【中信建投证券】每日精华推荐（2018.02.09）

花小伟，S1440515040002（发布日期：2018.02.08）

事件

公司发布2017年度业绩快报。

2017年合兴包装实现营业总收入63.23亿元，同比增长78.51%；实现归属于上市公司股东的净利润1.54亿元，同比增长49.54%。

我们的分析和判断

量价齐升，公司业绩逐季高增

2017年合兴包装积极优化业务结构，开发供应链及新客户，公司营业收入、净利润分别实现78.51%和49.54%的大幅度增长。

分季度来看，2017Q1/Q2/Q3/Q4公司单季度收入分别为11.48/13.95/17.36/20.43亿元，同比增长分别为49.87%/65.21%/99.76%/92.19%；归母净利润分别为0.31/0.40/0.32/0.51/亿元，同比增长分别为37.54%/41.04%/67.91%/54.55%；公司业绩实现逐季高增长。

我们认为，公司主要客户前期采购产品主要考虑价格因素，但是经历过纸价暴涨、小包装企业供货不稳定影响自身运营连续性之后，客户对供货保障能力的关注大幅提升，因此在2017年瓦楞箱板纸价格大幅上涨期间，合兴对下游客户提价基本顺利，我们预计公司2017年收入增长系量价齐升。

纸价大涨，包装行业整合加速，龙头企业市占率有望提升

2017年，由于国家环保政策持续趋严、造纸行业落后小产能不断淘汰、网购及物流快递行业快速增长、废纸价格持续提高，公司主要原材料箱板纸及瓦楞原纸价格大幅上涨。根据卓创数据，2017年箱板纸销售均价为4725.79元/吨，较2016年均价3227.12元/吨上涨46.44%；瓦楞纸销售均价为4055.60元/吨，较2016年均价2707.78元/吨上涨49.78%。

我们认为目前包装行业集中度偏低，而上游造纸行业集中度高，下游行业如啤酒、家电集中度亦高，包装行业需要时间进行整合从而出现较大规模的龙头公司，受2017年纸价大涨、国家政策引导、税务规范等因素影响，纸包装行业有望加速整合。

IPS/PSCP项目持续推进，为公司提供新的业绩驱动

2016年公司启动供应链云平台项目（PSCP）以及智能包装集成服务项目（IPS），整合同行业产能以及提供设备智能改造服务。 

（1）IPS：下游制造型企业包装环节自动化升级以及外包意愿不断增强，公司依托IPS项目的实施，向用户提供包括包装设计、包装采购、包装生产线自动化改造和优化以及产品装箱等一整套专业化的包装服务，降低客户的生产及管理运营成本，深化公司与客户的合作关系，目前合作客户包括好孩子等。

（2）PSCP：目前处于引流阶段，合作方主要是同行业企业，目前主要整合产能、解决包装业务的地域问题等。PSCP项目主要功能包括：订单宝：公司将订单引流给区域性客户，收取管理费；集采通：包装企业通过平台的规模采购降低原材料成本；优财通：提供资金支持。

投资建议：我们预计公司2018-2019年收入分别为85.67亿元和112.07亿元，同比增长35.49%和30.82%；净利润分别为2.05亿元和2.67亿元，同比增长33.12%和30.11%，EPS分别为0.18和0.23元/股，对应PE为20x和15x，给予“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动。

花小伟，S1440515040002（发布日期：2018.02.08）

事件

2月1日晚间，公司发布公告拟推出第一期员工持股计划。本次员工持股计划上限为4 亿元，参与员工合计不超过550 人，股票来源为二级市场购买，锁定期为12 个月。

我们的分析和判断

出炉员工持股计划，利益绑定激发活力

本次员工持股计划覆盖董事长等16位高管及其他员工534人，合计550人。本次员工持股计划将委托信托公司或其他机构设立集合计划，委托金额上限为4亿元，按照不超过1:1设立优先份额和一般份额，筹集员工资金不超过2亿元。股票来源为二级市场购买，锁定期为12个月。

我们认为，此次员工持股计划覆盖范围广，规模大，充分绑定员工利益，激发员工活力，同时彰显了公司对发展前景的信心。

在手订单充足，为业绩提供有力保障

受益于消费升级、城镇化建设等原因，公司2017年度酒店、写字楼等公装订单保持了较快的增长速度。一方面，公司2017年四季度装饰业务订单54.88亿元，同比增长53.42%，2017年全年装饰业务订单143.5亿元（不含土建、工程金融等业务）。另一方面，截至2017年末公司累计已签约未完工订单金额270.31亿，已中标尚未签约订单金额4.90亿。我们认为，公司目前在手订单充足，同时根据目前情况来看，公司对2018年新签订单金额持续增长持

乐观态度，将为未来业绩提供有力保障。

推进互联网家装与智能家居，收购帕玛斯开拓幕墙业务

（1）推进互联网家装与智能家居：一方面，公司通过“广田过家家”开展互联网家装业务，17年5月，开始进行全国性布局，计划今年与50家左右城市合伙人达成合作。“广田过家家”已和腾讯在武汉地区共同设立了腾广科技（武汉）有限公司，合作开展互联网家装业务，目前武汉店经营情况良好；另一方面，公司智能家居业务开展顺利，17年上半年已盈利。智能家居是公司转型中重点开拓的新业务，目前深圳新豪方地产项目已落地，并拟于2018年开展智能家居家庭服务和社区化服务的运营。

（2）收购帕玛斯开拓幕墙业务：公司控股股东广田控股集团有限公司拟以人民币约36.6亿元的价格收购帕玛斯，帕玛斯迪利沙是一家定位于全球高端幕墙市场的幕墙工程企业，其主营业务为高端定制幕墙业务，业务分布在全球30个国家和地区，在上海、苏州及东莞设有子公司及工厂，承接中国境内业务。截止 2016 年 3 月 31 日的财政年度，帕玛斯总资产为 15.86亿欧元，营业收入为 14.94 亿欧元。

我们认为，公司控股股东收购帕玛斯，将给广田带来优秀的幕墙施工技术和先进的管理经验，对广田幕墙业务的发展将起到重要推动作用。

发行可转债募集资金9亿，应收账款ABS降低财务成本

为支持公司快速发展的需要，17年8月份公司推出了公开发行可转换公司债券的预案，拟募集9亿元，主要用于广田设计中心建设项目、BIM技术应用中心建设项目、信息化建设项目。截止目前，中国证监会对公司提交的可转债申请文件进行了初审，将于近期提交发审委会议审核。

此外，2017上半年，公司成功设立了应收账款资产支持证券专项计划，发行规模13.80亿元，盘活了存量资产，优化了公司资产负债结构，有望进一步降低公司财务成本，增强资金周转能力，为订单落地提供支持。

投资建议：

公司作为建筑装饰设计龙头，大力推动产业转型升级，在夯实传统公装业务基础上，积极发展智慧家居、互联网家装等新业务。围绕装饰装修主业，打造“大装饰”产业平台。且目前在手订单充足，业绩可期。我们预计公司2017-2018年收入分别为130.21亿、164.56亿，同比分别增长28.76%、26.38%；净利润分别为5.82亿、7.81亿，同比分别增长44.52%，34.19%。PE分别为19.63、14.62倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

地产销售大幅下滑。

陈萌，S1440515080001（发布日期：2018.02.08）

事件

公司发布公告拟投资2320万欧元取得意大利Finver 100%股份，VBM 30%股份，VINCO 95%注册资本份额。

简评

本次收购主要目的在于对意大利VI.BE.MAC（威比玛） 80%股权的收购，其创立于1980年，主营牛仔服装自动化设备生产，产品包括自动装后袋缝机、裤脚卷边缝机等，2016年实现收入1216万欧元，净利润126万欧元，通过收购VI.BE.MAC公司将进入牛仔服装自动化设备领域，进一步拓展公司产品品类及客户群体。  

从奔马到迈卡再到威比玛，围绕自动化领域的外延并购持续推进。公司的海外并购一直以围绕缝纫产业的技术收购为主，包括自动化裁剪（奔马裁床）、衬衫自动化生产（迈卡）和牛仔裤自动化生产（威比玛），致力打造全球缝纫设备霸主。 

工业缝纫机行业高景气持续，2018年公司有望成为全球收入第一缝纫机公司。根据我们草根调研的情况，目前公司缝纫机销售情况良好，上半年公司业绩有望继续高速增长，全年来看将维持中高速增长，挑战日本重机的全球缝纫机第一宝座。

盈利预测与估值：保守预计2017、18、19年公司归母净利润分别为3.20、4.36、5.18亿元，对应EPS分别为1.55、2.11、2.51元，对应PE分别为31、23、19倍。

张芳，S1440510120002（发布日期：2018.02.07）

事件

公司发布2017年业绩快报

2017年，公司实现营业收入38.63亿元，同比增长17.98%，归母净利润5.03亿元，同比增长32.38%，扣非归母净利润4.89亿元，同比增长31.45%，基本每股收益1.27元，同比增长19.81%。

简评

四季度预计加大费用投放，全年业绩高速增长

公司第四季度预计实现营业收入9.73亿元，同比增长14.85%，归母净利润1.26亿元，同比增长17.04%，收入端和利润端增速均低于前三季度。我们预计是由于公司四季度开店节奏有所放缓，同时费用投放增加所致。2017年前三季度，公司新增门店近1000家，已达到每年新增门店800-1200家的计划目标，因此，四季度开店节奏可能有所放缓。同时，临近年底，叠加“双十一”，第四季度公司加大了费用投放，利润端增速也有所下降。

从全年来看，公司收入和归母净利润增速分别为17.98%和32.38%，均超过16年增速。公司上市后，在新增门店和单店收入提升双轮驱动下，业绩提升显著。全年净利率约为13%，相比去年提升了约1.4pct。

企业成长动力充沛，18年业绩增长料将延续

目前，公司保持年新增800-1200家门店的开店节奏，从全国范围来看仍有很大的开店空间。同时，随着门店范围的进一步拓展，未来公司将逐渐提升单店档次，增加单店收入，从以量取胜过渡到量价齐升的局面。每年稳定的开店节奏和单店收入的稳步提升将成为公司未来收入增速的重要保障。

利润端，一方面，公司对上游有较强议价能力，通过原料库存的调节，成本端优势较明显。另一方面，公司有许多储备新品，未来将通过门店升级、增加高势能门店占比以及推新品提升盈利能力等方式提升毛利率水平，为企业利润端的高速增长提供动力。

盈利预测与估值

公司作为国内休闲卤制品龙头，每年稳定的开店节奏和单店收入的稳步提升将成为公司未来收入增速的重要保障，同时公司通过产业投资基金的设立，有助于寻找与公司契合的有价值的标的，为公司未来成长提供支持。18年是体育大年，公司产品销量有望再上一层楼，我们看好公司长期的高成长属性，预计公司2017-2019年营收增速为18.0%、18.1%和17.9%，归母净利润增速分别为32.4%、22.9%和22.1%，对应的EPS分别为1.23、1.51和1.84元，目标价48.00元，维持买入评级。 

风险提示

食品安全问题，门店扩张不及预期

杨荣，S1440511080003（发布日期：2018.02.08）

高增速，广空间，改革推动承保利润结构改善 

我国财产险年保费规模从1980年的1.9亿美金快速增加至2016年的2,035.2亿美金，年复合增速高达21.4%，远高于日本，美国，台湾，英国等世界发达保险市场。财产保险公司以中资为主导，保费规模占比超过97%，行业集中度与日本接近，前三家财产保险公司保费占比超过60%，对比美国前十家保费占比约为35%，预计我国财产保险行业中长期集中度将下降，但短期在商车费改的推动下行业集中度将进一步提高。车险作为我国财产险保费规模最高的财产险，保费占比接近80%，相比日本接近70%，美国40%的车险保费占比，我国车险保费占比相对较高。近年来信用保障保险等利润率较高的险种保费增速相对较高，在非车险中保费占比不断提升。对标美国和日本，我国非车险险种多元化有待于进一步提高，预计在

政策和需求双驱动的情况下，我国非车险保费占比将逐步提升。

商车费改推动财产险公司风险选择能力和费用控制能力的双提升。我国目前财产保险公司承保利润率与日本，美国均较为接近，但是我国财险行业的赔付率约为60%-64%之间，显著低于美国67%-80%的赔付率。我国财险行业的费用率约为32%-37%, 高于美国财险行业27%左右的费用率5-10个百分点。商车费改将促进保险公司降低保险费率，提高赔付率，降低费用率。对标日本在商车费改中，财产险公司做出的价格差异化战略，服务差异化战略，责任差异化战略和内部集约化战略等，我国财产险公司经营将进一步改善。

投资端再添助力，ROE稳健增长

我国财产险行业投资资产规模同比增速远高于日本，美国等成熟保险市场，资产配置以固定收益类资产为主，规模占比超过60%，近年来权益类和非标资产占比不断提升。在国债收益率相对较高的市场环境下，我国财产保险公司投资收益率维持在5%以上，远高于日本，美国等成熟保险市场的投资收益率。承保利润和投资利润双驱动，中国财险和中国人民保险集团分别实现净利润年复合增速14.7%和20.2%，与日本财产保险行业16.9%基本持平，显著高于美国4.1%的净利润年复合增速。我国财产险公司ROE维持高位，杠杆率不断降低。

个股推荐

中国人民保险集团（1339.HK）: 财产险为主的综合金融集团，财险龙头地位稳固，寿险健康险业务逐步改善，分部估值法目标价6.79港币/股,给予”买入”评级。

中国财险（2328.HK）:精品龙头财产险企，承保投资利润双改善，公司预计实现2018每股净资产11.29元，合理估值应为1.8倍，对应目标价20.32元/股，给予“买入”评级。

赵莎莎，S1440517070001（发布日期：2018.02.07）

1月净利润同比大增57.75%，多家中小券商环比扭亏

截至2月6日，29家券商公布1月财务简报。剔除缺乏可比数据的5家券商后，24家券商共实现营收149.50亿元，环比-27.38%，同比+42.02%；净利润57.95亿元，环比-2.62%，同比+57.75%。单月共16家券商实现净利润环比正增长，6家中小券商扭亏为盈，交易情绪回暖助长江（+289%）、华泰（+85%）和国金（83%）等互联网经纪领军企业的业绩弹性释放；大型券商环比表现一般，主因上月自营、资管及投行业绩兑现带来的高基数。单月共22家券商实现净利润同比正增长，新年开门红如期而至，中信（+158%）、招商（+140%）等大型

券商表现优于上市公司平均水平，行业马太效应凸显。

市场交易情绪复苏，经纪业务挑大梁

（1）经纪：1月A股日均成交额5194.29亿元，环比+37.28%，平均每周新增投资者26.24万人，环比+11.05%，交易情绪复苏；（2）信用：1月两融日均余额为10586.39亿元，环比+3.69%；券商新增股票质押交易参考市值为2300.57亿元，环比+20.66%。（3）投行：按上市日口径，1月IPO承销金额137.14亿元，环比-16.03%；增发承销金额626.18亿元，环比-57.79%；债券承销金额1968.23亿元，环比-48.16%。（4）资管：2017年4季度末券商资管规模16.54万亿元，较上季度末-4.80%；9家可比资管子公司合计实现净利润4.06亿元，同比+1.32%。（5）自营：1月末沪深300指数报4275.90，较上月末+6.08%，中证综合债（全价）指数报168.37，较上月末+0.31%。

券商板块风险收益比极高，关注业绩确定的大型券商

看好证券业一季度业绩开门红。（1）市场行情经历大幅震荡，但两融余额依然维持高位，爆款公募产品层出不穷，表明投资者对市场前景依然看好，两市成交金额有望企稳。（2）IFRS 9正式实施，10家“A+H”券商自营业务收入波动性将增大，但相对稳健的投资策略将为业绩释放保驾护航。

政策红利陆续释放，券商盈利模式有望重构。（1）2017年全国金融工作会议系统性提振直接融资市场地位，券商投行在优化金融资源有效配置上责权利对等共进；（2）多层次资本市场建设重启进程，新三板引入分层与集合竞价机制，券商场外业务自下而上推动创新。（3）跨境业务试点在大券商中先行先试，进一步提升券商自有资金与客户资金的资产配置能力，FICC大做市梦想走进现实。（4）伴随国家“一带一路”战略，我国需要具备国际一流投行能力的券商出海，我们认为金融机构的对外开放一定是对等的，大中型券商有望获得更多创新发展机遇。（5）综合经营试点有望审慎稳步开展，依据欧美投行经验，综合经营将加速券商业务结构向资本中介转型。

市场错杀带来配置良机，利空出尽是利好。2月以来，信托资金降杠杆政策以及股票质押新规的实施引发投资者对强制平仓的恐慌，市场行情急转直下，拖累高Beta的券商板块大幅回撤。我们认为，在“不发生系统性风险”的监管思路下，券商板块实际上被错杀：①按照大资管新规统一监管的要求，信托权益类资金杠杆比例降至1:1是大势所趋，但大资管新规为上述治理目标实现，提供了较长的过渡期安排。我们猜想监管层要求信托公司突击式抛售的可能性并不大，本轮股价“闪崩”更多原因或是部分信托产品的主动调整；②2月初沪深交易所股票质押业务培训班明确表示，质押比例超过50%个股存量场内质押到期可继续展期，质押股触及平仓线不会被立即平仓，券商应与客户积极沟通以解决问题，因而质押股的平仓风险实际上低于市场预期。

板块估值回归历史底部，静候戴维斯双击降临。在当前时点上，市场悲观情绪已经被充分“Price-in”，中证证券指数PB(LF)回归1.66X的历史底部位置，除中信证券估值有所修复之外，其余大型券商PB（LF）均在1.3X-1.6X的低位徘徊。2018年初券商板块成功触底反弹，向上空间大于向下风险，配置价值凸显。我们继续强烈推荐华泰证券、招商证券、广发证券、中信证券的价值投资机会。

风险提示：经济下行；资金面流动性紧缩；政策面继续强监管。

丁鲁明，S1440515020001（发布日期：2018.02.07）

主要结论

价值&成长：巨潮风格指数，大盘&小盘:沪深300、中证500、中证1000

价值&成长采用巨潮风格系列指数。通过检验发现，价值和成长的表现优劣会受大小盘的影响。因此比较价值和成长表现优劣时，我们做了市值区分：大盘价值/成长，中盘价值/成长，小盘价值/成长。大盘&小盘采用沪深300、中证500、中证1000，分别代表大盘、中盘、小盘。另外，大小盘的表现优劣不会因为价值成长的改变而改变，因此这里不需要进一步细分。

宏观指标选取的四个维度：经济增速、通胀、利率、风险溢价

本文从四个经济维度去找宏观指标:经济增速、通胀、利率水平以及风险溢价，分别对应：GDP增速、CPI、十年国债收益率、以及1/上证综指TTM-十年国债收益率这四个指标。另外，这些指标运用的时候只考虑边际变动的方向（隔期差分值的正负号）。

经济上行有利于价值股，通胀、十年国债下行有利于价值股（仅大盘和中盘）

经济上行，价值>成长，平均每月超额收益1%，胜率60%~70%；经济下行，成长>价值，平均每月超额收益0.2%~0.5%，胜率55%~60%。通胀下行，价值>成长（大、中盘），平均每月超额收益0.2%，胜率55%；上行无差异。十年国债下行，价值>成长（大、中盘），月均超额收益0.2%~0.4%，胜率55%；上行无差异。风险溢价上行，成长>价值（仅中、小盘）；风险溢价下行，价值>成长（仅中、小盘）， 月均超额收益0.3%~0.5%，胜率53%。

经济上行有利于大盘股，十年国债、风险溢价下行可以提高小盘胜率

经济上行，沪深300(3.3%)>中证500(2.5%)>中证1000(2.3%)，经济下行，沪深300(-0.09%)

多变量控制下的交叉项检验：边际影响确实显著

我们把价值成长、大小盘和四个宏观净值指标的变动方向作为控制变量，并加入交叉项做检验。宏观状态变量和价值控制变量的交叉项检验显示，GDP上行、T10Y和CPI下行，可以额外提高价值股的超额收益。宏观状态变量和大小盘控制变量的交叉项检验显示，GDP上行，可以额外提高大盘股的超额收益。