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投资要点
1
互联网龙头，持续创新驱动增长
广告为营收核心，外延至数据产业链
搜索业务造就互联网龙头，成立Alphabet完善组织架构。
谷歌成立于1998年，早年专注搜索领域，随着并购YouTube、安卓系统、摩托罗拉移动等新业务，多方位布局数据产业链，成为全球用户与流量最大的互联网公司。2015年，公司进行为期2年的重组，成立了Alphabet Inc.作为上市主体，再通过旗下XXVI Holdings Inc.，控股谷歌公司；原有的科技创新部门，则合组为独立公司Other Bets。此举提高了创新业务的独立性，强化激励机制，推进具有前瞻性的实验项目。
营收持续双位数增长，研发费用与经营效率得到改善。
公司收入连续多年保持双位数增长，2017年营收约1,097亿（+22%），净利润212亿。在盈利能力方面，公司的毛利率在55%-60%之间，研发为主要的费用支出。公司传统上鼓励创新与个人研究，而非以商业化或盈利为导向，相关费用的转化率不易掌控。Sundar Pichai在2015年上任谷歌CEO之后，着手改革组织与激励制度，公司的研发投入与运营效率逐步改善。
广告业务是公司最主要的收入来源。
2017年，广告相关营收954亿（+20%），占公司比重86%；其中谷歌网站营收778亿（+22%）占比70.2%，联盟成员176亿（+13%）占比15.9%。谷歌网站是指网页搜索、Gmail、YouTube、地图等谷歌网页与服务的引流收入；联盟成员指的是AdMob、AdSense、DoubleClick等旗下广告代理平台。公司近年广告业务维持增长态势，主要是由于传统媒体的广告投放，持续迁移至联网设备与移动端，驱动数字广告行业规模。
其他业务高速增长，Other Bets在投入阶段。
其他业务主要是数据链上下游的产品与服务。2017年，相关收入约143亿美元（+42%），占比12.9%，包括应用平台分成、云服务和智能硬件等。Alphabet另一家子公司Other Bets，业务定位是前瞻性的产品开发与风险投资，涵盖自动驾驶、医疗、风险投资等领域，包括人工智能DeepMind、智能医疗Verily、风险投资Google Capital与Google Venture等，相关部门在2017年合计贡献1.2亿收入（+49%），占比1.1%。但由于大量的研发支出，公司的税前营业亏损为5.7亿。
由搜索引擎到全方位布局
AI为先，多头并进物联网领域。
以产品维度来看，谷歌提供面对个人的线上搜索、视频、邮件、地图等服务，面对企业的操作系统、云服务、专利授权，以及硬件类的智能家居、手机、笔记本等产品。公司在2016年将发展战略从“Mobile First”调整为“AI First”。在技术开发领域， 2017年，Alphabet公司的研发费用达到166亿（美元，以下同），占公司营收的15%，高于营销费用的129亿。从传统的搜索引擎业务，邮件、视频、操作系统，到前沿的人工智能、无人驾驶、智能家居，谷歌都在占据着行业领先的地位。
税改影响2017年盈利，2018年重现增长
汇回海外所得需一次性认列所得税税，2017年出现净利下降。
美国在1986年之后的税法规定，企业的海外利润在汇回美国之前不必缴税；由于美国的公司所得税率最高达35%，多数跨国企业会将利润留在税率较低的国家。根据评级机构穆迪测算，截至2017年12月，苹果、亚马逊、谷歌三家巨头的海外现金储备达到1.4万亿美元。2017年12月美国通过税改法案，降低公司税率至20%；同时，企业如将海外利润汇回美国，将一次性征收14.5%的所得税。
账上现金可望加大股息与回购力道，税改有利中长期净利润提升。
在税改法案的有利条件下，Alphabet在2017年第四季汇回部分海外利润，该季实际税率增至138%，全年有效税率上涨至53%，影响净利同比下滑35%至127亿。虽然此举减损了公司当期盈利，但大笔现金将刺激股票回购和派息金额，对股价有正面影响；而随着有效税率的降低，将提升未来的盈利能力。
第二季财报亮眼，营收盈利市场预期。
Alphabet 发布2018年第二季财报，营收 327 亿（+ 25.6%），在认列欧盟罚款43亿欧元后，净利约32亿，高于市场预期。其中广告营收281亿（+24%），付费点击量上升58%；平均点击收费下降22%，流量总成本增长26%。
Other Bets的收入1.5亿（+49%），但经营亏损增加至7.3亿。值得注意的是，资本支出共计55亿（+93%），主要来自数据中心与硬件生产设备。总体而言，谷歌的营收、研发、资本支出，仍处于上升趋势。
2
技术建立壁垒，助力流量变现
凭借算法成为搜索龙头
谷歌在搜索、视频、操作系统等领域位居龙头，广告是有效变现方式。
拉里·佩奇（Larry Page）和谢尔盖·布林（Sergrey Brin）在1998年成立谷歌，推广基于自创算法PageRank的搜索引擎。成立后的短短数年间，便超越行业龙头雅虎，至今占有8成以上的市场份额。
与此同时，谷歌持续推出线上应用服务，覆盖生活服务、生产力工具、内容平台、操作系统等多个领域，成为流量最大、用户最多的互联网公司，品牌价值也冠于全球。然而除了商务工具及内容平台，谷歌多数服务不面向用户收费，而是以关键字及横幅等广告方式作为变现渠道。
广告市场持续数字化，社交网站与内容平台快速增长。
随着移动互联网普及，传统媒体的广告市场规模下降。根据调研机构eMartker与Statista估算，数字媒体已在2017年超越电视，成为全球最大的广告投放渠道；相关市场在2018至2020年的3年CAGR为17%。其中，搜索门户在数字广告中的份额占比约40%
优化推荐算法与显示方式，提升广告投放质量。
基于搜索份额与其他服务流量，谷歌拥有数字广告约33%份额。根据推送方式，公司的广告可以分为关键字搜索（AdWord）、展示广告（AdSense）、Gmail邮件推送三大类型。由于线上广告是以点击量、停留时间、实际消费金额等指标来计费，多数平台会提高每页广告展示数或显示排序，以增加整体收入，但谷歌反其道而行之，以算法来兼顾用户体验与商务上的议价能力。
以搜索广告为例，谷歌依照关键字来判断用户购买意图，以及相关广告的历史点击率，综合决定页面的广告显示数；在付费推荐的排序上，也不单纯考虑每次点击成本（CPC），而会综合链接的页面质量、用户点击率等指标来智能排序。由于谷歌善用数据算法，即便减少广告显示数量，仍能通过精准推荐，从而提升广告点击率与客户的投放效益。
持续并购构筑技术壁垒与行业份额。
谷歌通过并购Double Click、AdMob等成熟平台，扩大客户基础与业务覆盖，同时收购创业公司夯实技术壁垒，如智能语音公司Metaweb、推荐算法公司RankBrain与Clever Sense等；一方面能优化搜索结果，保证用户体验与粘性；另一方面也提高推荐精确度，从而增加广告效益与业务收入。
巨头争夺流量，行业竞争加剧
社交领域的竞争激烈，地域属性强。
数字广告中的搜索门户增速已经放缓，而社交网站与视频平台的增长快速，Statista预计在2020年，视频平台就会超过搜索门户，成为最大的数字广告渠道。脸书（Facebook）在社交领域应用的市占率，大幅领先谷歌的社交平台Google+；随着该领域高速增长，今年脸书的广告收入增速高于谷歌。
推出结合云服务的YouTube TV，冲击视频领域。
谷歌在2005年收购YouTube，至今仍是是全球最大的视频平台，但其市场份额不如其搜索门户的地位，同时面临巨头及新创公司的激烈竞争，譬如奈飞（Netflix）、Hulu、Amazon Video等。
2017年4月，谷歌推出YouTube TV，集成数十个的网络电视平台，付费用户并能得到一个硬盘和不限流量的云存储，可以同时针对多部节目存储长达9个月。此外，YouTube TV通过深度学习的推荐算法，可以做到根据用户喜好进行精确推送；用户也能借助谷歌助手发表语音评论、搜索影片和联系客服，加强社交与智能属性。
由于个人总时间有限，加上数据价值提升，流量获取成本（TAC）的持续上升。
相较于PC时代的互联网，移动互联网以智能机作为主要的媒介；由于屏幕尺寸小，智能机的显示界面吸引较高的用户关注度；并且智能机记载的信息兼具深度与广度。因此移动流量获取成本（TAC）也逐步提高，高于公司营收增长；在2016年至2017年的两年时间，谷歌TAC由21%上涨至23.7%，对毛利率造成2%以上的降幅。
