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观察者言：并购重组大环境回暖，多个采用部分或全部现金收购的“类借壳”案例公布，与证监会重组新政方向背离。监管态度未明，后续走向值得关注。
财新记者 朱亮韬 /文
中国证监会旨在打击“炒壳”的重组新规公布刚满一年，A股市场一度沉寂的“类借壳”似乎又在兴起。
摄影/财新记者梁莹菲
“我们也很困惑（原因），最近出现不少案例，跟证监会重组新政是背离的。”9月13日，一家券商人士谈起近期多起类借壳案例时这样说道。
除了近期广受关注的宣亚国际（300612.SZ ）29亿元部分收购映客外，牧畜养殖企业天山生物（300313.SZ）跨界“蛇吞象”收购大象股份的案例，也被认为是有规避借壳嫌疑。
目前，天山生物已经完成深交所的监管问询，公布简单修改后的重组草案。这意味着，这一方案在交易所层面已经放行，下一步将在股东大会表决通过后，报送证监会审核。
除了上述两个案例，2017年6月并购重组整体回暖以后，还有德奥智能（002260.SZ）、量子高科（300149.SZ）等多家上市公司采用全部或者部分现金的方式收购资产，疑似规避借壳审核。
“类借壳”市场的潮流已经涌动，但监管层还未展现更明确的态度，这几个标志性案例的后续走向将值得关注。
天山生物“蛇吞象”
8月15日，已经停牌筹划三个月的天山生物公告披露重大资产重组预案。公告显示，天山生物拟作价24.36亿元，以发行股份及支付现金的方式购买陈德宏、华融渝稳、华融天泽等45名交易对方持有的大象股份98.8%股权；同时，募集配套资金不超过6.64亿元。
有业内人士评论道，这一方案“破了证监会三条底线”，一是“蛇吞象”收购，属类借壳交易；二是上市公司已连续两年亏损，此次收购是为规避退市；三是标的资产所属户外广告运营行业，是明显的跨界收购。
其中最引人关注的是其“蛇吞象”式的类借壳嫌疑，大象股份的主营业务为从事地铁、公交、机场等户外广告媒体资源的运营；数据显示，2015年、2016年及2017年1-6月未经审计的营业收入分别约为4.03亿元、5.99亿元以及2.78亿元。同期，天山生物的营收规模仅为2.47亿元、3.75亿元以及7970万元。
此外，相比起24亿元的交易对价，上市公司公布预案时的市值规模也仅为25亿元左右。
而上市公司在公布预案时表示，本次收购完成后，原实际控制人李刚将合计控制上市公司 22.11%股权；标的公司控股股东陈德宏将持有11.91%股权，两者差距较大，不会导致实际控制人变更，因此本次交易不构成重组上市（借壳）。
值得注意的是，在给陈德宏的10.15亿元对价中，有4.36亿元是采用现金方式支付；这一方案设计直接使得陈德宏的持股比例避免了超过李刚，因此也被认为是存在规避借壳审核嫌疑。
8月23日，深交所向上市公司发出了一份包含15个问题的问询函，但关注的重点是在标的资产的核心竞争力、运营情况等，对于“类借壳”嫌疑并未提及。
目前，上市公司已经完成问询函问答，并将在股东大会表决通过方案后，报送证监会审核。
类借壳回潮
除了天山生物的案例，2017年6月以后，还有德奥通航、量子高科等多起案例也有类似情况，其中现金支付则是最常用的“规避借壳”手段。
例如，8月4日，德奥通航公布收购珍爱网的重大资产重组预案，上市公司出资4亿元作为劣后资金成立并购基金，作价27亿元收购珍爱网，交易完成后，上市公司可通过并购基金控制珍爱网，并完成并表。
本次交易因为采用全现金收购，不涉及上市公司股权变动而不构成借壳交易。但值得注意的是，2016年底，德奥通航刚刚完成控股权变更，易主后再以现金方式向第三方收购资产，这是典型的三方交易类借壳特征。
监管层此前曾明令表示对类似三方交易的类借壳案例会“从严监管”。但近期市场似乎已经对此不再忌惮。一位总部在深圳的投行人士也对财新记者表示，近期这类先收购控股权，再想办法重组收购的案例比之前明显多了。
目前还不确定监管层对于“类借壳”的态度是否有所转向。但6月以后一个值得关注的背景是，在证监会高层发言鼓励后，A股并购重组市场在6月呈现明显回暖趋势，每月证监会审核通过的并购重组方案明显增多。此外，2017年已经公布预案的四起借壳上市都是在6月以后。
8月15日，证监会在官网的国际部对外宣传栏目发文表示，并购重组已成为资本市场支持实体经济发展的重要方式。“6月份之前和之后，（监管态度）完全是判若两人。”前述券商人士说道。
他同时也表达了对A股“炒壳”风气再次泛滥的担忧。他表示，重组新规的大体方向是对的，一是大规模地压缩壳股的价值，让壳不值钱；第二是遏制了上市公司非理性扩张。
“证监会的政策如果出现摇摆，我们好不容易树立起来的蓝筹概念、业绩优先概念、价值投资理念，会再次被颠覆。”他说。■
责任编辑：凌华薇
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