资产证券化392讲，城投平台的应收账款ABS。第一部分：中铁城投成功发行11.24亿应收账款ABS产品。第二部分：城投平台应收账款和融资。第三部分：城投企业发行反向供应链（应付账款）ABS融资探讨。
本期主要介绍
城投平台的应收账款
ABS
。包括案例、对应收账款的解读、应收账款ABS、应付账款ABS等。
一般来说，城投公司可选的证券化基础资产主要包含三类：
一类是债权类资产，如应收账款、应付账款等；
第二类是收益权类资产，如供水、供热、燃气等公共事业收入等。
第三类，
商业地产和物业出租收入的盘活，CMBS和REITs。
而我们今天关注的是应收账款ABS。包括三类：
第一类是单纯的应收账款ABS，
第二类是保理应收账款ABS，第三类是反向供应链（应付账款）ABS。
本公众号主要探讨ABS、项目投融资等金融市场业务（也有房地产、政府平台项目的实操讲座），欢迎大家关注、转发公众号内容，业务合作请联系小编。
第一部分：中铁城投成功发行11.24亿
应收账款
ABS产品
“财通-中铁城投2019年应收账款支持专项计划”成功发行，该项目发行规模11.24亿元，优先级规模10.14亿元，预期收益率为4.09%，产品期限为2年。
（摘自：厦门国金ABS云）
据经济观察网报道，某地监管局开始核查地方融资平台应收账款问题，主要针对的是平台之间的应收账款交易真假[1]。我们对平台应收账款类型及融资方式进行梳理，以供投资人参考。
1. 应收账款定义
根据《应收账款质押登记办法》（2017年修订），应收账款是指“权利人因提供一定的货物、服务或设施而获得的要求义务人付款的权利以及依法享有的其他付款请求权，包括现有的和未来的金钱债权，但不包括因票据或其他有价证券而产生的付款请求权，以及法律、行政法规禁止转让的付款请求权。”应收账款包括的权利有五种：
（1）销售、出租产生的债权，包括销售货物，供应水、电、气、暖，知识产权的许可使用，出租动产或不动产等；
（2）提供医疗、教育、旅游等服务或劳务产生的债权；
（3）能源、交通运输、水利、环境保护、市政工程等基础设施和公用事业项目收益权；
（4）提供贷款或其他信用活动产生的债权；
（5）其他以合同为基础的具有金钱给付内容的债权。
从Wind分类的城投看，自2008年以来，城投平台应收账款逐年增加，截至2018年年末，应收账款及应收票据的规模已超过3.5万亿元。
2. 应收账款融资方式
企业应收账款回流周期存在不确定性，往往会为其带来一定的流动性压力，盘活应收账款进行融资可以提高资金的周转效率。应收账款融资方式主要有三种，分别为
应收账款质押融资、应收账款保理融资及应收账款资产证券化。
1）应收账款质押融资
应收账款质押是指债务人为担保债务的履行，将应收账款出质给债权人进行融资，债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权的情形，质权人有权就该应收账款及其收益优先受偿。授信品种包括
流动资金贷款、开立银行承兑汇票、贸易融资
等。根据应收账款的信用资质，质押率一般是应收账款的50%-90%。
2007年，中国人民银行根据《物权法》制定《应收账款质押登记办法》（以下简称“《登记办法》”）规范应收账款质押登记，中国人民银行征信中心作为应收账款质押的登记机构，2017年为适应应收账款融资业务发展的需求，人民银行对《登记办法》进行修订，2019年5月，人民银行发布《应收账款质押登记办法（修订征求意见稿）》。另外，需重点强调的一点是《物权法》规定“以应收账款出质的，当事人应当订立书面合同。质权自信贷征信机构办理出质登记时设立。”信贷征信机构即中国人民银行征信中心。若未在中国人民银行征信中心办理出质登记，应收账款质押的质权未设立，则质权人难以通过诉讼途径取的应收账款的收益权。
2）应收账款保理融资
应收账款保理融资是指企业将应收账款以协议的形式有条件转让给银行或保理机构，银行或保理机构对企业提供
贸易融资、应收账款管理、应收账款催收和坏账担保
等综合性服务。
根据国际保理商联合会（FCI）统计，自2012年以来，中国保理业务总额占世界保理业务量比重均超过12%，2012-2014年业务规模均为全球第一，2015-2016年，保理业务规模快速收缩，位于全球第二，主要原因有两点：一是由于前期保理业务发展过快，银行风险偏好相对激进，发生应收账款融资欺诈的事件，银行风险偏好下降；二是监管政策收紧，2014年银监会发布《商业银行保理业务管理暂行办法》对合格应收账款标准进行界定，并加强保理业务管理，2017年保理业务规模增幅达34%，超过4千亿欧元，主因是FCI数据统计口径发生变化，将商业保理业务数据纳入统计。
根据业务模式不同，保理业务可以分为不同的类型。根据有无追索权，保理业务可以分类为
有追索权的保理和无追索权的保理
，有追索权保理是指在应收账款到期无法从债务人处收回时，保理商可以向债权人反转让应收账款、要求债权人回购应收账款或归还融资；无追索权保理是指应收账款在无商业纠纷等情况下无法得到清偿的，由保理商承担应收账款的坏账风险。国内保理业务以有追索权的保理业务为主。根据参与保理服务的保理商个数，可分为单保理和双保理。单保理是由一家保理机构单独为买卖双方提供保理服务；双保理是由两家保理机构分别向买卖双方提供保理服务。根据债务人是否知情，可分为明保理和暗保理，明保理是指上游企业与保理商签订保理业务合同时将债权转让给保理商时，告知下游企业，并指示其将货款直接付给保理商；暗保理则是在转让债权时并不立即通知下游企业的保理业务。
保理是应收账款转让融资的主要方式，2017年修订的《登记办法》中增加了关于以融资为目的的应收账款转让登记条款，防止一笔应收账款同时进行转让与质押融资的情况。
3）应收账款资产证券化
应收账款ABS是指原始权益人将应收账款出售给SPV，SPV对基础资产池现金流进行重组、分割和信用增级，并以此为基础发行证券，所得金额作为购买基础资产的资金，服务机构负责归集资产池现金流，并按照一定的规则分配给不同档次证券的投资者。
2014年以来，应收账款资产证券化发展迅速，截至目前，发行金额共计8378亿元，但城投平台发行应收账款资产证券化的金额不多，仅有
遵义道桥建设（集团）有限公司、北京首都开发股份有限公司、南京市河西新城区国有资产经营控股（集团）有限责任公司、西安经发集团有限责任公司、山西建设投资集团有限公司及新疆天富能源股份有限公司
等几家平台发行过98亿。城投平台发行应收账款资产证券化较少的原因主要是《资产证券化基础资产负面清单指引》中规定，将“以地方政府为直接或间接债务人的基础资产（但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴除外）及以地方融资平台为债务人的基础资产”列为资产证券化基础资产负面清单。
应收账款三种融资方式在操作流程上各有不同，对于应收账款质押融资和保理融资来说，由于应收账款并非实物资产，质权人或保理商操作手续较为复杂，需要核对应收账款金额真实性、下游购货商信用资质、在人行征信系统中登记等，可以为更多中小企业提供融资渠道；而应收账款资产证券化对发行人产生和回收应收账款的能力要求较高，发行周期较长，更适合于信用等级较高的大中型企业。
3. 遵义道桥建设（集团）有限公司应收账款融资方式
以遵义道桥建设（集团）有限公司（以下简称“遵义道桥”）为例，2018年遵义道桥应收账款规模大幅度增加，从2017年底的21.49亿元增加至86.93亿元，占总资产比重从1.71%提高至5.38%，对公司资金流动性产生一定影响，加之贵州省城投平台在资本市场认可度相对偏弱，自2018年下半年开始，为提高资金使用效率，遵义道桥进行了多次应收账款质押、转让及资产证券化的融资。
根据中国人民银行征信中心的数据，遵义道桥质押或转让的应收账款财产价值为38.03亿元，其质押或转让的应收账款分为五种类型：一是承接项目所产生的应收工程款，如遵义道桥承包贵州遵铁物流开发投资有限公司的项目所产生的应收工程款；二是销售货物产生的应收账款，如销售货物给遵义道桥酒店管理有限公司产生的应收账款；三是因借款签订借款额合同产生的应收账款，如遵义道桥与遵义市新区开发投资有限责任公司因借款签订借款额合同产生的应收账款；四是以保本型理财产品作为质押向金融机构融资；五是以经营收入作为质押融资。
[1]http://www.nbd.com.cn/articles/2019-11-13/1385915.html
（摘自：岳读债市，作者周岳、张丽平 原题目
：
监管核查融资平台应收账款对ABS和企业融资有何影响？）
反向供应链ABS在传统房企发行的规模较大，且较为成熟，目前随着监管政策的放松，以及投资人对反向供应链ABS了解程度不断加深，发行成本也逐步降低，越来越多的央企、高评级城投企业将融资产品转移到反向供应链ABS上，
以下是对城投企业发行反向供应链ABS情况的介绍与探讨。
资产支持证券在我国固定收益的品种中扮演越来越重要的角色，截至2019年9月10日，全市场资产证券化产品合计发行13001亿元，同比增长24.69%。其中银保监会主管ABS发行规模为5296亿元，同比增长8.19%；交易商协会主管ABN发行规模1600亿元，同比增长234.37%；证监会主管ABS发行规模6105亿元，同比增长20.80%。2018年资产证券化产品发行规模20139亿元，2017年资产证券化产品发行规模15462亿元。
2019年9月9日至10日，证监会召开全面深化资本市场改革工作座谈会时表示：
推进交易所市场债券和资产支持证券品种创新作为重要任务之一。
反向供应链ABS属于应收账款ABS的一种，应收账款ABS在市场中主要分为三类：
第一类是单纯的应收账款ABS
，一般指企业在正常的经营过程中因销售商品、产品、提供劳务等业务，对购买方享有的应收账款债权，一般表现为现金结算形式。
第二类是保理应收账款
，一般指债权人将应收账款转让给保理商，由保理商为其提供贸易融资、销售分账户管理、应收账款的催收、信用风险控制与坏账担保等服务而形成的应收账款。因增加了保理公司的角色，债权债务关系发生转移的，与企业一般应收账款相区分。
第三类是反向供应链ABS
，一般是围绕核心企业形成的应收账款债权和核心企业向其上游供应商采购商品、接受劳务而形成的应付账款。
目前多见于房地产企业作为核心企业的项目，且主要是上游供应商对房地产企业的应收账款。
具体操作上，一般会通过保理公司首先统一受让归集应收账款，便于应收账款回款管理。
上述第一类产品单纯应收账款的资产支持证券，该类产品要求原始权益人有较为分散的应收账款，该类产品在对于高评级优质客户的主要难度在于需要原始权益人配合每季度归集现金流，且应收账款到期后需要循环购买。高评级优质客户融资手段较多，且融资成本较低，应收账款的资金归集和循环购买会增加客户财务部门的工作量，客户通过发债、银行贷款获得的资金远比应收账款资产支持证券获得的资金更加方便，在应收账款不出表的情况下，操作该类单纯应收账款资产支持证券的象征意义大于实际意义。
上述第二类产品多是针对保理公司发行的资产支持证券产品，由于国内非金融类企业发行公司债券无法转借他人，保理公司无法通过发行公司债券进行融资，该种方式适合国内大型保理公司将自身业务进行打包融资。
上述第三类产品为反向供应链ABS产品，近年来反向供应链ABS产品主要的发行群体为房地产企业，因为房地产企业资金需求量较大，供应商较为分散，通过公开市场融资的手段较为单一，债券募集资金受限严重等因素，反向供应链ABS已经成为为房地产企业融资的主要方式。
目前随着监管政策的放松，反向供应链ABS正在向高评级的城投企业靠拢。
目前市场上云南省建设投资控股集团有限公司、郑州航空港兴港投资集团有限公司均获批储架发行反向供应链ABS产品。
反向供应链ABS目前正在快速发展，该类产品有以下特点：
因在反向供应链ABS中原始权益人为保理公司，核心付款人为优质客户，如一家核心优质客户通过保理公司A已经取得交易所反向供应链ABS产品的无异议函，我们在切入时可以针对同一核心优质客户通过保理公司B进行申报，原始权益人不同，即为不同的资产支持专项计划。通过反向供应链ABS产品可以进一步扩大优质客户的融资渠道。
2、反向供应链ABS工作量小于应收账款资产支持证券
反向供应链ABS中重要的角色为保理商，国内保理商在这方面业务操作时已经十分成熟，而且反向供应链ABS不涉及循环购买，不涉及每季度归集资金，在底层资产选择和向上游供应商付款阶段均由计划管理人和保理商进行负责，操作难度大大降低。
反向供应链ABS产品不增加核心企业负债，不受传统发债额度占净资产的限制。
4、反向供应链ABS具备创新性、募集资金使用较为灵活
在目前的固定收益市场中，传统的债券市场规模较大，优质客户对融资创新性的要求较高，一般类型的融资产品对其很难产生吸引力，在现阶段反向供应链ABS较为创新，能够树立客户在资本市场上的形象。
反向供应链ABS将拟付款的流程交由资产专项计划支付，空余支付资金可以按照企业需求支配。
在能够确定真实收入、成本且核心付款人偿债能力较强的情况下，上游供应商的品类也较为宽广，如爱奇艺发行的-奇艺世纪知识产品供应链金融资产支持专项计划中上游供应商为持有IP的影视公司、文化传媒公司，也可以发行反向供应链ABS。
反向供应链ABS在初始申报时，不需要确认上游供应商的每笔应收账款的具体情况，可以先设计模拟池和入池标准，在发行阶段前在详细确定该笔反向供应链ABS基础资产的情况即可，这样大大扩大企业拟发行的空间，另外批文有效期为24个月，可以在24个月内灵活选择发行时间节点。
目前房地产行业因受到政策限制，不论是在申报阶段还是在发行阶段，均受到一定程度的影响，除了房企外，优质的城投企业可以发行反向供应链ABS产品。
优质城投企业在直接融资方面目前主要以企业债、公司债及中票等债券品种为主，债券产品相对排他性较强，且竞争也较为激烈，随着目前城投企业融资利率的下降，城投企业对融资创新程度的要求日益升高，反向供应链ABS对城投企业有以下优势：
（一）优质城投企业债券产品竞争较为激烈，通过反向供应链ABS产品实现优质客户突破
直接融资方面，传统债券日益激烈，除券商内部竞争外，一些优质的募投项目还面临着与银行的竞争，通过创新产品的优势在于一是可以减少竞争，二是可以帮助客户在资本市场上树立创新的形象，实现优质客户的突破。
（二）城投企业对上游供应商较为强势，能够发挥反向供应链ABS产品优势
优质城投客户承担区域内大量的基础设施建设任务，与大量的建筑商、建材的贸易商接触合作，相对上游供应商，城投客户甲方地位较强。在反向供应链ABS中上游供应商配合意愿较强，优质城投客户可以与上游供应商充分沟通，通过资金及时付款的优势，降低自身成本。
城投企业发行反向供应链ABS可以避免立即支付工程款和贸易款，留存下的资金使用较为灵活，可以按照企业自身需求使用。
目前反向供应链ABS存续期主要为12个月，在发行阶段，对于短期的融资产品，投资人认购面较广，能够快速发行。因为期限短，发行利率有一定优势。
（五）储架发行，单次可以申报具有一定规模的额度，提升申报效率
反向供应链ABS产品无异议函有效期为24个月，可以在24个月内自由发行，发行次数，单次发行规模没有限制，适合城投企业灵活融资。
与传统的房地产公司发行反向供应链ABS产品一样，只要上游供应商有一定分散程度，核心付款人偿债能力较强，即可以操作反向供应链ABS产品。
