文章从外部利益相关者债权人的视角，实证检验了高管团队稳定性对公司债务融资成本的经验影响关系。
企业的发展离不开以债务融资为主要渠道的外部融资的支持，债务融资的成本取决于债权人对公司经营风险的感知。管理层作为公司控制权的集体拥有者，高管团队的稳定与否是企业核心凝聚力的一种体现，将极大影响公司的战略决策选择、实施及其经济后果。因此，对于收取固定本息的债权人而言，高管团队的稳定性自然会成为其关注的焦点。从企业经营风险的角度出发，稳定的经营是企业按期偿还债务的有力保证。除企业经营风险外，高管团队的不稳定可能带来的利益相关者与企业之间信息不对称程度的增加，也将提高债权人的风险感知，并最终影响公司的债务融资成本。由此提出假设：
管理层持股能够绑定高管团队与公司的利益，使得二者利润共享、风险共担，减弱了过于稳定的高管团队可能会对公司产生的
“
副作用
”
。此外，随着管理层持股比例的上升，愈发稳定的高管团队所产生的较强凝聚力将确保管理层有动机与能力做出有益于公司长期发展的决策，由此进一步降低了公司的经营风险。其次，基于信号传递理论，管理层持股是一种可以向企业外部利益相关者传递高质量信息的信号。股权激励所具有的动态补偿机制和延期支付功能增加了企业管理层人员的离职成本。当管理层持股比例越高时，企业管理层的频繁变更在一定程度上向外界传递出高管团队对公司未来经营的消极态度，债权人捕捉到这一信号后也会对公司的未来发展表现出更多的担忧，并要求更高的风险溢价以降低自身的投资风险。因此提出假设：
一方面，机构投资者拥有中小股东和其他利益相关者所不具备的专业知识和信息优势。随着机构持股比例的上升，机构投资者可以通过投票权等法律赋予的合法权利参与或影响公司决策的制定，从而有效制约和监督大股东与管理层的机会主义行为，在一定程度上缓解企业的代理问题。另一方面，持股比例的增加使得机构投资者的投资目标趋于长期化。此外，相比其他利益相关者，机构投资者还可以借助其资金优势与社会资本对上市公司信息进行更快的挖掘与解析，促进公司信息在市场的扩散与流动，以此降低企业与利益相关者间的信息不对称程度。因此，伴随着机构投资者持股比例的上升，即使公司的高管团队发生动荡，机构投资者仍然能够作为一种替代性的治理机制保障企业的正常经营活动有序进行，使不稳定的高管团队对企业债务融资成本的消极影响减弱。由此提出假设：
文章的初始研究样本包含了中国沪深两市
A
股上市公司
2007-2019
年的年度观察数据。使用的高管成员名单等公司高管团队稳定性指标的基础数据来自国泰安（
CSMAR
）数据库，上市公司的财务会计指标和公司治理数据均来自国泰安（
CSMAR
）数据库和
WIND
数据库，地区层面的上市公司所属地区市场化进程数据则源自王小鲁等编制的中国分省份市场化指数。
以净财务费用与公司平均总负债的比值对企业债务融资成本进行衡量（COST）
，而净财务费用则具体为利息支出与手续费支出等其他财务费用之和。
基于团队成员的职位维度与时间维度构建了一个稳定性指数（
Stability
）以衡量企业高管团队的长期稳定性。
a.
管理层持股比例（Mshare）
，等于
期末所有管理层持股数量占公司总股数的比值
；
b.
机构投资者持股比例（Ishare）
，等于
期末机构投资者持股数量与公司总股数的比值
。
表3列示了公司高管团队稳定性对其债务融资成本的回归分析结果。在模型1中，本文仅引入全部控制变量作为基准回归模型。
当进一步将高管团队稳定性（Stability）加入回归模型后，模型2结果显示，高管团队稳定性（Stability）的回归系数在5%水平下显著为负
，表明稳定的高管团队降低了债权人对风险溢价的要求，假设H1得到了经验证据的支持，即公司高管团队的稳定性越高，企业债务融资成本越低。
表3的模型3检验了管理层持股的调节效应。具体地，
高管团队稳定性与管理层持股比例的交乘项（Stability×Mshare）得到了显著的负回归系数
，说明较高的管理层持股比例增强了高管团队稳定性对债务融资成本的负向影响，假设H2得以验证。
表3的模型4列示了假设H3的多元回归分析结果。结果显示，
高管团队稳定性与机构投资者持股比例的交乘项（Stability×Ishare）得到了显著为正的回归系数
，表明机构持股减弱了高管团队稳定性对企业债务融资成本的负向影响，以此支持了假设H3。
包括：
工具变量法
（使用两个变量作为工具变量：一是公司所在省份的失业率（Unemp）；二是高管团队稳定性的行业年度中位数（Stab_ind））；
倾向得分匹配法
（以高管团队稳定性的均值为界构建哑变量（STAB），若公司高管团队稳定性（Stability）高于均值，则STAB取值为1，否则为0，将公司划分为实验组和对照组。然后以STAB为因变量，以主回归中所包含的所有控制变量为自变量，利用Logit模型进行回归分析）。
包括：重新替换了债务融资成本的度量方法进行回归分析；控制关键高管变更与实际控制人变更；扩大了高管团队成员的界定范围。
在
经营风险机制
上，首先
将高管团队稳定性与企业经营风险进行回归，使用企业近三年总资产收益率的波动率（ROA_SD）对企业经营风险进行度量
。回归结果如表5所示，在模型1中，
高管团队稳定性（Stability）得到显著为负的回归系数
。在模型2中，
企业经营风险（ROA_SD）的回归系数显著为正，而高管团队稳定性（Stability）的回归系数不显著
，表明高管团队稳定性确实通过减弱经营风险从而降低公司的债务融资成本。
在
信息披露机制
上，
使用企业是否被出具非标准审计意见来衡量企业的信息披露质量（AUD），若是为1，否则为0
