海通批零【莱绅通灵|中报】收入微增净利降8%，关注后续开店进展

海通批零 · 公众号 · · 2018-08-23 21:50

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莱绅通灵 8 月 23 日发布 2018 半年报。 2018 上半年实现营业收入 9.79 亿元，同比增长 0.03% ；利润总额 2.34 亿元，同比下降 7.01% ； 归母净利润 1.75 亿元，同比下降 8.36% ， 扣非净利润 1.58 亿元，同比下降 13.0 6% 。摊薄 EPS 为 0.51 元，净资产收益率 7.46% ，每股经营性现金流净额 0.52 元。

简评及投资建议

公司年初主动调整带来的业绩影响仍在持续，其中直营店影响最大，加盟店因多为新进地区弹性略好，估计公司已在品牌塑造、渠道扩张和业绩影响中做适当性平衡。我们认为公司打造国内中高端品牌的愿景，以及围绕其所做的品牌、渠道和组织架构等调整均有力而切实，后续关注：①开店进展（我们预计全年新开超 200 家）；②主动调整影响的持续性。

1. 上半 年净开 46 家店，收入增 0.03% 至 9.8 亿元，综合毛利率增 0.13 个百分点。

（ 1 ） 1H18 净开店 46 家，加盟开 59 家，直营关 13 家；一二季度加盟各净开 27 、 32 家，直营各净关 10 、 3 家。上半年公司新开门店 90 家，其中直营店新开 8 家、加盟店新开 82 家；关闭门店 44 家家，其中直营关 21 家、加盟关 23 家，截至期末总门店数 758 家，总面积 5.8 万平米，直营 303 家，加盟 455 家，我们预计 2018 全年公司有望新开超 200 家店。

（ 2 ） 1H18 主营收入降 1.6% ，毛利率基本持平，加盟收入增 35% 。其中直营收入 6.08 亿元，同比下降 15.02% ，我们认为除与关店有关外（ 1H18 净关 13 家），还与同店下滑有关，我们估计上半年直营同店下降超 10% ，测算 1H18 直营单店收入 197 万元，坪效 2.18 万元 / 平米，较 1H17 也均有 15% 以上的下滑，直营毛利率增加 2.96 个百分点至 65.65% ；

加盟收入 3.55 亿元，同比增长 35.08% ，我们认为主要是外延贡献，我们估计加盟同店 1Q18 降 5%+ ， 2Q18 转正， 7 月负小个位数，测算 1H18 加盟单店收入 83 万元基本保持稳定，加盟毛利率增加 2.48 个百分点至 37.09% 。

最终主营收入 9.64 亿元，同比下降 1.56% ，因毛利率较低的加盟收入占比提升，主营毛利率略降 0.03 个百分点至 55.12% 。其他业务占比提升，最终总收入增长 0.03% 至 9.8 亿元，综合毛利率增加 0.13 个百分点至 55.28%

2. 销管费用率增 3.15 个百分点，主因营销费用增加，财务收益增加 45 万元。销售费用率增加 2.43 个百分点至 24.71% ，其中租赁费用率增加 0.64 个百分点，主因门店扩张提速，业务宣传及促销费率增加 0.97 个百分点，主因营销投入加大；管理费用率增加 0.72 个百分点至 6.55% ，主因股权激励费用及咨询服务费增加；财务收益增加 45 万元至 53 万元，主因汇兑收益增加，最终期间费用率增加 3.1 个百分点至 31.2% 。

3 . 费用率大幅增加拖累业绩，上半年营业利润下降 7.92% 至 2.28 亿元。 营业外净收入增加 250 万元，我们估计主要是政府补贴，有效所得税税率增加 1.33 个百分点至 25.3% ，少数股东损益由 25 万元降至 -32 万元，最终归母净利下降 8.36% 至 1.75 亿元，扣非净利下降 13.06% 至 1.58 亿元。

4. 持续打造品牌影响力 ，年内预计 2 部电视剧上映 。（ 1 ）品牌及产品：王室元素加速落地。 ①陆续推出王室马车、王后二代、传奇王冠等王室元素产品系列；②比利时王后妹妹伯爵夫人伊丽莎白成为公司国际首席设计师；③门店标识及营销人员制服加入王室元素；④启动大型激励活动，提供消费者柏林红毯电影节旅行等。

（ 2 ）营销：持续推进以文娱为核心的营销手段。①影视作品：由娜扎、杨烁等主演的深度品牌植入剧 《归还世界给你》 拟于 2018 年在爱奇艺、优酷等互联网平台及湖南卫视上映；由黄子韬、吴倩等主演的 《夜空中最闪亮的星》 也有望在 2018 年播出。②多维营销：品牌代言人唐嫣拍摄的 TVC 宣传片将以微电影形式播出；同时新增重要城市机场、地铁等枢纽的硬广投放。

5. 股权激励优 化机制，测算 2017-19 年扣非净利 CAGR 24% 。公司 2017 年 6 月推行股权激励计划， 2017 年 7 月和 2018 年 6 月分别完成首次授予和预留部分授予。其中首次授予为 30 名核心骨干，占总股本 0.64% ，授予价格 22.73 元 / 股；预留部分授予董秘、副总裁、运营教练中心总经理、信息中心总经理 4 人 0.25% 股份，授予价格 25.89 元 / 股，解锁条件对应 2019-21 年剔除激励成本摊销后的扣非净利较 2016 年增速分别不低于 100% 、 125% 和 150% ，测算 2019-21 年对应 2017 年的净利 CAGR 各为 24% 、 20% 和 18% 。测算激励总费用摊销 4078 万元，其中 2018-20 年相对较多各 939 、 1063 和 936 万元，估计对业绩影响有限。

股权激励绑定了公司核心经营人员与管理人员，有利于激发核心员工经营动力，从期限来看更注重长期，业绩方面 2017-19 扣非净利复合增速达 24% 较高，行权价格也具备较高的安全边际。

对公司的观点。 （ 1 ）主营钻石饰品的中高端珠宝商 ，定位“王室珠宝，为下一代珍藏”，品牌差异化强。依靠影视剧植入、明星活动、 CEO 宣传等多样的品牌公关活动持续提升品牌影响力及知名度，收购拥有 162 年历史的比利时王室珠宝供应商 Leysen 后将进一步延伸高端珠宝产品布局。（ 2 ）关注主动调整带来影响的持续性 ，其中直营店影响最大，加盟店因多为新进地区弹性略好，估计公司已在品牌塑造、渠道扩张和业绩影响三者之中做适当平衡，后续关注开店进展。（ 3 ）股权激励保障长期成长， 其中首次 + 预留授予共 34 人，合计占总股本 0.89% ，解锁条件对应 2017-19 年扣非净利 CAGR 约 24% ，同时行权价格也具备较高的安全边际。

更新盈利预测和估值 。预计 2018-20 年净利润各 3.42 亿、 4.44 亿、 5.51 亿元，同比增长 10.27% 、 30.02% 、 24.23% ， EPS 各 1.00 元、 1.30 元和 1.62 元； 8 月 22 日收盘 15.06 元股价对应 PE 各 15.0 倍、 11.5 倍、 9.3 倍。参照可比公司估值，考虑公司在国内高端钻石领域的稀缺性，给予 2018 年 20-25 倍 PE 估值，对应合理价值区间 20.07- 25.08 元，给予“优于大市”评级。