通化东宝（600867）2017年半年报点评：加快渠道拓展，销售超预期

通化东宝（600867）2017年半年报点评：加快渠道拓展，销售超预期

（证券分析师：江维娜、徐衍鹏）

上半年收入增长超预期；归母净利润增长符合预期

17H1公司实现营收11.82亿元（+32.69%），超出市场预期；归母净利润4.1亿元（+30.21%），符合预期。收入增长加快主要源自上半年胰岛素产品销售超预期，收入增长25.13%（市场此前预期增速为19%左右）。17H1公司医疗器械业务收入同比增长19.76%，低于预期与部分批次试纸出现瑕疵有关，目前问题已解决，预计下半年器械板块收入将恢复30%以上增长。

加快渠道拓展显成效，胰岛素销售增速有望再上新台阶

随着基层市场糖尿病诊疗率及胰岛素渗透率的不断提升，公司营销优势保障不断获取较多新增患者，推动销售继续快速增长。除此之外，上半年公司也加快拓展新销售渠道，包括OTC、批发及下沉到低层级医院等，贡献新的销售增量。随着新拓展渠道的继续放量，未来公司胰岛素销售增速有望再上新台阶。

毛利率略有下降属正常波动，规模效应拉升毛利率的趋势不变

上半年公司综合毛利率为75.1%，16H1/16年全年毛利率分别为77.17%/75.89%。考虑到公司目前胰岛素产能利用率在40%左右，生产安排变化使得毛利率波动在正常范围。随着销售规模的继续增加，规模效应降低边际成本，毛利率有望进一步提高。

上半年销售费用同比增长32%，显示公司营销战略更趋积极

17H1公司销售费用为2.73亿元，同比增长32%，表明公司在营销方面的战略更趋积极。同时我们看到，上半年公司销售费用率仅为23.11%，同比持平，显示公司多年的学术推广打下较好的营销基础，营销效率较高。考虑到国内基层市场胰岛素用药的巨大潜在需求，公司加快队伍建设、加大销售推广力度，将更好地契合市场需求，进一步提高在二代胰岛素市场的竞争力和市占率。

风险提示：产品降价；新产品获批低于预期。

二代增长确定性加强，三代即将报产，上调评级至“买入”

预计17-19年净利润为8.4/10.8/13.9亿元，同比增长32.5%/27.7%/28.8%，对应PE为35/27/21x。我们认为公司营销力度的加大使二代胰岛素销售增长的确定性加强，并有望再上新台阶；三代预计近期报产，进一步打开成长空间。上调评级至“买入”，给予18年35-37x估值，12个月目标价22.4-23.6元。