房地产项目前融实操分享（921会议整理稿）

1.授信额度是否可放大及首笔款放款额度： 配资比例问题，部分可根据现金流峰值的需求适当提高授信额度，但大幅度提高授信额度时会导致提升融资成本。

2.融资成本是否可做低 ： 项目越成熟融资成本越低，同阶段银行融资成本小于信托，信托小于私募。资金方在设置成本时，除考虑到其自身运营所需成本以及募集团队所需成本（或有）外，还需根据融资主体的综合实力、项目所处阶段以及优劣程度来设置。

备注：

（1）关于融资成本的构成问题——以银行开发贷为例，综合成本可能达到11%，其中贷款利率按基准利率上浮，剩余部分一般按“中收”处理；信托融资也类似，部分上市公司不愿意对外披露太高的融资成本，所以会在“票面利率”之外按投顾等费用形式处理；私募产品、金交所收益权或股交所可转债类产品等更为明显，前端管理费和咨询费等实际就是借款利息的表现形式。

（2）募集类产品（如基金、金交所产品、可转债产品等）的成本构成：募集服务费/咨询费/顾问费（3%—6%，具体根据各家服务机构及项目、产品情况不同而有所差异）+管理费（1%—2%，具体根据不同管理人实际情况不同，而有差别）+投资人收益（地产类投资产品一般目前仍旧是固定收益为主，市场上一般根据投资人投资金额的不同分段设置为9%-11%）+其他费用（如通道费、募集托管费、代持抵押通道费等）；

（3）地产信托成本构成：募集服务费/咨询费/顾问费（1%-2%，根据不同信托公司的不同，其财富中心的相关费用可能为千几）+信托报酬（1%-2%，地产信托一般为1.5%）+投资人收益（7%-9%）+其他费用（如托管费）。综合而言，优质开发商信托融资成本一般在年化10%-12%左右；中小开发商信托融资成本一般在年化13%-15%、16%均有可能；

（4）目前市场上短拆过桥的成本大致为2‰/天-3‰/天；担保机构的担保费为年化1%-2%。

（5）由于抵押的办理，一些房管部门仅认可持牌金融机构或类金融机构，因此，实务中有一些机构会通过抵押代持的方式解决抵押的问题。如通过小贷公司放款，之后抵押办理在小贷公司名下；亦有机构通过AMC公司办理代持抵押，一般AMC办理代持抵押的成本在4‰-1%不等。当然，外地AMC是否可办理本地的抵押业务，具体还需以当地房管局的监管为准。

（6）对于城市更新项目，立项之前的项目，一些私募基金的融资成本为年化18%-19%，立项之后的融资成本为年化15%-16%；一些金控平台，在专规之后，其融资成本为年化15%-18%。当然，具体的成本需根据融资主体的综合实力及项目的好坏来综合设定。

（7）就西政资本操作的土地款融资业务而言，目前一些中小开发商可接受土地拍地保证金年化25%以上的融资成本，基本上按照短拆过桥的成本来计算；土地款配资的综合成本为年化15%-22%。

（8）另外，需补充说明“关于地产私募基金备案首次实缴问题”：先前有很多地产私募基金管理人先募集部分完成备案后再通过设置临时开放日继续募集。目前协会会要求“根据审慎性原则，要求管理人全部募集完毕后方可提交备案”。对于地产私募基金的首轮募集实缴金额，建议管理人根据产品的实际规模以及投资首轮投放所需资金额的大小，至少实缴1000万以上，并确保满足底层投资协议约定的首轮投资需要金额。

3.放款周期是否可以缩短 ；

4.资金使用灵活度： 私募及金控资金总体上比信托和银行资金灵活；

5.是否能并表、对项目的控制权 。

就西政资本相关融资业务而言，我们首先会考虑业务的合规性问题，在满足业务合规的前提下，则会综合考虑交易对手的实力（如百强开发商腾挪空间较大，一些有实业支撑的企业加上手上有优质项目或是地方龙头开发商亦是考虑合作的范畴），再次我们会关注项目本身的好坏，现金流是否能覆盖融资本息等，最后则是增信担保措施的设置是否能满足出险后的处置需求。

此外，资金方在提供融资时还会考虑：

1.如何“一鱼多吃”，实现利润最大化： 以西政资本融资业务为例，我们一般倾向于做，“并购贷+拆迁贷+补交地价+开发贷”等一并处理的全封闭融资业务，综合授信一般不超过总资金需求的60%左右；

2.成本接受度；

3.放款条件的满足及投后监管等；

4 . 相关成本费用承担： 募集服务费、退出税费等；

备注：在资金方提供资金的过程中，通常会要求“砍头息”（即在放款若干日内，以服务费/顾问费/咨询费等名义向资金方支付募集服务费用）。为避免资金方资金闲置或所取得的资金本身即有成本，资金方在放款时会约定资金使用的最低期限（即低消，如最少使用3个月或6个月），并且要求若提前还款的，则需征得资金方同意，并且还款金额不得低于一定数额。

实操 中，拿地保证金的金额不算太大，之前市场 上 的一些 个人 或机构资金看 到市场 上的机会， 近期逐步 进入保证金融资业务环节， 但不会 做大范围的业务推广，只是 通过一些 专业 机构直接对接 资产 端 ，目前 西政 财富 就有为这类 LP专门处理拿地保证金的放款问题。目前保证金融资要点主要如下：

1.资金来源

单一机构资金、个人资金或过桥资金，包括地方金控平台、一些基金公司。

2.融资主体

基本要求百强开发商，但对于资产规模在1-2年有较好上升趋势的开发商，也列入准入名单。

主要是出于确保还款来源的考虑，一方面，由于百强开发商资产规模相对较大，存在后期腾挪空间；另一方面，竞拍成功几率相对较高，后端可以解决拿地配资，以实现前端保证金资金的还款置换。

3.融资方式

一般以债权形式为主，个别机构会以真股合作。据西政财富同事反馈，就债权方式而言，目前市场上由我们和开发商成立SPV公司，双方注入资金后作为保证金支出的明股实债方式逐步增多，当然操作过程中亦需注意合规问题。

4.融资金额

常规是保证金的50%，个别项目可能70%。因目前资产端增多，资金端的选择面比较宽，因此基本上都是单个项目收缩额度，比如将原来单个项目的授信由5-10亿收缩至1-3亿。竞拍成功后的土地款配资比例一般为50%-65%。

5.融资成本

目前融资市场越收越紧，成本已经水涨船高，短拆方面一般千二至千三每天不等，综合年化一般不会低于25%，具体一事一议。

6.融资期限

如果是个人资金，可根据项目情况和招拍挂公告的时间做灵活设计或约定；如果是设立“资金池”，一般是 6+6，最低使用期限为6个月，满6个月，经融资机构同意可一次性偿还。

1.除非属于勾地项目，资金方更愿意保证金和土地款打包在一个业务进行立项， 否则非勾地项目，开发商后续是否能确保拿地是个未知数。 保证金和土地款作为两个不同的融资环节，资金方将其作为两项融资业务， 两者融资成本不同。 建议开发商最好自筹保证金或在融资时说明项目竞拍成功的几率， 以便机构研判如何确定融资思路和成本；

2. 如果保证金和土地款是同一个机构操作，资金方会要求保证金和土地款各自按照比例同步进入，并且 以开发商已缴纳对应比例为前提条件， 此时，保证金先进入项目公司，与资金方一起监管；

3 . 除了上述所说债权形式合作外，也逐步出现 真股形式，小部分潜力好的开发商（主要分析其负债率、资产规模、短期项目拓展能力和开发操盘能力以及主要市场所占份额等等） 与机构形成紧密的战略合作关系，同股同投，机构分享项目收益和分红。

1.资金来源

主要是单一机构资金、国企与民营金控平台、部分私募基金（仅为放款方式、并不存在实质的募资环节，因此备案或不备案不在讨论范围）、P2P机构的资金转型业务、432壳项目的信托机构资金、外资机构资金等。

需要特别说明的是，机构资金、国企或民营金控平台等资金有额度限制，比如有些国企金控平台到了第四季度开始收缩业务规模和额度，因为第四季度全面进入资金回收和年度业绩盘点。而外资机构资金会受国家贸易形势的影响，出现额度和成本的双重调整等现象。

2.融资主体

百强开发商或当地龙头（一般资产总规模和累计开发面积是判断的依据）下属项目公司。

注意：融资方案设计前，我们需了解 是否已经成立项目公司，为了缩短尽调时间，确保主体干净，我们会要求一起成立新的项目公司； 如果项目公司已经成立，且已开始了招拍挂手续的办理，则一般会要求对项目公司的证、章、照先行监管或要求股权过户。

3.融资金额

一般是按照土地总价款的1:1或1:2配资，目前融资项目需求激增，因此实操中会把单个项目额度调小，另外一般配资比例控制在50%-60%之间，单个项目的体量5亿以内为宜，如果体量太大（8亿以上的），我们则考虑搭配2-3个机构资金同步操作，但为协调各个机构的成本，综合成本会有所上升。

4.融资成本

一般在年化15%-22%不等，具体看开发商资质和城市是否优质。此成本区间范围涵盖了不同机构类型，如信托、单一机构、基金等，当然有极个别机构是低于或高于平均成本的，不过对应的各种融资条件也会有所不同。

5.融资期限

一般3+3或6+6个月不等，一些单一机构资金LP较为灵活，还款时间也能做到允许随时提前还款，但一些机构偏向短平快的操作，并以3个月为主流期限。

6.投资方式

明股实债、先债后股、过桥资金+土地前置抵押等。

（1）明股实债：该方式较为常规，但其合规性并不在本文探讨范围内

（2）过桥资金+土地前置抵押

开发商先以过桥资金缴付土地款，拿到土地证后由土地配资机构置换过桥资金。注意要点：

A.缴付土地款后的土地证办理期间需确保较短（比如7-10天左右），否则过桥资金成本太高，难以承受；

B.过桥资金和拿地配资由同一个机构解决，以西政资本经办的项目为例，一方面过桥资金认可拿地配资机构的批复，缩短2个机构之间的沟通成本和减少不信任感，另一方面过桥资金的还款来源比较明确；

C.土地前置抵押是关键，能同时降低土地款融资的成本。

（3）先债后股：前期先以债的形式进入，到开发贷阶段资金退出，此阶段的成本一般在年化16-18%不等；后端真股进入，同股同权，股权比例在10-20%不等，项目达到工程总量的一定比例退出，比如80%-90%等 。具体架构如下：

信托机构目前在探索真股的方式，但因真股投资对项目投后管理团队的专业要求非常高，所以真股投资的真正实施尚需时间。并且目前监管对于信托土地款融资本身属于比较敏感的事项，因而目前以真股操作土地款业务存在难度。以西政资本和西政财富的业务调整为例，目前我们也在试验以嵌套基金的主动管理或者直接受托等形式为一些信托公司等机构处理投后管理事宜。

1.如果是政府勾地项目，政府要求先以集团名义签订投资合作协议 /产业招商协议的 ， 应注意添加“后续项目开发以乙方（开发商）或乙方指定主体来承接合同权利义务”的条款 ，以便开发商和资金方新成立项目公司作为融资主体具备可操作性。

2. 为了预防炒卖土地和满足投资25%比例的要求，很多地方政府在招拍挂项目上明确禁止摘地公司的股东转让项目公司股权，导致融资时的股权过户的风控措施无法实现，最终导致项目难以融资。 因此开发商在土地摘牌时遇到类似情况一定要做好其他融资方式的准备。以西政资本与西政财富目前操作的同类项目为例，我们目前也在探讨是否可以通过开发商其他关联项目公司的股权过户（让与担保）或通过架设SPV的方式来做补充的风控措施，具体效果有待观察。

3.单个项目金额太大在目前行情上来说难度逐步加大，因此在跟政府勾地和项目安排上， 尽量把项目分期开发，以降低资金紧张行情下的融资难度。

4.目前一些 国企金控平台对项目研判的优先排序是：主体、区域、还款来源、金额和成本等， 因此开发商融资团队在分析项目需求时可以重点关注这些要素。

5. 外资机构资金要特别注意，该类资金容易受中美贸易和国际环境的利率影响，因此成本经常会有浮动，比如年化成本上升1-2%。

6.目前在放款方式上有不少机构尝试 通过银行委贷放款到开发商旗下的非房主体， 不过最好是商贸类目标企业，主体经营流水、收入能覆盖借款规模，并有充分的还款逻辑支撑（非房主体的）。

7.放款方式：市场上常见的放款方式包括 小贷公司、委贷、明股实债等方式放款。

更多关于土地款融资及前融内容可参考“西政财富”公众号（xizhengcaifu）2019年8月6日推文 “融资方案系列（一）： 土地款融资及房地产项目前融方案”。

1.资金来源

银行/信托并购贷、并购基金、单一机构资金并购融资。

（1）真实的项目并购贷：但目前很多银行或提高准入门槛（如只操作前30或50强）或额度非常小，无法满足开发商需求；或已经全面停止了涉房业务，包括并购贷和开发贷、城市更新贷等业务。 但目前市面上还有一些股份制银行、城商行和村镇银行的操作还比较灵活。

（2）作为放款通道的并购贷款，据西政财富中心同事反馈， 有开发商尝试通过其他项目的并购贷款来为拿地配资的项目提供资金，当然该方式合规性待商议。

备注：上海银监局《关于规范开展并购贷款业务的通知》——要求对投向房地产行业的并购贷款进行严控。此次通知对象为上海的商业银行和财务公司，《通知》要求严格控制并购贷款投向，落实宏观调控政策，并购贷款投向房地产开发土地并购或拥有土地的项目公司股权并购的，应按照穿透原则管理，拟并购土地项目或项目公司股权项下的土地应当完成在建工程开发投资总额的百分之25%以上。

（3）银行并购贷与信托并购贷

银行并购贷与信托并购贷在资金用途、地域、额度、效率等方面均有差别。银行与信托合作，银行转介给信托的项目，通过产品代销、资金托管、销售回款监管、按揭贷款的发放、贷后管理等方面开展合作。

2.融资主体

偏好百强开发商或当地龙头的全国一二线城市项目；

3.融资方式

单一机构资金以委贷或明股实债的方式与开发商成立项目公司，并以增资款和股东借款的形式提供资金给开发商支付并购款。

4.融资金额

一般在并购金额的5-7成，如果需要做大额度，也需要具备操作空间，比如同步提高并购金额等方式。

5.融资成本

目前只操作百强开发商和当地龙头开发商的项目，因此成本年化一般14-16%不等。根据目前西政资本的并购融资项目实操来看，前50强开发商的融资成本有逐步放松的趋势，从侧面也说明目前开发商的收并购需求非常大。

6.融资期限

一般根据项目开发建设周期设计，在1-2年不等。