11月8日人大常委会办公厅举行新闻发布会，介绍增加地方债务限额进行隐债置换的决议。主要增量政策是新增6万亿元的地方专项债限额置换地方存量隐债，有望缓解地方政府现金流压力以及可能的溢出效应，但不形成新增财政支出。明年财政可用于支出的净融资（含结转资金）主要看：1）（包含隐债置换的）新增地方专项债额度，2）一般公共预算赤字率，以及3）广义财政（即一般公共预算+政府性基金）收入、尤其是由地产驱动的地方政府收入规模。我们预计明年中央+地方的总财政支出增长可能较今年有温和回升。
1.增量政策是什么？
增量政策聚焦于存量隐形债务的化解、缓解地方政府现金流压力——人大常委会批准新增6万亿元地方专项债限额置换地方政府存量隐性债务，
2024至2026年每年2万亿元，支持地方用于置换各类隐性债务。由此，2024年末地方政府专项债务限额将由29.52万亿元增加到35.52万亿元，每年2万亿额度的置换债在发债层面可能包含在明年新增专项债的总额中。
同时，延续此前扩充专项债用途用于化债的政策，以及将部分棚改相关隐债予以展期。
根据财政部公布的数据，2023 年底地方需要消化的隐性债务总额为14.3万亿元，而经过上述置换后、2028年前约剩余2.3万亿元需要地方政府化解，而且债务置换后有望节约地方财政利息支出共6000亿元左右，平均每年1200亿元。这或将对市场预期起到边际稳定的效果，对地方政府现金流亦有一定稳定作用。具体看，
继续较为积极的预期管理，预告明年的宽松方向、再度强调中央仍有较大赤字提升空间、继续发行超长期特别国债、加大设备更新、以旧换新等政策力度，但具体规模暂未明确。
财政部部长蓝佛安表示目前正在积极谋划下一步的财政政策，加大逆周期调节力度。包括积极利用可提升的赤字空间、扩大专项债券发行规模，拓宽投向领域，提高用作资本金的比例。加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模等。
2.其他值得关注的信息
除了明年中央赤字仍有扩张空间的预期，目前还有一系列政策正在细则制定或是报批阶段：
值得注意的是，本次会议继续强调严控新增隐债方向不动摇，财政部表示将会同相关部门，持续保持“零容忍”的高压监管态势。
发布会强调将不新增隐性债务作为“铁的纪律”，持续加强预算管理，督促地方依法合规建设政府投资项目；对未纳入预算安排的政府支出事项和投资项目，一律不得实施，坚决堵住地方违法违规举债的途径。并且将监管问责更严。严格落实地方政府违规举债问责制。
3.判断明年广义财政支出力度看什么？
一般来说，财政支出来自财政收入、结转资金和可用于财政支出的政府债净融资。
以2024年为例，预计2024年财政支出约为35.8~36.8万亿元（同比降幅约为2.1%~4.8%），其中包括：1）如果按照今年1-9月一般公共预算收入和政府性基金累计同比增速推算，全年一般公共预算收入和政府性基金收入预计合计约26.8万亿元；2）今年两会预算结转资金2.09万亿元、以及实际使用去年4季度增发国债资金超出预算的3,000亿元（即今年实际使用增发国债资金8,000亿元，超出预算的5,000亿元），两者合计2.39万亿元；3）新增国债和地方一般债融资4.46万亿元，包含财政部10月安排的4,000亿元地方债结存余额；4）专项债融资3.9万亿元中的约1.1-2.1万亿元，而另外的8,000亿元用于偿还存量债务，同时我们假设剩余的1-2万亿元结转至2025年使用；以及5）1万亿元特别国债（图表2-3）。由此，判断明年广义财政支出力度，主要看以下三个方面：
1）明年（包含隐债置换的）新增地方专项债额度。
由于新闻发布会没有明确表示这次审批通过的、明年用于隐债置换的2万亿元专项债是否包含在明年两会公布的新增地方专项债额度里，我们暂时假设明年新增地方专项债额度包括这2万亿元用于置换的专项债。再加上未来四年每年新增专项债里还有8,000亿元专门用于化债，这意味着如果明年新增地方专项债额度为5万亿元的话，实际能够用于财政支出的新增地方专项债为2.2万亿元；
2）明年一般公共预算赤字率。
今天的发布会上，蓝部长再次强调中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间。如果假设明年一般公共预算赤字率从今年的3%上升至4%的话，这将对应约5.6万亿元的新增国债和地方一般债额度；
3）明年中央+地方广义财政收入、尤其是由地产驱动的地方政府收入规模。
受税收增长及土地出让收入增长偏弱的双重拖累，今年实际实现的一般公共预算收入与政府性基金收入均可能低于今年两会公布的收入预算（图表4-5）。如果明年地产周期进入“磨底”阶段，以土地出让收入为主的政府性基金收入对财政收入的拖累可能下降。如果明年PPI同比降幅收窄，税收收入同比增速也有望回升。如果财政收入增速回升的话，给定政府债净融资规模，财政支出增速将更高。
4. 预估明年财政融资体量和支出力度
我们预计明年中央和地方广义财政新增总融资可能达到12.6万亿元左右，较今年的约9.4万亿元同比多增3.2万亿元；明年可用于财政支出的结存资金及净融资规模约为9.8~10.8万亿元，而今年预计在9-10万亿元
（图表2和3）。我们对财政政策的主要假设如下（具体参见年度展望报告《内需温和回升，外围波动加大》，2024/11/4）：
1）明年（包含隐债置换的）新增地方专项债额度可能从今年的3.9万亿元增至5万亿元，对应可用于财政支出的新增专项债为2.2万亿元。
如果明年两会公布的新增地方专项债额度不包含隐债置换，不排除实际用于财政支出的新增专项债规模会高于我们假设的2.2万亿元。同时，我们预计明年仍将发行1万亿元特别国债用于“两重”建设，同时将发行1万亿元特别国债用于补充银行资本金；
2）明年一般公共预算赤字率可能从今年的3%上调至4%，对应国债和地方政府一般债净融资约5.6万亿元；
3）明年税收收入同比增速回升2-3个百分点，地产驱动的地方政府收入基本不拖累财政收入增长。
随着PPI同比降幅收窄、以及地产周期进入“磨底”阶段，税收收入同比增速有望温和回升，土地出入收入或将年中止跌。
基于上述假设，我们预计明年中央+地方广义财政支出力度或较今年温和回升。
后续关注明年美国对中国加征关税对财政收入同比增速的扰动，以及财政支出的力度。
风险提示：财政支出进度不及预期；地产周期超预期下行；测算和实际情况存在差异。
