【招商机械】和周期做朋友系列之四—— 宏观、交运、集装箱，锵锵三人行

• 集运行业过去 5 年集中度得到大幅提升。 集装箱航运市场具有网络性和规模 效应，近 20 年来集中度逐步提升。 过去 5 年，集运市场较为低迷，行业并购整合频发 ，行业内 TOP10 运力占比提升至 85% 。

• 在主要干线上 ，三大联盟（2M，OCEAN Alliance，The Alliance）占比已经达到90%以上，行业竞争格局逐渐向好。

• 在寡头竞争格局下，龙头公司对行业的运价控制能力较强，在行业低迷期维持运价稳定，在行业景气的时候，运力引进相对理性。

集运运价在短期下跌后实现稳步上升，近期涨幅明显。

随着中 国经济出现较快复苏，集运各航线需求超预期，截至 2020 年 12 月 25 日， CCFI/SCFI 年同比分别为 78.9% 、 177.6% ，创近年 来新高。

• 需求端： 全球经济对中国依赖明显，欧美线需求增速超预期。

• 供给端 ： 新船订单 处于低位，闲置运力已达历史低点 。

需求端： 中国出口保持强势，中国港口集装箱吞吐量在 6 月份已经实现同比增速 转正， 11 月同比增速 达到 8.8% 。

• 疫情下全球供 应链受到较大冲击， 中国率先复工复产 ，出口贸易量实现较快复苏

• 在空运运力大幅缩减的情 况下 ， 医疗防护物资海运需求 增加

• 欧美地区疫情持续蔓 延， 居家隔离和远程办公使得部分品类需求出现增长

• 新船订单处于历史低位： 目前在手订单与运力之比只有 8.9% ，克拉克森预计今年新造船订单同比减少 53% ，今年交付运力同比将下降 41% （约减 少 40 万箱）。

• 闲置运力已达历史低点，供给维持紧平衡。 疫情下行业联盟采取停航保价的策略， 5-6 月份闲置运力占比提升至 11% 左右。 目前，随着中国出口需求复苏超预期，行业可用运力已经全部回归市场， 10 月行业闲置运力占比下降到 2.4% 。 （ 11 、 12 月闲置运力占比上升主要因为港口拥堵现象严重，行业实际可用运力已基本全部释放）。

• 参考克拉克森预测，我们判断明年集运供需增速剪刀差将达到 2-3% （供给增速为 3% ，需求增速为 5-6% ），行业景气度有望实现明显提升。

集装箱行业盈利主要受航运业景气、贸 易需求、更新需求、箱价、产能利用率等因素的影响，也受美元周期、全球贸易大周期影响。

从供给端来看，大型集装箱船的造船周期在18个月左右。17-18年行业需求低迷，在手订单占运力比例处于下降趋势。同时，疫情下航商进行大规模扩张意愿不强，目前全行业在手订单占比仅9.7%，为历史低点。航运业复苏利好需求和价格，以及更新。

箱价： 2011 年最高也是 3000 美元，当时毛利率达到 20% ， 2020 年四季度执行的订单价格 2200 美元， 2020 年平均箱价不到 2000 美元，我们预计明年上半年箱价 2500 美元以上，毛利率可以达到 18% 以上。

箱量： 订单已排到二季度，正常订单周期 2-3 月，现在都排了 4 个月，月产量 12-13 万 。

预计 2021 年随着全球经济和航运业复苏，新增 + 更新需求，集装箱行业有 2-3 年的上升周期。 中集集团从下半年开始集装箱业务盈利拐点已现，明年各业务板块景气回升，释放业绩弹性。 中集利润弹性主要来自于集装箱，作为全球集装箱龙头公司经历过若干次的经济周期，具有抗风险能力，是价值龙头。 预计 2021 年扣净利润 40 亿左右， 2021 年扣非 PE10.65 倍左右，目前 PB 估值 0.75 倍， PS0.36 倍，目前 A+H 股 420 亿人民币左右，合理市值为 650 亿左右，维持强烈推荐。