在高基数和高前值的影响下，11 月对美的直接出口和间接出口依然能够脱颖而出，除了美国本身补库存周期之外（库存同比增速从年初 0.3%升至 9 月 2.2%），还是反映出“抢出口”可能已经开始发挥作用。另一方面，中国的“抢出口”也会反应为美国强劲的补库存需求。考虑到从美国贸易商采购下单到生产再到出口报关需要时间，“抢出口”的影响可能在未来几个月的出口数据中才会更多体现。
11 月出口同比 6.7%（前值 12.7%），环比 1.1%（5 年均值 6.2%）。
但实际上 11 月出口并不弱，环比增速偏低的原因是 9 月部分出口受天气影响推迟到了 10 月，同比增速回落的原因既受到了 10 月出口同比偏高的影响，也与去年同期基数上行有关（2023 年 11 月出口同比从-6.6%上行至 0.7%）。剥离了去年出口对 11 月出口同比的影响后，11 月出口同比在 2.9%左右，高于 10 月 1.1 个百分点，也高于 2023 年 11 月 4.3 个百分点。
11 月中国对美出口同比增长 8%（前值 8.1%），环比增长 1.4%（过去五年同期均值 1.6%）。11 月中国对东盟出口同比增长 14.9%（前值 15.8%），环比增长 11.8%（过去五年同期均值11.5%）。自中美贸易摩擦以来，中国企业通过出海、产业链重构等方式应对加关税带来的成本压力。而东盟无疑是中国企业出海等的重要目的地，这体现为东盟对中国资本品、中间品的进口依赖度逐渐提高（2023 年中国占东盟中间品进口份额提高至 33.9%，高于 2019 年 7.9 个百分点）。所以中国对东盟出口也是对美出口的间接路径。从数据上看，以纺服行业为例，在过去几年间，越南纺服相关商品出口高增必然伴随着中国对越南纺织原料出口的大幅上行，两者之间存在显著正相关。
图 5：中国对越南出口与越南出口商品密切相关（单位：百万美元）
相比之下，受高基数等因素影响，11 月中国对俄罗斯、拉美、非洲的出口增速出现明显下滑，对俄罗斯、拉美、非洲的出口同比增速为-2.5%、11%、10.8%，相比于 10 月分别回落了 29.2、11.9、10.1 个百分点，对中国出口拉动下滑了 0.9、0.8、0.5 个百分点。
由此来看，在高基数和高前值的影响下，11 月对美的直接出口和间接出口依然能够脱颖而出，除了美国本身补库存周期之外（库存同比增速从年初 0.3%升至 9 月 2.2%），还是反映出“抢出口”可能已经开始发挥作用。另一方面，中国的“抢出口”也会反应为美国强劲的补库存需求。我们发现美国居民部门已经开始了对大件耐用品的明显囤积以避免关税带来的潜在物价上升。比如密歇根大学调查显示 12 月居民对大件耐用品的消费意愿明显提高。也有新闻表示美国部分贸易商已经开始了提前采购以应对可能存在的关税上涨。
考虑到从美国贸易商采购下单到生产再到出口报关需要时间，“抢出口”的影响可能在未来几个月的出口数据中才会更多体现。
风险提示：关注后续中美贸易摩擦、关注中国出口、关注美国补库存
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
