方三文：上证指数从第一次突破3000点到现在还是3000点，大概15年间，我们可以简单粗暴地说，上证指数没怎么涨，你是怎么赚到钱的？
吴伟志：首先，上证综指是全交易所指数，它并不完全代表整个中国资本市场财富的变化情况。标普500、纳斯达克100都是成分股指数，是从几千家公司当中选出最优秀的100个、500个公司，这些公司的竞争力、成长性都是好于全市场的。这15年间，沪深300还是有不错增长的，2021年初，沪深300也接近创了新高，而上证综指一直没有回到6100点的高点，但它并不完全反映真实的情况。
其次，我们假设如果上证指数就是3000点，且长期不变，估值维持在15倍不变，在这种情况下，作为投资者、资产管理者，我们是赚什么钱？
中欧瑞博是以基本面投资为基础，以成长型投资为特征，我们过去的收益主要是来自于企业利润的增长。比如从市场四五千家公司当中选出几十家公司构建出我们的组合，我们很清楚这个组合的年收入增长水平和利润增长水平。如果我们构建的组合稳定下来，每年的利润增长假设是25%，我们知道股价是由估值和利润变量决定的，如果你的利润每年增长25%，估值不变，那么你的市值就会保持25%的增长。当然，估值是波动的，但中枢是稳定的。
作为资本市场的老兵，我们知道资本市场牛市涨潮、熊市退潮的规律，所以每当到了牛市泡沫区的时候，我们自然会对市场产生敬畏，在那个时候降低我们的风险敞口总仓位。
选优质的公司以及在下行中做好风险管理，是我们中欧瑞博创立17年以来，认为投资能够获得良好业绩回报的最重要两个因素。
方三文：你投资的时间比较长，可能长到有很多事情我都不了解。我记得A股市场上第一波算是比较大规模的牛市，应该是2000年到2001年吧？上证指数那一轮到达了最高。那时候你的产品主要持有什么组合？
吴伟志：2000年我还在券商，对投资的理解还很懵懂。2003、 2004年是我投资生涯的分水岭，这也是中国资本市场的分水岭。
方三文：那时候你给客户推什么票？
吴伟志：在2003年之前，中国的资本市场都是没有基本面研究的，那个时候决定股价的涨跌是什么？是庄家，是资金推动，所以那时候全民皆技术分析。我不知道大家还有记忆吗？那时候，一批上市证券公司的自营是市场的主导，公募基金还没有出现。2001年高点过后，市场进入一轮熊市，这轮熊市把这一批庄家券商基本都搞破产，我亲历了那段历史。长期而言，没有什么资金可以抵抗基本面的改变。无论你有再强的融资能力，把股价拖住，但是全市场公司的股价在这一轮熊市中都跌下百分之七八十的时候，就你的股价泡沫那边顶着，你就成了明牌了。从2003年开始，基本面投资、价值投资、成长投资成为市场的主流。很幸运，我自己也在那段时间，通过阅读巴菲特、费雪的书籍，通过对投资思考，从一个趋势投资者转型成为一名成长投资人。
方三文：为什么会发生这样的转变？
吴伟志：早期做趋势投资，没有亏什么钱，但也没有赚什么大钱。趋势投资的特点是只赚趋势那么一段的钱，对趋势判断的准确性，能够有5成、6成、7成？对的时候赚一些钱，错的时候亏一些钱，盈亏相抵赚不了大钱。做趋势投资就像贸易商去农村收农产品，今天收韭菜，明天收豆角，后天收番茄，你可能收这么多卖这么多，在每一个平台上赚一点差价，这就是趋势投资的盈利模式。
为什么我会从趋势投资往价值投资转变？想成为一个成功的投资人，我要学习，我向谁学习？我一定是向全世界做投资最成功的人学习。当时巴菲特的书开始进入中国，他的成功经历告诉我们一定要找到优秀的成长股，长期投资赚企业成长的钱。我自己当时通过对身边投资者的观察，发现我自己和身边的一群大户每天来营业部看图形做交易，2年、3年、4年下来，收益率很有限。而身边的一个投资人在牛市的初期进来，买入两只股票，持有了两年多，赚了四五倍。我看短线交易这么折腾，比不上选择优秀的公司持有。这两个维度就导致我去思考去反思，怎么样才能在波动的市场中去赚钱。实践的过程也挺有趣，我是先没有完全转型，把账户分成两类，一类还按过去的方式继续去做趋势，另一类选看好的公司不交易，持有。
方三文：你做了个对照组。
吴伟志 ：我对照一年后发现，不做交易的持有的效果远远好于交易的。两年以后就坚定了，选择优秀的公司持有它，跟它一起成长比折腾交易效果好，我就坚定地选择了成长型投资。
方三文：如果恰好那个时候碰上市场崩溃的话，你对照组的结论会不会可能是相反的？
吴伟志：这是特别好的问题。我的对照实验是在2001年的下半年开始做准备，2001年市场从高位下来的时候，我就把仓位空出来，准备在市场好好选，选一个中国的可口可乐。那个时候刚好茅台上市，在我8岁的时候，我就对茅台有概念。我的父亲很喜欢交朋友，每天家里都有很多客人。我记得那个时候我父亲一个月收入是30多块钱，有一次他花了8块买了一瓶茅台，他买酒的时候带着我，跟我说，这是中国最好的白酒。这句话给我留下了深刻的印象，这家公司上市我们就研究，这家公司的产品很清晰大家都知道，不愁卖，产多少卖多少，产量前几年也在扩产，财务模型很简单，未来几年业绩增长是很确定的，估值也不贵，很像可口可乐的特征。那时我们就建议身边的客户、朋友尝试将一半的资金放到这只票上去，也很幸运后来这成了一个很牛的股票，这也坚定了我们成长投资的信仰。
方三文：大家都说是A股连跌3年了，港股连跌4年了，你怎么样看待现在这个时点？
吴伟志：我们先谈港股。港股跌到目前估值水平，如果我们说牛市最高的时候100度，熊市一定是0度，港股现在不是零度，也就是一度两度水平，悲观出清的程度是非常充分。
方三文：情绪的悲观你认为已经到极致了。
吴伟志：很充分的，至于它会不会惯性再往下跌个3%、5%、10%，我做投资的经验告诉我，一切皆有可能。但是拉长时间看，这个坑不会持续。A股现在的温度总体来说比较低，但我觉得可能还没有港股这么低，如果说熊市最低点是0度，现在可能10度以内10度左右，往下有没有空间？也可以有一点，但是毕竟是一个低温区，不会持续太久。
方三文：你是从情绪的角度来说，觉得港股和 A股都是低温区，港股更低，从企业的估值的角度来看呢？
吴伟志：估值角度，行业差异很大A股以大家熟悉的消费为例，就是这一轮温度降温降还不够的一个地方。不是时间不够，而是在于这一次降温之前的温度升得太高。我们认为在2021年初对消费如白酒的信仰和追捧过了，有一点像1973年初美国的“漂亮50”——一批优质的美国成长股受到了投资者的热爱和追捧，大量机构资金的堆积，导致了“漂亮50”的泡沫破裂，之后出清的时间是比较长的。消费板块过去一段时间在杀估值，也有可能到2024年初会看到杀业绩的现象。新能源赛道过去追捧程度也过高，所以消化时间过长，但总体来说也到了中期往后走了。A股当中有很多周期性的行业，地产的估值可能还没那么便宜，但是港股地产的估值是真便宜，包括一些物业管理公司，所以我们说它有差异化，但总体一定是低温区。
方三文：也能找到一些比较低估值的行业或者公司。如果结合这两个情况，你现在的策略是什么？
吴伟志：我们说：有“碗里的肉”，有“锅里的肉”。在这个阶段，因为过去对成长股的热爱和对价值股的这种厌恶，使得这一轮给价值股挖的坑是比较深的。在2022年初价值股开始回归，到现在，我们觉得还是在半路上，所以我们的组合里价值股的配置还是占一定比重。
方三文：你的意思是说消费、新能源之类的股票，虽然也有跌一些，但是并不便宜？
吴伟志：我从整体的维度来看，依然有下行的空间，但有一些优秀的公司在这轮泥沙俱下的股指下跌中，股价下跌已经很充分，在新能源赛道当中有一批公司，我们觉得是很有价值的。
方三文：比如说哪些公司，你现在觉得它跌到了特别有吸引力的地方？
吴伟志：我们刚才提两个维度，一个是我们说偏价值类的公司，我们看到一些EBITA（注：企业在折旧和摊销、利息、所得税等因素的影响下的经营利润）在两倍附近的公司，EBITA就相当于如果这家公司愿意卖给我，他所创造的现金流，两年能帮我投资收回来差不多这个水平。这种公司大概在原油行业中能够看到。
方三文 ：石油？运营商？煤炭？
吴伟志：对，在成长股当中也是有的，比如创新药。这一轮医药整体熊市，疫情过后医药退潮，加上前一段时间反腐，使得资金逃离，整个医药的情绪是很低的。在制药领域、生物医药领域，不是系统性的机会，而是某个领域的科学家带着一个团队做出几个全球最好的创新药公司，这类的机会。有些公司可能现在没有营收，总共三四百亿市值，但是根据它的在研管线临床数据，这些公司如果做出全球领先的产品后，若干年后可能是个2000亿、3000亿市值的公司，我们觉得这个领域会有一批十倍股走出来。在全球医药技术突破的前沿领域，中国的创新药企业和国际一流大企业之间，丝毫不落后，甚至领先他们。所以我们看到这两年国际大药企和国内的这些创新药企业的授权交易金额越来越大，前两年5亿美元就是大的了，最近有8亿美元首付款的交易。创新药领域中国是具有全球竞争力的一个领域。
方三文：如果从投资机会的角度来讲，现在处于什么阶段？是担心下跌，还是要抓住机会？
吴伟志：我觉得从中长期角度看，在我过去30年投资生涯之中，和现在相当的机会有六次，这是第六次。我们不能说百年一遇，客观讲，因为我过去30年当中遇到过五次，这是第六次五年一遇的机会。强度可能会有不同。
方三文 ：现在在你说的六次机会里排第几？
吴伟志：我认为如今在我经历的六次机会中或许强度不一定很大，可能要更多地依靠公司的选择，靠α。我们国家强调的是高质量发展，那么高质量发展很重要的因素就是要避免过度的杠杆，避免金融风险。如果全面估值泡沫化，这种牛市当然对每一个参与者来说都是好事，但是我们知道泡沫过后它总会破灭，在这个时点往后，还是要立足于不去赚泡沫钱。大家觉得这个地方会有多少年一遇的大牛市，我当然也是希望的，但是我不建立在这个基础上赚钱。
方三文：这几年市场持续下跌，你的投资人跟你之间是一种怎么样的反馈？
吴伟志：这几年下跌，其实只是在长期投资过程中的一个阶段，但投资毕竟是个长期的，选择我们的投资人，他对我们的投资理念、投资风格、过往表现和对未来表现，都是有一定的了解和信心的。在这两年的市场熊市之中，我们多数的投资人对我们的表现都还是认可和理解的，对未来也是有信心的，尤其是一些老产品的投资人，包括我自己也是我们产品的一个主要投资人，家里的钱都在里面。对于股市这样的周期性，只要对它的规律有充分的认知的，都会有平常心，包括一些我们的老客户，面对这种市场的涨潮也没有过度的兴奋，退潮也还是能保持平常心。
方三文：如果要给你的投资人一个建议的话，你现在会给他什么建议？
吴伟志：这个阶段我觉得赎回肯定不是一个好的选择，从各种维度来看都是低估，所以现在走肯定是不合适的。进不进来？取决于每一个投资人自己的资产配置结构，我不建议投资人资产配置过于激进，我们觉得生活不仅仅只有股票和赚钱，对于投资人，我建议他把投资股票和基金的钱保持适当的比例是更健康的。如果你配置所有资产中的全部80%，90%在这里，你每天因为股市的一点下跌，影响你的心情。我不建议大家这么做。
