【JH-8544】华友钴业：资源为翼，锂电一体化启航（32页）

锂电江湖 · 公众号 · · 2025-01-22 00:00

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编辑｜一砚风雨 186-4914-3149 （商务合作请联系）

来源｜国泰君安证券分析师：于嘉懿、宁紫微

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本报告导读

下游需求增长以及内部结构变化提振三元需求，公司资源一体化布局保障盈利空间，前期布局项目投产在产业变局中占据先机。

投资要点：

首次覆盖，给予公司“增持”评级。公司受益下游新能源汽车需求持续增长以及三元材料占比提升，伴随产能投放及一体化布局的完善，主营产品或迎来量利齐增，同时原料自给率提升有望促进降本提效，我们预计2024-2026年EPS分别为2.27、2.53、2.72元，BPS分别为21.83、23.60、25.50元，参考可比公司平均PB估值为1.53X，考虑到华友钴业的项目扩张和资源一体化或带来降本效益，公司相较其他可比公司有更大的业绩弹性，给予公司2025年1.7XPB估值，对应目标价为40.12元，给予“增持”评级。

新能源汽车销量高增拉动锂电需求，性价比优势下三元材料增长斜率有望高于下游。我们预计2024/2025年全球新能源汽车销量将同比增长18%/21%，“里程焦虑”下催动单车带电量提升，锂电出货有望持续高增。从出货结构看，随着镍、钴金属价格回落，以及主流厂商对电池能量密度的追求，高镍三元电池有望凭借性价比优势逐步恢复其出货份额；2024年前3季度20万元以上车型销量占比进一步提升3pct至33%，高端车型带动三元正极装机占比持续修复。

产业链一体化布局保障成本优势，高镍产品占比提升拉动均价，公司盈利有望持续提升。公司以正极材料为终端产品，向上布局镍、锂、钴矿产及冶炼产能，同时入局碳酸锂、三元前驱体，在印尼、非洲等地通过参控股及合作确保低成本资源供应，三代HPAL工艺增强冶炼端成本优势。从产品结构来看，公司以高镍化为战略方向，2023年公司高镍三元正极材料出货量占比提升至83%，带动公司三元正极平均售价快速接近同业水平，公司盈利能力在售价端与成本端双重作用下有望进一步加强。

产能投放在即，助力行业出清时期扩张市场份额。2024年起公司前期项目布局逐步进入收获期，产能持续快速扩张，自给率不断提升；下游方面，目前三元正极行业CR3仅为41%，在行业整合期中公司将凭借产能投放、资源优势、技术优势向行业龙头迈进，前瞻性的锂电回收布局也可能在远期为公司带来可靠收益。

风险提示：新能源汽车销量不及预期；产能投放进度不及预期。