黑色大趋势、做空时间点、投研体系搭建……六位大佬聚首黑色圆桌，2017扑克投资策略论坛重磅纪要

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来源 | 2017下半年·扑克投资策略论坛

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主持人：各位来宾大家下午好，我叫陈波，来自于凯丰投资。非常荣幸来做今天压轴活动的主持人。前面我们嘉宾也说了，黑色的行情是波澜壮阔。同时，这两年黑色研究员的身价是不断上涨，好像从事其他品种研究的同事比我们做的好，但感觉他们最近市场受欢迎的程度远不如我们做黑色的。包括现在投资界，我发现有这么一个趋势，大家如果不了解黑色，都不好意思说自己是做投资的。

作为这样的一个市场投资的焦点，我们主办方扑克投资家从不同维度为了邀请到了五位嘉宾。首先是来自我们投资界的上海济桓投资洪江源洪总，我们山西建邦的吴总，另外一位是北京黑石创富的吉宏坤总。接着是我们来自大券商中泰证券的笃慧大师，尤其是今年投研分析会上，必须得亮我们笃慧的观点，否则分析会就没有办法开了。另外一位是来自于这两年钢材贸易企业最牛的公司杭州热联研究所的夏君彦总。

今天我把圆桌的论坛分成两个部分，第一个部分我想针对我们的嘉宾每个人提出来一个问题由他们专门做解答。我们的第二个部分，是一个公共讨论环节，会请台上的五位嘉宾跟大家做分享。

我们进入我们的第一个环节，先从夏总开始，因为夏总在热联工作，在钢材价差方面做了很多的研究工作。我想跟夏总请教一下，你怎么看下半年的卷螺差及铁矿石的中高品价差。

夏君彦：首先感谢扑克给这个学习交流的机会，刚才主持人讲到卷螺价差，其实卷螺价差已经走过了一轮，周五晚上卷螺差一直在一个平水和小的升水区间波动，可能在50个点当中进行来回波动。从我们跟踪的这两个品种来看，现在确实都比较强，相对来讲，我觉得把卷跟螺纹打平水，有可能对卷存在低估。因为，从我们跟踪下来看，三季度卷供应是不多的。

之前有段时间卷板价格不太好，有一部分铁水从卷板流到螺纹上，而且，流过去的铁水是不太容易转过来，这种转水情况还将持续；另外，最近又看到一种情况，卷板检修要较其他品种多，比如，7月份三钢搬迁，莱钢检修等等很多大钢厂都有检修或者是减产的行为。而且，当前钢厂的供应压力并不大，从我们多年合作的代理那里问下来，订单都非常好，有一些钢厂甚至把8月底的卷的订单都已经接的差不多了。

因此，从供应来看，8月以后，整个三季度卷板供应还是偏紧的。从需求上来看，整个8月份以后，冷轧一些行业会有一些传统的补货的行为，需求上也不差。所以感觉至少三季度的板材，应该没什么问题。

螺纹钢相对来说，目前也很好。电频炉投产计划被推迟，原来预期是6月底到7-8月份之前投产，但就像吴总提到的可能要到8-10月投产了，而且，单从量上来看，供应增量也不多。而需求，整体看，是淡季不淡的，包括房地产以及基建都可能有一些赶工期的现象。所以，比较下来，我们更倾向于卷还会强于螺纹。

从钢厂的定价来看，很多大钢厂下个月有很大的补涨需求。按照现在来看，钢厂对市场的掌控力还是很强的，可能把这个价格再推一推。所以，我认为，卷螺差有可能会继续扩大。我个人觉得可能会到150左右。

铁矿石这个品种，更多的是交易结构性的问题。在钢厂利润都特别好的情况下，肯定是要用高品矿的。今年可以看到，品位越高的东西，越好的东西越贵，越紧俏。鉴于此，今年高、中、低品的差价会比以往拉的更大，因为全年钢厂利润都没有问题。所以我们觉得，今年高低品的价差还是维持一个很高的价差，尤其后面还会有限产，在这种情况下，钢厂肯定更愿意使用高品矿。

主持人：非常感谢我们的夏总，我的两个问题他都给出了非常明确的答复，尽管卷螺昨晚上已经扩了不少，但后面至少还会有100元的扩大空间。另外，就是矿石，今年中高品矿价差还会继续拉大。

我们下一个问题就来提问下笃慧总，因为我们知道笃慧总作为业界的钢铁首席经常应邀参与中央政策制定的咨询，在这里有两个问题，第一个问题是今年大家看这个市场，利润不是说高，而是暴利。钢厂他的合理的利润区间往后看应该在怎么样的一个区间？第二、刚才我们吴总也说了，黑色方面交易的一部分是政策，还有天气，那您对国家下一步的供给侧改革、环保政策方面会有什么样的展望？

笃慧：首先，我觉得利润在什么水平都是合理的，当年亏400也是合理的，今年赚1000也是合理的，存在就是合理的。之前产能利用率低当然是一个亏损，这是合理的。现在1000元，因为产能短缺，暴利这也是合理的。

钢铁企业目前盈利是1000元，大概盈利水平恢复到2007年的水平，但是2006-2007年的盈利水平在钢铁行业历史上并不是最高的，真正历史上的高点是在2003年，当前的盈利水平再翻一倍，那才是高点。

我觉得今年盈利下不来，有可能会重演200-2003年的状态。首先我觉得需求是没有问题的。今年我们看到，所有的所谓波动，你可以认为是人心波动造成了库存波动，12-2月特别的乐观，3-4四月特别悲观，但是经济实际是平的，不好也不差，所谓的同比波动都是基数波动造成的，因为去年一季度特别的低，所以慢慢基数上来之后，增速逐步放缓。

今年的情况来看，3月17号房地产进行调控了，这次地产调控比去年的影响要大，确实会对房地产销售端构成影响，因为央行出手了。但由于贷款利率上的速度慢了，销售端的下滑速度会低于市场的预期。我们看到3-5月房地产销售，环比是平的，所有的波动也是基数波动造成的，绝对数来说是非常好的一个状态。

按照目前的房地产销售情况来看，今年房地产销售总量很可能下滑控制在5%以内，下滑5%是什么概念？你可以是认为历史的第二天量，在这种情况下房地产投资端是下不来的。因为去年房地产销售是30%左右的增长，投资端6%，意味着去库存。去年年底地产的动态库销比已经只有一年左右，因此在今年这个时点，如果2017年房地产销售是零增长，房地产企业一定会大干快上的。因此今年维持去年销量就没有房子可卖了，如果今年房地产销售下滑如果控制在5%以内，房地产投资是下不来的。

但今年下半年基建会下来，整个对冲之后整个经济体是非常平的状态，中游制造业由于近年来供给端调整非常充分，盈利维持比较高的水平。同时，今年经济是有上行风险的。从去年的经济情况来看，你会发现整体的工业情况盈利并不是杂乱无章的，你会发现化工、造纸等等几乎所有的制造业盈利的方向都是完全一致的，产生盈利一致性的结果最根本的原因来自于2014年开始整体的制造业开始修复资产负债表，已经修复了三年，今年是第四年。这一点特别像98-2002年，如果我们仔细观察当时的经济情况来说，在中国进入WTO之前，当时中国经济已经都起来了。

在过去的几年，如何去修复资产负债表呢，企业有两个行为。第一、紧衣缩食，减少资本开支，就是刚才说供给端调整很充分。第二、降低合意库存水平。比如07年钢铁厂原材料铁矿石存货以6个月作为中枢进行波动，现在是25天，压缩合意库存水平也是修复合理资产负债表的行为。

但是，修复后如何转向重复扩张呢？这需要两个条件，第一、大家对经济的中长期预期出现改观。第二、取决于资产负债表修复程度，因此观察2016年年末为止，整个工业品负债表是没有扩张的。因为第一、大家不相信经济复苏是可持续的。第二、在资产负债表没有修复完毕之前，企业是不会做出冒然扩张行为的。但是这两个前置条件今年是有变数的，因为人的预期本身就是一个动态的过程，就像刚刚吴总所说的现在大家还不愿意增加库存，但后期是有可能产生变化多的，比如我们做期货，做股票的都知道一句话，一根阳线改变理念，三根阳线改变信仰。

从今年的盈利情况来看，实体经济是非常平的，相对盈利时间跨度很大，跨度大的话带来两个结果，第一、阳线足够多会进一步改变大家对经济的中长期预期。我们扪心自问一下，大家对经济的看法和去年2016年年初的时候是不是有截然不同的差别？阳线足够多了，大家的预期一定会产生动态的调整。第二、资产负债表进一步修复。比如说钢铁行业，当年2003年重新扩表的时候是60%，今年年底按照目前盈利很快就要下到62%左右。

第一有了信心，第二有了能力。四年的资产负债表修复后有可能转向扩张。制造业投资回升来说，大家不要觉得简单理解马上加产能了，一般来说资产负债表修复后先增加合意库存水平，之后才过渡到资本开支。就像买期货、买股票，抄在底部一般都是小仓位，套在顶上的是大仓位，在企业也是如此。增加合意库存这个动作，就会把经济体向上推6-12个月。

也就是在行业下行期大家先去流动资产，再去固定资产，修复资产负债表后，也是先增加流动资产，再增加固定资产。如果工业企业这块资产负债表开始重新扩张，整个经济就会获得一个向行的风险，那么目前盈利可能并不是高点。钢铁企业盈利来说，今年本身是平的，同时有上行的风险，大概是这样的一个判断。

对政策的判断来说，其实政府对整个经济的观察是偏滞后的。比如说很多人觉得基建应该是对经济对冲手段，但是有时候也有反应偏慢的情况，比如说2015年经济那么差的时候，1-5月份依然是紧缩性财政政策导致固定资产投资一个断崖。对供给侧的东西，我个人觉得政府也是存在一定的高估产能过剩，主要大家都在讲前面几年严重过剩，都不知道工业企业在2014年就开始修复资产负债表，减少资本开支。因为经济需求在不停的发展过程当中，产能过剩的情况一定是每年都是出现逐步的缓解。

比如说去年，钢铁行业盈利和供给侧改革关系不是太大。都说供给侧改革去7000万吨产能，但咱们行业内部的大部分是闲置和无效产能，那些不是去年去掉的，是2013年之后行业漫长的萧条期之后已经死掉的，去年更多做一个数字上的确认。但是去年看到钢铁产业没有去产能照样活的很好，今年行业供给侧改革开始对在产产能处理等于把这个盈利曲线变的更加陡峭。后期政策变化还需要对目前产能不足的态势更长的时间确认，短期转向可能性不大。

主持人：非常感谢笃慧大师的解读，我终于知道上半年我们做统计套利的为什么亏钱了，大师说了1000元合理嘛？后面还有2000元。

接下来，我们第三个嘉宾是来自黑石创富的吉总，我们知道去年煤炭行业的供给侧改革造就了一波双焦波澜壮阔的场景，记忆犹新，确实是大师所说的阳线改变信仰。今年双焦还有这样的行情吗？我想把这样的一个问题向我们吉总请教一下。

吉宏坤：大家好，首先澄清一下，我们绝对不是双焦的带头大哥，我们也是在供给侧改革的结构下受益者之一，因为我们是有实体背景在后面做支撑的。

聊到双焦，刚才吴总的观点我是非常认可，今年原材料端的一个行情，在于螺纹，焦炭和焦煤走的是一个带动走势，它们并没有走出特别强的独立行情，跟往年不太一样，去年的供给侧改革、环保等等一系列的因素我觉得区别比较明显，从这半年的走势来看，去年的煤炭涨的是最多的，回头看现在的行情也相对于趋于缓和，而且他的滞后性已经可以明显的看出来。

我们今年做的很多策略，从煤焦上面来讲找不到一个特别明显的驱动，所以今年跨品种的套利做的非常多。我也从今年关注了一个价差的走势，大家可以回头看一下跌到低位的焦炭与螺纹的价差。

刚才谈到双焦的走势，首先说一下今年高钢厂利润。因为，我们不是一个偏研究性的机构，是一家偏交易性的投资公司，我们认可高钢厂利润，但是我们也不去分析他到底为什么对？为什么不对？但是在高钢厂利润之下，我们发现了一个问题，钢厂利润这么高，为何焦化厂的利润如此低？虽然说今年有工艺性的改革，但是从一个行业的角度来讲，他的上游，他的钢厂是有1000多元的利润，甚至当时钢厂利润在500-800的时候，焦化厂在不同地区已经出现了亏损，这个时间刚好发生在5月份的时候。但随后6月份的行情，触底反弹以后几根阳线改变了很多的观点，现货端的情绪也是随着触底反弹，焦炭已经涨了100多元，后面还会涨100多。在这种情况下，我们推出的一个策略是扩大焦化厂的利润，因为我们觉得钢厂的利润非常的合理，在高利润之下，焦化厂不赚钱是非常不合理的。

后面，我们关注的是焦化利润的可持续性，单从焦煤这个品种来看，我们从年初，进口煤价持续的暴跌，我们都是看空焦煤的，直到利润转移之后，我们不会单方面的看空了，因为焦化厂再去跌不太合理，所以朋友也在问我单看焦煤能不能空呢？我觉得能不能多不知道，但肯定不能空，单纯去空一个品种，在黑色系整体这么强的情况之下，是非常不理性的。

还有一个，就是近期的焦煤，从现货上，明确感觉到这个氛围从上游真的是很快的传导到最低端的焦煤身上，包括它的成交以及它的报价逐渐的都非常的频繁，在这种情况下，焦煤的走势在盘面我觉得，主力也是非常的明白的，包括一些套利很多方面的交易，焦煤在上一周的盘面是非常走强的，但我不觉得这种行情会持续，它是一个情绪传导的过程。情绪早晚有一天被消化，只不过，焦煤我们在做观察的过程当中，他反应非常慢，焦炭现货涨50，他可能涨100。

但是焦煤有自身的区域性，包括它品种间的差异。焦煤的交割品都有三个交割品种，在这种差异的情况下，市场的标的到底是沿着山西的情况还是进口的情况，还是内蒙的情况去演绎呢？我觉得在每一个阶段还要不同的分析，所以我觉得可以关注的是下半年整体的焦化厂利润做大的一个策略。

主持人：非常感谢吉宏坤总给我们做了非常详细的分析。刚才吴总在台上已经给大家做了非常详细的分析，但是我觉得还是有一个问题特别想问他。因为今年我们知道很多投资界的朋友在做空钢厂的利润，在厂外打的头破血流。我们是站在钢厂这边的，希望帮钢厂去锁定这样的利润，我特别想问这个问题，今年下半年或者往后咱们钢厂会在什么情况下帮帮我们做空钢厂利润亏钱的兄弟们呢？

吴总：出来混总是要还的，前几年你们都赚钱了，这两年还一点回去是应该的。另外，刚才笃慧总说的也是正确的，现在钢厂对自己的利润能不能维持，自己也说不好，这个还是看是看产能有没有缺口的问题。所有人提产的手段都用上了，钢炉里面加废钢也不是很难的难题，加5%，现在基本上能干的都干上了，但货还是不够，在这种情况下你要钢厂去空利润，他凭什么空利润呢？卖现货就好了。只有一种情况他会空利润，就是，你把盘面拉到升水，这么去空是比较有可能的。

产能缺口该怎么平？这些东西，其实谁也不知道最后钢铁的产能或者产量怎么提上来，会不会真的发生像笃慧总刚才说的重新去建产能，在这个层面，国家不批的。现在钢厂就是印钞机。大家想一想，一个10000吨产量的小钢厂，一年300多万吨钢产量。一天赚1000多万，这种感觉真的是不敢想象。现在就有福建的老板拿着资金去够买合法产能，但我认为国家也不会批的。从我了解的两个钢厂就是想做个置换，从125吨换成100吨的概念，把炉缩小，国家都不让换，都先放下再说。

那会不会通过进口弥补？这个貌似不合理、也不大可能。今年钢材出口的数据大家都看了，大概同比下降了30%左右的水平。但这只是一个结果，国内实际出口的价格远比国内的现货价格要低的，而且只有在国内卖不掉的时候才去出口。过去这几年都是这样的，当然除了一些有特殊渠道的，比如是有专门做韩国市场的，他卖的价格可能跟国内价格还能PK一下，像其他的市场，新加坡、香港市场价格都是很烂的，比国内的价格要低的。往年都是因为对后面的预期不大好，提前卖一点，分流一下自己国内市场的压力，今年实际上大家没有压力，所以出口自然就减少了。

到目前来讲，其实我们看到一个奇怪的现象，废钢都是出口的，说明国内不能把废钢转换为钢材，出口到国外去了，国外有能力把它转变，国家对这块控制的还是很严的，所以，如果说笃慧总说需求平的话，那这个价格不可估量，你不能去猜测人性到底有多疯狂，这个事情谁也说不好，如果缺货的话一定会是抢的，可能会出现这种情况。

所以，我认为如果说需求没问题，国家又掐着脖子，这个怎么玩？钢厂现在其实说的不好听一点，哪一个钢厂不空着利润？我估计很多这样的。钢厂也不在乎，为什么呢？因为我那边能赚1000元的，这个上面亏二百也是无所谓的事情。

所以，对下半年我也很难判断，如果说产能的缺口没有一种方式来弥补，需求又看平的话，那这个事就无解了。大家闭着眼睛买就行了，买的永远是低点，因为会出现缺货的情况，但是国家允许不允许呢？上行的风险，因为太疯狂了，过头了，国家可能会出现一些另外的政策出来。近期，我看国家放出来的风还是说坚决打击、取缔不准上，还是这个论调，我听到公开的舆论，包括官方传出来的声音还是这个，说明这个事情还没完，这个东西综合来看政策对今年整个的干扰确实太大，所以你往年的这么高的利润你去空肯定没错，因为很快产量就会刺激出来来抹平利润。

但是，当前合法的产能，已经把产量提到了极致，以至于加上废钢之后，现在搞的一些炉子不顺了，一个常年吃素的人餐餐给他加肉，他的肠胃不好。唐山有的炉子反馈，有一些炉子过多的加废钢，在转炉等环节都出现了一些问题。产量提升一段时间后面还要减量，所以在这个地方，我的建议是做空的话是有一些风险的，包括做空利润这个事情还不如再等等，实在不行，退而求其次，你要观察钢厂库存是否累积，我们不敢猜测需求是平的还是如何？

最直接的反应是钢厂卖不动货了或者下游真的不接手了，任何的东西都有天花板，制造业的价格没有怎么涨，钢材涨太多，对它而言是没有利润的，人家不会停吗？说起来这个东西占房地产的很少，但是涨太多了，大家也会体现在观望，所以这个里面还是有一些变数的，如果这个时候钢厂的库存一旦累起来之后，你再去看1000元利润，钢厂会拼命甩给你的。所以我觉得是存在一些不确定的因素的，但如果说你要真想空利润，等库存起来，等钢厂库存累积起来，它一定会去空利润的，大家一块空，快乐的下来多好。

主持人：听了吴总这么一说，我觉得我误会我们钢厂的兄弟们了。我觉得吴总非常清晰的逻辑，如果我们想去空钢厂利润，要关注钢厂库存，如果哪天钢厂卖不动货了，他会特别积极的帮着我空钢厂利润的。

非常感谢吴总，最后来自我们投资界的大佬，我们的洪江源，洪总，他是宏观经济学的专家，前面更多聊的是产业，产业的小胳膊扭不过宏观的大腿，聊了这么多供需、库存，万一宏观来一下，我们肯定得趴下，从宏观经济的角度请洪总给我们解答一下下半年黑色的市场可能会有什么样的演绎？

洪江源：这是我个人的见解，刚才中泰这位专家也说过了，我们认为这一波商品从2015年起来，属于一个产能经过长达7年清理之后的一个市场环境。我们倒过头来从水泥、玻璃都，所有的都不如黑色这么强。我认为供给侧只能保三年，现在各个行业都希望供给侧，我认为这肯定不是一个好现象，就是一种自然垄断。垄断的过程当中一定会把未来的竞争力给消灭掉，所以这个东西用短可以，但是用长不行。短期得迅速的把金融资产给优化，能够开始进行金融体系改革，所以，后面可能还要通过国企改革并购，让他自然的形成相对垄断的稳定。

从这个意义上来说，我觉得目前的黑色往后推，改革应该是越来越强。2015年9-10月给供给侧定调，至2016年5月份权威人士说了之后我们才开始推，中间用了8个月的时间。一旦供给侧改革执行过度出了问题，最起码是4-5个月之后才开始收拾。

利润是多少？我认为国家要的就是利润，目前这个利润留在国内，我觉得国家看着会更舒服一点，这个情况只有对下游产生实质性的损坏，从宏观层面介入的概率一定是滞后的，所以从我认为供给侧应该还在一个强化的过程。包括2+26，大家都会说不会执行，只要涨到天上去，就会像276一样打折执行，实在不行就放掉。前提是不能把下面其他行业整个规则给破坏，从这个意义上供给侧应该向纵向执行的过程当中，最起码省级、市级任何部门不会往回撤。

第二个产业是一个整体，我觉得我们这波行情跟2009-2011年的行情很相似。当时中国是扩需求，而全世界都在逃跑，只有中国挺起了全世界，我们涨了19个月中国就趴下了。所以这次老实了，为什么靠供给侧，而不是靠终端需求？需求侧也扩，这次需求维持住，在供给侧动力，上一次我们的行情是2008年底，2009年1月份开始，原油是最后一个起来。

我觉得微观上应该坚定的看好，经济有二次性的需求激发。钟博士提到，18万亿瞬间变成优质资产，我们就可以金融改革，不然所有的金融改革不能启动。这个过程都是由中下游承担的，我认为在一定程度上，对国家来说这是一个权宜之计，但这个情况不能长期执行。

第一步是供给侧改革使得地方经济开始好转。唐山地方过去工人工资物流运输加到一起总共只有900块的附加值，现在是多少？现在是2000多块钱，一个城市一年多了一千多亿、两千亿，所有的行业都有信心，银行业高兴、打工的也高兴，老板高兴，政府更高兴，这时候房子就涨上去了，卖房子的都不卖了，只有买房子的，原来的库存天天涨价，这个游戏在在三四线将会全部展开，这时候我们发现是第二轮需求的激发。

利率上升是为了金融整肃，终端的上升是非常有限的，我们没有加息，但是我们十年期国债变化也没有那么大，但是我们短期的国债和长期国债的差迅速打平，如果按照美国的结构体系是危机，所以大家不看好下半年正常。对于中国来说，熊平结构在中国出现可能不完全一样，因为第一个用基建投资托起来。第二、短期其实我们的拆借利率下来了。这个情况我认为只有维持经济增长局面，金融才可能继续往下延伸，我觉得目前这个状态是可持续的。

我们第一次在2009-2010年，第二次在2010年下半年到2011年之间，出现过一波非常强的上升，那是真需求，化工、农产品等很多品种都到了一个高点，现在我们钢铁也进口，所以我觉得现在这个价格还可以，不离谱，下游也能接受，正像我们整个证券行业一样的，这个市场可能三家企业把后面的吃掉了，后面是内部结构的分化，我觉得这个过程我们钢铁行业还没到，先赚快钱，修复几年，这时候可以做很多其他的。

整个国内的利率肯定是高起，利率下不来，我们结构应该维持较长时间，但是对于经济杀伤力没有国外市场那么大，但是未来一定会有影响。比如说对于房地产市场购房有影响。对于钢铁行业来说我同意应该是向上的风险，让国家开始改变对供给侧的认识。

所谓宏观来说，全球市场这一次是非常好，欧洲加速向上，美国略微走缓一点，但是跟商品没有关系.中国经济比我们大家预想的要走的强，从今年7月份到年底的需求，所有的品种上可能比我们想象的都要好，但是不一定持续，上次只做了9个月，现在估计也就是五六个月，这次肯定没有上次好。除了信心很坚定之外，其他的我也找不到任何的理由，这么大的头寸只要不减仓不一定是产业说了算的，这个东西完全满足这个条件，仓大的我觉得涨的概率更大，如果仓减掉之后，贴水有可能，这个时候就没有油水了，但是这一切都是在政策的推动之下，但是，政策又是不确定的。做多的人肯定也在1月份做准备，这时候我觉得他是一个非常复杂的，交易越多，持仓越大，价格越真实。

十九大以后比较看好明年，因为过去的五年应该是走的非常好，新五年应该有很多好的东西，毕竟等到十一月份再看，在此之前市场惯性应该是可以延续，现在最难的是7月，以后水泥又开始涨了，玻璃现在也不下来，现在就钢铁，钢铁自己先涨上去了，这么多建材类的东西，煤也涨了，这时候我认为从需求端来掉下来是非常难的。

我从宏观上来说，金融政策我看空，但是在国际市场没有必要看空，中国在产业政策我觉得很友好，从去年友好到现在，我觉得还可以延续，而且，国家也没有把这个行业放到国民经济最重要的优势上，谢谢大家。

主持人：非常感谢洪江源总，洪江源总从宏观的角度又给了多投强大的信心，叫做二次需求激发的概念，看来我们笃总所说的利润是可以期待的，所以我觉得再次提醒一下做空钢铁利润的投资者应该好好思考一下。

接下来，请我们五位嘉宾跟大家分享一下你们认为的未来1-3个月中，最有价值的投资策略，一定要具体。第二个是台上都是业界的大佬，我们也想成为大佬，在黑色的投资分析体系我们怎么去搭建？

夏君彦：其实作为贸易商来讲，现在我们的位置挺尴尬，涨了其实也赚不到自己的口袋里面，其实还是给钢厂打工，钢厂的结算价很高，实际上对现货来讲，现在的这种情况我们现在不太敢站队，正常的买卖就行了。如果从投资角度来讲，原料这块我个人还是倾向于空，正好躲过这波的时候，可能未来1-3个月，到了10月份以后，看看是否可以空原料。

主持人：我打断一下，在未来1-3个月，在01方面做空铁矿石？包括焦煤，你能给我们一个大概的价格区间吗？

夏君彦：矿石应该在500左右，500以上，这个机会我是愿意来等的。焦煤现在还是比较强，大概是1200。因为我觉得供暖相对利多一些，对原料的需求相对来说是要利空一些的，我是拍脑袋的。

主持人：第一、具体的交易策略应该非常清晰的，01合约500以上空铁矿，1200以上空焦煤，应该非常具体。非常感谢夏总。接下来有请笃总。

笃慧：我先从第二个问题讲再回到第一个问题上。刚才主持人问的研究体系的问题，完善研究体系是被打脸打多了就会形成自己的研究体系。我那么多年做下来之后也是脸被打多了，现在回过头看之前的自己也是错的很多，认知比较有限，出了错自然就要去修正自己的研究框架。

如何建立自己的研究体系？

我个人自己摸索觉得整体研究判断体系提升分五个阶段，因为我是做股票的。第一阶段刚刚入行的研究员是做公司的研究，因为公司研究是最容易入手的，比如说你去钢厂调研，可以通过调研熟悉这家公司和产业，这是一个研究员最初级的阶段。

第二个阶段，覆盖多了之后，因为很多点会汇聚到一个面，会形成一个行业的片断。行业的研究是第二个研究档次。

但是你做成一个行业研究员之外，代表你能够看清楚所覆盖的行业盈利变化吗？其实是不行的，因为我们的行业是库存周期、产能周期和需求周期三个周期套嵌对冲后形成的结果。其中行业的内生周期是两个，库存周期和产能周期。产能端应该如何调整？今年有没有新的产能投放等等，库存压力是在什么样的水平？这是行业研究要掌握的。但是需求周期是没有办法掌握的，这里就逼着你上升到第三个层次，必须懂宏观，懂需求周期，甚至我可以说决定行业的要素80%在行业之外，往往是需求周期定方向，库存周期和产能周期定弹性，宏观给你需求的判断，三个周期套嵌后会形成你对公司以及行业的盈利的条件。

但是你做到第三个程度，你把公司盈利判定清楚了，行业盈利判定清楚了，代表你判断的资产价格、股票价格会涨吗？不一定。你会上升到第四个阶段，叫做行业比较、策略比较。我入行当时很多基金经理给我打电话，问钢铁行业现在好不好？不错，他转身都去买煤炭了，因为有这么多的行业做配置，要进行选择和比较，钢铁行业好，有比你更好的。咱们都知道此前大盘有一个魔咒，钢铁、造纸行业一涨大盘就结束了，为什么这样呢，因为比你更好的行业已经被买完了。

但是你做完了行业比较之后，代表着你的股票会涨吗？不一定，再次打脸会上升到第五个阶段是资产配置。

你要懂商品、股票、债券三个维度。债券主要关注是利率，利率决定整体权益类资产的水平，商品是什么？我可以认为是EPS。盈利、估值之间的是你的股票。钢铁行业盈利差代表股票就一定跌吗？不一定的，2015年我看到钢铁行业EPS天天往下调，钢铁股是涨的，当时涨的比现在还要贵。2002-2004年是反过来的，那时候钢铁厂赚2000块钱，但是股市遇到了历史上最大的一个熊市，别看你盈利好，EPS往上涨，估值下降更快。

必须打穿这五个阶段，才会对你的资产价格，包括你的投资标的有一个完善的看法，这是我自己思考的一些粗浅看法。

对于后期的判断，我觉得在我的框架体系下，今年经济是平的，有可能会形成上行风险。2014-2017年这一波工业资产负债表修复，可类比的是1998年-2002年。2002年到2004修复资产负债表后转向重新扩张，当时钢铁股是涨的，但绝不是最优质的配置。如果视野开阔一些，在这种情况下怎么做资产配置呢？我觉得今年最好的投资并不是买钢铁股，而是去买钢铁厂，买钢铁厂一定会比买钢铁股好的多。第二个策略是买钢铁股。第三、买商品，第四空债券，大概是这样的一个判断。

主持人：非常感谢我们的笃慧总，首先他给我们研究画的进阶之路，大家可以对照一下自己处在哪一个阶段，我还到第二步，从公司到行业。关于必须得有具体的策略，我们笃慧总给我们一个非常大的难题，我去买钢铁厂，我得搞一个众筹，请吴总给我们引见一下。

笃慧：商品的话，我更看好是材，而不是采掘业。因为目中游制造业和上游的是不一样的周期，一般来说，钢铁行业资本周期是两年左右，比如钢厂、化工厂、水泥厂等。但是上游采掘业铁矿石，可能是5-8年的投资周期。同时采掘业盈利下滑的晚，比如说中游制造业2012年就开始下滑了，所以的都是在2014年开始修复资产负债表。但是采掘业是不一样的，铁矿石及原油类大宗商品，2014年才开始下滑的，比如铁矿今年照样有很多供给增量。我更看好中游环节。

主持人：非常感谢笃慧总给我们详细的补充，我们把这个话筒交给吉总，第一、请给大家分享一下未来一个月到三个月您认为的最有价值的投资策略。第二、怎么能够成为像你们这样的大佬。

吉宏坤：大家好，未来1-3个月的策略也是我们最近比较关注的，也是自己也比较看好的，就焦炭品种来讲，小回调小买，大回调大买；还有就是螺纹，逢回调买入的一个策略。

就交易体系的构建而言，我更倾向于从自身优势抓起，我们可能对框架性的东西研究的比较少。因为，前面也说过，我们是有现货背景的投资公司，不单纯做研究。

宏观方面，我可以承认我们很弱，但是我们可能更多的愿意花精力和心思在我们的仓单、品种间的强弱套利，甚至在品种出现深水的时候我怎么办？贴水的时候我怎么办？我更愿意处理这样的一个问题。所以，对个人投资者我不知道能不能帮到你，但是一些机构或者产业背景的机构，我觉得这条路我们走的还是蛮好的。

主持人：非常感谢吉总，刚才您在具体策略上面给了非常明确的分享。小回调小买，大回调大买。我还是想问一下吉总，多少是大回调，多少是小回调的？能不能给我一个大概的区分的标准呢？

吉宏坤：我觉得就从焦炭来说，比如说50逢高点回调，高点往下50点小买，100个点可以大买。螺纹钢是200点是比较大的一个线。

吴总：其实挺难的，因为我自己都在想怎么上车，我觉得现在不如买一点。在时间窗口上，铁矿7月份挺关键的，因为，国内矿最近有一点不是太顺畅，这时候钢厂可能在8月份会有一轮补货，这一轮可能会把矿石带到高点，这时候再去找夏总，现在可以买一点。   

主持人：现在这个价格？还是要等他回调？

吴总：矿石跌50点是很难，我觉得480附近都可以买，如果你真的不敢买，你就做正套。只能持有到8月份，后面我也说不好了。

主持人：吴总建议我们到8月份铁矿石480就可以进去做多，时间节点到8月份，非常具体。我觉得你还有一个问题还没有回答我，没有跟我们的台下的各位做一个分享，如何能够成为像你们这样的大佬。

吴总：我是打工的，也是产业出身，但是我不是搞金融的，我更多的可能处于笃总所说的第二个层次，把行业搞清楚。但在我们团队面，都是在钢铁行业超过十年的人了，中国钢铁行业里面有很多的东西值得挖。

 能够在市场上把焦煤的供应讲清楚的可能还没几个人。铁矿的供应目前貌似有人讲的清楚，但是国内矿也没有人讲的清楚。

 现在的信息数量很多，但是质量有点打折扣。所以我们认为如果要把商品搞好，尤其是黑色这一块，无论如何先把供应搞清楚，需求我觉得我们暂时还没有这么本事的话，先把供应搞清楚。这样你再去做这块的话，可能也会给你提供一种视角，我是这么想的，谢谢大家。

主持人：我们吴总要多跑产业，对这个产业熟悉了才有可能成为吴总这样的大佬。我们最后有请我们的洪总。

洪江源：我提个个人想法，我一直做研究，可能实战差一点。整个来说，研究讲究的是逻辑，实战过程是一个自我修正。

有三句话叫做宏观定方向、产业定品种、技术定差别。宏观定方向的时候，方向一定要清晰，如果你定不清晰方向的话，可以全盘放弃，最起码不会被伤。如果方向不清楚，如果你跟产业形成一正一反，这时候等到你最难的时候一定会打退堂鼓，那时候被杀那是太可惜了。我是做多还是做空？我觉得做空认真按照做空的方法来做，你总有机会的。做多你看到跌的差不多的时候做多。

趋势是什么？趋势是人心所向，你不拿钱，你没有资格投票，拿了钱到市场投票，投完的结果就叫做趋势，可能明天是错的，但是今天他说了算，这就是市场本身。

我觉得，产业众多，我们要做到能看得懂，有一个判断力。因为我只要看到谁强谁弱，最强的是卷板，不管是中期逻辑还是短期的我觉得都可以。而且现在卷螺价差还不到150，卷板理论上还在回归的过程趋势中。

宏观，我认为是偏好的，虽然金融层面偏空，但这对股票市场来可能压力大一点，对证券市场压力比较大一点，对商品市场来说，应该是偏多的。黑色品种中，我认为最强的是卷板，最弱是铁矿石。三个月以后的事情我不管，但是从2900涨到现在，现在都超了有可能，还是得等。从技术层面来看，回调破30日均线就买。整个一个月，我倾向有回调，你坚持做多的话就要等待回调，我认为卷板3500点是心理关口。如果卷板跟螺纹时间错开，作为一个对冲，其实是一个可保护的。谢谢大家。

主持人：非常感谢洪总，洪总强调，回调破30日均线就买，买完之后等着回头跟夏总的策略，等到01的铁矿石到了500的空单套上，非常具体。

非常感谢我们台上的五位嘉宾，我在台上已经非常满意了，我们用热烈的掌声再次感谢我们的五位嘉宾。谢谢！

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