事项：2017年12月11日，央行发布11月金融信贷数据。
新增信贷1.12万亿，前值6632亿，新增社会融资总额1.6万亿，前值1.03万亿，M2同比增长9.1%，前值8.8%。
评论：信贷数据到底是哪方面在超预期？
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月信贷数据远超市场预期，达到1.12万亿（wind平均预测7850亿）。
此前普遍认为信贷额度由于前期投放过多压力上升的背景下，今年11月投放规模相比去年同期多增3000亿左右，且明显强于季节性。
从结构看，居民贷款新增6205亿，其中短期贷款2028亿，今年双十一销售额小幅高于去年，短贷新增数据显得较为突出。
我们认为，今年以来信贷投放超预期的重要原因之一就是居民短期贷款的激增。11月按揭贷款新增4178亿，在全年单月新增中属于偏低值，值得注意的是，随着地产销售增速的下滑，前三季度个人购房贷款余额增速已经开始连续下行，我们预计，这种下行趋势仍将延续到四季度。企业贷款新增5226亿，虽然环比多增3600亿，但仍属于季节性波动范围内。其中中长期固定资产贷款新增4275亿，环比多增近2000亿。我们认为，前期针对规范PPP融资的条令尚未对商业银行企业贷款带来实质性影响。由于该文件更多的是限制即将入库的PPP，因此预计未来短期内，银行对基础设施项目的贷款仍存在比较高的积极性。总的来说，11月信贷数据超预期的因素仍体现在居民端，而企业贷款更多是对今年整体向好局面的一种延续。
表外转变内的社融结构或成为常态
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月社融新增1.6万亿，其中人民币贷款1.14万亿，新增表外贷款委托+信托+未贴现银行承兑汇票总额为1729亿，环比上涨近700亿，自今年4月份金融监管加强以来，表外部分持续萎缩，同时企业债融资规模也环比下降近800亿至716亿，持续较高的债权利率水平抑制了企业直接融资意愿。
综合来看，金融严监管背景下，企业被动接受融资方式的调整将成为未来短期内社融的主要变化趋势，表内贷款的占比水平也将会进一步提升。截止11月，社融存量中人民币贷款占比已经攀升至16年1月以来的最高值68.2%。
M2
增速小幅反弹
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月M2增速较上月小幅回升0.3个百分点至9.1%，主要原因在于非银存款11月达到4372亿，而去年同期为-3304,亿，同比大幅改善。
另外去年同期基数也影响本月M2回升。总的来看，当前银行面临负债荒的直接后果是银行各项存款余额增速降至近五年内的低位，金融严监管趋势下，M2低增速将常态化。
从超预期的金融数据中能看到什么？
1.
目前实体经济资金环境较为宽松。
从今年信贷投放比去年同期多出1.33万亿，其中居民端多9679亿，非金融企业端多8628亿，信贷余额增速从今年2季度以来持续攀升，同时社融存量的累计增速也保持在近年的相对高位。我们认为，目前防范金融风险是金融领域工作的主要目标，但是货币市场利率的逐渐抬升尚未影响到实体经济的融资，一般贷款的平均加权利率自今年以来连续三个季度有所攀升，但仍保持的历史的低位水平。目前的环境对实体经济的融资来看是比较有利的。
2.
制造业企业出现资本开支迹象。
上文提及，虽然11月新增企业贷款的规模仍属于季节性波动，且目前限制PPP的文件尚未对企业贷款产生实质性负面影响，但今年以来企业贷款的强劲实际上体现出企业资金需求的好转以及制造业企业资本开支扩张的趋势。金融机构对企业及其他部门的固定资产贷款余额增速自去年4季度以来持续攀升，同时对工业企业的中长期贷款余额增速也从去年3季度的历史低点2.4%升至目前的6.9%。这均印证了我们前期对于企业资本开支有扩张迹象的观点。央行对银行家信心调查数据也显示，制造业资金需求从去年开始就处在上行区间内。因此总的来说，目前企业的资金需求强劲和相关贷款余额增速的上涨能够表明经济内在活力正在逐步增强。
