中泰电子刘翔团队|三安光电Q3点评：营收有所恢复，存货维持稳定，乐观展望明年

三安光电2019年前三季度，公司实现营收53.32亿元，同比下降16.60%；归母净利润 11.52亿元，同比-55.57%。其中第三季度实现营收19.45亿元，同比-12.39%，归母净利润2.69亿，同比-63.63%；扣非后归母2.08亿，同比-68.68%。现金流方面，前三季度经营性现金净流量为24.67亿元，同比-16.53%。

存货方面，三季度末公司存货为32.68亿元，半年度末为32.38亿元，相比略增0.3亿元。

营收有所恢复，预计未来两到三个季度内回归正增长。 Q3单季营收19.45亿，环比Q2增加17.24%，同比降幅收窄到-12.39%。从历史情况来看，公司还未出现过连续四个季度的负增长；从三季度情况来看，营收恢复主要来自量的增加。量的增加是景气恢复的第一步，在LED芯片价格基本稳定的背景下，我们认为公司营收恢复之势将持续，未来两到三个季度营收进入正增长。

毛利率继续探底，净利率基本稳定，费用率有所改善。 Q3毛利率为27.56%，环比-5.76%，同比-16.90%。毛利率的大幅下降主要来自产品价格的下滑，按照我们测算，目前毛利率费用率方面，Q3期间费用率均有所下滑，需要注意的是研发费用率今年一直保持较高的水平，前三季度研发费用1.21亿，同比增加38.79%，主要系新增研发人员薪酬支出等。

存货微增，周转天数有所下降。 三季度末公司存货为32.68亿元，环比微增，但是同比增幅放缓至26.78%，存货与Q3当季营收比值也下降至168.02%，存货周转天数由上半年243天降为223天，说明存货问题正在好转当中。今年公司以降库存为经营目标之一，随着库存增速放缓转跌与营收增速恢复，预计存货周转天数将继续下降。

资产减值损失继续计提，关注存货跌价风险。 前三季度资产减值损失1.26亿，去年同期仅为341万，主要系本期存货跌价准备计提增加所致。其中Q3计提2306万，预计Q4仍有较大存货跌价准备计提可能性，对全年业绩造成负面影响。

现金流保持健康，应收账款控制较好。 公司前三季度经营性现金净流量24.67亿，Q3单季经营性现金净流量为7.91亿，均远高于净利润，说明公司经营质量较高，经营风险可控。在行业低谷期，公司通过其产业链地位仍然保持了较好的现金流，这也是竞争力的体现。Q3在营收环比增长17.24%的情况下，应收账款仅增长2.16%。

维持“增持”评级。 我们认为随着供给端持续出清，未来两到三个季度，LED芯片供需格局有望看到明显恢复，同时公司主业有望重回正增长轨道。展望明年，MiniLED芯片带来较大营收与利润增量，化合物半导体进展顺利，我们预计公司未来三年归母净利润为14.98亿/19.87亿/25.69亿,对应PE为44.16/34.60/27.49，维持为“增持”评级。

风险提示事件： LED存货减值风险；MiniLED芯片销售不及预期；化合物业务开拓不及预期。

刘翔 首席分析师

浙江大学学士、中科院硕士，唯一名额上海市优秀毕业生，4年实业工作经验、9年证券研究经验。曾先后任职于联发科（上海、新竹）、第一创业证券、国信证券、太平洋证券，参与过北斗卫星规划与设计、数字电视主芯片及手机基带芯片的核心研发；主持设计的DisplayPort芯片年出货量位居全球首位；多年新财富最佳分析师、水晶球最佳分析师。现为中泰证券研究所所长助理、TMT组长兼电子行业首席分析师。

张欣 ：上海对外经贸大学经济学硕士，3年证券研究经验， 2016年4月加入中泰证券中小盘、电子行业，主要覆盖半导体和5G散热等新兴领域。

周梦缘 ：西南财经大学金融学硕士，3年证券研究经验，曾就职于兴业证券，2016年11月加入中泰证券电子团队，主要覆盖消费电子、面板材料及部分被动元器件行业。

刘尚 ，武汉大学金融硕士，3年证券研究经验，曾就职于太平洋证券，2019年9月加入中泰证券电子团队，主要覆盖LED、功率半导体、射频等领域。

胡杨 ：北京大学微电子硕士，2年证券研究经验，2017年8月加入中泰证券电子行业，主要覆盖pcb等领域。

傅盛盛 ：复旦大学金融硕士，1年证券研究经验，曾就职于太平洋证券，2019年8月加入中泰证券电子团队，主要覆盖面板、被动元器件、安防等领域。