文/
牛播坤、甄茂生（
华创宏观）
主要观点
年初为开工的淡季，投资等数据对判断全年走势来说价值有限。与之不同的是，1-2月的财政收支在全年的比重高达16.5%左右（2003-2016年均值），不论是总量还是结构，年初的财政收支对预判全年走势都有着重要的参考意义。我们认为，价格幻象下，财政收入增速有望回升，但支出增速将低于收入增速，预算内基建支出也将被压缩。具体观点如下：
价格幻象下财政收入增速有望回升。
1-2
月财政收入同比增速14.9%，较前值的负增长显著回升。年初的高增部分是由春节因素拉动，如消费税的高增；更为重要的是价格对名义收入的支撑，以主体税种增值税为例，在PPI回升的带动下，1-2月工业增值税同比增长7.8%，此外进口税的高增也和价格密切相关。从全年来看，价格幻象下，经济L型、名义V型，随着名义GDP的显著回升，财政收入增速也有望回升至6%左右，结束2012年以来的持续下跌。
2015
年以来财政支出增速将首次低于收入增速。
通过盘活地方存量资金，2015年和2016年实际收支口径的赤字率均显著高于预算赤字率，但截至2016年年底，共计1.5万亿左右的历年财政结余已耗去约1.3万亿，这意味着2017年财政边际再扩张的力度将不及2015年和2016年：一方面，预算赤字率维持在3%，没有继续上调；另一方面，收支口径的赤字扩张也在受限，如果财政收入增速为6%，根据我们的测算，支出增速将只有4.7%。
预算内基建支出正在被压缩。
从支出结构来看，基建相关部分（交通运输、农林水、城乡社区事务）占比为18.4%，创下2010年以来新低，显著低于2013年至2016年的均值21%。随着财政支出越发强调向去产能和补短板倾斜，财政支出用于基建的部分很难进一步扩大，调研显示地方政府也倾向于压缩预算内基建支出。这表明当前的基建热主要依赖PPP来拉动，由于民间资本参与意愿有限，最终的资金来源仍旧主要来自表内信贷+表外影子银行。往前看，货币+监管双紧的政策背景下，金融体系对基建的“输血”能力将受限，基建的资金约束将逐渐突显。
上周地产销售环比上涨，多个一二线城市密集出台地产调控新政；电力耗煤同比持续高增，工业生产保持高景气度；食品价格总体继续回落，猪肉价格回升；央行上周转向资金净投放，缓解MPA考核造成的资金面紧张，但不改双紧基调；美元指数持续下行，符合我们加息“纸老虎”的判断，人民币继续升值；川普医改遭遇滑铁卢，但税改仍大概率通过。
报告正文
一、
地产销售环比涨幅收窄，地产调控再扩容
上周楼市日均成交面积环比上涨，截至上周五，30大中城市商品房日均成交面积63.93万平方米，整体同比下降38.38%，一二三线城市分别下降25.64%、48.24%、26.79%；整体环比上升4.56%，其中一线和三线城市分别上涨3.85%和19.17%，二线城市由升转跌，环比降4.29%（图表1）。土地成交面积方面，1月初至3月19日，100大中城市土地成交面积10103万平方米，较16年同期的9219万平方米上升9.6%。
继北京、广州等热点城市出台楼市新政后，上周限购限贷城市进一步扩容，其中长沙、南京等地提高住房贷款要求，厦门、杭州、成都、广东佛山等地加强限购政策。3月以来全国已有24城启动或升级了限购。当前房市的主基调仍然是：三四线去库存，同时抑制热点城市房价过快上涨，预计地产销售将继续分化，热点城市销售环比将有所回落，三四线仍保持相对高增；投资方面，结合16年新开工与土地购置情况，地产投资名义增速仍有支撑，严调控下地产销售下滑对投资的影响仍有待观察。
