天风·房地产 | 破困局，谋变局

天风研究 · 公众号 · 证券 · 2024-08-20 07:48

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策略：困境反转、政策博弈“双线并行”；全国：销售端强现实，价格端弱预期；城市：系统性价格困局，结构性弹性差异；房企：局部竞争激烈，总量缩表加速。

策略：困境反转、政策博弈“双线并行”

2024年上半年，行业未摆脱周期惯性下行，供需关系重构对居民资产、企业生产、经济发展等多维度连锁影响持续，政策端采用靠前发力方式，通过限制性政策宽松激发增量需求，主动式去库存加速供需调节，我们判断目标指向“稳定价格、改善预期、平滑周期”。伴随二十届三中全会指明下阶段行业发展方向，即“既防风险、又促发展”，为加速新模式构建留下充足政策优化及改革空间。2024年下半年，基本面基数效应渐退，新房、二手房销售降幅有望进一步收窄，市场预期或逐步趋稳，发生二次下滑概率较低。从交易策略角度看，我们认为“困境反转”和“政策博弈”逻辑双线并存，有以下几条投资主线值得关注：

方向一，龙头国央企继续享有集中度优势，于核心城市货源充足、把握机遇能力强，同时其资金优势有望助力其继续扩储、扩大份额优势；部分区域型企业在基本面健康度高的城市具备市占率优势。重点推荐：中国海外发展、招商蛇口、保利发展，建议关注：越秀地产、滨江集团、绿城中国、城建发展等。

方向二，供给侧“防风险”基调下，政策对于未出险优质非国央企或延续“呵护”思路，给予融资支持协助其跨越周期，部分房企信用修复预期或稳步修复。重点推荐：龙湖集团、万科A、新城控股、金地集团等。

方向三，母公司交付增量下滑对第三方拓展影响显现，龙头央企关联物企成长路径明确，规模有望保持良好增速，部分房企发展策略转向提升存量运营、探索差异化发展路径，长期同样具备赛道突围潜力。重点推荐：保利物业、招商积余，建议关注：华润万象生活、中海物业、万物云等。

全国：销售端强现实，价格端弱预期

2024上半年，全国新建商品房销售面积同比下降19.0%。从单月趋势看，24年前两月基本面超跌，3月小阳春销售面积同比增速改善，二季度同比降幅持续收窄，6月增速呈现出区别于2023年同期的逆势提升走势，主要或得益于“517”新政推动需求集中释放。我们认为24年下半年累计增速或呈继续改善趋势，主要因：

1）基数效应明显，23年销售前高后低；2）24年前两月基本面深度调整，短期发生大幅度二次下滑概率较低；3）“517新政”后市场信心趋稳、跌价预期有所改善。但市场对价格整体预期仍然偏弱。我们预计2024年全国商品房销售面积或为9.40亿平，同比降幅较年中收窄至15.9%，新开工面积7.15亿平，同比下滑25%，竣工面积7.99亿平，同比下滑20%；房地产开发投资9.99万亿元，同比下滑9.9%；新建住宅、二手房合计成交面积13.4亿平，同比下降11.8%。

城市：系统性价格困局，结构性弹性差异

2024上半年，62城新房累计成交面积同比-33.3%，一线、二线、三线及以下城市分别同比-28.6%、-34.3%、-36.1%；16城二手房成交面积同比-6.9%，一线、二线城分别同比-5.1%、-11.5%，表现优于新房，主要因比价效应下二手房对新房形成分流。

展望下半年，我们预计高能级城市有望延续良好热度，受23年三季度基数较低影响，同比降幅或进一步收窄并可能回正。狭义库存及库销比低，市场健康度高的城市基本面存在潜在分化可能。短期二手市场“以价换量”、“各地房贷利率中枢下限”等格局仍将延续，热度有望保持。2024年6月，一线城市平均租金回报率约1.66%，较2023年有所回升但仍处历史低位，距离10年期国债收益率差值仍有0.62pct，底线思维下房价下行空间仍存。

展望短期价格趋势，下半年全国二手房价格或仍保持回落趋势，但得益于5月政策催化二手成交持续放量、叠加基数效应渐退或增强市场对于基本面的信心，价格降幅或有望收窄。

房企：局部竞争激烈，总量缩表加速

2024上半年，受益于政策端积极发力刺激需求，房企业绩下滑逐月趋缓，但行业未改探底走势，多数房企仍面临较大的回款压力。2024上半年，克而瑞百强房企累计操盘金额18518亿元，同比-40%；百强中央企、地方国企、非国央企销售金额分别同比-31.9%、-42.2%、-50.1%，企业资产差异仍较显著。

展望下半年，中性假设下至年末百强操盘金额累计同比增速或能收窄至-31%。2024年上半年，TOP100企业新增权益货值8898亿元，同比-28%。房企对优势地区优质地块竞争激烈，性价比不高的地块拿地极为谨慎，城投托底比维持较高比例。主流头部房企2024上半年新增货值同比降幅在30%-70%区间，短期房企或延续依据市场销售表现动态调节新增货量，不至于陷入“无货可推”境地，但不排除价格压力下，投资总量收缩使新房有效供给受到约束，制约需求释放的同时或造成房企规模压力；若销售量价降幅展现持续收窄趋势，投资端边际上行空间同样良好。

风险提示：基本面变化超预期，增量政策超预期，货币政策和财政政策效果存在不确定性。

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