春季周期“躁动”展望——国君周期论剑电话会
春季“躁动”顺周期一马当先
景气与弹性如何提前选择布局
突破上沿，但仍属震荡
2020收官之周冲击上沿，突破3500大有可能但未来一段时间仍维持震荡格局判断。
近三周国君策略发布的周报均贯彻“调整便是布局良机”的观点，春季躁动之势不可逆。周内各类指数在两根阳线的带动下以年内新高的姿态收官2020，板块间“沪强深更强”仅是表象，中证800较中证1000行情占优表明风险偏好仅是扰动，交易复苏仍为市场核心主线。市场的分歧在于复苏or复苏后杀估值的节奏判断，我们认为当前仍然可以交易复苏的逻辑是2021Q1流动性维持宽松及海外补库存对中观价格的持续拉动，春节前大盘上行动力充足3500点可破，但微升级别的风险偏好中枢无法将指数长久带离筹码密布区，更可能出现“轻拢慢捻抹复挑”的纠结走势。故我们仍对后市维持震荡格局判断，不对上限3500点进行上修。
超预期一：挖潜贷款利率，松动估值桎梏。
周内央行货币政策委员会2020Q4例会指出处理好恢复经济与防范风险之间的关系，守住不发生系统性金融风险的底线，继续释放改革促进降低贷款利率的潜力，巩固贷款实际利率水平下降的成果，促进企业综合融资成本稳中有降。本次例会与此前中央经济工作会议的基调一脉相承，强调政策时度效，注重稳健货币政策所要求的连续性、稳定性、可持续性。这意味着经济修复进程中货币政策不会出现断崖式退出，利率中枢抬升过程或将拉长，流动性收紧节奏较预期放缓，松动此前因流动性收紧预期产生的估值桎梏。挖潜贷款利率下，融资约束较强的民营企业更为受益，亦对我们年度策略报告中所述的“民企逆袭”主题形成支撑。
超预期二：中欧投资协定初步落地提振风偏。
2020年12月30日历时7年、中途几经搁置的中欧投资协定完成谈判。在中美关系不断恶化的背景下，有关中美经济脱钩的讨论甚嚣尘上，此番成功维护与欧盟的关系一方面可直接解决当下的出口问题，另一方面与欧盟的技术合作可削弱对未来美国“卡脖子”的担忧，支撑风险偏好上行。值得注意的是，本次风险偏好的提振幅度与此前的中央经济工作会议类似，均为由低转中而非由低转高。中欧投资协定完成谈判后不会即刻实施，在批准程序上还将经历“签署”和“生效”两个环节，其中不乏欧洲议会与成员国议会的诸多考验，仍具备一定程度的不确定性。
短期下行风险小，结构上首推军工/新能源。
12月26日国君策略联合行业发布《策论军工：国之重器，“十四五”的百米飞人》，提示军工行业机会，周内涨幅超5%、排名全行业前五阶段性兑现，而这仅是热身绝非终点。军工自信息为王、干拔估值的1.0时代向同时受益于盈利与风险偏好的2.0时代转变，短期盈利确定、中期盈利景气、长期盈利成长兼备的军工行业将迎戴维斯双升。2021年1月2日习近平主席签署《军队装备条例》是发令枪响，装备费比例的不断抬升将助力军工成为资本市场最闪耀的星。此外，我们还看好全球原材料周期（石化/基化/铜/铝）和新能源科技（新能车/光伏）方向。
左手铝铜，右手锂钴，迎接主升浪
有色邬华宇/汤龑/朱敏
有色两条主线，新能源金属锂钴，顺周期高弹性低估值铝铜。锂（永兴材料、天齐锂业、赣锋锂业），钴（华友钴业、寒锐钴业）。铝（神火股份、云铝股份），铜（五矿资源HK、紫金矿业），
一、电车超预期，锂价迎接“6w”时代，钴行业公司内生成长到收获期
1. 锂价迎接“6w”时代。
2020Q4，国内电池级碳酸锂价格从3.8万/吨上涨至5万/吨，反弹幅度超预期，2021年元旦已过，辞旧迎新，锂价进入加速阶段，告别“4”时代，迎接“6”时代。市场一货难求，1月锂价大概率到5.5w，2-3月份进入6w+阶段。大厂锂盐厂报价强势，锂矿短缺无量上涨，势不可挡！2021年锂精矿将供应紧张，价格上涨，推动锂行业成本曲线出现后端的向上抬升（翘尾效应），支撑锂盐价格上涨。我们预期2021年电池级碳酸锂价格有望上涨至8万/吨以上。
标的：锂（赣锋锂业、永兴材料、天齐锂业、雅化集团、盛新锂能、天华超净、中矿资源）
2. 钴行业供需改善显著。
随3C需求和电动车需求提升，钴行业订单环比改善超预期，目前下游正极材料钴的月度采购量基本较上半年月度水平是翻倍的状态，钴行业逐步从过剩切至紧平衡，看好后续钴价上涨。
核心标的公司迎内生成长到收获期。①华友钴业除钴铜业务，2021年迎来前驱体和正极材料的业绩释放期，镍项目放量有望使华友业绩在翻一倍。②寒锐钴业，电钴项目以及赣州钴盐项目逐步落地，补全公司产业链，贡献增长。③盛屯矿业，刚果金铜钴和印尼镍项目均逐步投产放量，贡献成长。
标的：华友钴业、寒锐钴业、盛屯矿业
二、基本金属：电解铝迎超级周期、全球复苏拉动铜价上涨
1. 对全球定价的铜铝的宏观背景：
①全球经济的复苏预期，11月出，辉瑞疫苗三期数据超预期，启动了市场对全球经济复苏的预期的按钮。②全球货币和流动性依旧是宽松的，且这个宽松的持续性可能会比市场想的还要长，我们最近看到欧洲又增加5000亿欧元的紧急债权购买计划；美联储持续偏鸽信息，考虑到美国目前的疫情情况，很小概率去对货币和流动性去主动收紧。在这个时间窗口就是全球定价大宗商品最好的时间窗口。
2. 电解铝：
低供给增速、低库存，电解铝景气度及持续性将远超预期。供给方面， 2017设定了产能天花板4400万吨，目前已将近3900万吨建成，测算2020年国内需求增长大超市场预期，增长300多万吨，表观增长10%以上。②盈利:目前行业吨铝盈利超2000，铝价高位的同时也系原材料氧化铝价格持续弱势，氧化铝产能无序投放持续过剩（预计明年产能9500万吨严重过剩），随着国内进口铝土矿价格中枢下滑及进口量增加将对氧化铝价格支撑减弱，判断此轮高盈利可持续。推荐标的：云铝股份、神火股份、天山铝业、中国宏桥等，都看50%以上空间。
3.铜：
供给端受疫情影响，前三季度铜矿减产，未来资本开支也将放缓。明年供给增量可能在2%左右。需求端：全球经济复苏影响叠加产业趋势，预估明年总体需求增长75万吨左右（4%）。（传统60万吨+新兴15万吨）推荐标的：首推五矿资源HK、紫金矿业，西部矿业。
21年仍旧需紧拥优质周期成长龙头
本周重要变化：
1、乙二醇有底部复苏态势，持续推荐煤化工龙头华鲁恒升：
乙二醇价格自底部开始复苏，本周乙二醇（华东）最新价格为4250元/吨，周涨幅为4.42%，本月累计涨幅为10.59%。本轮乙二醇涨价主要是需求稳步复苏及成本端支撑。需求端，下游涤纶长丝及PET瓶级需求旺盛，其中涤纶长丝本周开工率为82%，处于近四年较高水平。供给端，国内乙二醇周度库存量不断下行，根据卓创资讯，本周周度库存量已下降至70万吨，较上周下降12.5%。成本端，国际市场乙二醇多为油头路径，而原料乙烯近两个月涨幅达20%，乙烯价格的不断上涨推动煤头路径之外的全球乙二醇成本曲线上移。中长期来看，疫情后期全球需求稳步复苏，油价中枢上移是大势所趋。考虑华鲁恒升乙二醇产能为55万吨，本月公司乙二醇出厂价（不含税）涨幅为310元/吨，有望总计环比增加公司月利润1420万元左右。
2、淡季下调MDI挂牌价，符合预期，看好万华长期成长性：
万华发布2021年1月中国区MDI价格，聚合MDI分销市场挂牌价20500元/吨（环比上月下调4500元/吨），直销市场挂牌价20500元/吨（环比上月下调4500元/吨）；纯MDI挂牌价24000元/吨（环比上月下调4000元/吨）。1、步入需求淡季叠加供给边际增加，价格小幅下调，但预计21年中枢将高于20年。因前期日韩等海外产能检修陆续恢复，同时国内聚MDI开工率较12月中旬提升12pct至54%，截至2020.12.30，纯MDI（华东）价格22150元/吨，周涨幅-2.4%，较月初涨幅-15.6%，同比+42.0%；聚MDI（华东）价格18150元/吨，周涨幅+4.6%，较月初涨幅-5.7%，同比+42.9%。中长期看，MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，缺乏成熟工艺包从源头上阻挡新进入者。新建一套MDI的装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来5年内的全球实际新增产能有限，且供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业。边际上，巨头前期因疫情对盈利冲击较大、诉求和提价协同性或继续加强，且我们预计明年需求弹性强于供给修复弹性，价格持续看涨。3）持续推荐万华化学：寡头格局下扩产趋于有序，长期盈利有望回归，八角二期项目持续投放助增长，精细化工品事业部逐步培育、眉山基地新项目启动打造未来增长点。
3、钛白粉迎来新一轮提价，出口亮眼，库存低位，价格有望持续强势，持续推荐龙蟒佰利：
提价的原因：此次提价主要是由于原料价格持续上涨以及出口数据亮眼。原料端国产钛精矿产量有所减少且进口钛精矿较困难，叠加需求端钛白粉景气回暖，导致钛精矿价格连续上涨，12月30日钛精矿（四川攀钢）上涨至2010元/吨，同比上涨48.9%，已达到近三年高点。出口端数据亮眼，11月钛白粉出口量为11.23万吨，环比增加1.85%，同比增加37.11%。需求持续向好，继续看涨钛白粉。从需求端来看，行业边际持续改善，海外出口超预期。a. 受疫情影响，海外钛白粉生产企业产能受限，导致出口需求大幅超过预期。1-11月份钛白粉出口量为111.2万吨，同比增长23.20%。b. 地产行业数据继续改善，1-10月全国房地产开发投资同比增长6.8%，增速比1-10月提高0.5pct。c. 汽车行业数据继续向好，11月销售同比增长12.6%，增速连续6个月超过两位数。供给端格局良好，产能扩张有序。a. 开工高位库存下行，市场供不应求。截至12月30日，钛白粉国内库存为7万吨，相较于年初高点8万吨，年末企业备货，但仍处于较低水平，未来库存进一步下降后价格弹性将进一步凸显。b. 长期看，企业扩产有限，供给格局良好。根据卓创资讯，国内钛白粉拟/在建钛白粉产能有限，当前仅有22年后预计投产的32万吨产能，占当前总产能不足8%。持续推荐龙蟒佰利：公司是亚洲第一、全球第三大钛白粉生产企业。未来行业供给端由公司主导，全球钛白粉新增供给看中国氯化法，中国氯化法看龙蟒佰利。
4、双反初裁落地，税率超预期，桎梏消除看好龙头胎企成长性，持续推荐国内轮胎龙头玲珑轮胎（新零售驱动确定性成长）：
本周美国商务部公布对来自越南、泰国、台湾、韩国半钢胎的反倾销税率初步裁定，越南赛轮反倾销直接为0%税率（11月公布的反补贴税率为6.23%），大超市场预期；此前市场偏中性预期泰国玲珑税率30%左右，当前结果为22.2%，超预期；此外韩国、台湾地区大部分工厂税率普遍在28%-98%，更是利好越南、泰国布局的国内龙头胎企。1）轮胎景气有望持续上行：根据我们最新草根调研了解，行业景气持续下龙头胎企订单充足且对大客户有折扣供货，无法满足小客户需求，同时我们预计明年需求弹性强于供给修复弹性，轮胎景气有望持续。2）从中长期角度看，国内轮胎企业成长空间巨大，未来有望通过海外建厂、打造新零售等方式切入更多配套/替换市场，持续推荐国内轮胎龙头玲珑轮胎（新零售驱动确定性成长）。
本周价格价差分位图&价格价差变化：
在我们跟踪的重点化工品中，本周涨幅较为显著的为粘胶短纤（+5.5%）和炭黑(+7.0%）。
1）粘胶短纤涨价主要原因：溶解浆价格依旧高位，货源紧俏，成本端推粘胶短纤市场支撑强劲；中端大部分企业仍对外限制签单，我们预计随着后续下游纺服迎来传统旺季，需求提振有望进一步拉动供给较为刚性的粘胶短纤价格上涨。
2）炭黑涨价主要原因；需求端轮胎景气度高且库存水平不高，节前备货刚需。供给端炭黑行业首次被纳入2+26冬季环保限制，库存延续低位，供应延续偏紧。根据我们草根调研，当前下游轮胎行业景气持续下龙头胎企订单充足且对大客户有折扣供货，无法满足小客户需求，同时我们预计明年需求弹性强于供给修复弹性，轮胎景气有望持续，需求拉动而供给受限有望带动炭黑价格继续上涨。
未来哪些化工品正在涨价/可能会涨价/偏底部？
我们梳理了代表性化工品的价格及当前所处历史分位水平(
10年维度
），我们以正在涨价/可能会涨价+价格偏底部去梳理有望涨价超预期的品种，我们认为应重点关注钛白粉、煤化工、MDI、粘胶短纤、氨纶、农药等产品的机会。
本周核心观点：
基于海内外库存周期共振，看好本轮化工行情持续性，从三条主线以及自下而上出发精选优质周期成长龙头。
1）海内外库存周期共振带动商品供需错配，同时预计未来疫苗落地+海外刺激政策下海外供给修复弹性弱于需求复苏，本轮行情仍有望持续；2）相对宽松的流动性也放大了大宗商品的价格弹性。
—推荐行业及标的：
1）复苏早期的品种。复盘2020年至今资产轮动顺序，首推油价中枢上行受益子行业，推荐煤化工（华鲁恒升）、气头烯烃（万华化学）等主线；
2）梳理供需格局较好，价格弹性大的子行业：钛白粉（龙蟒佰利）、煤化工（华鲁恒升）、MDI（万华化学）、粘胶短纤、氨纶、轮胎（玲珑轮胎）；
3）底部未复苏的子赛道：农药（扬农化工、联化科技）、甜味剂（金禾实业）、化妆品活性成分（科思股份）；
4）自下而上筛选细分子行业龙头：危化仓储龙头（密尔克卫、宏川智慧）、新材料龙头（国瓷材料、万润股份）等。
海内外库存周期共振，看好本轮化工行情持续性：
1）海内外库存周期共振带动商品供需错配，同时预计未来疫苗落地+海外刺激政策下海外供给修复弹性弱于需求复苏，本轮行情仍有望持续；2）相对宽松的流动性也放大了大宗商品的价格弹性。因此，站在当前时点，我们推荐三条投资主线：油价中枢上行受益品种、供需格局优异的子赛道以及刚需且价格底部未复苏的子赛道。同时，在选择标的方面，紧拥优质周期成长龙头，以行业景气和自身成长驱动的业绩增长来进行长期配置。
海外补库：以美国为例。根据国君宏观团队观点，截至9月，美国整体上已至新一轮库存周期低点。
我们以美国制造业存货的季调同比作为判断美国库存周期的指标，以PCE指数作为美国终端需求在价格维度上的表征。两者同上为主动补库存，存货量同比上升而 PCE 指数下行则为被动补库存，存货量同比下行而 PCE 指数上行为被动去库存，两者同下为主动去库。同时，库销比下降态势趋缓，部分行业或已开始补库。库销比作为领先指标看，2020Q2期间库销比快速下滑表明前期累积库存加速去化，但Q3以来逐步趋缓，可能意味着部分行业已经开始补库。
海外供给修复弹性有限，或难以满足疫苗落地后需求反弹力度。
根据CEFIC，欧盟和北美地区的全球化工品合计占全球比重约30%，从供给修复弹性来看，截至2020年10月，美国化工品产能利用率74.8%，已经恢复到19年同期98%的水平，向上空间有限，欧盟方面化工品供给也开始逐步恢复。我们认为，海外供给修复弹性有限，不足以弥补后续疫苗落地后全球终端消费需求以及资本开支进一步打开带来的需求增长。
化工品整体价格仍然处于历史低位，不要低估向上弹性！
从价格维度看，根据12月最新数据，国内化工产品价格指数为4262，处于2012年5月以来的历史31.1%分位，同时，以2019年(化工景气下行年）数据来看，2020年12月的化工品价格处于2019年全年36.5%的分位，不要低估向上弹性！
下一个复苏节奏：我们看好油价上行主线下的化工品行情，推荐煤化工（华鲁恒升）和气头烯烃（万华化学）
2020年一季度以来商品价格上涨的轮动顺序如下，内需端率先恢复推升玻璃，黑色系等商品价格上涨、海外疫情发酵引发流动性大宽松抬升贵金属价格、内需强劲出口改善推高的MDI、钛白粉等化工品、和出口超预期带动纺服链反弹。当前油价由于表征全球需求，并非短期供需错配的品种，站在当前时点，在疫苗未开始普及前人们的出行需求限制了宏观需求的全面复苏，未来随着疫苗全面铺开，整个宏观需求的复苏进程加速，我们认为受压制最惨的油价相关品种或开启反弹。推荐以下三条主线：
1）煤化工：
油价上行利好煤化工下游产品价格上涨，同时成本方面，煤化工下游多个产品存在与油头、气头直接竞争关系，因此油价中枢抬升将造成油头、气头企业成本上行，煤化工相对优势凸显，向成本曲线左侧移动。以乙二醇为例，当原油价格保持在40美金/桶时，油头企业竞争力强，仅有成本优势突出的华鲁保持相近竞争力；当原油价格高于60美金/桶时，煤头企业竞争力较强，油头成为边际产能，此时华鲁预计每吨毛利逾900元。并且，由于油气共存现象，油价上行通常带动天然气LNG价格上行，进而使得煤头产品较气头产品的竞争力也得到增强。
-华鲁恒升：
公司是成本最低的煤化工龙头企业，推荐迎来量价齐升阶段的华鲁恒升。（1）价：产品价格趋势向上。从需求角度来看，DMF、醋酸、乙二醇产品的下游需求很大部分来自纺服业，受海外订单转移及冷冬预期影响，产品需求有望超预期。长期来看，公司主要产品如乙二醇/己二酸仍处于历史低百分位，需求端回暖、成本端支撑加强后，价格将持续上涨。公司作为最具成本优势的企业，盈利弹性大。（2）量：短期新增产能带动销量增长，长期成长空间打开。公司目前在建项目有16.66万吨精己二酸、30万吨己内酰胺、20万吨尼龙6，新建成的项目有10万吨草酸、10万吨DMF，多个项目总计有望新增收入44.4亿元、毛利7.8亿元。长期来看，曾制约公司成长的原料端桎梏有所松动，且公司正着手于十四五规划，荆州基地取得重大进展，远期成长空间打开。
乙二醇：
价格自底部开始复苏，本周乙二醇（华东）最新价格为4250元/吨，周涨幅为4.42%，本月累计涨幅为10.59%。本轮乙二醇涨价主要是需求稳步复苏及成本端支撑。需求端，下游涤纶长丝及PET瓶级需求旺盛，其中涤纶长丝本周开工率为82%，处于近四年较高水平。供给端，国内乙二醇周度库存量不断下行，根据卓创资讯，本周周度库存量已下降至70万吨，较上周下降12.5%。成本端，国际市场乙二醇多为油头路径，而原料乙烯近两个月涨幅达20%，乙烯价格的不断上涨推动煤头路径之外的全球乙二醇成本曲线上移。中长期来看，疫情后期全球需求稳步复苏，油价中枢上移是大势所趋。考虑华鲁恒升乙二醇产能为55万吨，本月公司乙二醇出厂价（不含税）涨幅为310元/吨，有望总计环比增加公司月利润1420万元左右。
2）气头烯烃：
油头工艺仍占主导地位，我国轻烃裂解占比有望提升。全球石脑油及轻烃裂解工艺占比均较高，而我国以石脑油为主、CTO/MTO为辅，轻烃裂解渗透率较低。考虑到近两年我国企业对轻烃裂解装置投资加大，我国轻烃裂解占比有望提升。在原油50美元/桶、煤500元/吨的能源价格下，轻烃裂解及石脑油路径成本低，煤头路径成本偏高。在油价上行的环境下，油头工艺将向成本曲线右侧移动，气头轻烃裂解路线相对油头路线的成本优势将扩大。
3）长丝：
油价上行有利于涤纶长丝景气回暖。聚酯产业链价差走势与油价呈现一定正相关性。当油价上涨时，聚酯产业链价差均扩大。尤其是产业链一体化程度较高的企业，其价差扩大将最为明显。并且考虑到纺服需求回暖明显、供给不断集中化，涤纶长丝价差有望扩大。
梳理供需格局较好，价格弹性大的子行业：地产竣工端—钛白粉（龙蟒佰利）、MDI（万华化学）
1）钛白粉：
国内地产竣工复苏+海外需求回暖叠加成本端钛矿高位支撑下继续看涨钛白粉，推荐龙蟒佰利。
地产数据显韧性，内需端强劲支撑。其中1-11月地产新开工、竣工面积累计同比增速跌幅分别较1-10月收窄0.6、1.9 pct；1-11月地产开发投资累计同比增速较1-10月增加0.5 pct；1-11月施工面积增速较1-10月增加0.2 pct；1-11月商品房销售面积累计同比增速较1-10月增加1.3 pct。我们继续维持前期观点：19年年底，市场对于地产竣工还是比较乐观的，普遍预期20年10%增速，且持续时间超过1-2年。但疫情的冲击导致地产企业资金压力较大，竣工数据大幅下滑，但我们认为竣工的节奏只是被推迟，继续推荐确定性主线—地产竣工端：钛白粉、MDI。从供给端看，海外钛白粉产能、产量增长停滞，而国内限制硫酸法工艺的新增产能且加速淘汰中小产能，未来新增供给主要以国内氯化法为主。当前国内仅龙蟒等极少数企业掌握氯化法钛白粉规模量产技术，预计新增供给释放节奏可控。
据百川资讯，国内多企业本月上调钛白粉报价，仅12月2日就有8家企业上调报价。其中主要企业龙蟒佰利硫酸法金红石型钛白粉报价16300-17300元/吨，较11月25日报价上调800-1500元/吨，攀钢硫酸法金红石型钛白粉报价16000-17000元/吨，氯化法钛白粉报价16200-18500元/吨，较此前报价分别上调3000元/吨和1500元/吨。海外方面，国际主要企业Venator、Kronos和Tronox分别发布公告上调其亚太地区全系列钛白粉150、150和120美元/吨。截至2020.12.18，国内金红石型钛白粉价格16000元/吨，周涨幅0.31%。
提价的原因：
此次提价主要是由于原料价格持续上涨。原料端硫酸12月2日售价370元/吨，较9月初105元/吨上涨252%。由于原料端国产钛精矿产量有所减少且进口钛精矿较困难，叠加需求端钛白粉景气回暖，导致钛精矿价格连续上涨，根据卓创资讯，12月2日国产钛精矿价格为1850~2000元/吨，相比9月1日的1380-1450元/吨上涨约500元/吨，已达到近三年高点。
提价的持续性：供需紧平衡，继续看涨钛白粉。
从需求端来看，行业边际持续改善，海外出口超预期。a. 受疫情影响，海外钛白粉生产企业产能受限，导致出口需求大幅超过预期。1-10月份钛白粉出口量为100.0万吨，同比增长21.6%，其中10月份出口量为11.0万吨，同比增长39%。10月份出口均价1817美元/吨，环比增长1.8%。b. 地产行业数据继续改善，1-10月全国房地产开发投资同比增长6.3%，增速比1-9月提高0.7pct。1-10月房屋竣工面积累计同比增长3%，增长率相比于疫情期间有明显改善。c. 汽车行业数据继续向好，10月销售同比增长12%，增速连续4个月超过两位数。供给端，a. 开工高位库存下行，市场供不应求。截至11月27日，钛白粉国内库存为5.5万吨，相较于年初高点8万吨，仍处于短期的低位下行通道，未来库存进一步下降后价格弹性将进一步凸显。目前由于海外出口超预期，大部分厂商处于满负荷开工状态，钛白粉整体行业开工率高达87%，处于近四年新高，但依然供不应求，部分产品缺货。b. 长期看，企业扩产有限，供给格局良好。根据卓创资讯，国内钛白粉拟/在建钛白粉产能有限，当前仅有22年后预计投产的32万吨产能，占当前总产能不足8%。
全球钛白粉未来新增供给以国内氯化法为主。
海外钛白粉产能、产量增长停滞，而国内限制硫酸法工艺的新增产能且加速淘汰中小产能，未来新增供给主要以国内氯化法为主。当前国内仅龙蟒等极少数企业掌握氯化法钛白粉规模量产技术，且新建产线调试时长具有不确定性，预计新增供给释放节奏可控，长期看钛白粉行业仍有望维持紧平衡。
-龙蟒佰利：
公司是亚洲第一、全球第三大钛白粉生产企业。未来行业供给端由公司主导，全球钛白粉新增供给看中国氯化法，中国氯化法看龙蟒佰利。氯化法产能释放后公司远期利润中枢有望站上45亿，再造一个龙蟒。
2）MDI：万华淡季下调挂牌价，符合预期；中长期看MDI供给有序下，巨头前期因疫情对盈利冲击较大、诉求和提价协同性或加强，价格持续看涨，推荐万华化学。
本周万华发布2021年1月中国区MDI价格，聚合MDI分销市场挂牌价20500元/吨（环比上月下调4500元/吨），直销市场挂牌价20500元/吨（环比上月下调4500元/吨）；纯MDI挂牌价24000元/吨（环比上月下调4000元/吨）。1、步入需求淡季叠加供给边际增加，价格小幅下调，但预计21年中枢将高于20年。因前期日韩等海外产能检修陆续恢复，同时国内聚MDI开工率较12月中旬提升12pct至54%，截至2020.12.30，纯MDI（华东）价格22150元/吨，周涨幅-2.4%，较月初涨幅-15.6%，同比+42.0%；聚MDI（华东）价格18150元/吨，周涨幅+4.6%，较月初涨幅-5.7%，同比+42.9%。中长期看，MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，缺乏成熟工艺包从源头上阻挡新进入者。新建一套MDI的装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来5年内的全球实际新增产能有限，且供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业。边际上，巨头前期因疫情对盈利冲击较大、诉求和提价协同性或继续加强，且我们预计明年需求弹性强于供给修复弹性，价格持续看涨。
持续推荐万华化学：寡头格局下扩产趋于有序，长期盈利有望回归，八角二期项目持续投放助增长，精细化工品事业部逐步培育、眉山基地新项目启动打造未来增长点。
中长期看，MDI供给有序下价格有望逐步回归。
从行业供给端看，MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，缺乏成熟工艺包从源头上阻挡新进入者。新建一套MDI的装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来3年全球实际新增产能较为有限，供需有望维持紧平衡（预计2019-2023年产能年均复合增速约4.8%，而MDI需求增速一般在6%左右），且供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业，行业集中度和龙头协同性有望进一步提升，参照2020年疫情冲击下企业扩产有序（推迟原计划）。此外海外装置多数已超长服役，带来较大不确定性。
图：全球MDI产能变化
数据来源：公司官网，百川盈孚，卓创资讯，政府官网，国泰君安证券研究
数据来源：公司官网，百川盈孚，卓创资讯，政府官网，国泰君安证券研究
底部未复苏的刚需行业龙头：农药（扬农化工）、甜味剂（金禾实业）
1）农药：
2004-2019年全球农药市场规模年均复合增速为4.1%，长期看农药仍是需求刚性且稳步增长的行业，预计全年受疫情冲击较小。19年国内原药产量触底反弹，落后产能出清效应边际递减。环保安监高压下压缩中小企业扩产空间，未来新增供给由龙头主导。在需求稳增长态势下，国内农药龙头企业市占率有望进一步提升。
-扬农化工：
国内领先的研发驱动型农药生产企业，具备优秀的产品选择能力和竞争优势，短期受益优嘉三期、四期投产放量，长期看好背靠先正达集团带来的协同效应。
-联化科技：
公司是国内精细化工CDMO领域老兵，技术沉淀极为雄厚。江苏盐城基地9个产品线已复产，后续产品线复产工作将持续推进，看好公司在传统强项农化领域的盈利回归。医药定制板块行业存在高β，同时叠加自身的长期储备，公司医药定制业务有望迎来爆发期。长期看，充足的土地储备和持续大额的资本开支能够支撑公司长期发展。
2）甜味剂：
无糖化趋势明显，替代空间广阔；行业集中度提升，供给格局向好。2018年全球甜味剂市场规模近百亿元，而我国是全球最大的功能性甜味剂生产国，主要品种为糖精、甜蜜素、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖等。国内糖精和甜蜜素等传统甜味剂的产能有9.5万吨左右，仅考虑新型甜味剂对其进行替代30%，以安赛蜜和三氯蔗糖为代表的新型甜味剂国内市场仍有翻倍的空间。替代50%市场下可贡献25亿市场增量。再考虑对蔗糖的加速替代及内生6%-8%增速，安赛蜜及三氯蔗糖需求将高速增长。第四代甜味剂安赛蜜呈寡头垄断格局，全球5家主要企业：金禾实业（12000吨）、苏州浩波（4000吨）、德国Nutrinova（3500吨）、北京维多（1500吨）和江西北洋（1000吨）。金禾市占率55%，而第二大厂家苏州浩波面临破产重组，单寡头垄断格局进一步巩固。第五代甜味剂三氯蔗糖目前全球仅有不到10家企业生产三氯蔗糖，合计名义产能17400吨，但有效产能只有8900吨。目前全球需求约11850吨，有效产能低于需求，供给端格局较好，且多数小产能面临被淘汰风险。
-金禾实业：
公司是甜味剂龙头企业，安塞蜜产能12000吨，占全球市场的60%以上 ，三氯蔗糖产能 3000 吨，排名全球第二，此外拟扩建5000吨进一步加大市场份额；麦芽酚产能 6000 吨，其中甲基麦芽酚市场占有率 70%，乙基麦芽酚市场占有率 50%，另公司拟新增5000吨麦芽酚产能。公司在以煤为原料，生产液氨、碳酸氢铵、尿素的工艺流程的传统合成氨行业基础上，持续拓展产品线，具备产业链延伸经济优势。此外，定远循环经济产业园逐步投产，为公司长期发展注入动力。
自下而上筛选细分行业龙头
—新材料赛道：进口替代和政策推动下的新材料子行业，催化材料（万润股份、国瓷材料），可降解塑料
1）催化材料（进口替代+国六标准政策推动）：
国六排放标准即将大面积铺开，标准较国五大幅提高，倒逼产业升级，看好相关材料，蜂窝陶瓷载体进口替代空间大。自2020年7月1日起，全国范围实施轻型汽车国六排放标准，禁止生产国五排放标准轻型汽车，进口轻型汽车应符合国六排放标准。国六排放标准执行推动下，根据测算，国五升级至国六标准，陶瓷载体需求将增长超100%，分子筛需求从0到7000吨/年，市场空间巨大。美国康宁公司自上世纪70年代发明蜂窝陶瓷载体并应用于汽车尾气净化领域以来，逐渐和日本NGK公司共同垄断蜂窝陶瓷载体市场至今，两者占据全球90%市场份额（两者在国内合计销售额约200亿），未来替代空间大。
-万润股份：
沸石产能持续扩张，有望享受国六标准下需求增长。重型汽车国六已于19年7月起分阶段实施，而轻型汽车将于20年7月起分阶段实施。公司是车用催化材料龙头庄信万丰核心供应商，19年底产能扩至5850万吨，另在建7000吨产能预计将于20、21年分批投产，有望充分受益国六铺开下的需求增长。此外液晶材料客户优势显著，OLED材料已量产供货，未来有望逐步放量。
-国瓷材料：
公司作为全球主要的 MLCC 配方粉供应商，产能持续扩张。目前产能已经达到 1 万吨/年以上，未来规划扩产至1.2万吨。受益电子产品快速迭代升级、汽车新能源化和智能化发展，公司MLCC 配方粉有望持续放量。全球蜂窝陶瓷市场约100亿美金，几乎被美、日垄断，蜂窝陶瓷国产替代进程正加快。公司是全球少有的能够提供全系列催化材料的产品的供应商之一。现有蜂窝陶瓷产能1700吨，在东营规划了4000万升的产能，建成投产500万升，后续随国六到来，预计公司催化剂业务将持续放量。
2）可降解塑料（进口替代+新版禁塑令政策推动）：
2020年初国家发改委、生态环境部发布“新版禁塑令”，提出分三个阶段、分应用场所禁限使用不可降解的塑料袋等一次性塑料用品，同时以可降解塑料做成的相关制品予以替代，政策推动下未来可降解塑料市场需求有望快速增长。从市场空间看，待2025年该政策最后一阶段完全贯彻执行后，国内可降解塑料替换需求有望达到数百万吨规模级别，相较于2018年国内13.5万吨的产量，其增量空间巨大，未来几年的增长也较为确定。聚乳酸（PLA）和PBAT材料因性能、成本等综合优势有望占据未来可降解塑料市场的主导位置。我们认为需求增速确定背景下未来市场节奏依靠供给端放量，其中PLA的关键核心中间体丙交酯成熟技术主要由Corbion-Purac、NatureWorks等海外企业掌控，急需进口替代。
—危化品仓储和物流行业是好赛道，持续推荐密尔克卫和宏川智慧
密尔克卫
1）化工物流行业发展空间大，公司成长天花板极高。
随着全球化工产业向中国转移、化工企业 “退城入园”和安全环保政策加强，化工品仓储和物流需求得以释放。目前第三方物流市场规模达3500亿元，且行业集中度低。公司作为行业龙头，市占率约1%，成长天花板极高。
2）密尔克卫具备稀缺性、确定性和领先性，看好公司长期发展。
（1）稀缺性：危化品仓储资源属于稀缺资源，优质的民营仓储龙头更为稀缺。（2）确定性：从量价角度出发，业绩的确定性强。量方面，公司仓储量增长主要靠自建和并购，仓储增量确定。（3）领先性：管理能力和异地扩张能力具备领先性，物流和仓储逐步形成网络化，领先全国。
推荐液体危化品仓储行业
1）液体化学品仓储行业空间大，集中度低，领先企业扩张边界大。
调研显示全国石化（不含原油）罐容合计4275万立方米，保守预计液体化学品仓储市场规模200亿元以上。当前行业竞争格局较分散，领先企业市占率也仅为5.13%。我们认为，具备核心竞争力的领先企业扩张边界巨大。
2）资质+建设时长+资金，铸就较高行业壁垒。
资质方面，相关审核步骤繁琐、耗时较长、要求严格，获取难度高。建设时长方面，一般液体仓储从审批到完成建设基本需要5年左右周期，并且国家安全监管政策趋严，进一步提升了新项目审批和建设的难度，拉长了建设周期。资金方面，经测算每立方米投资额基本高于2000元，仅50万立方米储容项目保守需要近10亿资金。
3）高壁垒保障仓储项目较强的盈利性。
2019年行业内领先企业仓储业务毛利率高达62.7%，净利率高于30%，盈利能力强且趋于上行趋势。从单个成熟仓库项目来看，部分项目ROA水平自2016年的6.77%提升至10.33%。
—宏川智慧：
公司是国内液体化学品仓储行业龙头，其仓储业务可类比密尔克卫的核心资产（危化品仓储），我们认为公司扩张边界高，盈利能力强且周期波动性较低，业绩有望快速增长。1）液体仓储行业空间大（行业第三方总储容量约为4300 万立方米），公司成长天花板高（当前市占率仅4.85%），且产能快速扩张。2）液体危化品仓储存在资质壁垒、新库建设周期长和资金壁垒，长期看行业高壁垒铸就高盈利（公司长三角成熟仓库平均ROE 约15%），且公司盈利波动较小。供需紧平衡下，仓储的价格及出租率或将长期保持高位，公司业绩有望快速增长。
关注1月4日OPEC+会议，把握2021年石化板块行情
本周WTI收于48.52美元，环比+0.40美元；BRENT收于50.7美元，环比-0.78美元。原油价格短期继续处于疫情发酵与流动性的博弈中，我们仍然维持2021年上半年原油价格中枢底部抬升的观点。但是短期我们认为存在调整的风险。
EIA12月25日当周商业原油库存环比-606.5万桶，前值-56.2万桶。其中库欣原油环比+2.7万桶，前值-2.6万桶。汽油库存环比-119.2万桶，前值-112.5万桶。本周炼厂开工率+1.40%至79.4%。美国原油库存下降，净进口量环比减少。本周美国产量1100万桶/天。本周美国净进口数据环比-31%。截至12月30日当周，美国活跃石油钻机数环比+3部至267部。
特朗普签署9000亿美元新冠纾困方案。
12月28日联邦财政延续临时拨款到期之前，特朗普签署了包括9000亿疫情纾困计划在内的拨款法案，从而避免了28日之后可能发生的联邦政府部分机构的关门危机。从纾困规模看，小于3月份计划规模。
美国疫情态势进一步恶化。1
月1日，约翰斯·霍普金斯大学公布的数据显示，美国新冠肺炎确诊病例超过2000万例。尽管已经开始接种疫苗，但是美国疫苗的分发速度低于预期。根据环球网报道，美国日均接种12.5万人次，3.3亿人接种全部完成需要7.2年。
关于1月4日OPEC+会议。
俄罗斯能源部长诺瓦克此前表示，俄罗斯将在1月的会议上支持2月逐步增产50万桶/天的方案。50万桶/天的增产量对当前供需平衡而言并不是致命的，但是可能会放缓原油上涨的动能。
聚酯：
本周4个工作日平均产销在8成偏上。终端接单量较好，投机备货积极性尚可。本周涤纶长丝POY/FDY/DTY的库存分别在9/13/11天。涤丝现金流为229/-161/533元/吨。阶段性节能环保影响下游降负后，终端开工再次回升。1月上半涤丝刚需支撑依旧较好，部分下游接单至年后的考虑节后的原料，因此预期短期涤丝价格依旧较好。
炼油：
随着新年开启，主营单位2021年的销售任务即将下达。按照往年，多数主营单位有意在年初开展“开门红”促销活动，预计年初沿江主营成品油价格恐面临回调风险。考虑到短时间内终端需求或难有明显提升，且消息政策面或难有强劲支撑，投机性需求或不及预期。综合考虑下，短期成品油预计偏弱势。截止12月31日国内主营开工为73.9%，山东地炼为75.5%。同时由于炼厂排库要求，降雪天气的影响下汽柴价格处于下滑。库存分别占比19.8%及23.6%，分别下滑1.9及1.2个百分点。本周山东地炼平均综合炼油利润为 204.2 元/吨，与上个周期相比下跌 65.2 元/
吨。
我们认为石化板块2021年的投资机会可能集中在以下主线：
①纺织服装产业链2021年景气度的回升，推荐桐昆股份及新凤鸣。
桐昆股份：
预计2021年春节后长丝景气度提升。长丝产能市占率第一，截止中报，市占率为18%。同时浙石化二期投产后投资收益进一步扩大。
新凤鸣：
涤纶长丝产能/市值弹性最大。2020年底形成500万吨长丝+500万吨PTA产能。长丝成本优势在行业内明显。
②其他工艺路线对油头路线的替代，推荐卫星石化及宝丰能源。
卫星石化：
在油价上升背景下，气头及煤头制烯烃路线成本优势扩大。公司在主业保证稳定盈利的同时，乙烷裂解制乙烯项目打开公司业绩增长空间，一期项目生产装置于10月完成中交，预计公司二期乙烯项目预计将于2022年二季度建成。同时拜登赢得270张选举人票，预计短期中美贸易可能边际缓和，有利于公司乙烷项目提升估值。
宝丰能源：
公司借助区位优势积极扩张，二期项目投产后煤制烯烃产能达到120万吨/年，规模全国领先，内蒙基地远期投产后将达到620万吨/年。在行业中成本优势明显，我们预计2021年油价上行背景下公司估值将提升。
③油价温和上涨背景下炼化受益。推荐荣盛石化及恒力石化，上海石化。
荣盛石化：
浙石化二期投产后盈利能力将进一步增加。浙石化二期化工品收率进一步提高。舟山具备区位优势，预计远期产能将进一步扩大。
恒力石化：
公司乙烯投产后盈利能力增加。我们预计公司分红将保持在较高水平。且公司具备较多项目规划，打开远期成长空间。
上海石化：
汽柴油价格上涨同时受益于油价上涨带来库存收益，预计2021年业绩好转。
④2021年预计油服板块及上游油气资源景气度回暖。
推荐中海油服及海油工程，中海油(H)。
受油价下跌资本开支缩减影响，油服板块处于估值洼地。我们认为在2021年资本开支确认好于2020年的前提下，行业内具备阿尔法属性的龙头公司业绩将出现显著回暖。同时中海油作为成本最低之一的纯上游油公司油价每涨10美元，预计业绩弹性在31亿美元。
① 银行集中度政策在2020年年中也有媒体报道，市场误读为银行贷款向龙头房企集中，本次文件正式正名，是银行内部针对贷款流向行业的监管。
涉房贷款是银行最大的贷款业务，而且横跨银行表内和表外，由于房企对借款利率不敏感、且和发展速度负相关（贷款利率越高的企业、增速越快，背后隐含杠杆率水平），银行贷款规模是房企最重要的指标。在2020年年中，针对银行集中度的政策已有报道，但市场普遍理解为是让银行将贷款更多的向龙头房企集中，达到给定的比重，进行了较大的误读。
② 政策的思路是关键，房住不炒和建立长效机制下的政策，最本质的改革就是地产去金融化，主要涉及房企在拿地、在建、预售这3个环节存在同一资产的反复抵押问题，2018年是去拿地环节重复抵押元年，逐步向在建和预售环节过渡。
把作为原材料的土地进行资本化是“房炒”的最根本原因，这导致了土地市场可能出现的“囤积居奇”现象，使原材料无法形成产成品的有效供给，这一过程在当前资管新规下得到了极大的改变。然而在建环节对应的银行开发贷和预售环节对应的按揭贷款，再叠加公开市场债务，去金融化依然处于深水区，尚有较长的改革时间来扭转，因此，我们判断，当前的去金融化过程仍然要按年为单位进行时间的预估。
③ 单纯从本次政策的影响来看，短期并不会带来较大投放压力，对中长期影响依然是设置了弹性上限，目前基本处于上限或略超上限水平，类似于三条红线监管出台时的情况，考虑到居民贷款周期远长于企业贷款，从净新增角度，对居民贷款影响较大。
以余额来看，个人贷款占各项贷款余额约19%，企业占比9%，合计29%，对比本次要求，已经达到了第二档（居民20%、整体27.5%）的天花板，也即未来将进行压降。从新增来看，则超出较多，新增居民中长期贷款占新增人民币贷款的比重，自2011年以来，平均达到了30%，且在部分年份如2016年达到了45%，也即当前新增部分基本达到了第一档的天花板（居民32.5%、整体40%）。由于居民贷款的时间周期（10~30年）远长期企业贷款（1~5年），未来保持存量比重不增加，从净新增投放上，对居民贷款的冲击较大。
④ 三条红线和银行集中度均是针对房企金融化进行监管，且是从主动需求和被动投放两方面进行，当前进入到金融改革深水区，我们仍然预计政策的影响将在2021年年底结束。
推荐中南建设、万科A、保利地产、金地集团、中国金茂、招商蛇口、龙湖集团、大悦城、华夏幸福、蓝光发展、融创中国，受益旭辉控股集团、中骏集团控股等，物业公司包括招商积余、中海物业，关注新大正、宝龙商业。
DDM模型回顾与展望2021年建筑板块股价轨迹
1. DDM模型逻辑框架回顾2020下半年建筑板块回调。
建筑板块2020下半年回调可主要归结为分子端业绩预期下降和分母端无风险利率上行。分子端业绩预期下行整体上体现为基建投资低于预期，财政用于基建比例低于预期是主因，叠加经济预期加速恢复市场预期财政边际收紧进一步恶化未来业绩预期。装配式产业链属于逆周期基建地产产业链范畴，市场风险偏好下降关注短期业绩确定性，新型装配式订单散点分布降低了短期确定性，而未来业绩预期展望又受制于信用财政紧缩压制和钢价上涨逻辑分歧。
2. DDM模型逻辑框架展望2021年建筑板块股价轨迹。
历史规律上看建筑在经济加速下行期具有β超额收益、经济恢复期有α超额收益，在经济下行初期和加速上行期没有超额收益，市场预期未来半年处于加速上行期。经济是否超预期是逆周期建筑股价逻辑的关键，市场普遍预期经济前高后低，经济上半年上行斜率和下半年下行斜率低于预期是逆周期基建地产链股价上行的前提，观察时间是4月和7月披露的经济数据和国家政策表态。阶段性快速上行的材料成本也是关键考量、缓慢上行不产生实质影响。
3. 顺周期制造业国际工程是首选，装配式等待业绩超预期个股估值见底。
未来半年经济加速上行，顺周期好于逆周期，制造业投资恢复好于基建和地产投资，海外疫苗确定后海外弹性大于国内，所以中国化学/中国中冶/中材国际/中钢国际等顺周期制造业国际工程是建筑板块首选，上述公司是一带一路主力军管理战略方面有积极变化，个别公司还具有镍铜钢等资源品提供顺周期产品业绩弹性。装配式是建筑成长最快赛道，钢结构渗透率预期从5%提高到15%左右是增长最快赛道，2021年将是诸多商业模式兑现业绩的分水岭，逆周期成长的个股未来将获得更高估值和成长空间。
经济上行政策收紧阶段两手准备，左手首配顺周期制造业国际工程，右手等待钢结构等装配式产业链龙头业绩和估值回调见底。1)顺周期制造业国际工程推荐：中国化学/中国中冶/中材国际/中钢国际等；2)装配式：钢结构推荐精工钢构/东南网架/鸿路钢构/杭萧钢构/富煌钢构等；设计推荐中衡设计，受益华阳国际等；PC受益远大住工/美好置业等；装饰推荐亚厦股份/金螳螂/全筑股份等；3)低估值基建蓝筹：基建央企推荐中国建筑/中国中铁/中国铁建/中国交建/中国电建等；地方国企推荐山东路桥/四川路桥等；设计推荐华设集团/设计总院等；园林推荐东珠生态/岭南股份/文科园林等；其它推荐龙元建设/上海建工等。
1、春季行情展望
2020年全国水泥收官价格明显低于去年，旺季提前结束（往年旺季要到春节前），而玻璃价格自5月份V型反转一路涨到年底，玻纤价格亦连创新高，消费建材B端品种下半年很多公司腰斩；
市场春季躁动的核心逻辑在于数据真空期间，对年后全面需求恢复时的弹性的想象空间；
譬如，2017-2020年初的水泥，而当前方向和过往完全不同，从2020年收关的产品价格表现差异也可以看出，周期股的逻辑不能拘于过往，2020年四季度我们独家把水泥排序在石化化工有色及玻纤玻璃行业之后且不推荐；
玻璃与玻纤行业处于历史性低库存淡季，是展望春节后全面开工业绩弹性最好的阶段，因此也是春季躁动具备充分弹性空间的标的。
核心推荐中国巨石、信义玻璃、旗滨集团；
精装B端建经历了部分公司的“腰斩”之后，头部公司或重新定义游戏规则，估值再分化，地产资产负债表庞大对应的在建工程仍将推动地产投资持续高位，保持较高推盘节奏，交付及竣工端建材需求高景气，
核心推荐东方雨虹、中国联塑，其次科顺股份等
新材料板块看好碳纤维及碳复合材料，逻辑是军工与新能源高景气即将快速验证带来的弹性空间，
核心推荐：光威复材&中简科技、金博股份
全文链接：
国君建材2021年度投资策略——不拘于过往，不惧未来（鲍雁辛团队）
2、玻纤：不止β，投资更要看α，非强复苏投一线龙头
中国巨石周五收盘再创历史新高
我们认为股价大涨的核心动能除玻纤行业景气上行所赋的β之外，更在于业绩估值双升所带来的α
，故而我们认为中国巨石会领涨，涨幅显著领先小玻纤品种。
行业之β，主要呈现为全球需求逻辑的确立，玻纤量价齐升，基本面已然超预期演绎。
自二季度始，玻纤需求旺盛，库存持续去化，当前时点，巨石国内及泰玻库存皆降至两周以内的历史低位。明年随着海外及汽车需求的复苏，玻纤量价有望再上层楼（我们判断春节后下一轮玻纤价格即有望普涨）；再观电子布，自10月份始已现趋势性涨价，二三季度7628电子布价格低点曾至2.8元/米，当前时点已超4.5元/米，我们判断随着电子电器需求景气度持续抬升，相较粗纱，电子布价格将展现更大的弹性。
公司之α，源于公司为玻纤行业优先级——规模、成本、技术皆引领行业，为稀缺“全球核心资产”。
产能层面2021年全球有效产能增量主要是巨石贡献，且巨石完成了产品升级；成本方面，智能制造线的落地，巨石的成本优势将进一步扩大；技术壁垒反映为公司生产的熔化率、良品率等指标皆领先对手，落定为巨石能耗、单耗等为行业最优，故而成本行业领先。
我们认为中国巨石与万华化学、福耀玻璃、隆基股份，扩张逻辑类似，皆为全球核心资产，
我们于2020年1月发布行业重磅深度报告
《产业视角看巨石，何为“核心”资产——“比较发现价值”系列之六》
，
我们认为玻纤与MDI、汽车玻璃以及硅片产业有着相似的行业视角，玻纤龙头中国巨石与万华化学、福耀玻璃、隆基股份核心财务指标可媲美，且皆以行业最优势成本输出高品质差异化产品服务，并开启全球化成长之路，皆为核心资产。
公司之α，也源于公司产品结构为行业最优，且高端产品占比持续提升。
2020年
前三季度巨石高端产品销量同增26%，比重增至74.3%，此外，当前巨石电子纱产能已达10万吨，预计2021年中期产能将达16万吨（配套6.5亿米电子布），实现电子纱子领域规模的领先，同时公司已然实现电子纱成本的最优。与此同时，预计公司电子纱智能制造二线7um及以下高端电子纱产品占比将达30%，高端产品的国产替代愈发清晰。
公司之α，更源于最强的业绩爆发力——玻纤板块，2021年巨石弹性最大。
公司主业即为玻纤纱及制品，中材则分玻纤、叶片及隔膜三块，长海业务则涵盖纱、短切毡、薄毡及树脂四块，山玻则部分为OC代工。故而，玻纤景气向上，业务“最纯”的巨石将最为获益。
综上，我们认为巨石的研判逻辑，不止β，更赋α。
保守预计巨石2021年玻纤粗纱均价增幅10%起步，而公司销量将站上220万吨（今年将超200万吨），而电子布均价有望跨越5元/米，对应5亿米销量，边际业绩贡献或超8亿元
。中性预测2021年40亿业绩，对应2021年PE仅16X，展望千亿市值，我们认为中国巨石为难得的布局明年的品种，低估值、顺周期，继续重点推荐！
我们是中国巨石在全市场最早、且推荐最坚定的卖方，两篇阅读量4000+的巨石有道报告充分反映了市场对巨石关注，更体现了市场对我们推荐巨石的认可
：
①4月中旬全市场最早底部推荐：
中国巨石：独家重点推荐，年内配置窗口已至（国君建材鲍雁辛 赵晨阳）20200416
（阅读量超5000）
②复牌后连续大涨，逻辑印证且持续强化：
【中国巨石】不止β，更赋α（国君建材鲍雁辛 赵晨阳）
20201225
（阅读量超4000）。
而2019年9月我们发布行业报告
《【重磅深度】研判玻纤行业，底部推演与龙头逻辑再升华》
，
独家精准研判玻纤行业景气底部
；
且于2020年初于
《产业视角看巨石，何为“核心”资产——“比较发现价值”系列之六》
之中，独家以核心资产视角认知巨石，当前时点复查，逻辑印证，篇篇经典。
3、玻璃：普通浮法2021供给缺口已然明显
本周我们的
信义玻璃、旗滨集团、信义光能、福耀玻璃
皆大涨，股价即为逻辑的最佳验证，我们对玻璃的推荐一路坚定，我们大胆研判2021年玻璃盈利会创历史新高。光伏玻璃“放开”并非“放纵”，技术、资源及资金壁垒天然屏蔽小企业，产能的无序释放几无可能，浮法玻璃的从紧平衡到供给缺口的逻辑未改；
普通浮法
玻璃行业的逻辑宛如2017年时候的水泥开启三年的盈利上行通道
本周全国玻璃价格淡季加速上涨，而库存已临近空库。
按玻璃协会统计，
周末行业库存2551万重箱，环比上周减少36万重箱，同比去年减少1263万重箱
，价格方面，本周呈现加速提涨之势，周末全国白玻均价2215元/吨，环比提涨122元，同比则提涨574元，价格再创历史新高。需求旺盛，供给端超白浮法却转供光伏组件背板，浮法的供给缺口已然初步显现且2021年将进一步强化。
本周我们观察到广东部分深加工企业联合发布提前放假通知：将于
1月15日至2月28日放假，引发市场对于玻璃需求的担忧。我们认为当前浮法玻璃的“一片难求”是由于真实的供不应求所致；
1）浮法玻璃板块：
重点推荐
信义玻璃、旗滨集团
、南玻A
。连续两年的淡季不淡（2019年价格峰值亦出现在11-12月），且年内极致的“V”型反转，实际上反映了浮法工业之逻辑较市场预期已然呈现本质变化：
市场对玻璃的认知仍停留在供给刚性、产能无序投放的强周期行业层面，实际上政策严禁新建浮法线、环境敏感地区的环保高压以及竣工需求复苏使得浮法工业已然处于供需紧平衡之态。而2020年1月工信部产能置换新规的严格执行使得光伏玻璃呈现供不应求之势，部分超白浮法产线转供光伏，或导致建筑级浮法供给缺口的出现。我们认为市场低估了浮法玻璃2021年潜在的量价弹性，当前时点，普通浮法玻璃的格局宛若2017年初之水泥。
2）光伏玻璃板块：
继续重点推荐信义光能及福莱特，认为20Q4至2021年随着海外需求的复苏以及国内需求的旺盛，光伏玻璃供不应求态势大概率将延续。
3）汽车玻璃板块：
α与β共振，继续重点推荐福耀玻璃。
我们对于福耀玻璃的推荐始于8月中报过后，我们认为公司中报经营已探底，反转值得期待，三季报印证了我们的判断且成为股价加速上涨的核心催化。
我们一路重点推荐的“信义系”——信义玻璃、信义光能、信义能源，不断刷新历史新高；我们认为三家公司显著的超额收益始于一脉相承的卓越管理（基因是核心），皆具难被跨越的“护城河”（长坡厚雪），呈现为傲然行业的超预期成长（盈利能力领先行业）。我们的“信义系”今年皆翻倍有余且空间仍然很大，公司长期投资价值远未至天花板，当前仍被市场显著低估，继续重点推荐！
4、B端消费建材：头部公司或重新定义游戏规则，估值再分化
我们在2020年国庆节前发布对行业逻辑的思考
《B端精装逻辑的修正，上半场狂欢后的冷静选择》
；
展望2021年，B端头部公司或重新定义游戏规则，估值再分化，
东方雨虹这类头部公司很可能会越来越贵
，但各品类的竞争激烈程度大概率是进一步加剧，将开始集中出现管理层面对高增长目标心有余而力不足的情况；C端应该仍然在温和修复阶段。
首选
东方雨虹
；防水赛道2021年格局将明显好于涂料瓷砖管材等其他，并推荐业绩确定性和行业地位相对较好，目前展望明年已经不到20倍
科顺股份
等。
同时推荐增速预期较低但长期增长空间一样巨大的
中国联塑
；C端悲观预期已经充分释放迎来估值修复周期的的
伟星新材
；
① B端精装逻辑的修正
我们19年初独家率先提出的B端对C端的“降维打击”，目前大家已经看到结果，但2020年下半年开始又是新的逻辑转折：
精装B端小票本质上是杠杆逻辑：
受益于18-19年新开精装房渗透率快速提升（深层次原因是突破限价和类无息贷款）叠加今年上半年流动性狂欢，令B端精装建材部分公司在大举扩张资产负债表的同时获得估值大幅提升的戴维斯双击；
2020年中期实际已是企业战略选择的分水岭，
2020年上半年精装修小票的逻辑完结，接下来是产品逻辑
从2020年中报角度，我们观察到所有B端企业中，仅东方雨虹及中国联塑资产负债表、现金流量表同比好转，其他企业均处在扩表状态。下半场的B端消费建材的分化，我们认为将在
经营质量，客户质量、成长性与客户分散度
这四个维度重新估值，在建材行业中去“劣后级”产能，利好优先级；
高杠杆房企短期内会加快开工（盘活土地）+竣工（结转以增厚资本金）周转的步伐，本质上是去杠杆的产品逻辑；
②
东方雨虹增发，2021或是出清年
雨虹公布非公开发行股票预案，多品类的布局大幅扩张，按照规划3年内建成投产（实际该类项目行业正常建设快的6个月投产），将可能为公司贡献超过170亿的收入，雨虹在高分子防水卷材、涂料、减水剂、保温等领域实现规模大幅度扩张，奠定话语权及
大幅改变对应行业原有的生态格局，并呈现碾压态势，雨虹的多品类降维打击正式展开
；
碾压竞争对手的募资能力和快速布局能力，对于行业长期生态是好事
；
消费建材首选B端龙头
东方雨虹、中国联塑
，
其次是业绩确定性和行业地位相对较好，目前展望明年已经不到20倍的
科顺股份
等。
雨虹这波始于我们2018年11月大作
《变革中成长》
架构大变革，2019年7月
《渠道变革的“降维打击“》
开启新周期，至今逻辑未变。
雨虹十年成长冠绝a股不可复制，十年独家复盘核心竞争优势
。（点击阅读），最新逻辑参考：
《扩品类降维打击，何谓建材之“海天、立讯” 20200803》
；
科顺股份
：
目前除了地产链的悲观预期外，科顺股份同样已经计入了原材料波动的风险，即使明年业绩无增长（8亿利润）估值也在20倍以内，而从目前情况看，复制15-16年行业在原材料波动下利润大幅波动的可能性其实较小。防水行业的行业格局目前看优于涂料，和瓷砖行业，这点从行业龙头几乎不新增履约保证金有关，而在涂料行业和瓷砖行业却愈演愈烈。
③
C端迎来估值修复机会。
我们认为C端拐点已经明朗，重点推荐
伟星新材等
；C端品类随着伟星业绩的超预期而情绪明显改善，伟星的超预期三季报与老板电器，欧普照明等家电轻工品类形成了互相验证。在精装修冲击或边际减缓的趋势下，C端品种迎来估值修复的机会，判断明年C端品种的增长中枢估计整体依然也就在15%-20%左右，前高后低，但是在边际收缩的大环境下，其良好的现金流情况或形成估值端的优势，相对跑赢概率较大；
5、新材料：看好碳材料领域，军工与新能源高景气快速验证
我们年度策略中最看好的新材料领域：碳纤维及碳基复合材料，股价不停创新高，市场少有人看
碳纤维板块目前主要依靠下游航空航天军工，以及光伏风电新能源的高景气。与建筑需求高度季节性，一季度是传统淡季不同，军工以及新能源需求在全国四个季度较为平均，尤其一季度作为新一年大客户的签订期，将具备较强的指引性。
光威复材&中简科技
：
目前展望在列装周期尚未结束下，2021年航空航天军品需求将大概率维持高景气，虽然2020年疫情未带来低基数效应，但合同稳健增长放量可期待性较强。
金博股份
：
公司在光伏产业链中位于下游单晶硅片行业的投资端，在下游超前投资的布局下，公司将超前光伏产业链率先放量。而明年新产能密集释放将与需求端形成共振。公司最大问题在于作为细分市场行业总体规模存在天花板，而此担忧或许是行情进展迅速的重要原因，市值在迅速向上寻顶。
6、水泥：收官价格明显低于去年的背后或是供给的外溢效应
2020年全国水泥收官价格明显低于去年，2020Q4水泥价格上攻周期提前结束，华东中南等地区水泥价格同比下行约20-30元/吨，其中福建等弹性地区同比降幅超过100元/吨，在政策“不转急弯”的方向指引下，利润韧性可以保持，但弹性已经再难期待。
量价的背离背后或是供给端高压的边际外溢效应，再难“好上加好”
我们从2017年初开始推荐水泥，尤其是东部水泥，一直是供给格局好叠加区域需求强于全国的“好上加好”逻辑，价格年年创新高
；
另外，非常值得重视的是
：
东北地区11月水泥产量继续保持接近30%的同比增长。与今年需求出现弹性的西北地区，和环保压抑缓解的华北地区不同，东北地区的增长意味着华东地区需求的外溢正在发生，这也是我们年度策略上重点强调的水泥2021年的第一重“外溢效应”，此谓不拘于过往。
链接：
国君建材2021年度投资策略——不拘于过往，不惧未来（鲍雁辛团队）
。
这个问题我们用下图来解释：
2019-2020年杭州-沈阳高标水泥价格差（元/吨）
杭州和沈阳，近2000公里的距离，对短腿水泥而言本无任何价格相关性，但今年下半年开始，明显的价差收窄且价格显现出明显的相关性，我们所说的“外溢效应”导致的相关性显现；
我们对行业的判断：水泥板块今年下半年跑输有色化工工程机械等其他板块，低于市场的预期，因为
此轮水泥属于逆周期不是顺周期，
若2021下半年出口压力显现，水泥股可能再度逢春。行业层面目前协同逻辑已经充分释放并广为人知，最典型的体现就是价格和业绩的高基数，已经难以大幅超越，
因此当下行情或主要个股为主，估值主要修复海螺为代表的华东水泥股，龙头突破的催化剂在于回购、提升分红中枢及激励等，行情取得超额收益的关键还在于寻找中国建材等个股逻辑。
