政策信号积极，聊聊恒生消费指数投资展望

12月9日，中共中央政治局召开会议，对2025年的经济工作进行了分析部署。本次会议特别提出“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。2024年以来，居民消费呈现弱复苏态势。社会消费品零售总额同比增速呈震荡走势，其中必选消费颇具韧性，可选消费在政策支撑下于9月扭转下行趋势、有所修复。9月24日以来，受益于政策端加码，消费板块估值有所修复，但相对于各自历史区间，除商贸零售和轻工制造行业之外，其余子板块估值仍处于相对低位。自四季度以来，消费增速出现较大反弹。9月社零增速为3.2%，10月升至4.8%，从2.5%至4.5%的波动区间下沿反弹至上沿。

从消费类别来看，必需消费的增速较为稳定，而在以旧换新政策之前，与人们的收入预期紧密相关的可选消费则面临着压力。在商品性价比层面，高端消费的表现不及性价比较高的大众消费。在商品与服务消费之间，服务消费持续保持强劲态势，服务业生产指数稳定在5%左右。特别是文旅行业，在节假日期间旅游出行人数大幅上行往往能够带动文旅类消费走强。在此基础上，以以旧换新政策为代表，随着政策的持续发力，9月和10月连续两个月消费增速出现反弹。以旧换新政策自7月推出后，对9月、10月的消费形成明显支撑。10月，限额以上单位家电、汽车、文化办公用品、家具类商品合计拉动社会消费品零售总额增速达到1.2个百分点。截至11月11日，特别国债安排的1500亿元以旧换新资金中，除一部分用于农机领域等领域外，已经使用超过650亿资金左右。目前以旧换新的剩余资金对后续社零依旧能够继续形成有效支撑。同时，以旧换新资金在使用过程的补贴范围和使用方式也在不断更新。比如各地参与线上补贴后，异地消费者可以通过在线上平台购买享受其他地区“以旧换新”活动。比如深圳结合自身产业特征等，将消费级无人机、消费级机器人等纳入以旧换新补贴。区域补贴全国使用的以旧换新模式能够不仅能够更好的拉动全国消费，也能够更好的促进当地企业生产。

整体而言，随着以旧换新等政策进一步落地显效，叠加政治局会议对“扩内需”的积极表态，未来或有更多促消费相关政策陆续出台，且政策优先级较之前或将有显著提升，消费有望成为经济增长的核心引擎，居民消费需求有望得到持续释放。

消费板块未来有望在四大增长点下迎来新的变化：1）国货崛起：美护、家电、宠物、纺织服装等赛道国货产品力和品牌力不断提升，逆势占领消费者心智，国货龙头持续领跑；2）情绪消费：供给端产品不断迭代，将商品/服务打造为传递情感价值的媒介，叠加需求端悦己消费兴起，推动谷子经济/潮玩/IP经济持续扩容；3）新性价比：居民消费理念日趋理性，质价比成为消费决策核心，主打“好而不贵”的新性价比消费有望持续快速增长；4）消费出海：出海已成消费企业必选题，供需双向催化下，我国企业正积极参与全球市场竞争，消费出海市场空间广阔。消费龙头在过去两年成功穿越周期，盈利韧性较强，后续随着具体促消费政策落地显效，行业层面供需格局优化，有望迎来基本面与估值的双重修复。

展望明年，考虑到出口和外部环境的复杂性，消费将扮演重要的对冲角色。随着扩内需、稳投资等一系列政策的落地，消费会逐渐企稳并恢复，食品饮料的需求也将回暖。特别是餐饮消费会跟随着经济的复苏而复苏，预期餐饮上下游的消费将有所好转，白酒、调味品、啤酒等行业整体需求处于逐步恢复中。特别是调味品行业，我们推测中秋后行业整体在去库存中，随着元旦、春节旺季消费的到来，旺季备货期有望开启，预期 Q4 主流调味品企业实现稳健增长可期。当前行业整体估值低于历史平均估值，存在修复空间。

恒生消费指数相关ETF产品近期成交逐步放大，市场关注不断提升，其行业覆盖食品饮料、旅游休闲、纺织服装和家用电器等衣食住行相关度高的行业，未来有望受益于内需不断扩大和得到更多的市场关注。

恒生消费共有成分股50支，前五大成分股占比39.51%，前十大成分股占比59.99%。成分股市值平均值为730.29亿元，其中市值大于等于1000亿的占比为52.92%。

表：恒生消费指数基本信息

数据来源：Wind（截至2024/12/12）。市场有风险，投资需谨慎。

按照恒生二级行业分布显示，食物饮品占比28.55%，旅游及消闲设施占比23.44%，纺织及服饰占比22.44%，家庭电器及用品占比20.35%。

数据来源：Wind（截至2024/12/12）。市场有风险，投资需谨慎。

从市值分布来看，52.92%权重成分股市值在1000亿元以上。29.15%权重成分股在500-100亿之间。

表：恒生消费指数成分股总市值分布

数据来源：Wind（截至2024/12/12）。市场有风险，投资需谨慎。