获胜者宣誓就职），共经历 1 年的历程。整个选举的高潮除 2024 年 11 月 5 日的正式选举之外，还有举国瞩目的两场总统辩论，不同于往年的秋季辩论传统，今年大选的总统辩论分别安排在美国时间 6 月 27 日、9 月 10 日，其中第一场辩论被视为终选的“前哨”，总统候选人将围绕一系列既定议题展开演讲、辩论和互动问答。这些议题广泛覆盖了经济、外交、国家安全、医疗保障、环境变化等关键政策领域，反映了民众最为关注的热点问题。
2024 VS 2020，有何相同与不同？
2024 年美国大选减轻了 2020 年大选中最显著的风险——程序性风险，但随着政治环境的
日益复杂化，也造就了今年大选周期的“非典型性”。
程序性风险：法案的完善有望大幅减轻选举争议风险
美国大选投票包括现场及邮寄投票，2020 年大选中邮寄投票比例升至 1900 年以来的历史新高。
受新冠疫情影响，2020 年总统大选中，美国所有州均放开了邮寄投票限制。根据
美国选举委员会向国会提交的报告，
2020
年总统大选中，仅有三成左右的选民选择在选
举日前往投票站进行投票，通过邮寄方式投票的选民比例达
43%
，较
2016
年的邮寄投票
率增加了近
20
个百分点。
与现场投票相比，邮寄投票更易出现计票争议及丢失风险。其一，
与完全隐私的现场投票
相比，邮寄投票时选民的选择可能受外界干扰，甚至发生贿选交易，导致投票反映当事人
真实意愿的力度有所降低。
其二，
历史新高的邮寄投票比例也使得多数州将选票确认截止
日延长，如
2020
年大选中，美国共
23
个州将邮寄选票确认截止日推迟至
11
月
3
日之
后，选举人票占比接近
60%
。
其三，
选票邮寄途中容易出现选票丢失、被盗、错换等风
险。因以上种种弊端，特朗普在
2020
年选举投票结束后拒绝承认选举结果，要求“重新
计票”。
2022 年，美国国会通过总统选举改革法案，以回应 2020 年美国大选时暴露的法律问题，
降低程序性风险。
2022
年
9
月
21
日，美国国会众议院以
229
票赞成、
203
票反对的结
果，通过了一项关键的《选举计票改革法案》。这项立法是对
2021
年
1
月
6
日国会山事件
的直接回应，彼时特朗普总统的支持者试图阻碍对拜登胜选的认证程序，暴露了选举过程
中的法律漏洞。改革法案规定，副总统在认证各州选举结果时仅具有象征性角色，无权拒
绝或更改选举人票；在清点选举人票的过程中，众议院和参议院只有当三分之一议员均认
为某州大选结果有误的情况下，才需要全体议员投票表决；如果某州或地方官员意图延迟
投票或拒绝计票，则需法院介入。
随着疫情的淡化、邮寄投票门槛的提高、计票规则的优化，预计 2024 年美国大选的计票
争议风险有望大幅下降。一方面，
随疫情影响的淡化，邮寄选举占比有所下降，在
2022
年中期选举中，邮寄选票占比已下降至
31.8%
，较
2020
年明显降低。
另一方面，
今年大
选中，多数州改进了计票规则，如允许对邮寄选票进行预处理、优化处理方法等，威斯康
星州（
WI
）、北卡罗莱纳州（
NC
）等部分摇摆州也已提高了邮寄投票门槛。多项措施或使
得
2024
年美国大选中的计票争议风险显著下降。
政治背
景：民众信任度处历史低位&两大政党严重分化
本次大选所面临的政治背景或更为复杂。一方面，美国公众对于政府的信任度处于历史低
位
，
据福克斯新闻于
2023
年
6
月
28
日发布的民调报告，美国民众对美国联邦调查局
（
FBI
）、最高法院和国会等机构的信任度自
2017
年以来持续下降，当前分别降至
59%
、
48%
、
34%
，创历史新低。仅有不到三分之一的选民表示信任美国联邦政府，为近二十年
来最低水平。
另一方面，
美国历史上存在政治极化的深层根源，经济不平等、种族问题激
化等加速了政治极化，集中表现为两党竞争白热化、阵营化，这也体现在两党候选人执政
主张的巨大差异，下文我们亦会详细叙述。
近年来，两党分歧加剧，导致立法进程缓慢甚
至停滞，政府关门等现象频发。
候选人：两大候选人均直接/间接面临法律风险
两大候选人均直接/间接面临法律风险，使得本次大选成为美国历史之“最”。
2024 年美国
大选已锁定拜登及特朗普两名候选人，其中，前总统特朗普因在“封口费”案中被控的
34
项罪名全部成立而被正式定罪，成为美国第一位“戴罪”参与总统辩论的候选人；现任总
统拜登的小儿子亨特·拜登也因涉嫌三项与滥用药物时购买枪支相关的罪名而接受审判，
拜登由此成为美国历史上第一位子女被判有罪的总统。
两起法律事件对候选人的政治形象
均产生一定程度的影响，也让本次总统大选的选情更为复杂。
美国大选如何影响大中华权益市场？
美国大选或从两个维度影响大中华权益市场：一是政策不确定性带来的“大选效应”，第
二则是总统候选人的政策立场，即政策效应
，
相对于“大选效应”，政策立场所带来的影
响或更为长期。
政策不确定性带来“大选效应”
从经济政策不确定性角度看，随着候选人及其背后政党、国会更迭带来的不可预知，大选
年美国自身以及对外政策的不确定性均升高，或影响非美市场的风险偏好，我们称此种影
响路径为“大选效应”。
本文中，我们聚焦大中华资产，探析美国大选年的政策博弈对于
A
、港股及中概股市场的影响。
美股大选对于大中华权益资产存在阶段性影响
为考察美股大选对于大中华权益市场的影响，我们统计 1964 年以来的 15 次换届选举事件
（其中考虑到指数编制起始时间不同，
A
股统计自
1990
年以来的
8
次大选区间、中概股统
计自
2003
年以来的
5
次大选区间），探析
A
、港股及中概股市场在大选前后的表现，并以
考虑非选举年的全部年份做比较基准。
复盘发现：
1
）美国大选对
A
、港股中资股及中概股市场均存在阶段性影响，且主要集中在
7-10 月（即两党全国代表大会和总统候选人辩论期间）；2）大选尘埃落定（11 月）后，考
虑到距离新总统交接权力（次年 1 月下旬）仍有一定时间，彼时美国处于“政策真空期”，
权益市场或逐渐企稳回升；3）横向比较来看，或需提早关注美国大选对 A 股的扰动，而
大选后短期（一个月）内 A 股弹性亦更高，恒生指数自大选后则稳定上扬。
高科技领域对于美国大选或更为敏感
鉴于总统大选日为大选年 11 月的第一个星期二，因此我们以距离其最近的 10.31 粗略代表
大选当日（
T
），统计各行业在大选前后
6
个月、
3
个月、
1
个月的走势，并分组探讨连续
vs
非连续政党、统一
vs
分裂国会以及大选年相对于全部年份的表现。其中，大选前
6
个
月对应大选初期的两党造势阶段，大选前
3
个月则来到了白热化阶段：总统候选人发表执
政主张并进行辩论；大选前
1
个月为最后一次总统辩论阶段，彼时局势或逐渐趋于明朗。
复盘发现，对 A 股而言：1）在大选前期，多数行业面临阶段性影响，
其中电力设备、国
防军工、汽车等中游制造板块及电子、通信、计算机等“硬科技”含量更高的板块反映或
更为敏感，相比之下，有色金属、石油石化、煤炭、钢铁、基础化工等上游资源和中游材
料板块韧性或更强。
2
）在大选后期
，
上游资源
&
中游材料板块维持强势表现，银行、非银
金融等强周期行业走出阶段性行情，而前期压力较大的中游制造和高科技板块逐渐企稳回
升。
3
）整体来看，基本面受美国对华政策影响较小的行业未受到显著影响，
如食品饮料、
公用事业、环保、社会服务等板块。
4
）此外，
总统大选后统一国会情形的各行业表现或
弱于分裂国会，而总统连任时
TMT
、金融地产表现或优于非连任情形，或由于总统连任所
带来的较为稳定的产业
/
贸易政策。
于港股而言，
多数行业在大选前的一个月内对于美国大选进程的敏感性更强，而在大选尘
埃落定后，大部分行业均企稳回升，甚至走出阶段性行情（如港股材料、资本货物、消费
者服务等）。与
A
股类似的是，软件服务、技术硬件设备及半导体板块在大选前后均受一
定影响。
候选人的执政立场本身带来“政策效应”
美国大选或从两个维度影响大中华权益市场：一是政策不确定性带来的“大选效应”，
即我们在上文所探讨的大选前后各阶段的日历效应；
第二则是总统候选人的政策立场，即政策效应，相对于“大选效应”，政策立场对相应板块带来的影响或更为深远。
不同候选人对于不同领域的执政主张不同，相应也会对不同行业产生或利好或利空的影响。例如，2020 年大选时拜登主张推动新能源领域发展，在其 11 月大选胜出后，美股新能源板块明显上行，亦映射至 A 股新能源板块；而特朗普则强调“能源独立”，因此若特朗普当选新一任总统，则可能会收紧中美在新能源领域的合作往来，从而影响我国新能源上游的相关产业。此外，若几任总统对于某领域的立场有一定传承性，则政策效应可能已部分计入“大选效应”（如前文提到在大选白热化期间的对华主张）。
当然，总统的竞选主张与其最终落地之间仍有一定距离，大选的政策效应仍需辅以考虑2024年美国国会选举的情况。
也即，美国国会的选举情况决定两党之争是否延续，从而影响总统提案的实施路径及政策效果。美国重大措施的落地需要众议院及参议院的统一通过，近年来，国会两党政治“极化”现象愈发严重，据《特朗普执政时期美国国会涉华法案及其影响》（魏红霞，2021）统计，第 40 届国会（约翰逊执政时期）共和党和民主党在参众两院的意识形态分歧指数（以 1 为基准）为 0.68，而第 116 届国会（特朗普执政时期）众议院和参议院的党派分歧分别上升至 0.88、0.84。党派的高度分歧显著拖累立法效率，截至今年上半年，第 118 届国会通过的法案数量不足往届国会的六分之一。
据 RCP 汇总各家民调机构结果来看，截至 2024年6月19日，特朗普在普选票民调中领先，而拜登在基本面指标上具有相对优势，选情“焦灼”。
继特朗普被定罪、拜登之子面临审判等法律纠纷爆发后，双方支持率均有所下跌，当前近乎持平，特朗普以 0.5 个百分点的微弱优势暂时领先。这也意味着本次大选赛况更为焦灼，后续需关注 6 月 27 日第一次总统辩论以及摇摆州的倾向变化。此外，6 月22 日当周，拜登团队公布 5 月筹款数据，落后特朗普约 0.7 亿美元，竞选资金优势弱化。
而据 270towin 汇总民调机构的结果，截至 06.19，特朗普的领先优势或更大，
其有望最终获得 287 张选举人票，而拜登有望获得 174 票，此外还有 77 张摇摆票。
前文提到，今年也将迎来第 119 届国会换届选举，
美国国会分为众议院和参议院，其中众议院有 435 人，按照各州人数选出，例如人口众多的加州有 53 个席位，人口少的阿拉斯加和特拉华各自只有 1 个席位，众议员任期两年；参议院有 100 个席位，每个州有 2 个席位，参议员任期 6 年，每两年改选三分之一。国会选举的全民投票时间与总统大选相同，选举结果的确定可能需要数周时间。
因此，在本届美国大选中，将有 33 个参议院席位（其中含 20 个民主党席位）以及全部 435 个众议院席位改选，民主党面临的换届压力明显更大。
据 270towin 汇总民调，截至 06.19，参议院选举中，共和党有望获得 50 个席位，民主党有望获得 48 个席位，另有 2 个摇摆席位；众议院选举中，共和党有望获得209 个席位，民主党有望获得 201 个席位，另有 25 个摇摆席位。
总体来看，共和党在参议院及众议院的选举中均具有领先优势。
根据两位候选人竞选官网及前期双方的公开表态，特朗普 vs 拜登（共和党 vs 民主党）在
多数经济政治问题上存在显著分歧，自然也会对相应板块产生影响。
根据当前（截至
2024.06.19
）的民调结果，我们考虑四种排列组合的情形，并分别讨论不同组合情形下需
要重点把握的配置逻辑（下文按照情形可能性，由高到低排序）。
情形一：特朗普胜选+统一国会
特朗普胜选+国会统一背景下，贸易保护主义或升温，旧能源或更受总统青睐，美元或走
强，因此，或需留意：
1） “美国优先”的激进贸易保护主义或影响出口链
特朗普和拜登执政主张的最大分歧或在于对外政策领域，若特朗普当选，则须留意贸易政
策的边际变化对于出口链的影响。一方面
，
相比于拜登奉行“多边主义”的外交，特朗普
始终奉行“美国优先”的外交原则，着重民族主义外交政策目标，更主张通过“退群”减
少多边或全球合作；
另一方面，
特朗普倾向于实施大范围的贸易保护主义政策，主张对全
球进行加税，对美国和全球都可能带来偏滞胀的效果。
2）“能源独立”的气候/能源政策或导致新/旧能源的再配置
气候领域亦是两位领导人“针锋相对”的领域之一，特朗普上任后或影响新/旧能源的再
配置
。
气候领域是拜登就任期间最成功的政绩之一，也是他本次竞选的重要主张，拜登指
出，将继续投入针对电动汽车、清洁能源等领域的财政补贴。
具体来看，
拜登政府对光伏
装机目标提出更高要求，且通过“
IRA
法案”大幅延长
ITC
补贴期限；相继推出电动化率
50%
目标、充电桩补贴政策、加大可再生能源领域制造补贴等，
这些政策一定程度上有助
于中美加强在新能源上游领域的合作，
推动中国融入新能源产业链。
而特朗普重申上任后
将退出《巴黎气候协定》，终止风能补贴；并再三强调“能源独立”，希望通过增加公共土
地上的石油钻探，为石油、天然气和煤炭生产商提供税收减免等措施，来实现“让美国拥
有全世界成本最低的能源和电力的目标”。特朗普轻“新能源”、重“旧能源”的主张或对
我国新旧能源板块产生一定影响。
3）宽财政、强美元、强硬移民政策或再度影响全球流动性分配逻辑
从公开表态来看，特朗普或倾向于实行更为宽松的财政政策。
相比于拜登主张收紧税收政策而言，特朗普则更希望延续其任内推动的《2017 年减税和就业法案》（TCJA）内的个人和企业税收政策；将企业所得税率从 21%降至 20%，并可能通过关税来替代所得税；可能免除对小费征税（tips tax）。CRFB（Committee for a Responsible Federal Budget）预测，延长个人所得税将导致 2035 年财政赤字比基准高 3.9 万亿美元（约占 2023 年GDP 的 14%，相当于赤字率每年高 1.3%）；延长所有减税条款，2035 年赤字将升至 5.2万亿美元（约占 2023 年 GDP 的 19%，相当于赤字率每年高 1.3%）。减税导致的财政赤字扩大则通过全面增加关税来弥补。“加征关税+宽财政减税”的组合拳一方面或将抑制进口、提升美元资产的相对吸引力，另一方面亦会推高通胀。
此种情形下，全球流动性或再度面临强美元底色下的分配问题，而对海外流动性敏感的板块或受扰动。
此外，特朗普更为强硬的移民政策或使得通胀再抬头，亦影响全球流动性分配。
特朗普主
张终结非法移民现象，提出上任后将指示美国移民及海关执法局执行大规模驱逐行动，同
时加强边境安全措施，包括增建边境墙，并采取措施阻止非法移民的子女获得美国公民身
份。
相比之下，
拜登虽然在
6
月
4
日收紧移民政策，但相对而言仍更为温和：对庇护申请
实施“熔断”制度，从美墨边境非法入境美国的庇护申请数一旦达到
2500
人
/
日将出现
“熔断”，直到降至
1500
人或以下两周后才重新开放。
特朗普对移民政策的收紧边际上可
能压低增长，美国劳动力改善的趋势或受扰动，就业供需缺口或重新扩大，导致通胀再度
抬头。
此外，相比于拜登捍卫“意识形态”的强硬手段，特朗普或更关注贸易层面，希望推动战争尽快结束。因此，特朗普上台后或在一定程度上降低全球地缘政治风险。具体来看，
对于俄乌冲突，拜登希望向乌克兰继续提供军事/非军事援助，认为“这对美国国家安全利益至关重要”；而特朗普主张结束俄乌冲突和美国对乌克兰的输送，并要求欧盟进行补偿。
情形二：特朗普胜选+分裂国会
若特朗普胜选，但共和党和民众党分别在众议院或参议院占优势地位（分裂国会），则总统主张仍保持不变的情况下，“跛脚”政府导致政策落地推进受到制约。
结合美国各利益集团的最新动向，美国对华管控政策或较难形成合力。
情形三：拜登胜选+统一国会
