都说生物医药产业投资需要耐心专业资本，整个生物医药产业从诞生到行业实现盈利，需要经历漫长而又艰难的时间和积淀。笔者结合美国一家知名投资机构长期投资Seagen，20多年后获得巨额回报的案例，谈谈在推动产业升级和高质量发展过程中，资本如何发挥关键作用？
生物医药投资周期长，不确定性大，而且烧钱特多。一般来讲，一家生物科技企业从创办到产品上市再到持续盈利，大致需要20年以上的时间。如果早期开发和临床研究一切顺利，大致在投入10多亿甚至几十亿美元后，能有产品获批上市。但一般只有10%左右的药物可能是重磅药，年销售额至少10亿美元以上，给企业带来丰厚的投资回报。
当然，如果把某个拳头产品在取得概念验证（临床Ⅱ期）后转让给大药厂，获得10亿美元的产品授权转让以及上亿美元的首付款及后续里程碑支付，生物科技企业也能实现盈利，但如果要实现持续盈利，就需要有更多的研发投入和适应症拓展。尤其是Ⅲ期临床试验，必须要有强大的后续融资做保障。笔者认为，除了贵在坚持，更需要执行力和资本助力，外加运气成分。 今年早些时候，美国纽约一家对冲基金的投资者Baker Bros. Advisors迎来高光时刻：他们对Seagen长达 20 年的投资和重仓押注终于有了回报——大约80亿美元的收益。在单一股票和标的公司上获得如此高的投资回报，实属少见。
2001年，该对冲基金公司花费1600万美元和后续加仓增持股票（也有少量减持换仓和更多加仓），投资了ADC药物开发商、刚在纳斯达克上市不久的生物科技公司Seagen。该对冲基金公司持有Seagen近25%的股份，并在去年12月辉瑞收购完成时，套现约100亿美元。知情人士表示，由于回笼资金太多，一时也无处可投资，今年早些时候，Baker Bros.基金公司已将大部分投资收益返还给了LP投资者，这是该行业有史以来最大的资本回报项目之一。
去年，投资生物技术成为对冲基金的热门策略。对冲基金研究公司PivotalPath的数据显示，医疗保健选股指数在2023年上涨了13.3%，超过了更广泛的标普行业指数7.6%的涨幅。其中，Baker Bros.的旗舰基金在2023年上涨了约19%。
相关资料显示，目前最受欢迎的对冲基金将投资收益分给众多交易员，但Baker Bros.却把更多投资收益支付给他们的投资人，使得基金不缺长期支持者。与其他对冲基金负责人通过分散投资来避免集中押注风险不同的是，Baker Bros.更喜欢重仓押宝在某些有成长潜力的公司。例如，其某只基金在Seagen公司（截至去年9月底）公开披露股票持有价值的占比达一半左右。这在业内很少见，表明基金公司十分看好这家公司的未来。
但这种重仓投资的方式通常伴随着股票行情而波动，尤其是在生物技术繁荣或萧条的时候，股价和市值起伏很大。2022年，Baker Bros.的旗舰基金下跌了约19%，2021年下跌了约25%。此外，其持有大量股份的眼科药物制造商科迪亚克科学（Kodiak Sciences）的股价曾从2018年IPO时的10美元上涨至2021年164美元的历史新高。但好景不长，最近该股交易价低于5美元。
投资Seagen后，Baker Bros.投资基金先后加仓，继续购买和增持Seagen的股票，并成为这家生物科技公司的第一大股东。尽管公司一直没盈利，也从来没机会分红，但Baker Bros.不离不弃依然长期重仓持有这家生物科技明星企业。
在解决ADC技术问题和产品管线研究及对外合作的过程中，Baker Bros.基金公司一直与 Seagen保持密切沟通与合作。2022 年，ADC 药物成为抗癌药市场最热门的类别之一。医药市场研究公司Evaluate估计，到2028年，在3750亿美元的肿瘤药全球市场中，ADC将分走310 亿美元。Seagen作为业内领军企业和独立运行的公司，变成了“香饽饽”。
2001年12月，安进开价160亿美元，以股票加现金的方式收购了与Seagen在同一个城市的Immunex公司。彼时，Baker Bros.才刚投资上市不久的Seagen。十年后，Sergen有了产品上市和更看好的管线，销售额与市值不断提升，被业内普遍看好，坊间传闻Seagen迟早会被大药厂收购。但Baker Bros.丝毫没有考虑退出，直至Seagen创始人退出CEO及管理层后，Baker Bros.才开始考虑变现。
出售Seagen的谈判由接任董事会主席的Felix主导。最先参与谈判的是战略合作股东默沙东。选择默沙东是因为，2020年9月，默沙东出资10亿美元购买Seagen股票，并支付6亿美元项目合作的首付款，以及愿意后续支付总额为26亿美元里程碑及销售提成的资金，作为双方在全球范围内合作开发和商业化Seattle Genetics的新药产品 ladiratuzumab vedotin的条件。这是一种针对LIV-1的在研ADC，当时正在进行乳腺癌和其他实体瘤的Ⅱ期临床试验。谈判在2022年破裂：Seagen希望以不低于400亿美元的价格将公司卖给默沙东，但默沙东在ADC领域的投资和布局有其他选择。2022年，默沙东与中国科伦博泰签署了9个ADC项目的独家合作及海外权利的转让，支付了1.75亿美元首付款，后续还有近百亿美元的里程碑及销售提成支付。其中至少有2个ADC药物已在临床阶段，并有不错的数据。权衡利弊和代价后，默沙东选择花更少的钱拿到多个有潜力的ADC药物全球（中国以外）开发权，最终退出整体收购Seagen的谈判。
战略股东默沙东拒绝全资收购后，Felix立马转向新的买家——医药界偏爱做大并购的辉瑞。谈判颇为顺利，几个月后，两家公司宣布了430亿美元的并购交易。包括Baker Bros.在内的投资者按每股Seagen可获得229美元的现金。PivotalPath首席执行官表示，很少有对冲基金愿意如此慷慨分红，资产大幅缩水却没有倒闭。其他近期回馈LP投资人的例子来自规模更大的基金投资公司：Citadel 2022年向投资者分配了约85亿美元，Viking Global Investors在2017年返还了80亿美元给投资者。
据了解，Baker Bros.的投资者包括耶鲁大学和普林斯顿大学等大学捐赠基金以及德克萨斯州教师退休系统等养老基金。一名常春藤盟校校长曾对Felix表示感谢，对Baker Bros.发现、投资Seagen以及长期持有并给予这么高的投资回报表示认可。
启示
目前，Baker Bros.投资基金最大的仓位是百济神州和Incyte（因塞特与信达、康哲、诺诚健华均有合作），分别持有25%和21%的仓位。Baker Bros.投资Seagen公司的成功案例，给我们以下几点启示：第一，要想获得生物科技股的高额投资回报，必须要有耐心、专业眼光、专业服务和长期陪伴；第二，过于分散的投资组合，虽然能抵消和平衡部分投资风险，但很难获得重仓押宝某类公司的高额投资回报；第三，要有非常专业的投资管理团队，以及长期合作和充分信任的LP投资人。如养老基金、大学教育捐赠发展基金和大家族私有基金就是很合适的合作者。期待未来国内也有这样的耐心投资者，能够长期支持专业基金布局和仓位。
编辑：陈慧君
来源：《医药经济报》2024年第95期
版式编辑：晚晚
