近日，上交所、深交所和报价系统发布了政府和社会资本合作项目（PPP）项目资产支持证券挂牌条件确认指南（以下简称“挂牌条件确认指南”）以及信息披露指南（以下简称“信披指南”）。
民生证券环保行业分析师陶贻功认为，本次交易所发行细则指南的发布，标志着PPP资产证券化发行工作已进入常态化阶段，为将来的大规模发行建立了规则基础。
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产证券化业务执行总监车大雷认为，从证券化产品角度，资产证券化产品的流动性进一步提高，才能更有效地加快PPP资产证券化产品的发行，资产证券化才能成为PPP项目理想的融资手段和退出渠道。
挂牌与信披要求正式出台
中国资产证券化分析网显示，目前已经在沪深交易所成功发行的的5单PPP资产证券化项目中，基础资产以项目收益权为主。此次《挂牌条件确认指南》对社会资本方（项目公司）以PPP项目收益权作为基础资产开展证券化的合格标准作出了明确要求。
首先，PPP项目已按规定完成PPP项目实施方案评审以及必要的审批、核准或备案等相关手续，社会资本方（项目公司）与政府方已签订有效的PPP项目合同。
其次，PPP项目收益权相关的项目付费或收益情况在PPP合同及相关协议中有明确、清晰的约定。政府付费模式下，政府付费应纳入本级或本级以上政府财政预算、政府财政规划。可行性缺口补助模式下，可行性缺口补助涉及使用财政资金、政府投资资金的，应纳入本级或本级以上政府财政预算、政府财政规划。
另外，PPP项目不得存在政府方违规提供担保，或政府方采用固定回报、回购安排、明股实债等方式进行变相债务融资情形。
《挂牌条件确认指南》还提到了PPP项目公司股权作为基础资产的合格标准。具体来看，项目公司股权作为基础资产的，需要满足以下条件：首先，项目公司股东转让、质押项目公司股权及转让的受让方没有限制性约定，或已满足解除限制性约定的条件，且PPP项目已经建成；其次，PPP项目公司控股股东以项目公司股权作为基础资产发行资产支持证券的规模不得超过其持有股权带来的现金流现值的50%；其他股东发行规模不得超过其持有股权带来的现金流现值的70%。
车大雷在接受记者采访时表示，目前已发行的PPP资产证券化产品中，还没有项目公司股权作为基础资产的案例。此次指引中还明确了PPP项目公司股权作为基础资产的合格标准，具有一定的先导和创新意义。
《挂牌条件确认指南》还对建设期PPP项目收益权资产证券化作出了特殊规定。PPP项目公司依据项目合同约定在项目建设期即开始获得相关付费的，可探索在项目建设期以未来收益作为基础资产，并合理设置资产证券化产品规模。
车大雷认为，对建设期证券化的规定具有一定的创新性，从目前的经验来看，项目收益债和PPP专项债是目前PPP项目建设期优选的直接融资方式。
据了解，PPP项目主要分为发起、建设和运营等阶段，其中开发阶段和建设阶段合称“在建阶段”。
北京德恒律师事务所合伙人、国家发改委PPP专家库法律专家黄华珍律师此前对第一财经记者介绍到，发起阶段目前主要靠PPP基金，建设期可以依靠企业债和项目专项债融资，运营阶段则有PPP资产证券化，可以满足运营时期的社会资本方的融资需求。
配套措施仍需完善
与《挂牌条件确认指南》同步推出的是《信披指南》。除了必须披露合规性、基础资产权利负担、交易结构、风险缓释、运营责任安排以及备查文件外，《信披指南》还对不同基础资产类型的证券化产品提出了不同的信披要求。
以PPP项目收益权作为基础资产的，按照规定，需要披露项目识别、准备和采购情况，项目公司股东实缴资本金、内控、财务状等项目公司的设立运营状况，项目前期融资、建设以及运营情况，以及不同付费模式下的项目付费及收益情况，现金流测算、归集、归集影响因素及防范措施。
以项目资产作为基础资产的，还需披露资产权归已抵押资产权归属、资产的风险缓释措施；以项目股权作为基础资产的，还应当披露PPP项目公司股东协议、公司章程等对项目公司股权股息分配的来源、分配比例、时间、程序、影响因素等作出的约定，项目公司已有股权股息的分配情况等。
民生证券环保行业分析师陶贻功认为，本次交易所发行细则指南的发布，标志着PPP资产证券化发行工作已进入常态化阶段，为将来的大规模发行建立了规则基础。
车大雷认为，未来PPP资产证券化过程中还有很多需要解决的问题，第一，法律法规体系需要进一步完善，从制度上保证社会资本方平等参与PPP项目的权益，从而也保护投资者通过认购PPP证券化产品来参与PPP项目的利益；第二，资产证券化产品期限与 PPP 项目在期限上不完全匹配，市场中多数资产证券化产品的实际期限不超过3年，长久期的产品一般通过设置回售含权条款来缩短证券化产品的期限。而PPP项目的周期较长，通常都在10年以上。单个资产证券化产品实际期限无法覆盖 PPP 项目的整一个运营期；第三，目前证券化产品的二级市场不活跃，PPP资产证券化产品流动性也有待提高。
“目前已发行PPP资产证券化优先级利率一般在4%到5.5%的水平，对于投资者的吸引力还不是很强。”车大雷也向记者介绍到，如果进一步抬高发行利率，证券化作为融资手段又可能对于社会资本方（项目公司）不具有吸引力。
车大雷认为，未来可以考虑进一步提升PPP资产证券化产品流动性，如长期来看，需要推进交易所市场资产证券化产品的公募进程，公募产品二级市场流动性较好。短期内可以考虑PPP证券化产品纳入交易所债券质押库或增加证券借贷功能等，这样可以在满足社会资本方融资需求的同时，提高投资者参与PPP资产证券化的积极性。“当然，可以作为质押回购标的PPP资产证券化产品，必须符合PPP项目合规、现金流稳定性强以及担保增信措施完善的标准。”他称。
