核心内容
利率下行大趋势结合金融监管，理财收益率下降、规模增长有放缓趋势，未来如何寻求破解之法是关键。
从2024年下半年的做法来看，理财已经给出答案，例如在资金利率不低的状况下小幅加杠杆、博弈资本利得；例如在公募、拆放同业、存单之间腾挪，寻求波段操作；例如主动进行产品创新，迎合投资偏好向流动性的回归，例如除现金管理类的短期限理财占比提升，以及“目标锁盈”、“自选到期日”、“定期支付”等产品。
总而言之，在利率走低的大环境下，机构之间竞争愈发激烈，但对债市资本利得的角逐会更加极致，债市利率可能进一步走低。
2024年下半年，理财市场有哪些新变化？
第一，下半年理财规模增速放缓。主因是规范手工补息的影响于二季度基本释放完毕，且利率中枢下移导致理财收益率下降，叠加规范同业存款的影响，2024年12月末理财规模较6月小幅增长5%。
第二，下半年杠杆小幅回升，破净率仍处于低位。
第三，下半年理财增配CD和拆放同业，债券、公募基金和现金及存款配置占比均下降。其中重点是压降存款利率后，理财配置债权类资产占比提升，以及配置信用债占比的降幅显著收窄。
第四，理财产品中仅固收类规模实现增长，现金管理类产品存续规模下降，投资者偏好再度向流动性回归。具体表现为，封闭式产品占比、定开型产品规模下降，剔除现管类产品后短期限理财产品占比大幅提升。
第五，中低风险理财产品占比进一步提升，保守型个人投资者大幅增长，稳健依旧是投资者的核心诉求。
展望2025年，理财如何突围？
理财收益降低的同时、波动也可能放大，规模增长面临压力。
理财的渠道端优势正在收窄，基于客户角度，增厚收益的方式也相对局促。我们认为从收益和流动性两个角度进行考虑，短期内最有效的办法是针对性产品创新，迎合投资者的收益和流动性诉求。
理财投资倾向对债市的影响？
市场不需要过度担忧债市调整期间的赎回问题。
未来存款利率压降是大趋势，理财大概率继续增配债券类资产，或通过委外方式间接配置，因此对于债市总体利好。
确定性在于，资金面整体均衡，CD利率下行速度低于纯债，后续理财大概率继续增持CD，但对纯债的配置时点不好把握。
风险提示：统计口径存在误差；货币政策超预期；债市调整超预期
理财产品规模显著增长，但下半年增速放缓。截至2024年末，理财产品存续4.03万只，产品存续规模29.95万亿元，较6月末（28.52万亿元）增长1.43万亿元，增幅达5.01%，弱于上半年（6.42%），全年规模同比增幅达11.75%。
单只理财产品平均规模增幅较大。截至2024年末，平均单只理财产品规模为7.43亿元，较6月末（7.13亿元/只）增长4.23%，增速同样弱于上半年（5.89%），单只理财产品平均规模全年同比增长10.37%。
下半年理财回归自然增长。受规范手工补息的影响，2024年4月理财规模月度环比增长2.53万亿元，贡献年内最大增量，叠加资管行业“降费潮”，数十家银行理财公司发布费率调整公告，理财产品性价比大幅提升，推动上半年理财规模显著扩张。而下半年月度理财规模增长基本符合季节性特征，规范手工补息的影响于二季度基本释放完毕，叠加监管趋严，明确要求理财不得违规熨平产品净值波动，下半年理财已回归自然增长状态。
规模增速放缓或部分源于收益率持续下行。利率中枢持续下行背景下，理财收益率继续下滑，截至2024年12月，理财产品平均收益率为2.65%，较6月（2.80%）下降0.15个百分点，较2023年末（2.94%）下降0.29个百分点。
此外也可能与监管有一定关系，据益普标准，“2024年6月，多家中小城农商行收到监管对未成立理财子公司的银行理财业务风险的提醒，要求部分省份相关城商行与农商行于2026年末将存量理财业务全部清理完毕”。
2024年理财明显更侧重于提升产品稳健性，全年去杠杆，破净率可控。
全年去杠杆趋势明显，下半年杠杆率小幅回升。截至2024年12月，理财产品杠杆率达107.14%，较6月末小幅回升0.1pct，较2023年末下降1.17pct。
破净率持续低位支撑规模稳定增长。2024全年理财产品破净率显著下降，其中9-10月债市调整导致同期理财破净率小幅提升，伴随着市场企稳，破净率也快速下降，2024年12月，全部理财产品的单位破净率为1.79%，累计破净率为1.47%。
理财产品资产配置以固收类为主。截至2024年12月，投向债券类、非标准化债权类资产、权益类资产余额分别为18.60万亿元、1.74万亿元、0.83万亿元，分别占总投资资产的 57.89%、5.42%、2.58%。
相比2024年6月末，债券、非标、权益类资产、现金及银行存款、公募基金和QDII及衍生品占比下降，拆放同业及买入返售资产、同业存单占比上升。
理财增配同业存单幅度最大（+2.6%），且增幅较上半年大幅提升2.1%，主要受11月监管部门规范非银同业存款定价的影响，叠加交易货币政策“适度宽松”，同业存单性价比明显提升，对应11-12月同业存单利率大幅下。
现金及银行存款占比降幅最大（-1.4%），基本保持与上半年相同的降幅，主要受两次降息后下调存款利率和规范同业存款的影响。
公募基金占比降低（-0.7%），可能出于止盈和年末资金回表等角度考虑。年底债市利率快速下行，到12月下旬央行开始关注长期收益率，利率下行趋势也开始放缓，理财可能降低资金委外。此外还需要考虑年末资金回表，从季节性角度考虑，理财通常于下半年减配公募基金。
债券占比降幅（-0.37%）较上半年有所放缓，主要是配置信用债占比的降幅显著收窄，原因在于年末债市利率快速下行过程中，信用利差整体在走扩、性价比提升；而且理财有部分存续信用债做底仓，票息相对较高、倾向于持有，因此信用债的配置占比降速也应该是趋势性趋缓的。截至2024年末，理财产品持有信用债13.21万亿元，占总投资资产的41.11%，较6月下降0.02个百分点，较2023年末下降1.01个百分点。理财持有利率债0.75万亿元，占总投资资产的2.33%，较6月下降0.35个百分点，较2023年12月下降0.87个百分点。
理财产品中仅固收类产品规模实现增长。截至2024年12月，固收类理财产品存续规模为29.15万亿元，占比97.33%，较6月末提升0.45%，较2023年末提升0.99%。其余各类理财规模继续收缩，其中混合类较6月末减少0.05亿、权益类较6月末减少0.01亿、商品及金融衍生品类较6月末减少0.03亿。
投资者偏好再度向流动性回归。投资者购买资管产品时，通常出于三个角度考虑——收益、安全性、流动性，2022年底赎回潮后，投资者印象深刻，后续购买理财产品的重心是兼顾收益和安全性，因此2023年开始理财封闭式产品占比显著上升。但到2024年，由于理财产品对回撤的把控较好，因此投资者对理财产品的诉求再度回归收益和流动性。
与之对应，剔除现金管理类的短期限理财、最小持有期产品规模增长较快。尤其是最小持有期产品，投资范围更广，能在一定程度上增厚收益，又可通过短期赎回费控制产品赎回，规模显著增长。
存续理财产品加权平均期限整体降低。据普益标准口径，截至12月末，存续理财产品的加权平均期限为176.43天，相比2023年末降低15.28天。
封闭式产品规模增长，占比下降。截至2024年12月，封闭式理财产品规模为5.75万亿元，占全部理财产品存续规模的19.2%，占比较6月下降0.93%（总规模5.74万亿），较2023年末下降1.77%（总规模5.62万亿元）。新发封闭式理财产品加权平均期限在284至392天之间，1年以上的封闭式产品存续规模占全部封闭式产品的比例为67.15%，较6月末下降0.72个百分点，较年初增加0.13个百分点。
开放式产品规模占比进一步提升。截至2024年12月，开放式理财产品存续规模为24.2万亿元，占全部理财产品存续规模的80.8%，较6月提升0.93个百分点，较年初提升1.77个百分点。
定期开放型理财规模下降，最小持有期产品规模大幅增长。截至2024年12月，定期开放型理财产品规模达3.29万亿元，较6月减少0.30万亿元，而最小持有期型理财产品规模大幅增长，2024年12月规模达7.71万亿元，较6月增长1.51万亿元。
剔除现管类产品后短期限理财产品占比大幅提升。截至2024年12月，每日开放型、1个月以内、1-3个月产品占比分别为16.51%、22.53%、11.56%，较6月分别提升2.69%、0.88%和0.18%，而3个月以上的产品占比均有不同程度的下降，1-3年期产品降幅最大（-1.7%）。
现金管理类理财产品存续规模占比下降，与4月规范手工补息、12月规范同业存款后收益走低有关。截至2024年末，现金管理类理财产品存续规模为7.30万亿元，占开放式理财产品存续规模的比例为30.17%，较6月下降2.71个百分点，较年初减少10.15个百分点。
近两年现金管理类产品收益率持续下行，显著低于固收类、固收+类等资产，但高于货币基金，至2024年12月，现金管理类平均收益率为1.95%，较6月下降约0.22%。
个人投资者仍占主导地位，机构投资者占比小幅增长，下半年投资者数量增长放缓。年内投资者增量主要来源于上半年，或受规范手工补息影响较大。
截至2024年12月，个人投资者数量达1.24亿个，占比达98.7%，个人投资者数量较6月末新增358.31万个，较2023年末新增1097.19万个。机构投资者数量达163.41万个，占比达1.30%，机构投资者数量较6月末新增9.96万个，较2023年末新增28.81万个。
R2（中低风险）理财产品占比进一步提升。截至2024年12月，风险等级为二级（中低） 及以下的理财产品存续规模为28.66万亿元，占全部理财产品存续规模的比例为95.69%，较6月末增长1.62%，较2023年末增长2.89%。其中，二级（中低）产品占比达67.08%，较6月末增长2.39%，较2023年末增长7.71%。
保守型个人投资者大幅增长，风险偏好显现两极化趋势。截至2024年12月，风险偏好为二级（稳健型）的个人投资者占比33.83%，较6月提升0.01%，较2023年12月下降0.12%。风险偏好为一级（保守型）的个人投资者占比较6月大幅提升1.22%，较2023年12月提升1.86%。风险偏好为五级（进取型）的个人投资者占比较6月提升0.27%，较2023年12月提升0.46%。
2025年理财收益降低的同时、波动也可能放大，规模增长面临压力。利率中枢进一步走低，票息保护明显不足，且2025年资本利得存在不确定性，叠加监管已明确要求理财不得违规通过收盘价、平滑估值及自建估值模型等方式熨平产品净值波动，以及打击手工补息、规范同业存款等操作，理财前景存在不确定性。
首先，站在理财自身角度思考，是强大的渠道优势和稳定的受众群体，但公募基金互联网渠道端逐渐上量，实际上已经造成一定压力。
其次对于拓宽投资渠道，由于老百姓持有理财产品仍然以稳健为主要诉求，理财通过固收+增厚收益不符合安全性诉求。
那就需要从收益和流动性两个角度进行考虑，短期内最有效的办法是针对性产品创新。“目标锁盈”（在收益高点为投资者提前锁定收益并及时止盈）、“自选到期日”、“定期支付”（存续满一定期限后每月定期支付）、“封闭转开放”，以及增加日开型产品发行和宣传。
理财投资倾向对债市的影响？
总体上来看，2025年类固收资产依旧处于有利地位，理财规模大概率继续扩张，只是速度的问题。
市场不需要过度担忧债市调整期间的赎回问题。理财总体杠杆并不高，而且经历过2022年底的教训，理财从产品设计和投资策略等角度都做出了调整，这也是2024年9月底利率快速调整、而理财破净和市场赎回压力整体有限的原因。
从配置角度，由于降低银行负债端成本诉求，未来存款利率压降是大趋势，理财大概率继续增配债券类资产，或通过委外方式间接配置，因此对于债市总体利好。
确定性在于，资金面整体均衡，CD利率下行速度低于纯债，后续理财大概率继续增持CD，但对纯债的配置时点不好把握。
统计口径存在误差；货币政策超预期；债市调整超预期。
证券研究报告：《理财的困境与突围——银行理财24年报点评》
对外发布时间：2025年1月23日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：
孙彬彬 SAC 执业证书编号：S1110516090003
隋修平 SAC 执业证书编号：S1110523110001
