美元霸权掘墓人上线！化债+美元主权债券的背后

最近，中国金融界静悄悄地发生了两件大事，有可能深刻改变世界格局。

当今世界金融秩序，本质上是建立在美元霸权之上的。而这两件事则有可能根本性地动摇美元霸权。

根基不稳，地动山摇！

本月8号人大CW会的新闻发布会宣布： 我国将直接增加地方化债资源10万亿元；2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还，地方政府化债压力将大大减轻。

本月14号， 中国财政部（财爸）14日晚公布，在沙特利雅得成功发行20亿美元主权债券。此次发行的债券将在 香港联合交易所和纳斯达克迪拜 上市。其中，3年期12.5亿美元，发行利率为4.284％；5年期7.5亿美元，发行利率为4.340％。

此次美元主权债券受到市场热烈欢迎，国际投资者认购踊跃，总认购金额397.3亿美元， 是发行金额的19.9倍！ 其中，5年期认购倍数达27.1倍，是近年来全球主权债券发行最高倍数。3年期、5年期美元主权债券发行利率较同期限美国国债利差分别为1个基点和3个基点，创美元债券市场最低利差纪录。

此次美元主权债券投资者类型丰富，地域分布广泛，亚洲、中东、欧洲、美国投资者分别占比68％、8％、20％、4％，中东地区投资者占比创历史新高；主权、银行、基金资管、保险、交易商等类型投资者分别占比9％、50％、37％、2％、2％。

可能有人会有疑问了，美国发行美元主权债券，也就是我们常说的美国国债。中国发行人民币债券，也就是常说的国库券。以上两者大家都能理解，中国跑到沙特发行美元主权债券，每一个字都认得，但组合在一起到底是啥意思？

化债和发行美元债券，这两件事组合起来，一个可能取代美元霸权的中国主权货币发行和运转机制，正在缓缓浮出水面。

由于其中涉及到大量金融知识点，为了便于读者理解，在深入阐述之前，我们先进行一些基本概念的解释。

什么叫化债

一、什么是化债？

化债，简而言之，就是将地方政府的短期、高成本、不透明的“暗债”，转换为长期、低成本、透明的“明债”。化债的本质，是通过时间换空间，有效控制和降低债务风险。

二、化债都有哪些方式？

债务置换： 通过发行新的低成本政府债券来置换原有的高成本债务。

例如，财政部宣布拟一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务，这一措施旨在降低地方政府的债务成本，延长债务期限，从而减轻地方政府的偿债压力，并降低债务风险。

债务重组： 与债权人协商，通过展期、降息等方式重组债务，以此来降低债务成本。

债务重组可以采取多种形式，包括以资产清偿债务、将债务转为资本等。这种方式可以减轻债务人的短期偿债压力，同时为债权人提供一定的保障。

债务转化： 将部分债务合规转化为企业经营性债务，减轻政府的偿债压力。

这种转化可以通过债务转移或债务加入来实现。例如，政府可以将一部分公共项目交给企业运营，通过企业运营产生的收益来偿还债务，这样既减轻了政府的财政压力，也促进了企业的发展。

三、中国化债的历史

从2015年开始，财爸曾主导完成了三次大规模化债行动 ：

第一轮化债（2015-2018年） ：这一阶段的主要任务是规范地方政府的举债融资机制，并对地方政府债务进行清理和甄别。

在此过程中，发行了约12.2万亿的置换债，用以置换存量政府债务。这一轮化债通过财政部下达置换债额度，由地方政府按额度发行，有效降低了地方政府的债务成本，并延长了债务期限。

第二轮化债（2019年）： 在这一阶段，财政部选择在债务压力较大的省份开展试点，通过发行1579亿置换债来置换隐性债务。

这一轮化债进一步减轻了地方政府的短期偿债压力，并提高了债务管理的透明度。

第三轮化债（2020-2022年）： 这一轮化债的规模进一步扩大，累计发行了1.13万亿的特殊再融资债。

此轮化债不仅扩大了隐性债务化解的试点范围，还在北上广等地试点了“全域无隐性债务”，标志着化债工作进入了“隐性债务清零”的新阶段。

如果单独看化债这条消息，可以解读为：由于中国地方债压力巨大，已经严重影响了地方的经济发展动力，不得不采取非常手段，财爸出手救市，而把 财政负担和金融风险集中于中央政府 。

根据今年9月财政部发布消息，截至2024年9月末，全国地方政府债务余额447403亿元。其中，一般债务164491亿元，专项债务282912亿元；政府债券445741亿元，非政府债券形式存量政府债务1662亿元。

通过化债，个人和机构投资者手中的短期高息债券，“被迫”置换为长期低息债券，也就意味着这些投资人的利益被政府割了韭菜。地方政府债余额还有45万亿，本次化债10万亿，连四分之一都不到。可以预见，将来还有更大的镰刀，收割更多的韭菜，不想被收割的话，那就赶紧提桶跑路。

这明明是中国遇到了难以化解的财政危机，不得不采用“非常规手段”，为什么作者会说，它会动摇美元霸权？ 作者是不是丧事喜办，为中国政府大唱赞歌，沉浸在“赢麻了我的国”的幻想中？

化债的来龙去脉

站在投资人的角度，“化债”之后，其收益肯定是要缩水的。因此上述论述也不能说是完全错误。但是更重要的问题来了：

投资人原先的高收益，是否合理？

到底是合理的收益被强行侵吞，还是不合理的高收益，变为更加合理的收益水平，那就要看如下两条判断标准：

1、是否更加有利于经济的可持续发展？

2、是否会影响后来投资者的积极性？

对于投资方，特别是大资本投资方，应当更加关注的是可持续发展，而不是赚尽最后一个铜板，涸泽而渔。适当的让利总是必要的。哪怕在最强调资本利益的美国，也有大萧条期间资本割肉维持经济运转的先例。

不认同这两条判据的读者，可以直接关窗走人，“强力去油”的阿道夫牌肥皂可能更适合你。

从logo的背影中，似乎看到了一位故人……

假定看到这里的，都是相信“可持续发展观”的正常人，我们接下来要分析的就是，中国政府债务的数据和结构究竟是怎样的。

根据中国社科院金融研究所副所长张明的研究文章《中国地方政府债务：典型特征、深层根源与化解方案》，相较国际货币基金组织（IMF）的估计，中国财政部有一定低估，但是差距并不大。二者之间的差距主要是，IMF额外估算了一笔地方政府应承担的其他债务。

表1 2016—2021年中国政府债务概况（官方数据）

资料来源：（1）与（2）引自CEIC；（3）引自Wind城投债研究数据库。

表2 2017—2022年中国政府债务概况（IMF数据）

资料来源：IMF（2023）。

根据IMF的数据， 中国政府债务 （中央+地方）占GDP比例为110%。这一水平与全球主要大国相比并不算高。

例如， 美国联邦政府债务 占GDP比率在2022年底为123%，日本在2022年底为226%，德国在2021年底为69%，法国在2021年底为113%，英国在2021年底为106%。上述五国的均值为127%。由此，我们可以得出关于中国政府债务的特征事实之一：即使包含隐性债务，中国政府债务占GDP的比重也不算太高，与主要发达国家平均水平大致持平。

但要注意的是，以上中国政府债务计算了 中央和地方的总和 ，而其他国家只是计算了中央政府的债务，如果把其他国家的地方债务也算进来，中国政府相对负债水平进一步降低。

与其他国家相比，中国政府债务中， 地方政府债务比例明显太高。

比如，截止2023年6月底， 美国联邦政府负债金额为304057亿美元——也就是我们平时提到的美国国债，如今已扩张至35.7万亿美元。各个州和其他地方政府的负债金额为86675亿美元。合计后，就是美国各级政府的总负债：截止到2023年第二季度为390732亿美元——超过39万亿美元。

美国家当大盘点

2023年中，美国联邦政府年度财政收入约为3.5亿美元，国债则达到30亿，国债/财政收入=870%！别说还国债，马上连利息都还不上了。

美国的政府债务主要是联邦政府债券，地方债务小于政府总债务的四分之一。而中国地方债务则超过了政府总债务的五分之四！其中大部分还是所谓的 城投债 ， 城市投融资平台举债主要是为地方政府主导的基础设施建设项目融通资金。这些基建项目通常具有投资周期长、项目自身收益率低、社会综合收益率高的特征。 这些长周期低收益项目，偏偏依靠短期高息债融资，明显不合理。

如果美国的债务结构像中国这么不健康，根本挺不到现在，早就爆了。

不仅如此， 中国地方政府债务存在明显的地区差异。

如下表所示，从2021年省级政府的宽口径负债率来看，广东、上海与北京分别仅为28%、35%与42%，而天津、贵州与甘肃分别高达154%、148%与133%；从2021年省级政府的宽口径债务率来看，上海、广东、海南分别仅为111%、115%与132%，而重庆、天津与湖南分别高达601%、572%与548%。总体来看，东部地区尤其是东南部地区的地方政府债务水平，要显著低于中西部地区与东北地区。

做个总结，中央政府的信用要远高于地方政府，地方政府信用高于城投公司。信用越高，融资成本越低。美国不愧为金融大国，用信用最高的联邦政府举债，承担财政支出的大头，从全球融资来发展美国，这样各州就可以轻装上阵。

中国则反其道行之，信用高的中央政府负债不高，财政收入较高的发达地区，负债也不高，偏偏财政收入低的地方政府，用信用最低的城投公司去融资，投资长周期的基础设施，必然导致利息超高。

美国的玩法是合理的，中国过去地方债比例畸高的情况，显得十分反常。

这就好比， 一个人做生意急需用钱，明明有低息的银行贷款不去用，反而去私人借款；就算是私人借款，明明有富有的亲戚却不去借，转头去找黑社会借裸贷，高利贷。

这真是离谱他妈给离谱开门——离谱到家了。

除非脑子被驴踢了，否则没人去干这么离谱的事。

导致这一情况的微观机制十分复杂，涉及土地财政、招商引资、GDP政绩考核、房地产炒作等一系列因素，既有中央和地方的利益博弈，又有宏观调控的失误，也有海外势力的诱导，这里不再展开。

最终造成的宏观结果就是，中国明明有十分优质的资产，也有良好的信用，却莫名其妙地借了一屁股短期高息债。这些债务正如同无形的绞索，正在让债台高筑地方政府的运营能力陷入瘫痪。

如果情况继续恶化下去，不仅“西部大开发”，“东北振兴”等区域振兴计划都将成为泡影，“内外双循环”也将被卡死，东部发达地区也会不可避免地走上脱实向虚，产业空心化的老路。再加上人口老龄化，生育率下滑，中国别说挑战美国的地位，能不能保住发展成果都是未知之数。

欧债危机的前车之鉴

2010年爆发的欧债危机，跟中国的上述情况十分类似。或者说中国债务危机，其实就是欧债危机的翻版。

2001年，希腊加入欧元区，为了努力达到《马斯特里赫特条约》提出的要求：政府年度预算赤字不能超过GDP的3%，未清偿债务总额不能超过GDP的60%，希腊通过与高盛等投行签订一系列金融衍生品协议。

说白了，就是通过向高盛所代表的犹太金融资本借了一大笔短期债。 根据高盛公司的要求，希腊政府需要将未来的航空税收和一部分其他的国家财政收益，以证券销售的形式交给高盛公司。

当时，希腊政府用来加入欧元区的许多财务报告，甚至都是高盛内部的工作人员帮其拟定的。因此，没有人比高盛更清楚希腊政府真正的财务状况。

比如，高盛帮希腊政府发行了一笔10年期百亿美元的国债，同时又与希腊政府签订了百亿美元的货币互换协议。

按照协议约定，希腊政府用一百亿美元换取高盛的80亿欧元，等到十年后再用80亿欧元换回百亿美元。

然后，高盛再另外拿出10亿欧元给希腊，这笔钱便隐藏进了债务之中。

当然，这笔钱十年后是要希腊政府偿还的。

通过上述一番猛如虎的操作，这笔10亿欧元的债务，就不会显示在当年的债务表上，而是隐藏到了十年之后 。

高盛本质上就是帮希腊粉饰财务报表，甚至赤裸裸地说，其实就是通过“作伪账”，骗过了欧盟的财务审计，让希腊加入欧盟。

高盛清楚地知道， 希腊经济到底埋了多少雷，什么时候会爆 。高盛从而料定，一旦未来欧元区遭遇了经济危机，希腊一定是第一块倒下的多米诺骨牌。

从本质上， 金融就是利用信息差进行牟利的工具。 那么， 利用这个“ 不对称的 信息优势 ”，高盛打算怎么大赚一笔呢 ？

就在帮助希腊掩盖债务的同时，高盛还找到了德国的一家大型金融机构，与对方签订了一份对赌协议，标的正是希腊政府欠高盛集团的10亿欧元。

按照协议约定，高盛集团每年都会给这家德国金融机构一笔可观的保费，但如果希腊政府最终违约了，那么对方便要赔付数十亿欧元给高盛 。

是的，高盛要做空希腊，或者说通过做空希腊来做空欧元，维护美元霸权的统治地位。

后来发生的事情，正如高盛预先设计的那样，

葡萄牙、希腊、意大利、西班牙、爱尔兰等经济状况不佳，主权信用低的国家，都被用类似的手段埋下了一堆雷。

08年金融危机爆发后，这些国家先后爆发了主权信用危机，并蔓延到整个欧盟。欧元由此一蹶不振，从美元最有潜力的挑战者，变成今天这种半死不活的状态。

从1999年欧元诞生，先后爆发的科索沃战争、伊拉克战争都没有实质性动摇欧元对美元的实质性挑战。由希腊引爆的欧债危机，彻底终结了欧元的挑战者地位，俄乌战争则进一步把欧元推进了坟墓，并钉上棺材板。

上一个窥伺神器的欧元，被一连串精准狙击，落得如此凄凉的下场。对美国发起更强劲挑战的人民币，会不会被精心布置陷阱，等着有朝一日自投罗网呢？

针对中国的金融狙击

犹太金融资本纵横世界数百年，他们擅长的就是通过 让对手掉进 金 融陷阱方式，来消灭对手。

每一次实质内容都类似，但是具体情况却都改头换面，让人防不胜防。

金融危机爆发后上台的奥巴马政府，本质上就是犹太金融资本的提线木偶。

美联储发动了史无前例的超级量化宽松政策（QE），使得市场上到处都是充裕的美元。 而中国 长期实行对外发债审核批准制高门槛，因此美元债比例并不高。

2015年是个关键的转折点。在做好了各方面准备之后，犹太金融资本对中国发动金融战的总攻。

首先，从2009年奥巴马政府正式加入跨太平洋伙伴关系协定（TPP）协定谈判，并成为事实上的主导方，到2015年10月5日正式签署。这个将我们排除在外的经贸合作协定，是美国在经济上进行产业链重构的宣言，与此同时，美国在军事上宣布重返亚太，这是美国在国际上宣判了死刑要立即执行的前奏。

在内鬼的配合下，P2P网贷在2015年爆发。原本P2P网贷只是存在于民间小额信贷公司，规模小，涉及金额也十分有限。2015年2月10日，首个银行P2P资金托管平台成立，相当于给了P2P“正式身份证”，这一下子就吸引了全社会的关注，各种高收益、高风险、高杠杆的P2P平台纷纷涌现，并在 随后接连爆雷。

截至20 15年9月底，累计问题平台达到1031家，占P2P整体平台数量（3448家）的30%。 其中最为著名的案例是e租宝和泛亚有色。 这使得大量社会资金被P2P套牢，在造成巨大社会不良影响的同时，也消耗了大量流动性资金。

从2014年下半年开始，美元指数开始了一波快速的上涨，到2015年初，美指从80涨到了100以上，美指的快速走强，预示了美元很可能将要重新进入紧缩周期，这让全世界的各路资本，嗅到了血腥的味道。

与美元走强相配合， 中国金融监管机构又“适时”推行对外发债备案制 ，中资美 元债开始迅猛增长 。 天量美元资本，通过中资美元债的形式大举流入中国的股市，导致 中国股市经历了一轮快速的暴涨暴跌 。14年4月29日至15年6月12日，上证综指上涨156%，由2026点上涨至5178点，同期，创业板指数上涨178%，深证成指上涨146%。

中国政府采用股市拆杠杆的策略，使得股市快速下跌，这样一来，还没等到年底美联储正式加息，上证指数已经在年中回到了3000点以下，这个节奏彻底打乱了在股市上准备高位出逃的资金计划，可以说2015年的股灾，各路被埋的大资金，可能要比散户更集中。

原本随着我国工业实力增强，外汇储备持续增长，到2014年，外汇总额甚至一度达到四万亿美元。2015年成为国内舆论场最为群魔乱舞的一年。在美元狗粮的带动下，各种水军公知疯狂造势，制造中国经济马上药丸的恐慌情绪，鼓吹国内资本兑换美元避险。各种不明真相群众，前期获利的富人们使用各种手段结汇出逃。仅2015年一年，中国美元储备净减少五千亿，16年又减少近5千亿，两年合计减少一万亿美元。