【华泰房地产谢皓宇团队】房地产: 2年之时，8年之路

2017年是防御的一年，净负债率较低的公司更安全

将行业分为进攻、防御、均衡3种风格的话，2017年是防御性的一年，那么净负债率低的公司更安全。2016年净负债率全房地产行业为89.4%，34家重点公司为97.0%，整体较2015年有所回落，但是依然处于历史第二高位。净负债率以2015年为分水岭，当年34家重点公司甚至超过100%，2015~2016年有息债务扩张规模甚至达到2007~2014年这8年的合计水平。

高负债不全然是坏，带来近两年来的资产快速扩张

如果把资产扩张结构拆分，包括负债扩张、发股扩张和利润带来的扩张，而负债扩张贡献第一。近2年重点公司资产扩张相当于过去8年的规模，其中负债扩张贡献超过80%。不过随着融资环境的改变，资产扩张逐渐由利润扩张拉动。当然，并非所有的负债扩张都不利，如果把负债进一步拆分为预收账款、有息债务和其他，预收账款未来将转化为利润，是最有利的扩张方式。2016年，全行业预收账款扩张了3391亿元，相较于2015年增长8.8%，重点公司更明显，增长了20.0%。

业绩确定性低于预期，重点公司确定性更高

2016年业绩确定性尽管相较于2015年有所提高，但是我们认为这仅是2011年下降中续，原因在于2017年销售减弱，行业整体依然呈下降趋势。不过，业绩确定性低于预期，2016年全行业营收增长了29.7%，相较于2015年的39.4%有所下降，在这样的情况下，预收账款/营业收入这个口径的业绩确定性仅为0.86，这就意味着2017年的业绩增速较2016年提升幅度可能并不会很大，不过重点公司确定性会更高一些，达到0.95。

重点公司相较于全行业，趋势尽管一致，但是更激进一点

重点公司相较于全行业，净资产负债率更高，负债扩张继续拉动资产扩张，预收账款增速更高，未来业绩确定性更强。相反的是，当前全行业的资产扩张主要来自于利润扩张的拉动，净负债率下调幅度比重点公司更大。从重点公司里面筛选出既满足较低的净资产负债率，又有较高的业绩确定性，我们建议关注招商蛇口、金融街、上实发展等公司，同时，继续推荐深华发A、华业资本。

风险提示：货币超预期收紧。

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