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当指数遇到主动：怎样做出1+1＞2的效果？

猫头鹰研究院 · 公众号 · · 2024-12-19 09:00

正文

作者：猫头鹰姚书恒

纵观2024年，一个广被讨论的话题无疑是： 主动管理产品与指数产品，到底哪个好？

从产品设计的角度来说，指数基金自带“满仓”功能，且持仓透明、费率低，更适合把握板块上涨的贝塔机会；主动基金则更依赖基金经理去发挥选股与组合管理的能力，抓超额的阿尔法。

因此，如果市场是单边上涨的行情，那指数基金可能是占优的选择，因为持仓非常集中，反之，如果板块下跌，指数基金的回撤也会很明显。而如果是震荡或慢牛，在板块轮动、寻找个股的过程中，主动型基金的长处就能发挥出了。

事实上，公募基金就打造出了一种 可以兼具指数的贝塔+主动的阿尔法的产品：指数增强基金。

但各种指增所用的策略、所获的业绩有着巨大的差异。例如，沪深300指增今年内收益榜首、榜尾的差距可达20%！

那么，投资者要怎么才能找到优秀的指数增强产品？

01、为什么是沪深300：2个少被提及的特质

截至11月底，A股市场上大约有300只、规模2400亿的指数增强产品。当中，2000亿的规模来自上证50、沪深300、中证500、中证1000等宽基指增产品。而其中，又以沪深300的指增规模最大，超过900亿，占了近半壁江山。

沪深300之所以能获得机构的青睐，跟它的三大优势、特征有密不可分的关系——

（1）从样本股的角度来看，沪深300指数可谓是龙头云集、行业均衡。 沪深300是选择A股市值大、流动性好的公司来组成，这让它“录取”的几乎都是各细分行业甚至整个A股的龙头公司。截至12月9日，前四大权重行业分别是金融（24.46%）、工业（18.76%）、消费（18.18%）、信息技术（13.65%），合计占75.05%权重（数据来源：中证指数公司）。当中既包括传统顺周期行业，也不乏高成长的新兴产业龙头。根据2023年年报，沪深300的净资产收益率高达8.07%，大幅领先全A、中证500、中证1000等。

（2）从动态的角度来看，编制规则不断迭代，确保了优质公司持续入选。 沪深300的编制方式并非一成不变，除了按市值排名编入样本，还采用自由流通市值加权、把创业板公司入选门槛从上市3年降为1年等方式，筛选出交易更活跃、成长更快速的标的进入。

（3）从眼下的估值水平来看，截至11月底市盈率12.68，处于近10年40%左右的分位水平；市净率1.29，处于近10年5%左右的分位水平，都明显处于历史中枢上的低谷区间。而在同期，上证指数市盈率为14倍、中证A100为15倍、中证1000达到40倍，对比之下，沪深300估值更低。（数据来源：Wind）

可以说， 高质量+低估值，构成了沪深300的核心优势。 但沪深300的弹性与贝塔同样不容小视。

例如， 沪深300是主流宽基里，少有的能在2019-2021年牛市周期里创新高的宽基 ：上证、上证50的历史高点还远在2007年，创业板、中证500、中证1000没能超过2015年高点，但沪深300在2019-2021年突破了此前的高点、创下新高。

而在跟近期大热的A500指数的比较中，沪深300也体现出更强的“抗跌能力”。

从下图可以看出，红线为沪深300，蓝线为A500，在2021/12/09-2024/12/09期间，沪深300跑赢A500的期间主要出现在2023年7月-2024年9月。这段时间大盘持续下行，而 沪深300体现出了更强的稳定性、更少的回撤。

图：红线为沪深300，蓝线为A500；2021/12/09-2024/12/09

来源：中证指数公司

当然，沪深300、A500这两者不是非此即彼的关系，买更多的龙头、跟买更多的新质生产力并不矛盾。

总体而言，沪深300在一系列宽基之中， 不仅汇集了更多的大市值龙头、更有性价比的估值，还有不俗的弹性，跟A500相比还有更小的回撤幅度。 这种特性自然吸引了大批指增策略的关注。

02、 怎样做出主动增强：更高超额、更擅长跑

沪深300的优质基本面、较低的回撤，以及不断吐故纳新、加入新质生产力公司，让它备受指增策略的青睐。但要做出跑赢沪深300的超额收益，难度并不低。

国内的“指数增强”，是指产品80%的仓位要跟踪对应指数，5%左右留着应对日常赎回，剩下的15%左右仓位就是基金经理发挥主动策略的空间。

以沪深300指增来看，这15%的仓位在实战中可以产生非常大的差异——

（1）收益分化明显。

截至12月9日，剔除在今年才成立的产品，全市场59只沪深300指增，在年内收益前三的分别达到：21.77%、21.37%、20.70%。而收益倒数三位的业绩为：1.70%、4.43%、5.28%。（数据来源：Wind）

15%的空间，可以让年内榜首、榜末的差距高达20%。

（2）投资策略多样。

应用在沪深300的增强策略非常多，例如，既有“主动增强”，也有“量化增强”；又如，在偏离度上，有行业偏离，也有市值偏离等。甚至在近年还出现了 “AI增强” ，通过使用机器学习算法挖掘各种信息、形成模型来做交易。

（3）超额难度增大。

越来越多的指增产品，既说明沪深300受欢迎，也让挖出超额的难度在加大。2020-2023年，沪深300的收益分别为：27.21%、-5.20%、-21.63%、 -11.38%，同期全市场沪深300指增产品的平均收益为38.17%、-1.60%、-20.00%、 -9.97%，超额收益从10%迅速收窄到不足2%。（数据来源：Wind）

到了今年，在市场波动明显加剧、急涨急跌的行情下，沪深300指增想要做出超额，难度进一步提升。

但对普通投资者来说，收益分化、策略多样、难度增加，反而未尝不是一件好事：筛选优秀产品可能变得容易了。

例如，在2020-2023年，长信沪深300指数增强A（005137）在市场风格剧烈变化的环境中，连续4年跑赢了沪深300。在今年大起大落的行情中， 截至12月13日，年内也跑出了3.29%的超额。

相比于单年度能够大幅跑赢，长周期内稳定的超额其实更难实现，需要更精细化的管理。 从这份持续多年跑出超额的“成绩单”来说，长信沪深300指增可谓是非常擅长长跑的产品，融合了指数投资与主动管理的优势，实现了1+1＞2的效果。

03、 为什么长信基金能做出超额：团队厚积薄发、策略百花齐放

长信基金能在最卷的沪深300指增赛道上持续跑出超额，属实并不令人感到意外。

长信是国内公募基金中最早体系化开发量化投资策略的公司之一，在2008年就开始布局，经过十多年的发展，形成了涵盖指数增强、量化选股、对冲、CTA等多个策略的产品体系。

具体到沪深300指增上，2019年5月以来，宋海岸开始管理长信沪深300指增（A：005137，C：007448），并在2020-2023完整年度内都跑出了超额，他主要通过两大方法来实现“增强”——

其一，是挖掘个股基本面。 按照估值、成长性、质量、研究员预期等维度刻画个股的基本面情况。

其二，是关注技术面信号。 量价、“聪明钱”、机器学习三管齐下，捕捉市场上的技术信号。

引入AI模型之后，如何平衡基本面因子和AI模型两者之间的权重，也成为拉开业绩差距的一个重要因素。宋海岸的投资框架以基本面因子为主，更偏向于买好公司，保持组合整体持仓的高质量，其次，在股票池内借助AI捕捉一些交易性机会。宋海岸认为，二者都可以作为独立的Alpha来源，可以根据对市场的判断进行动态配权。

更重要的是，宋海岸在沪深300增强上的优秀表现，并不是“孤例”。例如，长信量化价值驱动A（005399）也是以沪深300为业绩基准、以量化增强收益的产品，在2020-2023年期间分别获得54.29%、-0.72%、-13.07%、-2.98%的业绩，也是每年都跑赢了沪深300。

这都可以反映出，长信基金在指数量化增强上的核心特色——

（1）团队强。

长信基金在2008年就在公司层面布局量化业务、组建量化团队，形成了在A股进行量化投资、打造量化投研力量的丰富经验。

长信基金的量化投资团队是平台化运作机制，强调每个人各司其职，在所负责的环节做到极致、成为细分领域的“专家”。 例如，从事因子发现的研究员，需要不断挖掘新的Alpha因子和投资想法，并且要把这个因子描述出来、验证超额收益。又如研究风险控制的研究员，需要控制整个组合相对于基准的风险暴露，不断思考如何优化组合、在满足一定的风险约束的同时取得最高的预期收益。

这个理念的出发点是，让每个研究员在单一赛道内做成行业专家、把一个细分领域做深做强。然后团队把不同研究员的研究结果拼接起来，就能达到一个完备、有深度的投资模型。 团队内充分共享，相互借力，迭代的速度会更快，也更容易形成体系化优势。 从实战效果来看，无疑是成功的，近年长信基金逐步涌现了一批优秀的量化研究员、新生代基金经理。

（2）策略优。

强大的团队，自然贡献出了优秀的因子、策略、模型。

例如，截至去年底，长信量化团队已经积累了上千个Alpha因子，当中包括300+的基本面因子、100+的技术面因子，以及通过机器学习从几十万个因子中找到的600个以上的纯数据驱动因子。

又如，在近年经济结构转型、市场波动加剧的时期，长信基金 采取因子动量+风险点横截面逆向操作的方法 ，在量化模型中加入了预警指标和预警模块，升级了价值成长风格轮动模型与超卖超买市场整体风险两大模型，在市场处于高风险区域的时候进行保守的风控约束，在市场释放风险后适度放松风险敞口，有效增加了组合的弹性。

正是这种强大的积累与支撑，使得长信沪深300指增（A：005137，C：007448）能够在复杂多变的大环境、竞争激烈的赛道上，持续做出了超额收益。

这样的产品也证明了， 指数的贝塔+主动的超额，是可以实现1+1＞2的效果的。

因此，对于希望跟上大盘行情、想获得一定超额收益的投资者来说，“对标沪深300、超越沪深300”的策略，是一个参与权益投资的不错选择。

风险提示：基金管理公司不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金有风险，投资需谨慎，详情请认真阅读本基金的基金合同、招募说明书等基金法律文件。

全文完，感谢您的耐心阅读。

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