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存单周报（0127-0209）：节后定价小幅修复，关注配置价值

冠南固收视野 · 公众号 · 证券 · 2025-02-09 21:16

主要观点总结

报告提供了关于存单的供需情况、定价、估值等方面的详细分析，强调了理财增持以及三农为需求端最大支撑的趋势。文章指出净融资额有所增加，供给结构发生变化，同时期限结构明显压缩。需求方面，理财由净卖出转为净买入，农村机构配置增加是主要支撑。估值方面，一级定价下行，信用利差有所扩大。资产比价方面，存单定价小幅下行。风险提示主要是流动性超预期收紧的可能性。

关键观点总结

关键观点1: 存单的供需变化及定价趋势

报告详细分析了存单的供给和需求情况，指出净融资额增加，供给结构发生变化，同时期限结构压缩。定价方面，存单定价小幅下行，信用利差有所扩大。

关键观点2: 需求端的变化及支撑因素

需求方面，理财增持成为主要趋势，农村机构配置增加成为主要支撑。理财由净卖出转为净买入，显示出市场对存单的需求在增加。

关键观点3: 估值及资产比价情况

报告分析了存单的一级定价和二级收益率情况，指出一级定价下行，期限利差和信用利差有所变化。资产比价方面，存单定价与DR007资金价差倒挂幅度减小。

关键观点4: 风险提示

报告提示了流动性超预期收紧的风险，这是影响存单市场的重要因素之一。

正文

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摘要

供给方面，净融资转正为负，期限结构压缩。 本周（1月27日至2月9日）存单发行规模为5434.6亿元，净融资额1356.2亿元（上周为-2078.9亿元）。供给结构上，本周国有行发行占比由21%上行至23%；股份行发行占比由22%上行至25%。期限方面，1Y期存单占比由49%下行至9%，存单发行加权期限压缩至5.52个月（前值为8.47个月）。下周到期规模下行，存单到期规模为2175.3亿元，周度环比减少1903.1亿元。

需求方面，理财增持，三农为需求端最大支撑（1） 就二级配置机构而言，三农净买入规模大幅增加，为本周需求端最大支撑；货基净卖出大幅减少；理财由净卖出转为净买入；国有行净买入转为净卖出。 （2） 一级发行方面，本周全市场募集率（15DMA）由88%下行至87%。

估值方面，一级定价方面，股份行存单一级定价下行，1Y-3M期限利差倒挂。 （1） 具体来看，1M品种较上周下行19BP，3M品种较上周下行11BP，6M品种较上周下行15BP，9M品种较上周下行19BP，1Y品种较上周下行2BP。 （2） 期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差倒挂，由-11BP上行至-1.35BP，在历史分位数2%的位置。 （3） 信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差由15.79BP扩大至18.03BP，农商行与股份行利差由20.67BP降至12.27BP。

二级收益率方面，本周AAA等级存单除1M以外收益率均下行。 （1） 本周AAA等级除1M期限外所有存单二级收益率下行。具体来看，1M品种较上周保持不变，3M品种较上周下行14BP，6M品种较上周下行8BP，9M品种较上周下行3BP，1Y品种较上周下行4BP。 （2） 期限利差而言，AAA等级1Y-3M期限利差倒挂幅度减小，在历史分位数3%水平。

资产比价方面，节后资金面小幅修复，1y国股行存单定价下行。 1月27日至2月9日，股份行1年期存单收益率在1.68%附近，DR007上行1BP至2.02%左右，存单与DR007资金价差倒挂幅度减小至34.27BP；R007上行7BP至2.52%，存单利率与R007资金价差倒挂84.31BP，为历史最低；存单与国债价差扩大6.05BP，价差在45.69BP，分位数上行至48%附近；此外，MLF与存单价差较上周小幅扩大1.6BP，价差分位数升至68%附近，中短票与存单价差缩小2.93BP，分位数下行至45%的分位数水平。

本周存单市场“供需双弱”的状态略有好转，加之节后资金面边际修复带动存单定价小幅下行至1.68%附近。供给方面， 本周国股行存单发行意愿小幅提升，净融资转正，但主要以6M及以下的短期限品种为主。 需求方面， 理财、货基二级配置边际有所好转，农村机构配置增加成为主要支撑。 资金方面， 跨节后伴随着取现的回流以及节前财政支出的加快，资金面边际小幅修复。不过，债券收益率调整有限的情况下，央行投放意愿或难有明显加码，且下旬2月置换债发行节奏或继续加快，银行资金水位偏薄的情况下，存单发行仍有诉求，短期存单定价或在1.7%附近震荡。从比价的角度看，当前存单与10年期国债倒挂，依然具有较高的配置性价比，关注年初存单备案额度的更新情况。

风险提示： 流动性超预期收紧。

正文

一

供给：净融资转负，期限结构压缩

供给方面，净融资转正，期限结构明显压缩。 本周（1月27日至2月9日）存单发行规模为5434.6亿元，净融资额1356.2亿元（上周为-2078.9亿元）。 供给结构上， 本周国有行发行占比由21%上行至23%；股份行发行占比由22%上行至25%；城商行发行占比基本维持在47%；农商行发行从9%下行至3%。 期限方面， 1M存单发行占比由9%上行至13%，3M存单发行占比由7%上行至15%，6M存单发行占比由31%上行至62%，9M存单占由5%缩小至3%，1Y期存单占比由49%回落至9%，存单发行加权期限压缩至5.52个月（前值为8.47个月）。 下周（2月10日至2月16日）到期规模下行， 存单到期规模为2175.3亿元，周度环比减少1903.1亿元，到期主要集中在城商行，基于期限视角，3M存单到期金额最高，为1189.3亿元。

二

需求：理财增持，三农为需求端最大支撑

需求方面，理财增持，三农为需求端最大支撑。（1） 就二级配置机构而言 ，三农净买入规模大幅增加，为本周需求端最大支撑；货基净卖出明显减少；理财由净卖出转为净买入；国有行净买入转为净卖出。 （2）一级发行方面， 本周全市场募集率（15DMA）由88%下行至87%；分机构看，城商行募集率由82%下行至81%，农商行募集率由89%上行至90%，国有行募集率保持97%，股份行募集率由85%上行至88%。

三

估值：存单一二级定价下行

一级定价方面，股份行存单一级定价下行，1Y-3M期限利差倒挂。 （1） 具体来看，1M品种较上周下行19BP，3M品种较上周下行11BP，6M品种较上周下行15BP，9M品种较上周下行19BP，1Y品种较上周下行2BP。 （2）期限利差而言 ，股份行1Y-3M期限利差倒挂，由-11BP上行至-1.35BP，在历史分位数2%的位置。 （3）信用利差方面 ，1Y期城商行与股份行利差由15.79BP扩大至18.03BP，利差分位数接近33%左右，农商行与股份行利差由20.67BP降至12.27BP，利差分位数接近29%左右位置。

二级收益率方面，本周AAA等级存单除1M以外收益率均下行。（1） 本周AAA等级各期限存单二级收益率下行。具体来看，1M品种较上周基本保持不变，3M品种较上周下行14BP，6M品种较上周下行8BP，9M品种较上周下行3BP，1Y品种较上周下行4BP。 （2） 期限利差而言，AAA等级1Y-3M期限利差倒挂幅度减小，在历史分位数3%水平。

四

比价：节后资金情绪缓和，存单定价小幅下行

资产比价方面，春节后资金预期缓和，1y国股行存单在1.68%附近，关注配置性价比。 1月27日至2月9日，股份行1年期存单收益率在1.68%附近，DR007上行1BP至2.02%左右，存单与DR007资金价差倒挂幅度减小至34.27BP；R007上行7BP至2.52%，存单利率与R007资金价差倒挂84.31BP，为历史最低；存单与国债价差扩大6.05BP，价差在45.69BP，分位数上行至48%附近；此外，MLF与存单价差较上周小幅扩大1.6BP，价差分位数升至68%附近，中短票与存单价差缩小2.93BP，分位数下行至45%的分位数水平。