在新版医保目录发布后，医药板块将如何受益？对于医药板块的近期表现和未来展望，中泰医药团队有
什么观点更新？
新版医保目录的发布强调了进一步推动创新，这意味着过去几年医保持续施压以控制药价和不合理利润
的局面可能会有所转变。从长远来看，医药行业可能不再面临之前预期的政策端利空，尤其是在医保基
金压力方面，虽然短期难以看到政策放松，但医保局态度的转变以及商保发展的推动，可能会对医保基
金压力带来一定缓解。在经历九月、十月的市场反弹后，医药板块在十一月份表现
出相对较好的上涨态势，跑赢沪深300约1.2个百分点。尽管三季报显示医药板块基本面存在较大压
力，但11月份整体处于中位偏上的行业表现。随着医保政策回暖及一系列积极信号的释
放，医药行业在政策层面的压力有望得到缓解，并且在底部布局的医药资产有望在明年迎来更大的机
会。
明年医药行业的投资方向有哪些？
明年医药行业投资将重点关注几个方向：一是高景气度和成长性方向，如创新药、抗体药物、GLP-1赛
道等；二是困境反转类型，包括部分原料药公司和低耗材公司，它们已经出现改善趋势，预计明年将持
续改善并有可能迎来更大的反转弹性；三是CRO（合同研究组织）在生物方案落地、美元加息周期结束
后订单增速回升状态下有望迎来修复和改善；
对于困境反转类的公司，投资的关键是什么？
投资困境反转类公司的核心在于把握时间节点，特别是在公司从左侧向右侧转变的关键时间点布局。
对于2025年的市场展望，您的乐观程度如何？中泰医药的重点组合表现如何？
我个人及团队对2025年的乐观程度超过过去几年，并建议投资者重点布局医药板块的机会。中泰医药的
重点组合11月平均涨幅为6.19个百分点，跑赢整个医药行业约四个多点，其中贝达、艾力斯、康方
等公司表现亮眼。
12月份重点推荐的标的有哪些？对于
圣湘生物
有何看法？
12月重点推荐延续了之前提到的几条主线逻辑，包括创新药企业（如艾力斯、贝达药业、亚盛医药、GLP-
1赛道的诺泰生物，以及仿创结合的九典制药），以及困境反转方向（如CRO领域的药明康德、上游
供应商诺维赞，以及业绩稳健的东阿阿胶），还有受益于冬季呼吸道感染主题的生香生物。圣湘生物是
体外诊断和器械板块中稀缺的优质公司，产品力和销售能力强，在呼吸道检测等领域占据主导地位。预
计未来三年，呼吸道检测业务将驱动公司整体收入增长30%，利润增长40%以上，且公司账面资金充
裕，积极布局新技术平台和应用场景，市值相对于未扣除现金的部分对应2025年的估值较低，性价比很
高，因此是优质的重点推荐标的。
12月器械板块的主要推荐是什么？
在器械板块，12月依然侧重于短期催化和长期价值结合的组合。我们保留了11月推荐的
诺唯
赞
，并新增
了近期重点推荐的圣湘生物。
为何持续推荐诺唯赞？
诺唯赞是一家具有高成长潜力和长期投资价值的公司，疫情期间积累了大量现金。其上游业务已显现出
底部反转趋势，叠加全球投资恢复和海外业务高速发展，预计上游板块未来有望保持20%左右的快速增
长。
对于艾力斯这家公司的看法是怎样的？它的估值是否合理？
艾力斯作为制药创新药板块中估值较低的标的，尽管收入增速较快并实现了利润释放，但其PE估值仅
有16倍左右，这似乎存在一些矛盾或认知上的差异。我们认为这种低估可能源于三个预期差：首先，伏
美替尼作为公司最大产品，其销售从上年的19亿增长到今年接近34亿，未来增速、峰值及达峰后的表现
存在不确定性；其次，市场可能对公司的管线质量存有担忧；再者，海外市场之前被忽视，但实际上伏
美替尼在海外也有注册临床试验进展，并有望在明年完成三期注册临床研究，显示出一定的增长潜力。
贝达药业的情况如何，能否分享一下你们的四个逻辑？
当然可以。我们对贝达药业的四个逻辑进行汇报：第一，收入进入拐点，主要是因为贝福替尼明年将被
纳入医保，且恩沙替尼成为公司核心战略品种，预计有较高增速。第二，利润率提升，这包括管理费用
和执行费用下降导致的费用率大幅下降，以及近期港股上市公司华昊中天上市带来的投资收益。第
三，管线仍有看点，比如CSO模式下的资产整合和收购并购等动作，能够持续为贝达药业的成长性提供
保障。第四，海外有进展，恩沙替尼近期获批并在美国上市，这是一大积极信号。
为什么会产生创新药研究的分歧，尤其是在产品评价上？
我认为这与我们在研究方法上的一个盲区有关。通常我们在评价一个创新药时，会关注一期、二期临床
试验数据以及上市后的三期数据。但对产品上市后的真实世界数据、IP数据的关注度远低于前期数据。
这些后续数据可以为产品赋予新的标签和优势。
苏美提尼为何被认为在EDF tki赛道上是三代中最好的分子？
最初可能是因为其销售和商业化能力强，团队高效且单产高。但现在随着更多数据的读出，我们更倾向
于认为其在EDF tki赛道上表现出色，特别是在三代药物中。通过上市后不断产生的真实世界数据，我们
发现它在特定患者人群中表现出显著优势，例如存在三大类型的优质患者人群，这使得它有可能成为极
具竞争力的产品。
一个产品被认定为最好的来源是什么？
一个产品被认定为最好的来源有两种情况：一种是通过头对头对比研究，另一种则是基于上市后的真实
世界数据读出的优势。例如，苏美提尼就是通过三期临床研究和后续真实世界数据揭示其在特定患者人
群中的显著疗效。
对于东阿胶明年及未来的发展有哪些关键催化因素？
明年的重要催化因素包括：公司原总经理程杰升任董事长，股权激励方案及国资委批复的进
展；同时，2025年作为十四五规划收官之年，公司会有更明确的收入利润规划，有望打开成长空间。此
外，今年全年预计分红率将达到约100%，对应股息率约为4-5点。基于此，我们预测今年利润
为15亿，明年18亿，对应2023年利润增速约20%，且估值有较大向上修复空间，因此继续推荐东阿胶作
为2025年核心板块的重要标的。
九典公司目前的发展阶段如何，以及其拳头产品洛索洛芬的表现如何？
九典公司目前正处在从单一拳头产品向多产品梯队驱动转型的关键时期。其拳头产品洛索洛芬今年纳入
医保后，入院进展顺利，已达到2000家以上等级医院的使用量级，且自7月份以来每月销售环比增长显
著，预计明年将带来可观的增长贡献。
公司最近有什么新品种上市计划？
公司最近与外部合作开发的中药贴膏消炎解痛巴布膏预计从12月开始正式发货，主要销售渠道为诊所和
连锁药店，并与原有主力产品系形成区分。此外，明后年公司将推出
新品种。
对于公司未来的业绩增长预期如何？
我们预计公司在中期维度下，维持20到30左右的复合增长可能性较高。同时，由于较高的技术壁垒和临
床标准提高强化了公司的护城河，双寡头格局有望在未来一段时间内保持稳定。
我们预测今年利润为5.4亿，明年将达
到7亿，对应明年18倍的估值，认为当前估值与公司业绩增速相比具有很高的性价比，因此做出重点推
荐。
医药板块其他方面的观点有哪些？
需求端有两个边际变化点：一是海外进入降息周期，前三季度海外收入为主的公司订单有所改善；二是
地缘政治方面，近期生物安全法案落地概率较低，但众议院版本的HR803法案在本届国会期间可能进入
参议院投票阶段，若未通过则法案推进受阻，这将影响板块需求端的估值修复。供给端方面，预计随着
在建工程增长放缓，整体有望呈现逐步出新的态势。从筹码和估值角度看，板块公募基金持仓占比处于
历史低位，头部公司的PE历史分位值仅为10%，且Q4盈利有望因汇率波动而提升，板块收入和利润企稳
回升。个股方面，继续推荐药明康德和诺泰生物，因其订单持续改善、政策利空出尽以及较低的筹码和
估值水平，建议重点配置。
亚盛医药为何值得积极推荐？
我们积极推荐亚盛医药，主要原因在于当前位置的安全边界较高，并且随着催化因素的落地，上行空间
较大。近期股价调整主要由于美股上市进度受国内流程卡顿影响而放缓，而非存在严重问题。核心产品
第三代BCR ago抑制剂1351和5前的deal已构成安全边际，其中1351相较于竞品在安全性上有显著改
善，且覆盖患者的突变谱更广，用药剂量更低，预计保守峰值销售额可达15亿美元。同时，1351已进
入医保，降幅符合预期，国内商业化拐点临近，加上海外合作方武田的情况，1351的海外估值可达
约90亿左右。
健友股份的主要推荐逻辑有哪些？
健友股份的核心逻辑包括：1）利拉鲁肽和白羊白紫杉醇有望在年底获批并放量；2）无菌注射剂的竞争
格局优异，海外制剂业务压制因素逐步消除，市场份额有望扩大，成本优化，迎来明显拐点；3）甘肃
原料药价格企稳态势明显，加强空间小。现有股份的生物类似物产品线进入收获期，预计明年底收回成
本，并且未来管线中有多个产品值得期待。海外制剂方面，无菌注射剂的渠道优势显著，销售团队预计
在25年打造成型，未来2到3年内可保持30%以上的增长。国内制剂业务虽受集采影响，但份额显著扩
大，成本控制力强，甘肃制剂业务有望快速发展。整体来看，健友股份目前股价和估值处于五年以来低
点，压制因素逐步消除，增长逻辑清晰，有望迎来业绩拐点，且未来双击空间较大，具有较好的投资机
会。
