【扑克·大咖专访】张勇：农产品整体偏弱就代表棕榈油弱？ 低库存就是价格的支撑

文 | 中粮期货有限公司执行董事 张勇

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完整采访内容：

➤ 扑克财经： 随着黑色有色的相继走强，农产品牛市的呼声也开始出现，对此，您怎么看？

智咖 张勇： 我们先来分析一下黑色以及有色走强的根本原因是什么。实际上从去年开始，这两个版块的大幅上涨，是得益于供给侧改革、产能出清以及企业利润的不断改善，这是供给侧改革的核心，并且目前来看，供给侧改革对于黑色有色这两个版块持续的影响仍然存在。

而农产品是否具备牛市的逻辑基础以及条件呢？我们可以看到，农业确实也存在供给侧改革，但是农业上的供给侧改革跟工业上的改革目标是否一致？简单总结一下，农业上的供给侧改革实际上是为了农业的生产效率以及提高农产品的质量，这中间产生的影响，相对来讲就较为复杂，同时周期亦会较长。所以， 农业上的供给侧改革并不会像工业那样，对农产品的价格产生那么明显的影响。因此，我们认为，单从政策的角度来看，对于农产品的牛市，是没有太多积极的影响的。

根据以往的经验来看，农产品牛市所需要的条件也比较苛刻。比如 我们选择一个品种，分析它是否存在趋势性机会，更多的是从宏观、产业以及资金，这三者要满足共振条件，才具备持续的趋势性的机会。 由此我们认为，农产品的牛市，或许还需要大的通胀周期出现。但是目前来看，无论是从美元的走势也好，还是从人民币的走势也好，我们都知道，人民币方面，一直在金融去杠杆，货币的发行量在持续的下降，这些都不提供大的通胀周期所需要的条件。

➤ 扑克财经： 从上半年至今，从油脂的盘面表现上来看，其底部确实在不断上扬，同时玉米和淀粉亦被寄予较大期望的品种，对此，您怎么看？

智咖 张勇： 我先分析一下玉米以及淀粉，简单的谈一下基本面的情况。玉米目前供应十分充裕，我们认为，农业供给侧改革影响最大的，应该就是玉米这个品种，这几年一直处在一个库存出清的周期当中，但是这个过程并不会像大家想象的能够一蹴而就。当前，由于下游需求偏弱，玉米是饲料的主要原料之一，近段时间，农产品方面也存在环保的压力，导致饲料厂的开工率有所下降，从而导致玉米的需求下跌。这样，最终对于淀粉的价格，也构成了比较大的压力。再者，我们也可以看到，这两个品种，资金的关注度处在一个持续下降的过程当中，资金关注度的持续下降，某种程度上可以说明这个品种当前的供需矛盾并不突出。

玉米这个品种，对于政策的敏感度较高，也就是说， 政策上的变化对玉米供需变化的影响是比较大的，我认为，相较于供需问题，政策上的问题会对玉米价格变化产生更大的影响。目前，正处在一个政策的真空期，因此，对于玉米以及淀粉，未来我们更多的是给予一个观望的评价。

对于油脂来说，先来梳理一下现在上市的品种有哪些——豆油、菜油、棕榈油。首先，菜油是一个纯国内的品种，不存在进口的影响，因此受政策影响较大。但菜油的资金关注度比较低，所以在油脂方面，我们更多的是关注豆油以及棕榈油。

从产业链来讲，豆油跟棕榈油有所不同，虽然它俩在某种情况下是可以替代的。关注豆油，就要关注美豆，美豆是最大的大宗商品进口品种之一，是豆油的主要压榨来源。豆油的产业链，主要是要兼顾压榨利润——豆油以及豆粕。而豆油、豆粕这两个品种，又分别处于一个细分的产业链当中，即油脂行业、饲料行业。 根据这两个行业会产生的不同的利润，压榨厂在压榨的时候，就会考虑豆油以及豆粕不同的供需关系。

在供应方面，对美豆供应影响比较大的，就是今年八月份，美国农业部发布的供需报告，简述一下报告的内容就是，它大幅的上调了美豆单产的数量，前期预估的单产数值是每英亩47.5，而八月初的报告则大幅调高到了49.4，这也导致了美豆的价格在大幅冲高之后，出现了快速的回落。整体上相较于去年，美豆丰收的格局是不变的，接下来我们就要关注9月份的供需报告。从对以往数据的统计来看，实际单产，即9月份真正落地以后的数值，与趋势单产，即9月份以前，报告中提到的单产相比，在过去三年中，实际单产均大于趋势单产。

也就是说，如果今年与往年一样，9月份报告中的实际单产再高于8月份的单产预期， 那么就基本注定了，今年美豆丰收的格局使得今年美豆的价格，很难再有更多的变数了。之前市场还寄希望于天气因素，对天气问题、生长期、成熟期进行炒作，但目前来看这些预期已经全部落空。

当然，关注产量的同时，我们还需要关注进口量。我们知道，大豆的进口主要是为了满足国内蛋白的需求，目前来看，随着美豆价格的走低，包括国内饲料行业的低迷增长，除了每年2%的刚性增长需求外，我们认为，今年进口量高于去年或者说以往平均进口量的可能性并不大。

再来看棕榈油，先介绍一下棕榈油季节性的特征。上半年，基本处于一个产量上升的格局中，相对的，下半年就处于一个产量下降的过程当中。从我们对于一个十年的经验值的统计来看，在8-9月份，棕榈油的价格一般都不会出现大幅的下跌，我说的这些，指的是棕榈油的供应源头——马来西亚的棕榈油。 在这种前提下，如果未来的天气预期不发生太大的改变，那么这种规律就很大可能会得到延续。这点，也是在豆油与棕榈油这两个品种上，我们更看好棕榈油的原因。

➤ 扑克财经： 那么后续农产品供需面上，变化趋势是怎样的呢？

智咖 张勇： 目前已经到了收获的季节，供应压力会不断地增加，美豆在目前这个条件下会寻找一个新的支撑，这应该是未来价格变化的一个主要趋势。而棕榈油在季节属性上跟美豆有所不同，所以，在国内棕榈油库存不断降低的情况下， 一旦下半年棕榈油的产量出现大的变动影响，再叠加我们所说的天气预期，那么在这种低库存的格局下，往往就会形成一个对于上涨有利的格局。

➤ 扑克财经： 未来还有哪些因素会成为市场的焦点呢？

智咖 张勇： 有一点大家要知道，豆油以及棕榈油，既具备农产品的属性又具备工业品的特征。在马来西亚，棕榈油是会作为动力能源来使用的，而豆油在某种程度上也被作为生物柴油来使用。因此未来，我们首先就要关注原油的大幅波动对于棕榈油价格的影响，因为在马来西亚当地，棕榈油的工业属性发挥的比较明显，作为能源来消费，它的价格弹性较大的受到原油价格变化的影响。

其次，我们知道在国内，油脂方面产业资金的参与方式是以做空保值为主，这种参与目的导致行情波动有波段性的波动特征，因此即便农产品是在一个上涨的过程当中，最终可能也会是以震荡上涨为主的特征。

同时，参与豆油或者棕榈油的时候，如果是以多头来配置，那就需要更多的去考虑入场的时间以及安全边际的问题。

➤ 扑克财经： 结合以上分析，能否请您谈谈未来农产品行情的看法？

智咖 张勇： 刚才做的这些分析，其实也能看出来，我们更多的，还是看好棕榈油。如果笼统的去谈农产品的话，是很难在农产品当中找到非常突出的，像黑色那样，有供需矛盾的品种。唯一有这种趋势的，可能就是棕榈油。所以，对于未来农产品未来的机会，不能一概而论，如果我们破茧抽丝的去分析的话，我们也只是把棕榈油的上涨的条件跟大家做了分享。 所以，希望大家在农产品方面，可以重点的去关注棕榈油的上涨趋势。也就是说，未来在农产品方面，一个能够让大家看到的机会，应该就在棕榈油上面。

市场上很多专业投资者，都关注库存消费比这个指标。近两年，随着棕榈油处在一个去库存化的周期当中，所以，它始终保持在一个低库存的状态，那么这种低库存的状态，实际上就会使得，如果消费出现一些变动的因素，那么库存消费比就会发生变化，最终可能就会造成一个过度的预期，给上涨带来一个有效的驱动力，同时，在库存方面亦会给上涨带来支撑。

我们可以看到， 黑色系中无论是焦煤焦炭，还是螺纹钢，有色中的锌，都是处在一个非常低的库存的状态下，一旦这种缺口被新的需求驱动，就会带来价格的大幅上涨。

当然，棕榈油出现暴涨的可能性并不大，所以，我们认为，棕榈油最终还是一个阶段性的上涨，它的上涨，也不像黑色系那样出现持续性、牛市的特征。

农产品整体上还是偏弱的，只是说在油脂方面，棕榈油会显著的强于豆油。毕竟美豆处于一个丰收的状态，我们刚才也强调了，豆油与棕榈油两者之间是可替代的，在美豆供应充足的情况下，棕榈油的上升也会受到替代性需求的抑制。

所以，即便棕榈油现在存在阶段性的上涨机会，也不能把它与工业品的上涨同日而语。