创纪录产量背景下 美豆卖压结束了吗？

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美国大豆收获进度继续领先历史均值，也是2010年以来最快步伐，当前处于收割尾声。截至10月27日（周日），美国大豆收获进度为89%，上周81%，高于去年同期的82%，也高于五年均值78%。美国大豆收获面积、单产双增，2024/25年度美豆创纪录产量也逐步被市场接受。但CBOT大豆期价近期仍在1000美分/蒲震荡，美豆、巴西大豆升贴水表现也较为坚挺，导致11-12月国内进口大豆成本维持在3600元/吨左右。在巴西、阿根廷大豆的逐步播种，南美种植面积继续增加的背景下，我们不禁要思考美豆的卖压真的结束了吗？当前CBOT大豆期价以及国内连盘豆粕是否已经对美豆产量完成充分计价？

美豆期价及升贴水较为坚挺的主要原因在于国内外需求同时表现良好，从美国国内来看，截至2024年10月18日的一周，美国大豆压榨利润为每蒲式耳3.55美元，一周前为3.44美元/蒲式耳，去年同期为3.74美元/蒲式耳。随着美国生物柴油需求增长，美国大豆压榨产能强劲扩张。美国全国油籽加工商协会(NOPA)发布的月度压榨报告显示，9月美国大豆压榨量环比超预期回升，NOPA会员压榨了1.7732亿蒲式耳大豆，环比增长12.2%，同比增长7.2%。与此同时，美国大豆出口需求也表现良好，根据美国农业部的周度出口销售数据，10月17日止当周，美国当前市场年度大豆出口销售净增215.17万吨，对华周度发船超百万吨，旺盛的出口销售需求支撑CBOT大豆期价。出口需求主要来自于美国大选在即，国内油厂担忧未来中美关系前景，加速买船；与此同时国内油厂的榨利表现不凡，截至30日当日，以11月船期美西大豆为例，油厂盘面毛利为327元/吨，榨利相当可观。根据外商数据，近两周国内油厂周度买船数量达40-50船左右，支撑美豆出口数据持续向好。

美国国内压榨利润良好叠加出口销售需求支撑美豆期价，但需要注意的是，出口端的表现实际是在提前交易特朗普上台且中美贸易关系转差的预期，在巴西、阿根廷大豆播种进度逐步加快的此刻，我们仍需要思考美豆出口需求是否具有持续性。当我们把眼光逐步放眼全球会发现，2024/25年度的巴西、阿根廷大豆播种面积较上一年度均有增加，虽增幅放缓但面积仍在增加。根据巴西国家供应公司（Conab）对2024-25年度的初步预估，巴西大豆种植面积预计将增加2.8%，达到1.17亿英亩。2024/25年度的巴西大豆产量预估将达到1.72亿吨。阿根廷方面，根据农业秘书处的初步预估，2024-25年度，阿根廷大豆种植面积预计将增加7%，至4,400万英亩，这是自2015-16年度以来最大扩张幅度。预计 2024/25 年度阿根廷大豆产量将达到 5100万吨，同比增长约3%。由于上一年度产量受到玉米矮化病严重影响，阿根廷农户已将分配更多土地用于种植大豆，因此导致玉米种植面积减少约400万英亩。

毕竟南美大豆才陆续开始播种，未来的天气变化也都将使得最终产量充满许多变数，但是随着巴西播种进度的逐步加快，我们仍需要关注到巴西大豆可能丰产所带来的压力。截至上周四，巴西2024/25年度大豆播种进度已经达到预期播种面积的36%，较之前一周提高18%，因天气条件改善。AgRural发布的声明显示：“尽管播种进度较上年略有延迟，但播种面积在一周内增加了超过800万公顷（1980万英亩）。”当播种面积逐步得到确认，大豆生长期间若未出现极端天气导致产量损失，都很难改变大豆宽松的供应格局。因种植面积的扩张使得南美产量的容错率变高，即使最终产量出现1000万吨以上的损失，全球大豆的产量依旧庞大。与此同时我们需要注意的是，美豆创纪录的产量预期已经得到兑现，即使当前出口及其国内需求表现良好但如前文所说，美豆出口更多是前置了出口需求，美豆的期末库存仍亟需消化。如 USDA预测，2024/25年度美豆期末库存预计达到5.5亿蒲，而2023/24年度的期末库存仅为3.4亿蒲。美豆高产量兑现，南美大豆种植面积增加，全球大豆的供应庞大且供应宽松格局较2023/24年度更甚。美国大豆的卖压或者说全球大豆的卖压仍未得到完全释放，在巴西大豆产量逐步得到确认之时，其反馈会来得更加激烈。

回到国内情况来看，首先需要明确的是，近两周的快速买船已使得前期市场对四季度的大豆到港偏低的预期有所落空了，良好的榨利以及对中美关系的担忧，油厂加速买船，11-12月从买船的数据上来并不缺豆。但近期市场上关于大豆到港延迟的消息频发，令上中下游客户对大豆未来供应产生担忧。从大豆、豆粕库存的数据上看，大豆延迟到港导致断豆停机的工厂数量预计相对有限，很难从根本上改变大豆、豆粕的供需格局。但国内豆粕下跌时间持续较长，市场思涨，需要警惕情绪发酵带来的行情变化。从长期来看，全球大豆供应庞大，大豆卖压仍未得到充分释放，关注巴西大豆的播种进度，南美大豆产量预期在逐步得到兑现后，CBOT大豆期价、大豆升贴水都有较大的下行空间，而国内豆粕的行情通过依赖突发的供应问题带来行情转折及变化是短暂的是难以持续的。

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