恒大、万达、宝能、富士康，黄奇帆怎么评热门公司？

从重庆市市长到全国人大财经委副主任，黄奇帆讲经济热点，几乎每次都刷屏。7月11日他在江苏南通市委理论中心组学习会上的专题报告，昨天发出后又成朋友圈的爆文。虽然长达3万多字，但依然广为传阅。

黄奇帆这次讲的主题包括供给侧改革、实体经济、直接融资、资本市场建设、去杠杆、招商引资等等。报告中还点评了一些当今中国的热门公司，让人们从中可以看到政府官员的眼光与心态。

在谈到通过资本市场给高负债企业补充资本金、让社会持有企业股权、同时降低企业负债率的时候，他说，美国企业的资产负债率在40%左右，中国企业资产负债率在70%左右，原因就是中国企业不管民营还是国有，负债率很高资本金很小。“就算大家说的万达、恒大，号称有八千亿总资产，但八千亿总资产中恒大差不多有七千多亿债务，如果把债务跟资产抵消，净资本一千亿都不到，如果房地产跌下来，他就坏账了，房地产土地不断上升，那当然还可以活下去。万达也如此，万达也是一年三千亿销售值的公司，听起来也是很庞大，债务也是很高的。讲这些就是说明中国的企业不管大的小的，总的负债率都比较高。”

那么究竟怎么看待恒大、万达的负债呢？

对照中国恒大(HK.3333)2016年年报，中国恒大的总资产为13508.7亿元（单位人民币，下同），负债总额为11583.36亿元，其中人民币借款部分为5350.7亿元。恒大2016年新购土地213幅，面积超过1亿平方米（10237.6万元），平均成本为每平方米1996元。

负债多，一个重要原因是买地开发。土地储备越多，负债率可能越高，但只要房地产价格上涨，越多的负债反而能产出更高的价值（当然还需要开发商的快速周转和良好的销售）。这里还有一个会计问题，按会计准则，土地储备以原值纳入资产计算净负债率，由于土地升值但不计入增值部分，从会计角度看往往会“高估”负债率。恒大有2.29亿平方米土地储备，世邦魏理仕的评估价值为7005亿，而原值是3600.7亿，增值了3404.3亿。若按土地增值额扣除40%土地增值税和25%企业所得税后计入净资产，净资产会增厚不少，净负债率就会下降不少。

再看下万达，王健林在不久前向融创、富力转让资产的发布会上说，“房地产企业的负债不等于借债，因为商品房预售算负债，只有竣工后才能转为收入，从这个意义讲，预售额越大，负债越多。本次转让后，万达商业贷款加债券近2000亿。万达商业账面现金1000亿（不含13个文旅项目账面现金300亿），加本次转让收回现金680亿（含回收往来款），现金共计约1700亿。万达商业决定清偿大部分银行贷款。万达商业还有1300亿销售物业存货，全部卖掉也可以收回几百亿。到年底，万达商业持有3300万平方米商业物业，2018年租金超过330亿。今后5年，预计万达商业租金年均增长20%左右。万达商业究竟经营得好不好，大家可以自行判断。”

那么中国恒大和万达商业的真正风险在哪里呢？主要在于整个市场经历调控后的走势。恒大已经从规模型向“规模加效益”在转型，也就是不再集中于规模扩张。

黄奇帆讲到金融业增加值占GDP比重时说，这是大家都会作为骄傲的一个指标来说的，但内行来看的话，这个指标恰恰是泡沫的表现。2008年以前的十年，中国金融业占GDP只有百分之四点几，但2016年达到了8.4%，翻了一番。美国过去10年金融业的GDP比重从来没超过8%，去年全年是7.6%。“什么叫脱实就虚？就是金融业不为实体经济服务。银行把钱借给小银行，小银行把钱借给租赁公司，租赁公司把钱给了小贷公司，小贷公司把钱贷给各种金融业，自我循环，转来转去多通道地转，多层次叠加，每一个金融企业都要有点利润，都要有用工成本，这些成本就是金融业的GDP，所以金融GDP如果多了一倍，意味着把实体经济的融资成本提高了，转化为他们的利润了，转化为税收，转化为金融业的GDP了。”

谈到金融企业互相穿透式的叠加时，黄奇帆举了宝能的例子。

“广东宝能在2015年底动用400多亿收购万科25%股权。整个万科市值两千亿，25%的股权就差不多500亿，它当时动用了450亿。然后大家就在讨论情怀问题和资本的原则问题。其实整个这个事情争论根本不在这些问题上，而在于资金来源的合规性、合法性、杠杆性。宝能收购万科的资金第一笔钱，上百亿的钱是万能险。什么叫万能险？不是正常的保费、健康险、正常的人生保险。它实际上是一种理财资金，是商业银行的门市部兜售给你，利息比银行储蓄要高。老百姓一看，本来有十万元放在银行里储蓄，但是现在银行柜台说你买个万能险，跟储蓄一样，但比储蓄还高两三个百分点的利息，万一你有事还能保险赔你，赔你个生命保险的品种，并且一年或者两年到时候可以兑付，还是把钱拿回去。老百姓都愿意把储蓄搬过来买这个。这个钱是理财资金，是短期资金，炒炒股票也就拉倒了，股票买进卖出是短期的，但是要登堂入室作为法人做法人股东，钱是长期资本，不能用短期资金，这是资金错配。而且拿到了这个钱以后，他往银行一放，银行把它理解是正常的保险公司拿来的钱，是长期资金。你拿一百亿来，我银行就借你两百亿，就变成有三百亿。……中国的高杠杆并不是哪个金融单位跟客户直接面对面产生的，杠杆基本上是规范的，但是当把三个五个通道上每个都算合理的，当叠加在一起的时候，一个稀里糊涂的高杠杆、多通道、高利贷的融资过程就出现了。”

在谈到地方招商引资的时候，黄奇帆讲到了富士康，而且流露出可惜之情。“有一个项目我犹豫了一下没干，就是郭台铭的项目。他跟我说搞一个世代线，400多亿，然后说我出钱，他3年里面回购。400亿按8%的利息，一年20多亿，3年下来七八十亿，他把这七八十亿加上本金都给我，然后我这边就多了一个400多亿的项目。但这个钱借给他，他没有把他的股权担保给我，万一坏账了，我就赔了，鸡飞蛋打，是不是就构成国有资本流失，去年犹豫了一个月没受诱惑，把他回掉了。……当真的有高科技、大资本、全球化的好项目时，如果他缺资金，怎么解决资金，怎么在资本市场融资等，是要动脑筋的，不能简单就来个没办法，拉倒、放弃。”

黄奇帆在报告中还激烈抨击了投融资的一些乱象。

比如投资咨询公司，全国不下几十万个，99%是骗子，是没意义的。如果是有识之士有智慧的人千万别再用投资咨询公司的名义来注册，再注册等于你自己是个好人，套上个麻风病人的外壳来看毛病，那何必呢？“我在重庆时发现洛阳下边一个县，县下边一个乡，一个乡里来了100多个农民，在重庆每个人注册了两三个，一共注册了几百个投资咨询公司，每个区里都去注册。注册完了以后，就在银行边上（开业）去骗钱，老百姓也会上当，一看他在银行旁边，以为是银行的便民服务，他只要骗到几万块钱，就把店一关走掉了。然后他另外一个牌子又来换一下。这样的公司现在好像到处都有。”

比如国内六七千个P2P，有一半坏账关闭，而且等着几千亿的钱在赔，还有一半基本上不动。

黄奇帆讲话中大篇幅批评中国金融乱象，重申了去年经济工作会议中所说的中国经济的三个失衡，生产领域供应和需求失衡，金融领域金融和实体经济失衡，房地产和实体经济失衡。在他看来，这些失衡，可能是有银行行长道德出了问题，做了坏事，“或者某些民营企业掠夺社会财富，不正规的、指导思想不正确的企业有动机行为”，但“凡是普遍性出现的问题，一定和体制机制、制度安排有关”。因此，供给侧结构性改革就是要把泡沫现象、脱实就虚现象的制度安排进行调整，形成有效的制度供给。从黄奇帆的视角显然可以看出，金融防风险、资产去泡沫，这将是未来一段时间财经领域的工作重点，一防一去，很多公司的价值都会重估。