从茅台到交行，透视国改红利释放的规律

国企改革，对于投资于国有资产比例偏高的A股来说，是一门不得不学习的投资课。中国股市中改革效应体现最明显的，莫过于向万亿迈进的贵州茅台。而今天，我们将对比贵州茅台与交通银行，以观察一下交通银行深化改革背后的投资机会。

交通银行历来就有着比较甚远“改革基因”。而交通银行每次的丰收期都与交行的改革有莫大关系。

交通银行于上世纪80年代在上海成立，成立前力排众议快速发展，在传统“四大行”门前抢食，到二级法人改革；交通银行经历了创立不久后的扩张，也在亚洲金融危机前后遭遇过改革红利透支。

解决交行问题的仍然是改革。2003年3月，交行和汇丰银行就战略投资签下排他性谈判协议。之后交行向国务院上报《深化股份制改革整体方案》，并快速进入财务重组，引入外资，并先后AH股发行股票上市。交通银行自主参与市场出人样的现实例，当时成了国有企业股份制改革的范本与经典案例。

2004年，汇丰银行宣布以“香港上海汇丰银行”名义与交通银行签署入股协议，增资扩股到19.9％。其突破了人行早前要求持股不高于15%的限制。而后，随着汇丰银行的战略合作加强，交行的国际化战略部署开始向纵深拓进。

2007年之前，交通银行经历了快速的资产扩张至1.71万亿，在股份制银行中一骑绝尘。由于交通银行的资产扩张速度过于迅速，资产规模过于庞大，当时的交通银行被银监会划转管理组别，其从“股份制银行”变更为“大型国有银行”——某种程度上，这是对交行阶段性快速发展的认可与褒扬。

而在改革落实的基础上，交行终于可以根据自身股东优势、区位优势进行战略布局，其从2009年开始提出“两化一行”战略，“走国际化、综合化道路，建设以财富管理为特色的一流公众持股银行集团”。

三十功名尘与土，待从头收拾山河朝天阙。改革是国企永续经营的加速器，而真正的预期反转，往往会出现在资产价格与企业盈利的戴维斯双击之前。

提到国企改革，大多数股民心中第一个跳出来公司能是2015年炒上天的中国中车合并。中国南车与中国北车处于双寡头恶性竞争侵蚀双方利润的状态，导致企业利润常年低迷。而利用资产重组消除竞争，这对所有股民来说都易于理解。

但国企改革概念，仅仅体现于国有资产内部划转或兼并重组，显然过于狭隘。

国企改革主要解决亟待的问题自始至终只有两个，产权问题和代理人激励问题。由于国企产权大部分为全民或地方所有，国有企业的高层管理人员存在激励不足，经营目标不甚纯粹的问题，部分国企在一定程度上存在经营效能低下，内部利益博弈的局面。

2013年是白酒行业集体进入深度调整期的一年，在反腐的大背景下，白酒市场疲软，库存积压，销售低迷导致白酒企业纷纷转型谋求破局。有意思的是，当时被极度看空的贵州茅台，其经营业绩在三季度逆行业大势获得上涨。也正是在2013年下半年，中央祭出深改大旗，茅台则成为了第一批响应企业。

巧合的是，自2014年深改启动后，茅台的股价便一路走强，从2014年至今几乎维持了5年的上涨，在同质化较强的白酒行业杀出了一片自己的天地。茅台的深化改革主要包含几个部分，一是拆分系列酒至相对控股子公司，提升核心品牌价值；一是确认营销体系独立法人地位并引入腾讯阿里等战略投资；一是启动员工持股，将公司利于与治理者绑定。

而与茅台类似的是，交通银行在2015也提交了深化改革方案，并在年中得到批复。不巧的是，2015年下半年开始，金融市场风向骤变，去杠杆成为金融行业主旋律，商业银行监管压力开始徒然增加，其叠加民间融资问题，交通银行的改革红利的释放时间，其实已经被押后了。