迷失的华谊兄弟：错失黄金期掉队？

穿越者综合编辑

来源：腾讯科技；界面/陈菲遐； 时光网；时代周报/施露；好奇心日报等

停牌后，迎来的是终止收购

在停牌74天之后，华谊兄弟最终发布了一则令人意想不到的公告：终止收购英雄互娱。

“太让人惊讶了”，这是不少行业内人士听到这一消息的第一反应。

11月24日，华谊兄弟曾发布公告宣布正在进行重大资产重组的标的公司为“英雄互娱”。时隔两周华谊兄弟便发布了收购终止的公告，终止的原因如下：由于目标公司属于公开挂牌公司，标的资产涉及股东众多，公司与交易对方经过多次协商，最终未能就本次重组标的资产的整体估值和本次交易价格达成一致意见。

华谊方面还强调，本次终止重大资产重组事项是经公司审慎研究并与各方协商一致后的结果，有利于保护公司和包括中小投资者在内的全体股东的利益，不会对公司发展战略及生产经营造成不利影响。此外，华谊还称，公司与交易对方不排除将来在条件达成一致的情况下按照相关法律法规的规定继续进行资本合作的可能。

但据分析此次交易失败最大的原因就在于估值。根据停牌前的股价计算，英雄互娱的市值已经超过150亿，比一年前华谊兄弟首次收购其股份时增长了近60亿。而如果华谊兄弟参考新三板上的定价，华谊兄弟显然将付出更高的对价。

一位接近市场的投行人士透露，英雄互娱和华谊兄弟的关系总体还是不错的，但是收购最难谈的就是估值。“价格谈不拢这在收购中也比较常见，更别提电竞行业最近更是火得不行，英雄互娱原有股东可能要价比150亿更高。”

此次重组失败，意味着华谊兄弟为期两个多月的停牌重组告一段落。

事实上，在此之前，华谊兄弟已经是占有英雄互娱20%股份的第二大股东。在去年11月，华谊兄弟发布公告表示，拟向北京英雄互娱科技股份有限公司投资人民币19亿元，认购其股份总额的20%。由于当时英雄互娱账面净资产只有1193万元，却被华谊兄弟给予95亿元的估值，溢价约795倍，这笔交易一度引发了一些争议。

在当时交易的同时，英雄互娱还向华谊兄弟做了对赌协议，2016年扣非后净利润将不低于5亿元，此后每年业绩保持同比20%的增长。根据今年10月24日英雄互娱发布的三季报，英雄互娱1~9月实现归属于挂牌公司股东的净利润约3.69亿元，同比增加2151.76％，已经完成净利润承诺逾70%。

此外，在具体业务上，公开资料显示，英雄互娱旗下业务包括游戏研发运营、移动电竞赛事、VR内容及营销、VR赛事、体育生活等。在产品端，英雄互娱旗下拥有FPS竞技手游《全民枪战》、音舞类手游《舞创天团》、TPS海战竞技手游《巅峰战舰》以及《影之刃2》等十余款移动电竞手游。其中，《全民枪战》VR版也即将于2016年年底上线，并可满足全国多人实时联网对战。

值得一提的是，在英雄互娱之外，华谊兄弟此前还入股了A股上市手游公司掌趣科技、收购了《时空猎人》开发商银汉游戏等。有趣的是，作为掌趣科技持股曾高达22%的第二大股东，华谊兄弟在2013年3月股票解禁后陆续减持其持有股份；到2015年3月，华谊持有的股份已降至5%以下。

《我不是潘金莲》票房落败

当然终止收购英雄互娱还不是华谊今年最大的新闻。

另一方面是在冯小刚和万达的“口水战”终结后，《我不是潘金莲》在众目睽睽下票房落败。

截至12月6日，《我不是潘金莲》上映19天票房仅3.92亿元，基本无缘保底发行数额5亿元。在这场渠道方与内容方的斗争中，渠道方万达院线暂时领先。

而今年以来，华万之争已接连4次上演，华谊兄弟出品的《纽约纽约》《摇滚藏獒》《陆垚知马俐》等多部作品，都被传在上映期间遭到万达院线的排片“封杀”。

11月底，由耀莱影视等参与保底发行的《我不是潘金莲》上映，首映日万达给予10%排片，冯小刚微博发信炮轰王健林与万达，王思聪随后微博与冯小刚隔空喊话，华万之争矛盾公开化。

然而，遭受渠道方欺压的华谊，却并未在关键时刻“反戈一击”，甚至在众望所归的资产重组中宣布收购英雄互娱，继续布局游戏，而非院线资产。

近两年来，华谊的电影业务在外部的同业竞争方面连续掉队，昔日的行业老大已被光线、博纳、乐视甩在身后。华谊去电影化战略发布后，电影业务仍然是华谊财报的生命线，品牌授权及实景娱乐与互联网娱乐两个板块贡献有限。

在电影票房下降的市场环境下，华谊急需靠对外投资来获取收益。尤其是今年前三季度，华谊的净利润大部分来自出售掌趣科技股票所得。从2014年开始，华谊先后17次减持掌趣，套现近20亿元，颇有投资天赋。

错失黄金期掉队？

在投资掌趣科技的过程中，华谊的战略方向也在不断改变。2014年，华谊对外宣布在战略上要去“电影化”，在此过程中，陈国富离开华谊，冯小刚片约将满(后以并购东阳美拉的方式“续命”)，葛优签约英皇，黄晓明等明星或准备单飞。

去电影化战略实施的三年中，影视已然成为其主要收入来源。2014年影视营收占华谊总收入比重为50.28%，2015年影视娱乐业务占总收入比重为73.12%，2016年前三季度，华谊的影视板块收入占总收入的72.7%。

相比之下，今年前三季度，华谊品牌授权及实景娱乐板块收入1.19亿元，占比5.51%，同比增长191%；互联网娱乐板块的收入为4.69亿，占比21.8%。

显然，电影仍然是华谊财报的生命线，品牌授权及实景娱乐与互联网娱乐两个板块仍对整个业绩贡献有限。

在去电影化战略实施的同时，华谊连续减持掌趣科技，收获了“影游互动”的早期红利，而当前，却不得不在红利期过后改变方向，“回归主业”。

在今年10月的金投赏峰会上，华谊CEO王中磊对外强调称：“我们的核心还是电影业务，还是由华谊起家的业务，也是我们最擅长、最专注的业务。”

而在核心业务受到渠道方压制的影响后，华谊却收购影视外游戏资产—英雄互娱。前脚减持完掌趣科技股票离场，宣称回归电影主业，后一秒便继续投资游戏行业。

值得一提的是，华谊若想回归电影主业，加强在渠道方面的布局是必经之路，此次与万达排片之争，双方在话语权上的悬殊已显现出来。

不能忽视的现实还有， 华谊目前的发行能力堪忧—华谊很长一段时间是依靠强势优质内容来拉动发行，而非依靠地网(光线、乐视)推动发行，也非依靠院线(万达、大地)有力控制发行。

华谊在不断地尝试拓展渠道，但是结果并不理想。华谊投资的院线业务在发展了10年之后依然处于亏损状态。截至2015年底，华谊在全国11个城市拥有15家影院，而业界领头羊万达截至年底共有292家影院。

迷失的华谊兄弟？

造成这一切的元凶可能是华谊兄弟自己。

作为第一批上市的影视股，华谊兄弟当之无愧的获得了“创业板影视第一股”的美誉。彼时，这一称号的背后是对华谊兄弟在业内地位以及能力的肯定。

华谊兄弟的发展历程，充斥着浓浓的“兄弟情谊”。1994年王中军和王中磊两兄弟创立公司伊始，主要经营的是广告业务，随后在1998年转行进入到影视娱乐业。第一部电影的拍摄，就是冯小刚导演的《没完没了》。当时华谊兄弟身上依旧有浓浓的广告基因，电影投资是300万元人民币，其中近200万元是广告赞助，投资得到了丰厚的回报。此后华谊兄弟利用自己在业界滚打20年的经验先后捧红了李冰冰、黄晓明等圈内一姐一哥，加之手握葛优、冯小刚等一线明星和导演，公司可谓是呼风唤雨。

但这一切在2014年戛然而止。当时，资本对于影视业的介入让各路明星开始蠢蠢欲动，纷纷成立自己的工作室，而这是以“兄弟”为重心的华谊兄弟始料未及的。此外，电影圈还横空杀出万达院线，以及后起之秀光线传媒，都同样让华谊兄弟寝食难安。

华谊兄弟面对危机，选择的方向是并购。业内人士分析，这几年，华谊兄弟不停地将触角向外延伸至其他领域，使其在电影行业优势丧失。

最近几年，华谊兄弟有过大大小小的并购案例多达十多起，行业覆盖电影、家庭娱乐、房地产、互联网软件、咨询等多个行业。正面来看，不断的并购为华谊带来了不俗的回报，首先就是资产规模的增长。

冯小刚导演在此前的公开信中不断的重复华谊是家“小公司”，而事实上通过不断的并购华谊并不小，相反还出乎意料的“大”。2014年年末华谊的总资产仅为98.19亿元，净资产仅为56.8亿元。而今年公布的2016年三季报显示，上市公司总资产为196.55亿元，净资产为101.47亿元，比起两年前已经扩大了整整一倍有余。

而反观口水战的另一方万达院线，一向以重资产模式示人的它却意外的比想象中“小”了许多。截至2016年三季度，万达院线总资产为169.23亿元，比华谊的196.55亿元还少了16%；万达院线的净资产和华谊兄弟几乎持平，为101.47亿元。通过不断的并购，华谊兄弟的资产规模得到迅速提升，随之而来的还有商誉、长期股权投资以及可供出售金融资产等金融资产，2016年三季报中这三项占比达到了49.21%。

不断并购带来的不利方面，除了不断上升的金融资产占比，还有逐渐下滑的业绩。华谊兄弟有着和万达院线类似的资产规模，但是利润却是天壤之别。

截至2016年三季度，华谊兄弟的收入为21.52亿元，净利润为7.38亿元；而万达院线的收入规模却高达84.37亿元，净利润也高出华谊约50%，达到了11.48亿元。

这就是华谊兄弟的问题，不停的收购，但是却没有产生协同效应，仅仅增加了资产规模却没有增长公司的核心竞争力。这家公司在不断试错，却又在不断的找寻中迷失了自己。

除了前面提到的英雄互娱，华谊兄弟其他金额较大收购的就是花10.5亿元买入冯小刚的美拉传媒，以及7.56亿元拿下Angelababy等明星的持股平台东阳浩翰。这一系列收购从时间上凸显着“被动性”。这些收购发生在2015年年末，在艺人纷纷成立自己的工作室之际，以艺人经纪业务起家的华谊不得不在最后使用绑定的手段留住艺人。而此次绑定的艺人，并非是华谊兄弟一手捧红的一哥一姐，更多的是类似李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺等当红明星。

此外，华谊兄弟还陆陆续续收购了其他公司，数量以及金额均不小，不过却没有一条明确的主线，而且收购的企业也并非业内顶尖公司，自然带来的业绩也并不尽如人意。

但就在华谊兄弟四处出击的那段时间内，光线传媒以及万达院线纷纷使出浑身解数抢占市场份额。万达院线这几年的并购路径相当清晰， 2015年6月斥资22.4亿元收购澳洲院线企业HG控股；同月以22亿元收购慕威时尚、重庆世贸等15家院线公司；2016年7月斥资18.7亿元收购线上票务网站时光网。

此外，在2014年前后，当时还在万达的叶宁主要负责联合五大发行制作公司，成立五洲电影发行，正式和华谊兄弟抢起了“饭碗”，并迅速在行业内站稳脚跟。

2015年其主发的电影《煎饼侠》以11.6亿元的票房夺得2015年华语电影第五的好成绩；此外其发行的《滚蛋吧！肿瘤君》、《夏洛特烦恼》均以低成本取得不错的票房。艺恩数据显示，五洲发行以发行票房16.3亿元成为上半年的民营发行公司第二名，在这份榜单上，华谊兄弟仅排名第九。

再看华谊兄弟的另一个竞争对手光线传媒。去年以来，光线传媒将主要精力集中在了影视制作。这家公司投资过《美人鱼》等多部成功的电影，王长田也在多个公开场合表示自己未来将坚定做电影发行的事业。

2016年上半年，光线传媒以5部电影5.6亿元的成绩位列民营发行公司的第三名。2016年中报显示，当期光线传媒实现营业收入7.22亿元，同比增长74.27%；净利润实现5.81亿元，同比增长216%。专注于影视制作的光线传媒显然要比华谊兄弟的“广撒网”有效得多。

一位长期从事影视行业分析的市场人士表示，华谊兄弟每年个位数的收入增长，表明了公司的发展策略和当下环境发生了错位。“发行业务上逐渐被光线赶超，华谊的股价也反应了投资者的想法。”确实，华谊兄弟近年来的业绩表现相当疲软。今年上半年，公司净利润仅为3.58亿元，同比下滑39.91%。2016年以来，华谊兄弟的股价已跌去41%。

实景娱乐刚进入初期

近些年华谊兄弟大力宣扬的实景娱乐，也就是影视小镇，同样也是收效甚微。

华谊兄弟并未在年报中具体披露影视小镇投入了多少金额，但是从公司高管公开表示在苏州主题公园中斥资过亿修建苏州河，可以推测影视小镇的投入金额之巨。在业界，影视内容+主题乐园最为成功的模式就是迪士尼。迪士尼乐园有着经过几十年的经典IP作为基础并进行开发，而华谊兄弟明年7月份开园的华谊兄弟苏州电影世界，采取的是《非诚勿扰》、《集结号》、《狄仁杰》、《太极》等四部电影元素，题材的可复制性并不大。

如果实景娱乐不成功，带来重资产模式下的折旧等费用将进一步蚕食华谊兄弟的利润。

临近年末，华谊兄弟今年两部重头大戏之一《我不是潘金莲》的票房很有可能定格在4亿元。而另一部压轴大戏《罗曼蒂克消亡史》也即将与万达旗下传奇影业出品的电影《长城》正面交锋。可以预见的是，华谊兄弟将再一次吃到缺乏渠道的苦头。

对于华谊兄弟这家成立20余年的公司，长期方向性的选择，或许比短期的财务收益更重要。

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